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1、 铜产业链介绍

铜是人类最早使用的金属之一，元素符号是 Cu，元素周期表中原子序数 29，原子量 63.546，是 IB 族金属。密度 8.92g/cm³，熔点 1083.4±0.2℃，沸点 2567℃，纯铜是 柔软的金属，单质呈紫红色。延展性好，导热性和导电性高，因此在电缆和电气、电 子元件是最常用的材料，也可用作建筑材料，可以组成众多种合金。

铜作为典型的有色金属，产业链的上游主要是矿山开采企业、废杂铜回收利用企业， 中游主要是对于铜精矿或者废杂铜进行精炼的冶炼厂，下游则是对铜进行深加工的铜 材企业。

1.1 上游——铜矿石经浮选成铜矿砂

铜矿类型多样,按其地质---工业类型可分为：(1)斑岩型,(2)砂页岩型,(3)铜镍硫化 物型,(4)黄铁矿型,(5)铜-铀-金型,(6)自然铜型,(7)脉型(8)碳酸岩型,(9)矽卡岩型。

斑岩型：是一种储量大、品位低、可用大规模机械化露采的铜矿床。矿石储量往往达 几亿吨，铜品位常常小于 1%，据世界上 103 个斑岩型矿床统计，单个矿床矿石量平均可达 5.5 亿吨，铜品位 0.6%，它是世界上重要的铜矿工业类型之一。斑岩铜矿多 分布在：

1) 环太平洋带,包括南北美洲大陆边缘狭长的斑岩铜矿带,如加拿大的洛涅克斯,伐 利科帕,美国的宾厄姆,比尤特,莫伦锡,伊利,圣里塔,墨西哥的卡纳内阿,拉卡里 达德拉,巴拿马的塞罗科罗拉多,秘鲁的米契基累,塞罗佛尔迪夸霍内,智利的埃 尔阿布拉,丘基卡马塔,拉埃斯康迪达,埃尔萨尔瓦多和埃尔特恩特等。

2) 特提斯斑岩铜矿带,包括匈牙利的雷克斯克,南斯拉夫的麦丹佩克,伊朗的萨尔切 什梅黑和马基斯坦的查盖地区矿床等。

3) 中亚----蒙古,重要的矿床有乌兹别克东部的卡耳马克尔,哈萨克斯坦巴尔喀什 湖以北的科翁腊德,蒙古中北部的额尔德图间鄂博南部的察干苏布尔加和东部的 阿伦诺尔矿床等。

砂页岩型：泛指不同时代沉积岩中的层控铜矿,矿床产在一套沉积岩或沉积变质岩中, 它是世界上铜矿主要工业类型之一,占世界铜储量 30%左右,矿床以其规模大,品位高, 伴生组分丰富为特点,因而其经济价值巨大。该类矿床在世界上分布很广,除上述铜带 外,还有原苏联乌多坎,杰兹卡兹甘铜矿,美国怀特潘,美国蒙大拿州西部一直延伸到 加拿大西南部的贝尔特铜带,以及玻利维亚的科洛科洛铜带等,在阿富汗发现的巨大 艾纳克铜矿和在巴西发现的萨洛博铜矿均属于此型。

黄铁矿型铜矿：指与海底火山作用有一定联系的含大量黄铁矿和一定数量铜、铅、锌 的矿床,西方多称该类矿床为"块状硫化物矿床"。目前世界上至少发现了 420 个这种 类型的矿床、加拿大、美国、原苏联、西班牙、葡萄牙、塞浦路斯、南非和日本等都 是该类矿床的重要产地。

块状硫化物矿：这种现代矿床是 1978 年在北纬 21 度附近的东太平洋脊上首次发现 的,铜锌品位很高(铜 6%,锌 29%)。脊上发现了一个长 970 米,宽 200 米,高 35 米,拥 有 2500 万吨矿量的多金属块状硫化物矿床,第一次达到了具工业矿床的要求,其矿石 含铜最高为 11%,含锌 0.8%,还含少量的银(PPM),钼(0.03%)和锡(0.03%)。1982 美国 又继续在北纬 13 度的海域进行调查,发现了好几个矿床。在原苏联这种类型是头等重 要的,占其铜总储量的 30.6%,这种类型的重要矿床有:加拿大的萨德伯里,汤普逊,林 累克,美国德卢斯杂岩,原苏联的贝辰加,诺里尔斯克,塔尔纳赫,"十月",澳大利亚的 卡姆巴尔德杂岩,芬兰的哥达拉赫带,当然还有我国金川白家咀子的特大型铜矿。

其它类型：除上述几类外,还有脉型、自然铜型,碳酸岩型矽卡岩型等,它们总共才占 世界铜总储量的 3.6%,但是对不同的国家来说,这些类型也许是重要的,如矽卡岩型 对我国来说就是一个非常重要的工业类型,占我国铜总储量的 28%。

铜元素主要以化合物形式，少数以单质形式存在的矿物形态。自然界中的含铜矿石有 200 多种，常见的铜矿可分为自然铜、硫化矿和氧化矿三种类型。自然铜主要成分是 Cu，原生自然铜成分中有时含银和金等。

自然界的铜矿中，自然铜很少，主要是硫化矿和氧化矿。硫化矿分布最广，是主要的 炼铜原料。铜的硫化矿中分布依次为如黄铜矿（CuFeS₂）、 斑铜矿（Cu5FeS₄）和辉铜 矿（Cu₂S）等。铜的氧化矿，以孔雀石 （Cu₂(OH)₂CO₃）分布最广，其他的如赤铜矿（Cu₂O）、 蓝铜矿（2CuCO₃·Cu(OH)₂） 、硅孔雀石（CuSiO₃·2H₂O）等。一般硫化矿的氧化铝低于 10%， 氧化矿的氧化铝高于 30%。铜矿石的脉石主要是石英，其次为方解石、长石、云母、 绿泥石、重晶石等

铜矿石中铜的含量在 1%左右（0.5%～3%）的便有开采价值，因为采用浮选法可以把矿 石中一部分脉石等杂质除去，得到含铜量较高（10%～35%）的精矿砂。

1.2 中游——铜精矿及废杂铜的冶炼

冶炼主要是通过焙烧、熔炼、电解以及使用化学药剂等方法把矿石中的金属提取出 来；减少金属中所含的杂质或增加金属中某种成分，炼成所需要的金属。铜的冶炼 一般分为火法冶炼和湿法冶炼两种。其中火法冶炼适用于硫化铜精矿（以黄铜矿精 矿为主），湿法冶炼适用于氧化铜精矿。

1.2.1 硫化铜精矿的冶炼——火法冶炼

火法冶炼一般分焙烧、熔炼、吹炼和火法精炼、电解精炼。主要用于硫化铜精矿的冶 炼。

焙烧主要用于脱除铜精矿部分或全部的硫及部分砷、锑等易挥发的杂质，一般有半氧 化焙烧和全氧化焙烧种方法。

熔炼

吹炼主要用于消除烟，回收精矿中的硫。该流程，吹炼的第一阶段将 FeS 氧化成 FeO， 造渣除去，得到白冰铜（Cu2S），冶炼温度 1150℃～1250℃。第二阶段冶炼温度 1200℃～1280℃。将白冰铜吹炼成含铜 98%～99%的粗铜，贵金属也进入粗铜中。冰铜 吹炼是放热反应，吹炼后的炉渣含铜较高，一般为 2%～5%，返回熔炼炉或以选矿、电 炉贫化等方法处理。吹炼烟气含SO2浓度较高，一般为 8%～12%，可以制酸。中国有 色金属行业标准（YS/T70—93）规定：粗铜按化学成分分为 3 个 牌号：Cu99.30C、 Cu99.00C、Cu97.50C。

火法精炼主要目的是要除去粗铜中的硫等杂质，利用杂质对氧的亲势和大于铜对氧的 亲和势和杂质氧化物在铜中溶解度低的特性，向熔铜中鼓入空气，即可使杂质生成气 体和造渣除去，而金、银等贵金属富集于铜液中。鼓入空气中的氧首先与铜反应生成 Cu2O，Cu2O同分散于铜液中的杂质接触，生成杂质氧化物除去。然后再用含碳氢化 合物的还原剂除掉溶于铜中的氧，产出化学成分和物理性能符合要求的精炼铜。铜火 法精炼包括氧化脱硫等杂质和还原脱氧两个基本过程。此工序后，粗铜被加工成火精 铜，火精铜的含铜量达 99.2%～99.7%，大部分被浇铸成铜阳极，以供电解精炼，小部 分铸成铜锭，供加工制成板、管、丝、带和型材的使用。

电解精炼用纯铜薄片作阴极，把阴、阳极放在电解槽中，用硫酸、硫酸铜水溶液作电 解液，在直流电的作用下，阳极上铜溶解下来，进入溶液，而溶液中的铜在阴极上析 出。在此过程中，阳极上比铜电位负的金属进入溶液，而不能在阴极上析出，留在电 解液中，待电解液净化过程中去除；金、银、硒、碲由于其电位比铜溶解电位正而不 溶，沉淀于槽底成为阳极泥，这样，阴极上析出的金属铜纯度很高，称为阴极铜或电 铜。阴极铜含铜通常在 99.99%以上。

1.2.2 氧化铜精矿的冶炼——湿法冶炼

氧化铜精矿的冶炼相对硫化铜精矿而言就要简单很多。我国是世界上最早使用湿法炼 铜的国家。不过，现在采用的湿法炼铜的流程与古代已有很大的不同，主要流程为酸 浸-萃取-电积。氧化铜加酸进行搅拌并进行化学反应产生硫酸铜及硫酸铁溶液，再通 过萃取和反萃取，去除铁元素，最后通过电解生产出 99.99%以上的阴极铜。湿法炼铜 这些年发展比较快，已经可以占到炼铜总量的 20%以下。

1.2.3 废杂铜回收冶炼

废铜的主要来源有两大类，一类是新废铜，是铜工业生产过程中产生的废料。冶金厂 的叫"本厂废铜"（"home scrap"）或"周转废铜"("runaround")。铜加工厂产生的废 铜屑及直接返回供应厂的叫做"工业废杂铜"、 "现货废杂铜"（"prompt"）或新废杂铜。 另一类是旧废铜，它是使用后被废弃的物品，如从旧建筑物及运输系统抛弃或拆卸的 叫旧废杂铜。铜和铜基材料，不论处于裸露状态，还是被包在最终产品里，在产品寿 命周期的各个阶段都可回收再生。再生的废铜中新废铜占一半以上。而全部废杂铜经 再加工后有大约 1/3 以精铜的形式返回市场，另 2/3 以非精炼铜或铜合金的形式重 新使用。

总体来说废铜的分类是按含纯铜的含量来分的，光亮铜(Cu>99%)；#1 铜（Cu 97%）； #2 铜（95%-96%)；马达铜(92~94%)：一般是电机里的马达上的铜；紫杂铜(79-81%)； 冶炼级紫铜(Cu90-92%)；紫铜砖(CU93%)；火烧线(95-97%)；紫铜边料；H59 黄杂铜 ； 黄铜用+H 表示，（黄）表示如 H80、H70、H68、H59 等。其实它们都叫紫铜，不过市场 交易比较多的那种叫做紫杂铜，铜含量在 80%左右；还有黄铜也是交易的比较多的废 金属品种，一般的黄铜是 59 黄铜，就是含纯铜 59%的，其余的成分以锌为主，这种 铜也叫做黄杂铜。主要合金废铜：黄铜-----铜锌合金；青铜-----铜锡合金等(除了 锌镍外，加入其他元素的合金均称青铜)；白铜-----铜钴镍合金。

我们常说的废六类铜和废七类铜的标准如下：

直接应用废杂铜具有简化工艺、设备简单、回收率高、能耗少、成本低、污染轻等优 点。直接应用废杂铜的多少，大体上反映了一个国家铜的再生水平。相比之下，我国 废杂铜的直接使用率较低。

目前我国生产再生铜的方法主要有两类：第一类是将废杂铜直接熔炼成不同牌号的铜 合金或精铜，所以又称直接利用法；第二类是将杂铜先经火法处理铸成阳极铜．然后 电解精炼成电解铜并在电解过程中回收其他有价元素。

1.3 下游——精炼铜消费

精炼铜主要被加工成各种铜棒、铜杆线、铜板带、铜管、铜箔等，进入到生产生活的 各个角落。

1.4 铜加工材耗能逐年下降

随着生产工艺的不断提升，铜加工材的综合能耗呈逐年下降的趋势，有色金属工业年 鉴的数据显示，2004 年我国铜加工材的综合能耗是 958.90 千克标煤/吨，然而，2004 年后，该数据开始大幅降低，至 2016 年，铜加工材的综合能耗已经降低到 198.97 千 克标煤/吨，降幅达到 79.25%。

2、 铜供应端面临的现状及未来发展趋势分析

2.1 铜矿资源分布集中，全球铜矿产量处于增长趋势

铜矿资源分布比较集中。主要在智利、秘鲁等地区。全球前十大矿业公司，有 2 家位 于智利。全球前十大产能矿山，有五座位于智利。

美国地质调查局公布的数据显示，2018 年，全球铜资源储量 83000 万吨，产量 2100 万吨。智利是目前铜矿最丰富的国家，由于近几年智利铜矿品味下降，其储量占全球 储量的比例有所降低，为 20.48%，其铜矿产量（27.62%）、出口量（35.68%）亦居世 界第一位，其他储量较多的国家有秘鲁、澳大利亚、俄罗斯、印尼、墨西哥、美国、 中国、刚果、波兰、赞比亚、加拿大、哈萨克斯坦、菲律宾等。

我国铜矿资源十分匮乏，18 年我国矿储量 2600 万吨，仅占全球储量的 3.13%。且今 年有下滑趋势。

从美国地址调查局数据来看， 17 年较 16 年全球铜矿产量小幅下滑 0.50%后，2018 年， 全球铜矿产量较 17 年增加了 5%，总体而言，全球铜矿产量处于上涨趋势。

我国铜矿产量 16 年快速增长，在 2016 年达到最大值的 190 万吨，随后开始回落。18 年我国铜矿产量为 160 万吨，较 17 年的 171 万吨同比下滑 6.43%。

2.2 铜矿主产国智利环保趋严，铜矿品位下降而开采成本上升

2.2.1 智利环保政策趋严

智利的铜矿主要沿太平洋东岸分布，这里由于南极洲板块和南美洲板块的碰撞，形成 了一条斑岩铜矿化带。铜矿化带相当于智利领土长度的 1/2，沿南北绵延 2000 多公 里，北起安第斯山脉，向南延伸到中部圣地亚哥以南的海岸山脉，再向东延伸接近阿 根廷边界。共有大、中、小型矿床 400 多个，包括 10 多个大型矿床，其中比较著名 的铜矿有 Chuquicamata 铜矿(世界上最大的露天铜矿)、El Teniente 铜矿(世界上最 大的地下铜矿)和 Escondida 铜矿(世界上产能最大的铜矿)。

今年智利国家铜业公司(Codelco)（总部位于智利圣地亚哥，拥有七个采矿部门和冶 2 个冶炼厂）就表示由于环保要求逐渐提高，公司的成本以及资金需求也水涨船高。 并且从今年 3 月起，公司就开始面临资金紧张的问题。旗下全球最大的冶炼厂之一 Chuquicamata冶炼厂就由于需要满足新的排放标准，而从去年12月就开始停产整顿， 近日宣布重启时间已经推迟到 10 月底。

8 月 22 日，智利监管机构表示，加拿大矿商泰克资源(Teck Resources)所有的 Quebrada Blanca 铜矿违反了环境许可条款，已被处以罚款 120 万美元。2018 年底， Teck 与日本住友金属(Sumitomo Metal Mining Co Ltd)和住友商事株式会社 (Sumitomo Corp)合作，将 Quebrada Blanca 铜矿的年产量从 2017 年的 23400 金属 吨提高至 30 万金属吨。被处罚款之际，该矿正在推动大幅提高产量的计划。

智利按照气候类型的差异大致可以分为三个板块，其中北部区域是铜矿的主要聚集区， 这里聚集着全球数一数二的大型铜矿，但同时这里也是全世界最干旱的沙漠—阿他加 马沙漠所在地。该地区终年无雨，当地主要的水源供给是自地下水，其余的则是来自 冰山融水，水资源供给极为有限。而铜矿生产本身耗水量十分巨大，这就使得当地的 水资源供给面临更大的压力。除了耗水量巨大之外，还有一点便是企业在开发铜矿的 过程中对于环境的破坏，其中最主要的是对地下水的污染，这不仅会影响当地居民的 正常生活，严重的话还会危害人体健康。

以上种种，均是导致当地居民和铜矿企业关系紧张的因素，也是促使智利政府不断提 高环保要求的原因。智利出于保护本国生物多样性的考虑，对于环境保护一直都较为 看重，其中《水法》就规定不允许任何工程污染水资源、影响正常的用水。要求企业 提交的环评报告中应提出避免污染水资源的具体措施。

近些年对于水资源的保护、以及对于铜矿企业污染地下水资源问题的监管与处罚也在 日益严格。除 Codelco 在智利拥有数个大型铜矿项目以外，数个大型矿企也在智利布 局多年。当地铜矿企业为了避免巨额罚款，满足新的环保要求和排放标准，公司的正 常产能也受到了一定的影响。如若智利环保政策愈加严格，这些矿企在智利的运营也 会受到相应影响。智利作为全球铜储量最大的国家，近些年愈加趋紧的环保政策对于 当地铜矿企业的影响很大。

2.2.2 智利铜矿品位下降

目前世界矿山老龄化的趋势越来越严重，全球约有一半的铜矿山的矿龄已超过 50 年， 在全球最大的七个矿山中，更是有四个已经开采超过了 70 年。由于开采时间太长， 矿山品位正逐年下降，全球矿山平均品位由 1990 年的 1.6%下滑至 1%左右。其中智利 铜矿整体品位下滑情况突出，大型矿山 Escondida、ElTeniente 和 Los Bronces 近三 年铜矿品位以平均每年减少 0.02%—0.04%的速度变化。

根据 Cochilco 的数据，2017 年，智利铜矿品位平均为 0.65%，预计到 2020 年，将下 降到 0.57%。其中露天开采的硫化矿矿山(选矿厂处理)品位从 2005 年的 1.11%下降到 了 2016 年的 0.81%，以年复合增长率 2.6%的速度逐年下降；而氧化矿矿山(堆浸法处 理)的品位从 2005 年的 0.7%下降到了 0.6%，以年复合增长率 1.2%的速度逐年下降。 硫化矿品位比氧化矿品位下降速度更快。

在世界范围内，由于其他地区高品位氧化矿的发现和开采(比如在刚果等地区)，氧化 矿的品位其实在 2013 年前呈现上升趋势，之后慢慢下降，所以整个智利的氧化矿品 位与世界氧化矿平均品位差距比较大。

智利的铜矿企业采取了不同的办法来应对品位下降所带来的影响，但是整个铜矿品位 下降的趋势是不可逆的，同时它对产量所带来的影响也比较大。

根据美国地址调查局的数据，虽然智利的铜矿产量仍然保持上涨趋势，但是，智利的 铜矿产量占全球产量的比重却呈现整体的下降趋势。2007 年智利铜矿产量占到了全 球产量的 36%，而 2018 年，该比例下降到了 28%。

2.2.3 智利铜矿开采成本上升

自 2005 年以来，智利铜矿的生产、支出都在不断攀升。到了 2012 年，主要矿业公司 开始采取措施控制成本，并取得了不错的成果，但是由于品位下降的原因，智利的矿 山开采成本仍然略高于世界其他地区，并且差距有逐渐扩大的趋势。

在矿山品位下降的情况下，单位矿石能获得的金属铜的体量减少，使得矿企加大了人 力、消耗品以及其他生产费用的投入。这使得自 2000 年以来，智利的铜矿 C1 成本 （到港之前所有成本）从 44.5 美元/磅增加到 134.3 美元/磅，增加了 200%。其中人 力成本增长最多，增加了 35.1 美元/磅。除了待摊销成本与信用成本略有下降以外， 消耗品、加工费和服务费等与矿山品位相关的费用均有显著增长。

为了应对这种局面，一部分露天矿场出于成本的考虑，开始转向地下开采。如世界上 最大的露天铜矿 Chuquicamata，在近年开始从露天铜矿转向地下铜矿。Chuquicamata 所属的智利国有铜业公司称，通过由地上铜矿转为地下铜矿，Chuquicamata 的生产 成本有望降低 50%，成为智利生产成本最低的铜矿之一。8 月中下旬，该公司宣布百 年老矿 Chuquicamata 铜矿正式转入地下作业，转地下作业将延长该矿寿命 40 年。经 过 104 年的开发之后，曾经为世界最大，开采时间最长的露天铜矿转变为一个高度技 术集成的地下矿山，以适应 21 世纪的环境和安全标准。

2.3 铜矿供应端干扰不断，新投产能集中在2020年后

矿端干扰主要是全球主要矿企因为薪资问题而面临的罢工、铜矿主产国的政局动荡、 地质灾害或其他原因引起的交通中断等，但总体而言，由于这些事件并非集中哪一年 集中发生，比如罢工事件，连年出现，规模大小不一。对于我们关于铜矿供应整体趋 势的判断影响有限。

据百川资讯统计，目前，境外矿山新投产能在 2019 年较少，主要产能启动时间集中 在 2020 年后。

2.4 铜冶炼费费不断走低预示铜矿供给偏紧

铜冶炼费用通常被认为是是判断行业供需的重要指标，TC/RC（Treatment and refining charges for Processing concentrates）指精铜矿转化为精铜的总费用。 TC 就是处理费(Treatment charges)或粗炼费，而 RC 就是精炼费(Refining charges)。 TC/RC 是矿产商或贸易商(卖方)向冶炼厂商或贸易商(买方)支付的、将铜精矿加工成 精炼铜的费用。目前通行的做法是，铜精矿加工完毕后，矿产商或贸易商与冶炼厂商 事先谈好 TC/RC 费用，然后从基于 LME 基准价确定的售价中扣除 TC/RC 费用，就是铜 精矿的销售价格。所以，最后还原的仍是买方向卖方支付铜精矿的价格。

TC/RC 高表明冶炼厂商的收益高，必将极大刺激冶炼厂商的生产积极性，但决定 TC/RC 水平高低的重要因素是铜矿砂的供求关系。一般而言，当铜矿砂供应短缺时，矿山在 对冶炼厂商的谈判中占据主动，其支付的 TC/RC 就会下降；反之，当铜矿砂供应充裕 时，TC/RC 就会上涨。换言之，TC/RC 与铜精矿的供应量具有正向关系。正因为如此， 一般可以将 TC/RC 的变化称之为铜精矿供需的晴雨表。

Wind 数据显示，铜冶炼费用持续走低，可以看出，铜矿供应端偏紧。世界金属统计局 (WBMS)最新数据：2019 年 1-8 月，全球矿山铜产量为 1,341 万吨，较去年同期增加 0.5%。所以，我们预计，2019 年，铜矿供给量，与 2018 年，基本持平，增幅或在 1% 以内，供给总体偏紧。结合海外矿山新增产能情况预测，2020 年铜矿供应偏紧态势将 得到改善，2021 年，或出现铜矿供给过剩的情况。

2.5 我国铜矿严重依赖进口，进口量逐年增加

我国的铜矿资源十分稀少，铜储量仅占世界总储量的 3.13%，作为全球铜冶炼大国， 我国铜矿供给高度依赖进口。目前，主要的铜矿出口国有智利、秘鲁、澳大利亚、印 尼、加拿大等。主要的铜矿进口国是中国、日本等。

2.5.1 铜矿石及其精矿进口量逐年增加

我国的铜矿石属于低储量、高消费，严重依赖进口，近二十年，国内铜矿石的产量与 进口量之间的差距不断拉大。根据国家海关总署公布的数据，我国铜矿石及其精矿进 口量整体呈上涨趋势，18 年较 17 年增加约 13.74%。根据美国地址调查局数据，中国 18 年铜矿产量为 160 万吨，而 18 年我国进口的铜矿石及其精矿的总量为 1971.62 万 吨，是我国铜矿产量的 12 倍还要多。从而可以看出我国对于铜矿进口的依赖程度。

19 年的前 10 个月铜矿砂及其精矿进口数量为 1791.66 万吨。而 18 年前 10 月铜矿砂 及其精矿的进口量为 1655.44 万吨，同比增加 8.22%。预计全年来看，19 年较 18 年 的总铜矿砂及其精矿进口量维持在 8%左右的增长。

2.5.2 国内废铜回收力度加大，废铜进口逐年减少，对再生铜产量影响不大

我国对进口铜矿依赖度较高，为了实现可持续发展，近年来我国大力发展再生资源回 收。再生资源回收体系制度逐步完善，市场化程度也将逐步提高。Wind 数据显示， 2014-2018 年，我国废铜产量分别为 283、252、162、210、200 万吨。

受国家环保政策影响，今年来，我国对于固体废物的管理越发严格，对于废铜进口， 也提出了更加严格的条件。从而导致我国废铜进口量呈逐年减少趋势。目前进口废铜 贸易中需要 2 个证书：国内收货人证和进口许可证（环保批文） 。无论进口废六类还 是七类，都需要申请国内收货人证，2018 年起，国内收货人证书中，加工利用单位必 须和收货人统一，这意味着：代理进口报关的方式被禁止，贸易商失去进口废铜的资 格，但是其仍可以作为中间商，为铜企提供供应链服务，因此废六类铜进口受到冲击 小。废七类铜还需要申请进口许可证，2018 年起，进口许可证中，进口商与利用商必须统一，这意味着：单纯的废铜加工厂或者冶炼厂，没有资格进口七类废铜，由于许 多铜企不具备拆解资质，环保部已经限制进口许可证的发放，废铜政策主要影响废七 类铜进口。

海关总署公布数据显示，14-18 年废铜进口量分别为 387、366、335、356、241 万吨。 14-18 年废铜总体供应量分别为 670、618、497、566、441 万吨。18 年的废铜总量较 14 年，下降了 34%。降幅明显。19 年前 9 个月，废铜进口总量为 124 万吨，较去年 同期的 178 万吨，下调 30.33%。

从我国再生铜的产量来看，2013-2018 年间，我国再生铜产量基本稳定。2019 年前 9 个月的再生铜产量为 191.79 万吨， 2018 年前 9 个月为 203.65 万吨，同比下降 5.8%。 并未出现大幅下滑。

综合来看，未来，随着我国废铜回收利用能力的增强，未来，在废铜进口减少的情况 下，有望保持再生铜产量基本稳定。所以废铜进口量的减少，对于再生铜产量影响有 限。

2.6 冶炼端：精炼铜产能不断扩张，产量逐年上涨。

我国虽然铜矿资源匮乏，但是确实名副其实的铜冶炼大国。全球冶炼铜产量主要集中在中国、日本、智利、俄罗斯、赞比亚等国。根据智利国家铜业委员会统计数据，2018 年，全球冶炼铜产量 1779.73 万吨，我国的冶炼铜产量就达到 635.74 万吨，占比达 35.72%。日本的冶炼铜产量位居全球第二，为 156.45 万吨，占全球总产量的 8.79%， 仅为我国冶炼铜产量的 24.61%。

ICSG 统计数据显示，2015 年来，全球精炼铜铜产能不断扩张，产能利用率维持在 86% 左右的高位。2018 年，全球精炼铜产能达到 2777 万吨，产能利用率高达 86.80%。原 生精炼铜产量 2005.5 万吨，再生精炼铜产量 404.3 万吨。精炼铜总产量 2409.9 万 吨，同比增长 2.38%。由于我国 19 年前 9 个月的精炼铜产量总体增长 8.89%，预计 19 年，全球精炼铜产量较 18 年增加 3%左右。

通过近年来铜工业结构调整，我国铜工业总体布局日趋合理。目前，在我国已形成的 七大铜冶炼基地，如江西铜业集团公司、铜陵有色金属集团控股有限公司、云南铜业 集团公司、大冶有色金属集团公司、中条山有色金属公司、甘肃白银有色金属集团公 司和金川集团公司都是资源和能源较为丰富的省份，而以山东阳谷祥光铜业公司、山 东烟台鹏辉铜业公司、山东东营方圆铜业公司为代表的冶炼企业，则是依靠沿海发达 的交通运输获得海外原料。而中国铜加工产地主要集中于市场经济发达的东南沿海地 区，集中在最发达的是长江三角洲和珠江三角洲地区，这是市场经济发展的必然选择。

中国幅员辽阔，铜加工企业的配置多是根据本地区需求，而且投资主体呈多元化。

国家统计局数据显示，我国精炼铜产量从 16-18 年间，均维持在 620 万吨以上，且保 持小幅上涨。18 年，我国精炼铜产量 667.40 万吨，同比上涨 10.1%。2019 年前 9 个 月，精炼铜产量累计达 506.8 万吨，同比增长 8.89%。由此可以看出，我国精炼铜产 量正在不断增加。预计 19 年，精炼铜产量较 18 年将增长在 9%左右。

2.7 铜材的供给

我国铜材产量 16 年到达峰值后，17 年下降 6%，出现 10 年来的首次下跌。18 年铜材 产量较 17 年的小幅反弹 2%，但并未超过 16 年的峰值，据中国有色金属工业年鉴数 据，我国铜材产量 17 年达到 1680.81 万吨，18 年较 17 年同比增加 2%，为 1715.54 万吨。结合国家统计局发布的月度数据来看，

另外，19 年前 9 个月的铜材总产量为 1149.3 万吨，较 18 年同期的 1065 万吨，同比 上涨 7.9%。估计 19 年全年，我国铜材产量有望较 18 年上涨近 8%。

从月度数据看表现出较为明显的季节性，通常 1-2 月份，受春节影响，铜材产量会大 幅下滑，3 月份集中开工，产量回升，当夏季来临，空调等制冷设备需求旺盛，对电 力的需求也进一步增加，铜材产量会随之提升。受全球经济疲软，国内经济衰退等影 响，16 年后铜材产量下降。

按照国家有色金属工业年鉴定统计数据，铜材产量在 16 年达到历史最高，为 1772 万 吨，17 年回落至 1681 万吨，18 年同比小幅反弹 2%至 1716 万吨。

按照国家统计局统计数据，铜材产量在 16 年达到历史最高值 2096 万吨，17 年回落 至 1862 万吨，同比下降 11%。18 年铜材产量为 1716 万吨，同比下降 8%。

2019 年，1-10 月份，我国共生产铜材 1321 万吨，较去年同期增长 10%。由此可以大 概预判，19 年，我国铜材产量较 18 年铜材产量增幅在 10%左右，约为 1887 万吨，有 望创历史新高。

3、 铜需求端面临的现状及未来发展趋势分析

3.1 精炼铜需求疲软

根据 ICSG 统计数据，全球精炼铜消费呈整体上涨趋势。10-14 年消费量增速较快， 随后增速放缓，18 年精炼铜消费增速有所提升。

我国的精炼铜消费量，在 2007 年-2014 年的 7 年间，增速放缓，但是仍呈现出逐年 上涨的趋势。且我国精炼铜消费占全球精炼铜消费的比重越来越大。2018 年我国精 炼铜消费量达到 1248 万吨，较 17 年增长 5.86%。

19 年前 6 个月我国精炼铜消费量为 612.2 万吨，18 年同期数据为 595.95 万吨，同比 上涨 2.7%。可以明显看出需求增长主要集中在一季度，考虑到中美贸易摩擦从 19 年 5 月份开始升级及我国经济周期的影响，国内铜消费疲软，预计 6 月份后，精炼铜消 费将连续出现同比下降的情况。估计，19 年精炼铜需求较 18 年下降在 3%左右。

根据智利国家铜业委员会统计数据，2018 年，全球精炼铜消费量 2377.90 万吨，我 国的精炼铜消费量为 1248.23 万吨，占世界精炼铜消费总量的 52.5%，而 10 年，这 一比例仅为 28.4%，10 年时间，中国的精铜消费占比几乎翻了一倍。

可以看出我国的精炼铜消费量，在世界铜消费占比重举足轻重。欧美制造业整体疲软， 可以预测其他主要铜消费国的精炼铜消费量也将有所下滑，从我国精炼铜消费的下滑 程度，我们可以粗略估计 19 年全球精炼铜消费较 18 年，或下滑 5%左右。

3.2 终端需求不及预期

在铜的初级消费结构中，铜杆线占比最高，达到 53%，其次为铜板带 13%，铜棒 13%， 铜管 12%，铜箔 2%，其他产品 7%。终端消费领域，国内以电力、空调制冷、交通运 输、建筑和电子为主，其中电力板块占比超过 50%，其余占比分别为 15%、9%、8%和 7%。

3.2.1 电网基本建设投资完成额同比下滑

电力板块在铜消费结构中的占比高大 51%。我们主要关注的指标为国家电网基本建设 投资完成额。Wind 数据显示 16-18 年，我国电网基本投资完成额处于历史高位，且 保持稳定。然而，19 年前 9 个月的累计投资完成额同比下降了 12.5%。从历史数据来 看，10-12 月的投资额度会有所提高，粗略估计，19 年全年，国家电网基本建设投资 完成额较 18 年或将回落 5%左右。

近年来，我国空调产量稳中有增，但是 18 年后，同比增速明显放缓。

3.2.3 汽车销量下降

WIND 数据显示， 17 年前，我国汽车销量逐年增长，而 18 年后，开始负增长。18 年 汽车销量为 2781 万辆，同比下降 4.16%。19 年前 9 个月汽车销量总计 2044 万辆，同 比下滑 10.4%。

3.3 全球制造业不景气

全球制造业 PMI 持续低于枯荣线，各主要经济体制造业 PMI 维持低位运行，预示着全 球经济增长动力不足，不利于铜消费增长。

2019 年 5 月开始，中美贸易摩擦加剧，多个国家或地区间关税摩擦不断，主要经济 体利率下调，全球性货币宽松政策成为定局。全球 PMI 数据开始低于 50 的枯荣线， 维持低位运行。各主要经济体中，中国、美国、欧洲制造业 PMI 低于 50 的枯荣线。 全球性的经济增长动力不足，制造业发展迟缓，这对于拉动铜需求十分不利。

3.4 宏观局势向好，铜未来需求有望回升

随着中美贸易谈判取得阶段性进展，国内宏观局势逐渐向好。全球性的货币宽松政策 有望进一步刺激经济的发展。另外从经济周期的角度来看，考虑到制造业普遍存在的 3-4 年的库存周期规律，我们可以乐观预期，2020-2021 年，全球制造业 PMI 稳步回 升，全球经济出现复苏迹象。另外，考虑到国内 5G 的推广应用，有望带动更多新兴 产业，新能源汽车推广力度不断增强，也给铜需求带来了新的增长契机。所以，我们 对于铜的未来需求仍持乐观态度。

4、 铜行业供需总体形势分析

从前面的分析中，我们得出全球铜矿供给在 2019 年较 2018 年增长幅度在 1%以内， 我国铜精矿进口量占全球总进口量的 55%左右，19 年我国铜精矿进口量较 18 年增长 幅度在 8%左右，加上铜冶炼费用持续走低，都可以看出 2019 年，铜矿供给偏紧的事 实。另外，海外铜矿新增产能主要在 2020 年之后，预计 2020 年-2021 年，铜矿供给 量有所增加，铜矿供给端有所改善。

我国的废铜进口政策趋严对于再生铜冶炼的影响并不大，而且我国金属回收利用的力 度加大，再生铜产量有望保持稳定。

19 年，铜价整体处于历史高位，精炼铜厂商利润较高，我们预计，19 年我国原生精 炼铜的产量较 18 年将增加 9%，铜材产量将增加 10%左右。而国内铜需求持续疲软， 加上中美贸易摩擦的影响，预计国内 19 年的铜精矿需求较 18 年或下降 3%，全球铜 精矿需求较 18 年减少 5%左右。所以，19 年整体而言，铜精矿供给增加而需求减少。

2020 年后，铜的需求能否回升，很大程度依赖于全球宏观经济环境的改善。假设中美 贸易谈判进展顺利，那么在新能源汽车需求增加、 5G 普及拉动新产业发展的背景下， 2020 年后，铜需求有所提升。

受需求疲软影响，铜价格短期不具备上涨动力，或仍有部分下行空间。但是 2020 年 后，铜需求回暖的预期下，铜供需格局有望得到改善，铜矿供给端有所改善，铜矿需 求稳定增加，随着 19 年累积的精炼铜库存逐渐消耗，铜价有望在 2020 年下半年走 强。

5、 投资建议

投资建议：综上所述，我们认为紫金矿业（601899.SH）作为国内铜、金、锌等多金 属业务并存的矿业龙头，资源储量丰富，公司海外矿山并购脚步仍在继续，资源储量 进一步提升，主营业务产销量均不断增长。与此同时，黄金价格整体处于高位震荡， 铜、锌价格随着宏观情绪的不断向好，这对于公司业务将形成较大利好。作为铜行业 重点企业，建议长期关注。

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