提示要點
PTA:
3月份PTA依然將延續累庫趨勢，高庫存壓力緩解無望，行情驅動向下。但市場對PTA供需過剩的預期高度一致，價格也被死死的壓制在低位，往下空間有限。此時需要額外關注，超預期情況的出現導致行情的階段反彈。比如，韓國疫情會不會影響到PX，原油端在底部的反彈推動PTA價格的上漲，宏觀政策的調控刺激市場情緒偏暖，需求端的超預期恢復等。
整體上，單邊向下驅動明確，但無安全邊際，做空風險收益比不佳。
跨期套利方面，空TA2005多TA2009的反套在驅動上和空間上值得期待。驅動上，在疫情的背景下，下游需求恢復時間，在05合約作為主力合約切換前，需求不一定會完全得到恢復，需求的恢復更利好遠期的09合約；空間上，從往年的情況來看，一般可以達到-150以上；風險因素在於PX進口、原油的大幅上漲等。未入場者可以在-70附近入場，止損設置在-40附近，出現風險因素則無條件止損。
乙二醇：
整體庫存量不算高，中長期存在累庫預期，但值得注意的是，市場對乙二醇的共識也是相當一致，價格同樣打壓至歷史低位附近，做空空間不足。對於3-4月份，隨著下游的逐步恢復，累庫幅度會有所放緩，庫存邊際情況在好轉，或出現預期差的反彈行情，反彈空間取決於原油的和聚酯的恢復情況。在中期供需格局偏差的情況下，建議短期觀望為主，等待後期做空機會。
一、PTA行情回顧：跌至底部
受疫情影響，原油在春節前、春節期間和春節後持續大幅，跌幅高達20%，在原油的大跌下，以及聚酯和終端需求恢復進程大幅不及預期的背景下，PTA衝破前期4700元/噸的支撐位，在4300元/噸尋找支撐。而後，受疫情好轉和原油的反彈，價格重心上移至4500附近。
基於目前的價格和PTA現貨加工費情況，我們認為PTA已經到了熊市週期的底部震盪階段。在2019年10月下旬我們提出把握《把握PTA趨勢性下跌機會》，目標4300附近，持倉時間是10月至次年2月附近，天公作美，大體符合預期。對於後期，PTA將難覓趨勢性機會，2018-2019年轟轟烈烈的急漲快跌的趨勢性行情，將在2020轉為底部震盪波段操作行情。
從絕對價格來看，PTA現貨歷史最低價格約在4100元/噸，目前PTA價格約4300-4400元/噸附近，往下空間所剩無幾。從相對價格PTA現貨加工費來看，目前加工費在450元/噸附近，在上一輪熊市的底部震盪週期中，PTA加工費區間約在370-810元/噸，主流生產裝置的加工費成本在500附近，因此目前加工費也是處在底部區間內，整體估值偏低。
二、PTA供需評估：庫存已升至高位，且去庫無望
1.目前庫存：春節期間快速累庫，庫存升至歷史高位
春節期間，是PTA季節性累庫季節，但今年春節由於下游恢復被迫推遲，累庫超預期。目前庫存已經處在歷史最高位，在高庫存的壓力下，生產企業開始註冊倉單，在盤面拋貨。
2.供應端：擊穿裝置成本線後，意外停車降負增多
春節以來，PTA平均加工費約420元/噸，已經擊穿了部分裝置生產成本線，並且在高庫存的壓力下，部分裝置開始降負荷、甚至停車，通過主動減少生產來緩解虧損和高庫存的壓力。
對於後期，我們認為PTA裝置意外降負荷和停車，將是常態化，尤其是老裝置，後期將被逼到長期停車。短期的降負荷和停車是為了緩解供應過剩的矛盾，但只是緩解，不能解決，解決的路徑在於逼迫落後產能淘汰，減少供應量，或者需求增加。從目前的情況來看，需求端的增加需要時間來兌現，且不止一兩年；而供應的被迫縮減將是最近一兩年常常遇到的解決途徑，但該方法只能緩解一時，不能根據解決，除非裝置長停不開，因此意外的停車降負荷只能對價格起到一時的支撐，無法改變中長期供應過剩的有壓力。
新裝置方面，中泰化學120萬噸裝置，以及恆力250萬噸裝置9成負荷運行中，後期關注恆力5期的投產時間。
3.需求端：陽春三月，需求復甦有望
疫情導致需求端的復甦推遲，解鈴還須繫鈴人，需求何時可以復甦仍取決於疫情的控制情況。就目前而言，疫情情況在明顯好轉。但是鐵路客運量和企業的實際復工進程卻比較緩慢，恢復仍然需要時間，我們預計3-4月份聚酯和終端負荷有望逐步得到恢復。
4.成本端：原油跌至低位，PX需要關注韓國疫情控制情況
原油對PTA影響，傳導路徑為原油→石腦油→PX→PTA，可以看出原油是PTA最終源頭，原油的大漲大跌將決定PTA漲跌波動。原油目前跌至支撐，但近期海外疫情的惡化，對需求端或造成利空影響，對原油的上漲或存在壓制，原油表現或偏向震盪。
從PX供需情況來看，庫存有望維持中性，有新裝置投產預期，整體上驅動向下，但值得關注的潛在風險在於，日本韓國疫情會不會影響到PX的出口。
近幾年PX的進口依存度一直在50%-60%左右，2019年我國PX表觀消費量約2930萬噸，進口量約1500萬噸，進口依存度50%，即使因國內浙石化等大煉化項目投產，國內PX供應有所增加，但預計2020年PX進口依存度依然會保持在37%附近。
在PX的進口來源國中，韓國佔比最高，約佔總進口量的40%，其次是日本14%。如果韓國或者日本疫情持續惡化，影響到PX工廠的運行，則PX進口面臨大幅縮減，造成階段短期，對PTA價格上漲具有很強的支撐作用。
三、PTA供需預期與行情分析：推薦59反套
通過以上的分析，我們認為3月份PTA依然將延續累庫趨勢，高庫存壓力緩解無望，行情驅動向下。但市場對PTA供需過剩的預期高度一致，價格也被死死的壓制在低位，往下空間有限。此時需要額外關注，超預期情況的出現導致行情的階段反彈。比如，韓國疫情會不會影響到PX，原油端在底部的反彈推動PTA價格的上漲，宏觀政策的調控刺激市場情緒偏暖，需求端的超預期恢復等。
整體上，單邊向下驅動明確，但無安全邊際，做空風險收益比不佳。
跨期套利方面，空TA2005多TA2009的反套在驅動上和空間上值得期待。驅動上，在疫情的背景下，下游需求恢復時間，在05合約作為主力合約切換前，需求不一定會完全得到恢復，需求的恢復更利好遠期的09合約；空間上，從往年的情況來看，一般可以達到-150以上；風險因素在於PX進口、原油的大幅上漲等。未入場著可以在-70附近入場，止損設置在-40附近，出現風險因素則無條件止損。
四、乙二醇行情回顧：大跌以後有所反彈，整體表現強於TA
整體上走勢和PTA走勢一致，不同之處在於乙二價格比PTA整體表現偏強。大跌反彈以後，PTA價格仍處在前低之下，而乙二醇價格已經恢復到前低之上。
五、乙二醇供需評估：中長期面臨供應過剩，3-4月份庫存邊際有所改善
1.目前庫存：整體庫存量不高
春節期間，乙二醇季節性累庫，目前乙二醇港口庫存約74萬噸，去年同期乙二醇庫存110萬噸，整體庫存量依然不高。
2.供應端：國內生產負荷穩定高位，海外進口量有望逐步增加
前期國內乙二醇整體負荷維持在80%以上的高位水平，近期因富德一套50萬噸裝置如期檢修，負荷有所下滑，預計3月上旬將恢復運行。煤化工裝置多數負荷穩定運行，後期3-5月份部分裝置存在檢修計劃，檢修損失量約6-10萬噸。
需要注意的是，幾套新裝置的投產超預期，榮信40萬噸已於二月初正常運行，恆力1期90萬噸裝置目前8成偏上運行，2期90萬噸裝置目前6成偏上運行，浙石化75萬噸裝置也5-6成負荷運行。按照目前的負荷計算，月均供應增加17萬噸。另外，馬來西亞一套75萬噸裝置也已經順利出料，預計本月底將有貨出口至中國，月均預計2萬噸附近。
3.潛在風險：警惕疫情會不會影響乙二醇主要進口來源國
我國乙二醇進口依存度很高，因此海外疫情的發展對乙二醇供應端可能產生直接影響。雖然最近幾年乙二醇進口依存度在持續下降，但整體進口依存度依然超過50%。2019年，我國乙二醇表觀消費量約1856萬噸，進口約977萬噸，進口依存度56%。雖然國內榮信、恆力和浙石化等裝置已經投產，但高進口依存度的局面仍然難以大幅下降，海外市場對乙二醇的影響依然是非常重要的因素。
在主要進口來源國家或地區中，沙特進口占比最高，約佔總進口量的46%，其次是中國臺灣地區13%，加拿大進口占比10%，韓國佔比5%，伊朗佔比4%。因此需要格外關注沙特和中國臺灣地區的疫情發展情況。
原油同樣作為乙二醇的生產源頭，對乙二醇的影響類似PTA，不再贅述。我國PTA基本自給自足，海外疫情影響主要體現原油和直接原料成本PX兩個方面。
目前乙二醇整體庫存水平不高，但有著較強的累庫預期（國內負荷高位，進口逐步回升，新裝置投產進程超預期，但需求端恢復需要時間），整體驅動向下。在這種情況下，一旦疫情對進口造成影響，很有可能出現預期差行情，且在整體庫存不高的情況下，價格彈性較大。
六、供需預期與行情分析
2019年初乙二醇庫存78.5萬噸，年末約45萬噸，供需缺口33.5萬噸，月均缺口2.8萬噸；即使後期在煤化工停車重啟不及預期的情況下，最高庫存從143.5萬噸，下降至45萬噸，供需缺口100萬噸，月均缺口8.3萬噸。假如2020年下游聚酯投產450萬噸，乙二醇需求增加量按照6成計算，則乙二醇需求量為95萬噸附近，月均需求增量為8萬噸，疊加去年的缺口合計需求量為16.3萬噸，按照供應端增量情況來看，增量為19萬噸，整體供過於求。
但值得注意的是，市場對乙二醇的共識也是相當一致，價格同樣打壓至歷史低位附近，做空空間不足。對於3-4月份，隨著下游的逐步恢復，累庫幅度會有所放緩，庫存邊際情況在好轉，或出現預期差的反彈行情，反彈空間取決於原油的和聚酯的恢復情況。在中期供需格局偏差的情況下，建議短期觀望為主，等待後期做空機會。
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