證券研究報告
李超執業證書編號：S0570516060002
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內容摘要
>> 核心觀點：疫情是影響短期資產價格表現的重要原因
疫情衝擊全球經濟增長預期，對美國影響有限，降息潮下避險情緒導致資金選擇美元類資產，美股、美債和美元受益。上週道指漲1.02%，納指漲2.21%，標普500指數漲1.58%。美元指數上行至99.16水平。美債維持較低水平。歐洲股市漲跌互現，德國DAX周漲1.7%；法國CAC40周漲0.66%；英國富時100周跌0.77%。近期中國多措並舉積極應對新冠疫情，一定程度上帶動了悲觀預期的適當修復，黃金價格維持震盪，上週銅價和油價適當回升。我們認為疫情將導致大類資產波動性增加，考慮歷史經驗，疫情造成的短期利空較難持續，可以謹慎把握疫情帶來的配置窗口。
>> 美國經濟數據反映貨幣財政刺激效果，大選週期下政策可能加碼擴圍
短期疫情對美國影響有限，2020年最新的美國核心CPI、零售、實際收入等宏觀數據表現積極，我們認為，降息擴表+擴赤字增債務的貨幣財政刺激效果開始顯現；紐聯儲宣佈維持600億美元買債規模直至3月中旬；2020財年前四個月的預算赤字為3892億美元，較上年同期激增25%，在低失業率下財政貨幣雙刺激繼續支撐經濟向好。我們認為，大選週期下特朗普穩增長訴求較強，目前特朗普提出將個稅削減到期時間從2025年延長至2035年，庫德羅表示特朗普計劃對中產階級減稅10%，若疫情衝擊經濟鮑威爾表示貨幣政策會積極應對，我們認為後續美國政策刺激或加碼擴圍。
>> 新冠疫情擾動全球資產價格
2020年1月新冠疫情開始在中國擴散，並擴散至美日法等全球多個國家。新冠疫情拖累了中國經濟增長和全球經濟增長，需求低迷導致銅油等商品及美歐股市等風險資產出現明顯回落。2月以來，隨著中國防疫效果逐步顯現、貨幣財政等對沖政策逐步實施，疫情短期衝擊不改中國經濟基本面長期走勢的預期逐步Price In，市場悲觀預期適當修復，風險偏好逐步抬升，權益、商品等風險資產走勢開始回升，債市維持震盪。我們認為，疫情短期仍將擾動全球資產價格，疫情將導致大類資產波動性增加，考慮歷史經驗，疫情造成的短期利空較難持續，可以謹慎把握疫情帶來的配置窗口。
>> 疫情衝擊全球經濟增長預期，油價超調已進入較低水平
疫情導致預期變化是解釋短期油價變動的核心變量。新冠疫情影響短期迅速擴散至全球範圍，扭轉了此前市場對於全球經濟增長的樂觀預期，原油需求預期回落，導致油價從1月8日的65.65美元/桶高點震盪下跌至2月4日49.31美元/桶的低點。另一方面，新冠疫情衝擊市場偏好，全球流動性寬鬆背景下避險情緒導致資金選擇美元類資產，美元指數持續上行也帶動油價回落。我們認為，供給側OPEC+減產執行等中長期邏輯對油價短期變動的影響有限，疫情防控的變化是核心解釋變量，當前疫情因素導致油價出現一定下跌超調，預計後續隨著疫情好轉油價將震盪回升。
>> 2020年美國大選拉開帷幕，民主黨內聚焦桑德斯與拜登
美國大選拉開帷幕，在此次大選期間有四個重要關注焦點：“超級星期二”、兩黨全代會、總統辯論和普選投票日。市場關注重點在於民主黨有何人能與特朗普競爭。我們認為民主黨最終仍可能是拜登與桑德斯的較量，目前激進派桑德斯呼聲較高，根據RCP民調顯示，截至2月11日，桑德斯（23.6%）、拜登（19.2%）、布隆伯格（14.2%）、沃倫（12.4%）支持率較高，但桑德斯也有阻力，健康存憂，“社會主義者”的標籤也容易受到民主黨建制派的打壓。關於後續民主黨預選走勢，我們提示重點關注3月3日“超級星期二”，對民主黨候選人有重要指向。
風險提示
美聯儲加息節奏超預期，貿易摩擦事態升級衝擊市場風險偏好。中國經濟超預期下行，政策落地不及預期。
風險提示
1、雖然不確定性有所化解，市場對貨幣政策的寬鬆預期仍存，若美聯儲加息節奏超預期，將會加大市場波動。
2、貿易摩擦事態升級或反覆衝擊市場風險偏好。
3、中國經濟超預期下行，政策落地不及預期。
“新供給價值重估理論”的提出
“新供給價值重估理論”是指在供給側改革的大背景下，通過疏通企業融資渠道、降低企業成本、提高全要素生產率、發展科技週期，通過改革開放克服中美貿易摩擦的外部壓力，有效的使得勞動力、資本、科技、組織形式等生產要素變革，提高經濟潛在增速或緩解其下行，全球資本有望給中國的人民幣核心風險資產進行重估的理論。詳見我們的系列報告。
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