西南證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
萬華化學(600309)
業績總結：公司2019年前三季度實現營業收入485.4億元，同比下降12.5%；實現歸母淨利潤78.9億元，同比下降41.8%。
產品價格下降拖累，三季度業績下滑幅度較大。公司第三季度實現收入170.0億元，同比下降6.6%，實現歸母淨利潤22.8億元，同比下降25.5%，毛利率為26.86%，環比降低5.5個百分點。2019年三季度山東地區聚合MDI均價為12993元/噸，同比下跌30.9%，平均毛利同比下跌55.1%，純MDI均價為18501元/噸，同比下跌36.8%，平均毛利同比下跌40.0%；華東地區TDI三季度均價為13196元/噸，同比下降53.4%，平均價差同比下降66.2%。同時，石化產品方面，三季度山東丙烯價格7749元/噸，同比下跌14.7%；山東PO價格9851元/噸，同比下跌18.9%；山東丙烯酸價格7336元/噸，同比下跌15.7%；山東丁醇價格6423元/噸，同比下跌18.35%；山東丙烯酸丁酯價格8562元/噸，同比下跌19.1%。因此，三季度公司聚氨酯及石化產品價格的大幅下降，是公司三季度業績同比大幅下滑的主要原因。
併購瑞典國際化工股權，進一步鞏固核心護城河。公司8月25日與康乃爾化學工業股份有限公司簽署股權轉讓協議，康乃爾化學將其持有的目標公司51%的股權以零元人民幣價格轉讓給萬華化學，雙方在協議簽署之日起30個工作日內完成股權交割，未來雙方完成80%股權交割後，目標公司更名為“萬華化學（福建）有限公司”。此次併購是近期公司收購瑞典國際化工100%股權交易的一部分，瑞典國際化工是全世界唯一擁有TDI和MDI異氰酸酯技術並且公開轉讓的技術專利商，2014年康乃爾化工集團以約一億美元的價格成功收購瑞典國際化工的全部股份。而萬華化學此次收購瑞典國際化工，將進一步實現在全球範圍內對包括MDI及TDI在內的異氰酸酯技術的壟斷，行業壁壘顯著提高。福建康乃爾聚氨酯有限責任公司是福建康乃爾40萬噸MDI項目的實施主體，該項目總投資66億元，一期建設40萬噸MDI項目，配套5.5萬噸甲醛/年項目、10萬噸/年氯化氫處理項目；二期配套建設48萬噸/年硝基苯，36萬噸/年苯胺、27萬噸/年硝酸及相關配套設施，預計2021年下半年投產，也將是我國除了萬華化學之外的第二家可以生產MDI的企業。萬華化學收購福建康乃爾聚氨酯有限責任公司，將在福建擁有生產製造基地，擬通過投資建設MDI及其配套裝置，提升公司產能，優化MDI產業佈局，進一步壟斷國內MDI新增產能，並進一步鞏固國內MDI技術上的核心護城河
盈利預測與投資建議。我們預計公司完成化工板塊整體上市後2019-2021年EPS分別為3.16元、3.65元和4.08元，對應PE分別為14X、12X和11X，維持“買入”評級。
風險提示：MDI價格大幅下滑的風險；福建康乃爾項目建設進度或不及預期的風險。
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