“穿透資金流動中的人和事”
中國房企裡，誰已穿越週期
對於多數的基金經理，很難直接回答出這樣一個問題：在中國的房地產行業所有上市公司中，過去7年，哪家房企的淨利潤複合增長率比萬科A還高出近兩倍？
答案是：華夏幸福。
但是，這並不足以成為重倉一家房企的理由，還要看當政策紅利的潮水褪去，誰在裸泳，誰能穿越週期。
宏觀經濟壓力增大、貨幣金融政策收縮、行業調控從嚴，在艱難的2018年，華夏幸福完成了一次徹底的“求變”。
這一年多，其引入戰投平安、改組董事會和管理層、徹底修正債務結構、深耕核心都市圈、兌現異地複製業績、堅定推行產業新城戰略。
2018 年，這家公司實現歸屬於上市公司股東淨利潤117.46億元，同比增長32.88%。
按照平安資管的入股協議，華夏幸福 2018 年度淨利潤增長率應不低於 30%，即不低於 114.15 億元。也就是說，在平安成為二股東的第一個財年，華夏幸福超額約3億元完成了業績承諾。
營業收入為838億元，位列A股上市房企第四位，略低於招商蛇口，同比增長41%。
能夠持續以現金回報股東的公司並不多見。但華夏幸福決定向全體股東派發現金紅利36億元，同比大增35%，佔公司淨利潤的31%。
如果將平安入股的公告作為起始，華夏幸福的股價至今漲幅超過30%，跑贏同期的滬深300指數。
壹
2019年4月20日下午，北京金茂威斯汀大酒店，華夏幸福2011年借殼上市以來，最為隆重的一次年度業績會。
從2018年四季度開始，華夏幸福成為公募持有的總市值和加倉規模第三位的上市房企，不少基金經理甚至為這場業績會臨時改了行程。
他們來這裡只為確認一個答案，這家公司未來是否依然有繼續買入和增持的理由？
2018年第四季度，華夏幸福的多項核心財務指標超出市場預期。第四季度ROE超過9%，同比增加35%，創出2011年上市以來的同期新高。
同樣，銷售淨利率在2018年第四季度錄得新高，首次達到10%。
就收益質量而言，2018年全年，華夏幸福的銷售費用佔營業收入的比重創上市最低，首次進入3%以下，這意味著運營精細化程度提高。
這些數據背後，反映的是現金流持續優化。
第四季度，公司經營活動產生的現金流量淨額為2億元，已連續三個季度持續為正。
獨特的商業模式為華夏幸福提供了高於行業均值的毛利率。
自2011年上市以來到2018年末，華夏幸福的淨利潤複合年增長率高達36.09%，而同期的萬科A是19.6%，其接近行業龍頭的兩倍。
同為產業地產運營商的招商蛇口和浦東金橋，該項同期數據分別是32.7%和11.6%。
單純比較同期的歸屬於母公司淨利潤率，華夏幸福並沒有超過萬科A，但位於行業均值之上。
從上圖可以看出，公司的淨利潤率一直較為穩定。
如果淨利率沒有發生太大變化，那麼淨利潤的快速增長一定來自於營業規模的“狂奔”。
過去7年，華夏幸福的營業規模年複合增速高達40.2%，而萬科A不過是24.5%。
在地產黃金時代快速奔跑的萬科，仍然被華夏幸福超出16個百分點。
在王文學的掌舵下，這家營收接近千億的公司仍舊在奔跑。
貳
此前華夏幸福一直受困於環京區域的限購政策，但無論從營收就還是銷售貢獻來看，“異地複製”逐步成為了新的業務增長極。
2018年之前，華夏幸福的基本盤圍繞著京津冀。
改組管理層後，產業新城的異地複製模式隨之全面加速，一路向南。新增的18個產業新城全部為非環京區域，年內新增簽約投資額約為1660億元。
對於華夏幸福而言，這就是未來兌現業績和貢獻利潤的壓艙石。
在華夏幸福的概念裡，這些大本營之外的佈局屬於“外埠”。過去三年，外阜的產業新城新拓了51個，2018年，一共有30座已經實現回款，有9座實現了累計現金流的轉正。
數據顯示，2018年華夏幸福非環京區域營收達257億元，同比增長83%，佔總營收的31%。
其中，環杭州、環南京區域分別以 88 億元、68 億元的營業收入，位居非環京營收貢獻比前兩位，同比增速分別為 190%、51%。
隨著簽約投資逐漸回款落袋，以及產業新城由規劃過渡到成熟運營，非環京區域將陸續釋放業績，營收佔比有望繼續提升。
就銷售貢獻來看，華夏幸福2018年全年銷售額是1628億元,非環京區域的銷售額為756億元，同比增長109%，佔比從上一年的24%提升至46%。
這意味著，非環京區域即將成為華夏幸福的另一個基本盤。
華夏幸福的致股東信指出，中國房地產市場將呈現空間都市圈化、運營精益化、地產金融化三個特徵。
也正是基於此，在2018年的業績發佈會上，王文學提出了新的發展戰略：堅持都市圈佈局，堅持做強產業新城業務，開拓新領域、新模式、新地域。
就新地域而言，在可見的將來，非環京區域中，環深圳即將成為新的增長極。
作為曾經華潤置地的舵手，吳向東在深圳的拿地與運營經驗，並不弱於其他本地房產大佬。
深圳這個南方最具活力的房地產市場，未來能為華夏幸福貢獻多大的業績，值得想象。
叄
在未來，對於華夏幸福較為關鍵、也是外界最為關心的是，其資金彈藥是否充足。
雖然監管層面對於房地產行業的融資渠道及調控從嚴，但華夏幸福的產業新城模式決定了其融資模式與傳統房地產開發企業不同。
實際上，按照華夏幸福董秘林成紅披露的數據，目前其上市公司體系有60%的融資和房地產業務並無直接關係，只有接近20%是依託於銀行的開發貸。
除去開發貸、債券融資，公募、私募、上市公司信用債等渠道，華夏幸福還有區別於典型房企的園區融資。比如，2018年3月份，其發行了一筆規模為7.06億元的供熱收費收益權資產支持專項計劃。
藉助二股東中國平安，其融資便利性也在提高。僅從去年秋天至今，華夏幸福已成功增發美元債1.2億美元，公募債70億元，並擬通過平安資管設立投資計劃不超過60億元，計劃向合格投資者非公開發行公司債不超過50億元。
同時，平安入股的兩筆資金中，第一筆接近137億資金在去年9月份到位，第二筆接近40億的資金也在最近已經到位。
根據上市公司與大股東華夏控股的協議，在後者解完質押及繳納稅款後，這些資金全部用於出借給上市公司。
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