海通證券發佈投資研究報告，評級: 優於大市。
建設機械(600984)
事件：公司3Q19實現收入8.89億元，同比增長40%，歸母淨利潤1.94億元，同比增長239%。3Q19毛利率44.9%，同比提高12.0ppt，淨利率21.8%，同比提高12.8ppt。1-9月公司收入22.88億元，同比增長47%，歸母淨利潤3.82億元，同比增長228%。
子公司龐源租賃景氣度或延續至明年。龐源租賃作為公司收入和淨利潤貢獻的主體（1H19龐源收入佔公司收入比超過85%，淨利潤幾乎全部龐源貢獻），我們認為龐源租賃的景氣程度有望延續到2020年：（1）租金價格上漲。從龐源指數看（衡量新籤合同價格變化），龐源指數10月20日年線值為1520，較2019年3月31日高11%，較2018年12月30日高21%。由於塔吊施工週期一般較長，我們認為龐源2020年執行的施工合同價格有望上漲；（2）利用率維持。2019年龐源塔吊利用率較2018年有所下降，但依然維持在較高水平，9月塔吊利用率為77.6%。我們認為從應用場景看，塔吊下游不僅包括房地產，還包括基建等工程施工項目，從近期的投資數據看，地產投資維持平穩，而基建投資略有回升。因此，我們預計龐源塔吊利用率水平有望維持；（3）設備規模增加。根據公司近期公告，其為子公司龐源租賃累計提供了近19億元的擔保，我們預計其主要用途為採購設備。若利用率和租金價格較為穩定，我們認為設備規模增加也有利於龐源擴大收入規模。
母公司經營質量改善，協同整合效果良好。我們認為母公司經營質量有所改善，母公司3Q19實現收入1.93億元，同比增長19%，淨利潤-273萬元，扭虧近1125萬元。3Q19母公司毛利率為7.6%，同比提高1.2ppt。1-9月母公司實現淨利潤3482萬元，去年同期為-2490萬元。根據19年中報，公司研發的高端塔式起重機已初步形成規模，實現了量產量銷，我們認為藉助子公司龐源租賃在塔吊租賃領域的領先優勢，公司內部有望形成合力。
未來十年展望，龐源有望成為工程機械租賃國際龍頭。在10月18日公司2019年年度會議上，龐源租賃相關負責人作了題為《功成不必在我——龐源租賃未來十年（2020-2029）發展規劃》的報告，就宏觀經濟及行業情況、未來十年的發展目標、年規劃的實現措施、團隊考核及激勵規劃等進行具體闡述。作為全球百強設備租賃企業，我們認為龐源有望藉助中國市場成為國際龍頭。
估值與評級。我們預計公司19-21年歸母淨利潤為5.04億元、7.83億元、9.09億元。按照分部估值法，我們預計龐源估值為64.57-76.31億元（預計19年5.87億元淨利潤對應11-13倍PE），除龐源租賃外的估值為11.20億元（19年12.44億元淨資產對應0.9倍PB），合計約75.77-87.51億元。按照8.28億股本計算，合理價值區間為9.15-10.57元，“優於大市”評級。
風險提示。龐源資產規模擴大不及預期、利率風險、天成及母公司協同效應未體現。
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