OPEC+超預期減產
12月5日至6日召開的OPEC及非OPEC產油國部長級監督委員會(JMMC)會議已落幕。
新的減產協議下，阿聯酋再減產6萬桶/天至301.2萬桶/天，伊拉克再減產5萬桶/天至446.2萬桶/天，尼日利亞再減產2.1萬桶/天至175.3萬桶/天，科威特再減產5.5萬桶/天至266.9萬桶/天，阿曼再減產0.9萬桶/天至96.1萬桶/天，安哥拉無需新增減產。俄羅斯將承擔50萬桶/日減產配額中的7萬桶/日，排除凝析油，俄羅斯的新產量上限將為1039.8萬桶/日。沙特承擔額外減產配額中的16.7萬桶/日並繼續自願減產40萬桶/日，減產後的配額將為970萬桶/日。按可持續性衡量，沙特的產量將是該國2014年以來最低水平。在減產執行率改善以後，OPEC+的有效減產規模將為210萬桶/日。
另外，明年3月6日和6月10日分別將再次舉行歐佩克與非歐佩克產油國部長級監督委員會(JMMC)會議。
沙特未犧牲市場份額
此次新減產協議中，沙特除了承擔50萬桶/天中的16.7萬桶/天，另外再延續40萬桶/天的自願減產，沙特能源部長阿齊茲表示將降到970萬桶/天。舊減產協議要求沙特產量限額為1031.1萬桶/天，而2019年1—11月沙特平均產量為977.8萬桶/天，其中，從今年3月開始，沙特原油產量始終保持在1000萬桶/天以下，根據新減產協議減產配額計算，沙特最新原油產量限額為974.4萬桶/天，處於今年原油產量均值附近，因此，即使沙特減產執行率為100%，沙特產量較前期也沒有太大變動，沙特仍然維持之前的市場份額，只是將現有的超額減產落實到新減產協議的紙面上。
沙特阿美上市交易，沙特抬升油價意圖明顯。在OPEC+大會結束後，沙特能源部長阿齊茲公開唱多沙特阿美，稱確信幾個月後沙特阿美市值將超過2萬億美元。沙特阿美最終IPO定價為32里亞爾/股，估值約為1.7萬億美元，遠低於沙特王儲穆罕默德最初提出的2萬億美元的目標，海外投資者更是對沙特阿美IPO的反應較為冷淡。目前，沙特阿美已上市交易，沙特抬升油價從而提升阿美市值的意願較為強烈，此次通過再減產40萬桶/天和深化減產以求達到油價上行效果，油價受OPEC+深化減產支撐，沙特阿美則在上市第二日市值超2萬億美元。
圖為新減產協議對沙特影響不大
沙特阿拉伯公佈2020年財政預算案，支出預計為1.02萬億里亞爾(約合2720億美元)；財政收入預計為8330億里亞爾(約合2221億美元)；財政赤字預計為1870億里亞爾(約合499億美元，連續第七年赤字)；石油收入預計為5130億里亞爾(約合1370億美元，比今年下降近15%)；經濟增長預計為2.3%。根據彭博計算，沙特最新預算案的設計是基於明年布油均價為65美元/桶，而沙特2019年的公共財政案的設計還是基於80美元/桶，相較去年，沙特今年預算案的設計顯得尤為謹慎。但如果沙特想要平衡2020年的預算，石油價格則需維持在89美元/桶的水平。結合沙特阿美IPO、沙特財政預算推導油價悲觀的情況來看，油市不太樂觀，因此深化減產力度、督促減產未達標國家提高減產執行率成為沙特當務之急。
新協議下俄羅斯亦未讓步
俄羅斯前期減產執行經常未達標。按照舊減產協議，俄羅斯原油產量(包含凝析油)不能超過1119.1萬桶/天，2019年俄羅斯僅5—7月減產達標，其餘月份減產執行率均不及100%，平均產量為1124.9萬桶/天。最新減產協議中，要求俄羅斯承擔50萬桶/天的中7萬桶/天，剔除凝析油後，俄羅斯原油產量上限為1039.8萬桶/天。
按先前俄羅斯包含凝析油的統計數據計算，我們測算，若凝析油佔原油產量7%，則俄羅斯剔除凝析油後，2019年1—10月平均產量為1046.1萬桶/天，深化減產7萬桶/天可達到1039.8萬桶/天的目標；若凝析油佔原油產量8%，則俄羅斯剔除凝析油後2019年1—10月平均產量為1034.9萬桶/天，俄羅斯無需深化減產原油即可實現新協議中的產量目標；若凝析油佔原油產量7.5%，則俄羅斯剔除凝析油後2019年1—10月平均產量為1040.5萬桶/天，與新協議中俄羅斯產量上限1039.8萬桶/天接近。因此，我們認為新減產協議對俄羅斯之前的原油產量並無太大影響，俄羅斯還是可以維持先前原油產量和市場份額。
圖為舊減產協議俄羅斯未達標(單位：萬桶/天)
前期減產未達標國家被施壓
伊拉克為OPEC成員國中第二大原油生產國，但今年無任何月份完成減產目標。2019年1月至11月中，伊拉克3月原油產量最低，為452萬桶/天，仍高於舊減產協議規定的產量上限451.2萬桶/天，平均產量468.8萬桶/天，高於舊減產協議17.6萬桶/天。此次新減產協議要求伊拉克再深化減產5萬桶/天，如果伊拉克遵守新減產協議，那麼未來伊拉克方面相對目前至少可以削減22.6萬桶/天的原油產量；但根據前期的減產協議執行情況來看，後續伊拉克能否完成減產目標仍存在較大的懷疑。
與伊拉克一樣，尼日利亞也是完全未遵守減產協議的國家之一。根據舊減產協議，尼日利亞需要將原油產量降至168.5萬桶/天，此次新減產協議要求尼日利亞再次深化減產2.1萬桶/天。之前減產從未達標，再次深化減產，尼日利亞能否實現減產目標也值得懷疑。
近來阿聯酋減產執行率不足100%。2019年1—11月，阿聯酋原油平均產量為307.6萬桶/天，與舊減產協議307.2萬桶/天相差不大，主要是由於阿聯酋從7—10月原油產量逐步增加，且超出了舊減產協議的上限。另外，之前洲際交易所集團(ICE)宣佈，阿布扎比國家石油公司(ADNOC)以及世界上最大的9家能源企業與ICE合作成立阿布扎比原油期貨交易所(ICEFuturesAbuDhabi)，並將在這家新交易所推出世界上首批Murban原油期貨合約，ICEMurbanFutures將以FOB方式在阿聯酋富查伊拉進行實物交割。且Murban原油是ADNOC生產的輕質低硫原油，ADNOC每天生產約300萬桶石油，其中每天約有170萬桶是Murban原油。此次新減產協議要求阿聯酋再次深化減產6萬桶/天，如果是今年上半年，則相對伊拉克和尼日利亞而言，阿聯酋認真完成減產協議的可能相對較大，但結合之前ADNOC執行官表示希望提供Murban期貨來替代布倫特原油期貨，雖後來撤銷相關評論，不難看出阿聯酋也希望提高Murban國際定價權的地位，因而阿聯酋大幅降低原油產量的可能性有所削弱。
厄瓜多爾減產未達標，且將於明年1月正式退出OPEC。根據舊減產協議，厄瓜多爾原油產量上限為50.8萬桶/天，大多數月份沒有100%遵守減產協議。10月由於厄瓜多爾取消國內燃油補貼而引發民眾抗議，影響油田原油產量和輸油管道的運營，最終厄瓜多爾總統莫雷諾廢除終止燃油補貼的法令。另外，厄瓜多爾將於明年1月退出OPEC，因此，厄瓜多爾原油產量將不再受50.8萬桶/天的限制以及OPEC成員國的施壓，預計將保持在53萬桶/天以上。
原油基本面變動不大
歐美製造業PMI小幅回落，仍處於榮枯線下方。12月，歐元區製造業PMI為45.9，環比下降1，其中，德國製造業製造業PMI為43.4，環比下降0.7，法國製造業PMI為50.3，環比下降1.4，歐洲製造業繼連續兩月回升後小幅回落。12月，美國Markit製造業PMI為52.5，環比下降0.1，繼連續三個月回升後小幅回落。
美國原油產量居高不下，煉油廠秋季檢修期結束。截至12月6日當週，美國原油產量1280萬桶/天，環比下降10萬桶/天，同比增加9.4%；美國煉油廠產能利用率90.6%，環比下降1.3個百分點，同比下降4.5個百分點。美國煉油廠傳統秋季檢修結束，產能利用率雖也恢復至90%以上，但從產能利用率低於去年同期及五年均值來看，美國原油需求不容樂觀。
小結
整體來看，美國供給保持高位，此次OPEC+加大減產力度，更多是為了應對明年原油需求下滑的擔憂。從目前的減產執行率來看，沙特的大幅自願減產對現有產量並沒有太大影響，俄羅斯剔除凝析油後減產7萬桶/天也並未影響其現有產量，未來能否有效執行這一協議仍然落在伊拉克、尼日利亞、阿聯酋等國，從現有的執行情況來看，100%的減產值得懷疑。如果OPEC遵守100%遵守新減產協議，預計較目前來看至少可以再減少46.5萬桶/天的產量。
另外，從OPEC+在明年3月和6月都將召開會議來看，一方面是希望適時督促產油國提高執行率，另一方面也是針對明年油價走勢和美國頁岩油擴張侵吞OPEC+份額可以做出相應的調整。
短期來看，雖然OPEC+深化減產並沒有對油價產生趨勢性上漲，但更多的是對油價形成支撐；中長期來看，在OPEC+未做出實質減產的情況下，市場將仍然對OPEC+收緊供給端從而影響原油價格持保留意見，具體仍然看明年一季度OPEC+減產執行情況。
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