中国银河证券发布投资研究报告，评级: 推荐。
水井坊(600779)
1．事件
水井坊发布 2019 年三季报。 2019 前三季度公司实现营业总收入 26.51 亿元， 同比增长 23.93%；实现归母净利润 6.39 亿元， 同比增长 38.13%，扣非归母净利润 6.18 亿元， 同比增长 25.99%。
2．我们的分析与判断
（一） Q3 单季归母利润实现增速 53%
公司三季度单季收入增速环比降低， 净利润加速增长。 从单季度数据来看， 2019 一至三季公司营业收入分别为 9.30、 7.60、9.61 亿元，同比增速分别为 24.25、 29.30、 19.71%；归母净利润分别为 2.19、1.21、3.00 亿元，同比增速分别为 41.16、7.46、53.41%；扣非归母净利润分别为 2.18、 1.22、 2.78 亿元，同比增速分别为46.54、 -16.83、 42.63%。
（二）19Q3 预收账款环比继续增加，同比再创新高
公司预收账款环比继续增加， 同比再创新高。 19Q3 公司预收账款余额为 0.81 亿元，环比 Q2 增加 0.21 亿元，同比增长 120.80%，自 2019 年二季度结束连续五个季度负增长的基础上，同比增幅再创新高。 公司 Q3 收到销售回款 10.94 亿元，经营性现金流量净额为 2.15 亿元，经营性现金流量净额/净利润的比例从 19Q2 的213.17%下降至 19Q3 的 71.73%，去年 Q3 该比例为 81.15%。
（三） 费用效率提升大幅助力净利率增加 2.48PCT
2019 前三季度公司毛利率为 82.50%，同比上升 0.93PCT。2019前三季度公司销售费率 28.72%，同比下降 1.69PCT；管理费率7.23%，同比下降 1.98PCT， 公司费用效率明显提升。特别是三季度单季，销售费用率 22.95%，同比下降 5.85PCT，创下 2016 四季度以来十个季度的新低。受益于毛利率增加和费用效率的明显提升，净利率提升 2.48PCT 至 24.12%。
3．投资建议
预计公司 2019-2021 年营业收入 34.86、 41.53、 48.83 亿元（yoy23.67、 19.13、 17.57%），归母净利润 7.62、 9.55、 11.53 亿元（yoy31.52、 25.37、 20.69%），对应 EPS 为 1.56、 1.96、 2.36 元（当前 PE 倍数为 36、 29、 24）， 维持“推荐”评级。
4．风险提示
食品安全风险； 下游需求疲软风险。
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