东吴证券发布投资研究报告，评级: 买入。
锐科激光(300747)
公司业绩仍承压，毛利率环比改善： 根据公司三季报，公司 2019 年前三季实现营收 14.2亿元，同比+30.7%；归母净利润 2.8亿元，同比-23.1%；扣非归母净利润 2.2 亿元，同比-37.2%。 其中 2019Q3 单季度营收 4.1亿元，同比+21.7%；归母净利润 0.61 亿元，同比-42.2%；扣非归母净利润 0.49 亿元，同比-51.9%。 随着国内下游市场需求趋缓叠加行业价格战持续，公司业绩短期仍然承压。毛利率方面环比有所改善， 2019Q3单季度毛利率为 32.2%，环比+2.6pct，同比-17.2pct，符合我们此前对于公司毛利率 Q3 企稳的判断。随着 2019H2 价格战趋缓，以及公司 Q3发布的新产品通过结构优化等方式改善成本有望于 Q4 体现，我们预计公司毛利率将在 Q4 进一步确立企稳回升趋势。
三费率保持稳定， 应收账款压力有所增大： 三费方面， 2019 年前三季公司销售/管理（含研发） /财务费率为 4.7%/6.6%/-0.1%，分别同比+0.9/-0.1/+0.2pct。 其中销售费率的增长主要系公司扩充销售团队，以及随销售规模扩大保内售后服务有所增加所致。公司 2019 年前三季研发费率为 5.2%，同比+0.1pct。 公司前三季度经营活动现金流净额为-1.1亿元，同比-166.3%，主要系采购付款金额增幅大于销售回款增幅所致。应收账款方面，截至报告期末达 5.4 亿元，相较 2019 年初增长 144.2%，主要系公司业务规模扩大带动销量增长，以及账期客户销售额大幅增长且未到回款期所致。 公司存货/应付账款分别达 6.5/5.1 亿元，相较 2019年初分别增长 130.5%/165.3%，主要系公司采购量加大所致。 我们预计随着 Q4 确认收入集中期的落地，公司存货将有效消化。
市占率提升逻辑不变，超快及军工有望未来放量： 公司短期内受光纤激光市场需求趋缓以及竞争加剧影响，盈利指标有所下滑，但收入规模仍保持增长；相比较 IPG 在华收入已连续四季度收缩，公司市占率提升仍处于加速期。 随着公司高功率产品的进一步放量，未来仍将继续挤占IPG 份额，进口替代逻辑不变。此外公司通过收购国神光电切入超快激光器赛道， 根据公司预计的 2020 年全球超快激光器市场规模突破 15 亿美元， 超快板块有望步入收获期。 军工业务方面，根据 Laser MarketsResearch 数据， 2019H1 全球军用激光器市场规模同比+28%，成为增速最快的细分市场。随着军用激光器技术成熟度持续完善，未来有望为公司贡献新的收入增量。
盈利预测与投资评级： 激光器行业仍是朝阳行业， 切割、焊接、超快等应用市场依旧广阔。短期市场需求的放缓、以及价格战的持续放缓公司短期业绩，但公司处于高功率激光器加速替代的快速发展期，市占率快速提升，技术迭代也带来新产品推出、以及成本的有效控制。 我们预计公司 2019/20/21 年归母净利润 4.0/6.0/8.1 亿元，对应 EPS 2.09/3.13/4.21元， PE 45/30/22 X， 基于对公司高功率、超快、 军工等多条线快速发展的预期，以及成本下降改善业绩的判断， 维持“买入”评级。
风险提示： 国产激光器发展不及预期；行业景气度下滑超预期。
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