創新企業IPO或CDR試點將進入實操階段！

經過充分醞釀和公開徵求意見，《存託憑證發行與交易管理辦法》等配套規則亮相，創新企業IPO或CDR試點呼之欲出。

那麼，問題來了：試點企業怎麼選，定價怎麼定，投資者怎麼參與，會不會抽血二級市場，投資者如果權益受損應如何維權？

一、試點將把握融資規模 不會衝擊二級市場

1、試點企業上市會造成二級市場“失血”嗎？

證監會新聞發言人常德鵬早已明確表示，為穩定市場預期，本次試點將嚴格按標準和程序甄選企業，把握企業數量和融資規模，合理安排發行時機與發行節奏。有分析師測算，CDR初步融資規模在1700億元-3500億元，約佔當前A股總市值的0.3%-0.6%，對二級市場衝擊不大。

另外，專家認為，二級市場流動性是動態變化的，與宏觀經濟、總體流動性、上市公司基本面、市場情緒和國際市場等諸多因素相關。試點企業上市本質上是IPO。在A股近年來已實現IPO常態化的背景下，一二級市場已形成了相對成熟、有效的流動性調節機制，這為試點企業發行上市創造了良好條件。

根據制度安排，符合試點條件的紅籌企業，可以優先選擇通過發行存託憑證在境內上市融資；符合股票發行條件的，也可以選擇發行股票。符合試點條件的境內企業，可以直接在境內市場首次公開發行股票並上市。此次試點重在制度建設，並根據試點情況加以改進完善，條件成熟時，逐步擴大試點企業範圍。

3、此次試點的存託憑證屬於哪種類型？

從存託憑證的實際運用來看，各國資本市場最常見的是融資型、參與型、上市型的存託憑證，即境外基礎證券發行人通過發行新的證券作為存託憑證的基礎證券，與存託人簽訂存託協議，存託憑證在境內公開發行並在境內交易所上市，境外基礎證券發行人通過發行存託憑證募集資金並接受發行地證券監管機構和交易所的監管。本次試點採用的是融資型、參與型存託憑證。

4、試點企業名單是如何確定的？是“邀請制”嗎？

《關於開展創新企業境內發行股票或存託憑證試點的若干意見》（下稱《若干意見》）規定了試點企業選取標準，設定了相應的准入門檻。根據《若干意見》的要求，中國證監會制訂了《試點創新企業境內發行股票或存託憑證並上市監管工作實施辦法》，對試點企業選取標準進行了細化完善，明確了試點企業的審核程序。符合試點條件和發行條件的企業，可以按照相關程序申請納入境內首次公開發行股票或存託憑證試點。

根據介紹，試點企業選取機制是：證監會成立科技創新諮詢委員會，按照試點企業選取標準，綜合考慮商業模式、發展戰略、研發投入、新產品產出、創新能力、技術壁壘、團隊競爭力、行業地位、社會影響、行業發展趨勢、企業成長性、預估市值等因素，對申請企業是否納入試點範圍作出初步判斷。證監會以此為重要依據，決定申請企業是否納入試點，並嚴格按照法律法規受理審核試點企業發行上市申請。

5、證監會科技創新諮詢委員會是怎麼產生的？

科技創新諮詢委員會由從事高新技術產業和戰略性新興產業（主要包括互聯網、大數據、雲計算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備製造、生物醫藥等）的權威專家、知名企業家、資深投資專家組成。諮詢委委員由證監會按照依法、公開、擇優的原則聘任，根據工作需要動態調整。

6、科技創新諮詢委員會如何跟發行審核委員會銜接？

證監會科技創新諮詢委員會定位為政策諮詢機構，主要是向證監會以及發審會、併購重組委、滬深交易所、全國股轉公司提供專業諮詢和政策建議，不僅對申請創新試點企業的技術狀況、模式特徵、發展前景等相關情況提供專業諮詢，也對IPO、再融資、併購重組審核，以及滬深證券交易所、全國股轉公司工作中遇到的相關問題提供諮詢意見。諮詢委主要以召開會議的形式履行職貴。根據需要，試點工作中，諮詢委不定期召開會議，圍繞申請創新試點企業的技術狀況、模式特徵、發展前景等相關情況進行討論。試點企業經過反饋會和初審會後，再召開發審會，對企業是否符合法定發行上市條件進行審核。

二、不會擠佔其他創新企業上市機會

7、試點企業會否擠佔其他中小創新企業的上市機會和資源？

專家認為，一方面為穩定市場預期，本次試點將嚴格按標準和程序甄選企業，把握企業數量和融資規模，合理安排發行時機與發行節奏。另一方面，一段時間以來，證監會持續推進新股發行常態化，審核週期大幅縮短。沒能納入試點的企業，正常的IPO渠道始終是暢通的。那些經營情況良好、運營規範、符合發行條件的企業，都可以按現有程序提交IPO申請，正常審核。

8、通過審核的這些試點企業是不是意味著官方給予了企業質量的背書？

專家特別提醒，監管部門不對企業的質量、投資價值、投資者收益等做出判斷。投資者應充分評估試點企業的各項風險，審慎做出投資決策，自主判斷試點企業的投資價值，自行承擔投資風險。

9、此次發行試點的企業都是“獨角獸”嗎？

《若干意見》規定了嚴格的企業選取標準和機制，總體上看，門檻高於市場口語化說法的所謂“獨角獸”企業標準。發行審核會嚴格把關，審慎選取試點企業，充分考慮國內國際市場情況，把握好試點的數量和節奏，平穩有序地開展試點工作，不會一哄而上。

10、如何處理具有VIE架構的紅籌企業到境內上市融資？

VIE直譯為“可變利益實體”，又被稱為“協議控制架構”，是指境外融資實體通過其股權控制的外商獨資企業以一攬子協議的方式控制境內持牌運營實體的一種投資結構。從美國和香港等上市地監管機構的監管實踐來看，通常採用信息披露方式對協議控制架構進行監管。

從我國實踐看，存在此類安排的紅籌企業有的已在境外發行上市，其公司治理和運行規範等方面適用註冊地的相關規定；有的尚未發行上市，情況各不相同。監管層將根據試點企業的不同情況審慎把握，存在協議控制等特殊安排的，應當進行充分披露。

11、如何處理存在投票權差異安排的企業在境內上市融資？

股票投票權的差異化安排，也稱“雙重股權結構”，是指公司發行A、B兩種具有不同投票權的普通股，其中B類普通股的投票權通常是A類普通股的十倍甚至更高。《若干意見》要求試點紅籌企業存在投票權差異安排的，其投資者保護水平總體上應不低於境內法律的保護程度，且應當進行充分的信息披露。相關配套規則進一步要求存在投票權差異安排的紅籌企業，明確維持特別投票權的前提條件，特別投票權不隨相關股份的轉讓而轉讓，且公司上市後不得通過各種方式提高特別投票權的比重。

三、通過充分的市場詢價來合理定價

根據法律法規，正在修訂的《證券發行與承銷管理辦法》，將存託憑證的發行與承銷納入其規制範圍，試點創新企業發行股票或存託憑證，其發行定價方式也應在《證券發行與承銷管理辦法》確定的詢價制度框架下進行。

試點創新企業在發展階段、行業、技術產品、模式上具有獨特性，有的已在其他市場上市，有的沒有可比公司，有的尚未盈利，傳統的市盈率等估值方法不完全適用，新的成熟的估值模式尚未建立或未經有效檢驗，估值和定價難度較大，需要通過充分的市場詢價來發現價格。

在試點創新企業詢價過程中，將充分發揮專業機構投資者的積極作用，增強專業機構投資者在定價過程中的影響力。監管部門將要求發行人及其主承銷商根據企業各自的情況，科學設計發行方案，對機構投資者參與詢價建立合理有效的激勵和風險約束機制，促進專業機構投資者積極參與、認真研究、審慎報價。專業機構投資者應切實發揮其在詢價過程中的作用，發揮其專業優勢，保持應有的獨立、客觀、審慎，實現試點創新企業的合理估值和定價。

13、創新企業的詢價會不會出現定價過高的情況？

創新企業的估值和定價是一個難題。為促進創新企業合理定價，監管部門將充分發揮專業機構投資者在穩定市場和價格發現過程中的積極作用，作出針對性的規則和監管安排。同時，將要求發行人及其承銷商根據企業各自的特點，本著審慎定價、公平配售、有利於市場穩定和企業長遠發展的原則科學設計發行方案，在充分詢價的基礎上確定合理的發行價格。

對投資者來說，要認真研讀發行人的招股文件，特別關注發行人的風險揭示，獨立研判、客觀分析理性抉擇，不要盲目跟風炒作，避免不必要的損失。

14、存託憑證的交易方式是怎樣的？

從方案設計來看，總體考慮是比照A股交易方式。這樣有利於保證交易制度基本穩定，投資者交易習慣不發生重大改變，技術系統無需做大的調整，確保交易平穩，嚴守不發生系統性風險的底線。

《存託憑證發行與交易管理辦法》並沒有對投資者門檻作出規定，僅從投資者保護角度對投資者適當性作出要求，即向投資者銷售存託憑證或者提供存託憑證服務的機構，應當遵守中國證監會關於投資者適當性管理制度的相關規定。證券交易所應當在業務規則中明確存託憑證投資者適當性管理的相關事項。

16、存託憑證與基礎股票之間的轉換機制和安排是怎樣的？

從國際實踐來看，存託憑證與基礎股票之間通常具有轉換機制的安排。但各國轉換實踐安排存在一定差異，其中部分國家對存託憑證與基礎股票之間的轉換設定了一定的比例和時間限制。有關存託憑證與基礎股票之間轉換，將專門予以規定。

17、此次發行CDR試點的減持和解禁制度是如何安排的？

《存託憑證發行與交易管理辦法》規定，境外基礎證券發行人的股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員和存託憑證的其他投資者減持其持有的境內存託憑證的，應當遵守法律、行政法規、中國證監會的相關規定以及證券交易所業務規則有關上市公司股份減持的規定。

18、CDR的退市標準與現行標準一致嗎？

根據《存託憑證發行與交易管理辦法》，存託憑證暫停終止上市的情形和程序，由證券交易所業務規則規定。同時，從投資者保護角度規定了存託憑證退市保護機制，即存託憑證出現終止上市情形的，存託人應當根據存託協議的約定，為存託憑證持有人的權利行使提供必要保障。存託憑證終止上市的，存託人應當根據存託協議的約定賣出基礎證券，並將賣出所得扣除相關稅費後及時分配給存託憑證持有人。因基礎證券轉讓受限等原因致使存託憑證無法依照前款規定賣出的，境外基礎證券發行人應當在存託協議作出合理安排，以保障存託憑證持有人合法權益。

四、保護投資者利益 防範過度炒作

19、如果市場出現過度炒作的現象，監管層將如何應對？

一是交易所將繼續強化交易一線監管，加強盤中實時監控，密切關注市場交易變化，對影響市場局部或整體運行的異常情形及時發現，及時處置。二是充分發揮會員對客戶交易行為的管理作用，督促會員重點監控頻繁參與炒作的客戶。三是加強投資者教育，加大風險提示力度，引引導投資者理性參與交易。四是對於炒作中存在的違法違規行為，監管部門將按照依法全面從嚴監管要求，堅決打擊，毫不手軟。

20、如果投資者權益受到損害的話，他們如何維權？

據瞭解，主要有五種維權途徑：一是受損害的存託憑證持有人按照存託協議的規定，選擇存託憑證上市的證券交易所所在地有管轄權的人民法院提起民事訴訟。二是中證中小投資者服務中心有限責任公司可以支持受損害的存託憑證持有人依法向人民法院提起民事訴訟。三是存託憑證持有人可以根據我國《仲裁法》規定，與試點相關糾紛的當事人自願達成有效的仲裁協議，並據此申請仲裁。四是存託憑證持有人與境外基礎證券發行人、存託人、證券服務機構等主體發生糾紛的，可以向中證中小投資者服務中心有限責任公司及其他依法設立的調解組織申請調解。五是證監會公告〔2013〕35號規定了開通並試運行“12386”中國證監會熱線的事宜，可以適用於試點業務涉及的投資者訴求處理。

來源 / 中國證券報