買長春高新，買的就是一個人：金磊。
長春高新旗下主要包括金賽藥業、百克生物、華康藥業和高新地產四家企業，其中以金賽藥業和百克生物為主的基因工程藥品和生物類藥品營收佔比為78.57%，以華康藥業為主的中成藥佔比9.81%，以高新地產為主的房地產業務佔比11.26%，另有0.36%為服務業。
我們首先可以明確的是，研究長春高新就是研究金賽藥業，與之相比，公司的其他資產均可忽略不計。雖然百克生物的水痘疫苗在2018年市佔率達到36%，居全國首位，但長春高新未來的成長空間與核心競爭力仍集中體現在金賽藥業的生長激素上。
所以我們就緊緊圍繞金賽藥業的生長激素，進行如下五點分析：
1. 國內生長激素的市場規模與前景
有關數據我認為講述最清晰的是“前瞻經濟學人”網站上吳曉燕老師的一篇文章，題為《從長春高新2018年報看生長激素行業現狀 生長激素成為公司利潤主要來源》。
我引用其中一段，更詳細的內容大家可以去看原文：
“根據PDB的數據可看出，2014年以後生長激素市場增速逐年遞增。2017年，我國樣本醫院端生長激素的市場達4.41億元。金賽2017年營收20.84億元，其中80%以上為生長激素，由此推測金賽的生長激素營收大約為17億元。而2017年金賽的市場份額為66.7%，推測2017年全國市場大約為25億元。
再根據2018年長春高新年報披露，2018年金賽市場份額提升3個點，那麼現在市場份額大約為70%。對應80%左右的生長激素營收比重，由此推算出金賽生長激素大概為26億元。全國2018年的市場份額大概為37億元。”
基於上述數據我們可以看出，2017年至2018年，國內的市場規模由25億增長至37億，增速高達48%。
從市場潛力來看，目前在4-15歲兒童中，每年有700萬兒童需要接受生長激素缺乏症的治療，而實際接受治療的人數不足3萬。
所以從市場增長速度和未被滿足的市場空間來看，生長激素具備高速增長，潛力巨大的特徵。
此外，生長激素還可用於女性促排卵、化療後白細胞減少或中性粒細胞減少、抗衰老等病症。這部分應用尚處於初步推廣期，我們暫且不作重點考慮。
當前主要應用的生長激素分為粉劑和水劑兩種，每個月的治療費與患者的體重緊密相關，因此孩子越早治療，體重越輕，費用越低。
據我們瞭解，當前各地生長激素的售價和社保報銷制度並不統一，部分地區可報銷藥物費用的20%，各種相關注射設備均為自費，部分地區則需完全自費。
以1個7歲，身高1.2米，體重42斤的孩子為例，打短效水劑（需每天注射）的月度開銷約為3500元，如選用粉劑則費用可節省一半。但由於水劑擁有高質量的天然結構，誘導抗體檢出率為零，家長大多樂於支付更高的費用選用水劑。
金賽藥業特有的長效水劑可支持每週1針，但費用更要高出許多，目前的接受度還不是很高。
每個孩子治療期的長短也存在較大差異，通常醫院會建議孩子在追上同年齡段平均身高一段時間後停藥，同樣是越小的孩子追趕速度越快。平均治療期約為3-5年，有的用藥時間長達10年以上，花銷超過80萬。
與進口同類藥物相比，金賽藥業的售價僅為其三分之一。
年報顯示，基因工程藥的毛利率高達92%以上。可見，這是一門收費高，且收費時間超長的好生意。
3. 產品的競爭力
金賽藥業在重組人生長激素領域是絕對的龍頭企業，擁有全球首款長效型重組人生長激素，短效粉劑和水劑的市場佔有率高達70%左右。
金賽藥業擁有亞洲最大的重組人生長激素生產線，也是長效、水劑、粉劑三大系列重組人生長激素生產基地。
金賽的產品內控標準全面優於國家標準，多個產品被中檢院優選為國家標準品的唯一提供單位。中檢院生長激素國家標準品的歷次製備，都是由金賽提供原液或接受委託製備標準品。同時，金賽也是全國基因工程藥物質量管理示範中心。
4. 團隊與研發實力
說到團隊，我們自然要首先說到金磊博士。
金磊目前任長春金賽藥業股份有限公司總經理，吉林省政協委員。1985年畢業於北京大學，獲得中國科學院生物物理所蛋白質結構化學碩士學位後留學美國，在美國加利福尼亞大學博士畢業後進入了全球第二大生物製藥Genetech公司（生物製藥領域的殿堂級企業），並獨創了“金磊分泌型表達技術”。
1995年，金磊發明的“金磊大腸桿菌分泌型技術”，榮獲了當年美國生物學界大獎——克萊文獎，併成為首位獲此殊榮的非美國人。
2018年10月，金磊因個人原因離任董事，並非離職。2019年，長春高新將對金賽藥業進行資金+股票方式全額收購，從而真正實現金磊等高管與上市公司的利益一致性。
在金磊博士的帶領下，12名來自美國、英國、法國、加拿大等國的海歸博士構成了企業的研發骨幹，整個研發團隊達到400多人。
全年淨利潤的30%以上被用於研發投入。
5. 風險與疑慮
既然我們說，投資長春高新就是投資金磊這個人，那麼最大的風險自然是金磊博士的出走。事實上，近些年邀請金博士出走的投資方不乏其人，但金博士均拒絕了對方的好意，選擇留在長春高新。
經過2019年的公司重組，金磊將成為長春高新的第二大股東，並做出三年不離職的承諾。從邏輯上講，重組之後，金博士達到了一不差錢，二不差權的狀態，金賽藥業在長春也已達到一定規模，暫時還找不到金博士要出走的合理邏輯，但我們對此會保持密切關注。
投資長春高新普遍存在的另外一個疑慮是投資圈廣為流傳的一句話：投資不過山海關。近年來，從獐子島、參仙源、欣泰電氣，到港股的輝山乳業，東北企業的造假風波此起彼伏，難免令投資者敬而遠之。
說實話，我們對此持有的疑慮也並未完全打消，但我們的決策思路如下：
投資企業的根本標準只有三條：首先是看需求是否足夠迫切，然後是看企業（產品和人）是否足夠優秀，第三是看股價是否合理。除此之外，其他因素都不應構成我們決策的決定性條件。
在生物藥研發上，我們認為金賽藥業是具有實打實創新能力的，由其研製的生長激素粉劑彌補了國內空白，在亞洲首推重組人生長激素水針劑，全球首推長效型重組人生長激素，這些都是無法造假的真實力。
一方面，這樣的實力型企業受到當地商業環境的影響會相對較小，另一方面，2019年的股權重組，事實上是將金博士為企業做出的貢獻以代表真金白銀的股權形式體現出來，這也讓我們感受到了東北改革的一絲春意。此外，我們相信當前股價已經因市場的擔憂給出了折扣，如果金賽藥業地處江浙或深圳等創新集中地，股價恐怕還會更高。
說實話，與商業氛圍相比，我們更擔憂金賽在人才引進與維護方面存在困難。後來發現，長春在生物研究領域是具備傳統優勢的，全國六大生物研究所之一便設在長春，距今已有65年的歷史。長春生物所歸中國生物技術集團公司管理，擁有大批高級別研究人員，為碩士學位授權單位，從而也營造了長春當地良好的生物研究氛圍。
基於以上分析，我們認為“投資不過山海關”引發的疑慮尚不足以否定長春高新的投資機會。
最後，我們為大家帶來一篇來自天涯論壇的分享帖，有位媽媽在這裡全程記錄了自己帶孩子注射水劑的經驗和心路歷程，我們認為每位投資者都應該讀讀這篇無比真實的帖子，切身感受一下生長激素消費人群的集體畫像。
通過這篇帖子您會發現，生長激素的消費人群並不侷限於高消費群體，只要是為了孩子，經濟拮据的家庭依然捨得投入；醫院並非只推薦確診生長素缺乏的孩子接受注射，身高距標準值差距較大的孩子都有可能會被建議接受注射；父母本就不高的孩子，存在晚長的可能性，但父母會出於對孩子未來的擔憂，對錯過最佳注射期的擔憂而決定儘早注射；更讓人驚訝的是，當注射筆有效緩解痛感後，孩子的主動配合度極高，想必在一個個幼小的心靈中，已經對高挑身材帶來的自信感具有強烈渴望了。
總之，正如作者的網名“可憐天下父母心”，在一篇篇記錄帖和一篇篇同病相憐的回覆帖中，家長為孩子擁有美好未來的強烈期盼感，為孩子缺乏競爭力和自信心的強烈焦慮感，為孩子身高儘快追上同齡人的強烈迫切感撲面而來。
天涯分享帖網址：
http://bbs.tianya.cn/post-free-6054836-1.shtml
附錄：長春高新基本財務數據：
企業估值：長春高新的當年每股自由現金流為8.2元，我們給出的護城河寬度為0.9，預計快速增長5年，快速增長率25%，永久增長率4%，由此計算獲得的每股價值為377.41元，當前股價472元，股價距離377.41元高估25.06%。
操作策略：當前股價已由我們文章首發時的415.02元上漲到472元，股價已經不便宜，但長春高新是我們未來會持有10年以上的企業，值得長期關注，逢低買入。
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