"貨幣的重要性源於它是連接當前與未來的紐帶。”--凱恩斯
洪灝為中國首席經濟學家論壇理事、交銀國際董事總經理、研究部主管、首席策略師
1、史詩級的貨幣和信貸增長顯示重振經濟的決心。
2、當前，中國重振經濟的決心已經躍然紙上。短期票據融資激增反而可能成為近期市場投機活動的一個流動性來源。中國的貨幣金融數據揭示了中國央行的政策選擇偏好。當前市場不應再對央行重振經濟的決心有任何疑問，尤其是在經歷過2018年包括貿易談判，全面去槓桿以及結構性改革等自發性抑制增長的措施而產生的一系列挑戰之後。隨著應對以上三個方面的挑戰不斷取得進展，我們繼續認為對於當下的市場來說，長期上升趨勢重於短期波動。
2、經濟週期的拐點已經確認。
隨著房地產建設投資的強勁復甦，以及地方政府債券發行加速所暗示的基建投資的開啟,我們的經濟週期模型顯示中國經濟的3年週期已出現決定性的回暖。更重要的是,我們其他風險資產的週期模型，比如銅這些歷史上持續領先經濟運行情況的資產，也出現了明顯的回暖跡象。有趣的是,銅週期的時長約為三年到三年半,它的時間長度以及歷史上重要拐點出現的時間，與中美經濟短週期的運行情況相吻合。在圖表1–3，我們展現了銅週期以及其他對增長敏感型資產的價格復甦。這些風險資產價格週期的運行進一步驗證了中國經濟短週期的復甦。
3、但是週期性板塊並沒有完全參與到這次反彈中。
鑑於週期已經開始復甦，我們可以合理的假設週期性板塊應該引領當前的市場反彈。然而，事實卻恰恰相反：年初至今，週期性板塊並未明顯領漲；農林牧漁因為豬瘟反而是表現最好的行業。其次是食品飲料，家用電器等。我們可以看到市場上存在著一些散亂的週期性板塊的表現，但不太明顯。總體而言，與過去經濟週期拐點時的情況一致，週期性板塊整體的相對錶現仍處於一個相對較低的水平。也就是說，市場對週期的復甦仍持懷疑態度，而這種猶豫不決的情緒在週期性板塊弱勢的相對錶現中有所體現。
4、市場情緒暗示著市場對當前漲勢仍持懷疑態度。
我們的市場情緒模型對各資產類別之間的定價差異進行交叉驗證，以尋求市場定價誤差產生的機會。這是一個對於A股市場後市回報的逆向指標：各資產類別價格中隱含的市場情緒越謹慎，市場未來回報前景就有可能越好。
市場強勢反彈，但是我們的A股市場情緒模型依然顯示市場對此次反彈持有懷疑態度。許多人仍然認為反彈是毫無根據的，經濟基本面持續疲軟。例如，盈利預期下降最多的公司反而大幅跑贏市場。在這個階段，這似乎是一場垃圾股引領的劣質的反彈。然而，哪一次A股市場的復甦不是由垃圾股率先引發，然後其他公司隨後跟漲？隨著信貸和貨幣供應的快速增長，基本面的改善只會遲到，但不會缺席。
市場展望：
1、週期股應該開始有所表現。
令人疑惑的是，中國經濟的週期性復甦，一如最新的PMI、出口增長和貨幣/信貸增長所顯示的那樣，卻並未反映在週期類股票的相對錶現中。儘管如此，對過去週期性拐點的細節研究表明，防禦性板塊往往會在經濟週期的末期表現出色。防禦性板塊的這種相對強勢往往會延續到經濟週期性復甦的早期階段，直到防禦性板塊將領先市場的指揮棒交給週期性板塊。
確切地說，週期的運行週而復始，既沒有開始，也沒有結束。上一個週期的下行也開始孕育著下一個週期的回暖。週期性股票相對錶現的最終復甦，將證明中國經濟週期進入再通脹階段。
2、市場對當前復甦持懷疑態度，這預示著未來市場還有高點。
我們的量化市場情緒模型表明，市場對當前的復甦存在疑慮。由於人們仍舉棋不定，中國經濟可能出現的持續改善將逐漸使持懷疑態度的人開始相信這個經濟短週期再通脹的情景。
鑑於市場仍然猶豫的情緒，我們正處於“壞消息就是好消息，好消息就是更好的消息”的階段。當市場情緒上升到興奮的程度(很可能是在較晚的階段)，好消息將再次被解讀為壞消息，這種情況的出現將標誌著市場復甦已達到頂峰。然而，現在距離這個情景，我們還有一段路要走。
3、美元不再大幅走強表明，包括A股在內的新興市場流動性狀況正在改善。
美聯儲已經轉變為鴿派，停止加息，放緩甚至將暫停資產負債表的縮減。歐洲央行和日本央行都發出了必要時重新放鬆貨幣政策的信號。中國剛剛表現出了通過大幅增加貨幣和信貸供應來重振中國經濟的堅定決心。
一創固收研究認為：
市場預期快於基本面變化，借用一句禪語就是：“先心動，然後幡動。”3月份已經披露的重要經濟、金融數據多數向好，雖然就此判斷經濟週期拐點已至其實尚屬樂觀，畢竟存在季節性和結構性特徵，但市場預期開始建立，心已動。預期領先事實，預期也促成事實，這也是金融大鱷索羅斯“反身性理論”的重要觀點。
不過，無論是看似前景樂觀的股票市場，還是目前承壓的債券市場，約翰·鄧普頓先生的一句話是永遠適用的：“牛市在絕望中誕生，在猶豫中成長，在樂觀中成熟，在亢奮中死亡。”這一切，無非一個週期輪迴。
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