寧德時代創始人曾毓群說過：

日本人發明了鋰電池、韓國人把它做大，中國人把它做到世界第一。

這句話，可能是對世界鋰電池發展史最高度的概括。

早在上世紀90年代，以日本索尼為代表的消費電子公司就開始大規模使用鋰電池。今年的諾貝爾化學獎獲得者之一，來自日本的Akira Yoshino（吉野彰），就是公認的鋰電子電池之父。

到了21世紀，韓國“學生”憑藉在技術上緊跟日本、產品價格上更加低廉的優勢，迅速在鋰電池領域打開了市場。目前，LG化學和三星SDI兩家公司在全球消費電池出貨量牢牢佔據前兩席，而在動力電池出貨量也位列全球TOP5。

而接下來，如同很多其他行業一樣，中國玩家甫一登場，便橫掃整個產業鏈。

以比亞迪、寧德時代為代表的中國電池企業用“中國工廠”的成本優勢和“中國速度”的加速創新，自2015年以來已經成為全球最大的鋰電池供應商，為全世界輸送了七成以上的動力電池。

國泰君安研究所產品中心聯合行業團隊推出“下一個十年”專題研究系列，第一篇便聚焦鋰電池領域。

國泰君安電新團隊認為，雖然日本松下、韓國三星、LG可能仍然擁有一定的技術優勢，但考慮到中國擁有更加完整的產業鏈和更好的成本控制能力，以比亞迪、寧德時代為代表的中國電池企業將在下一個十年逐步縮小差距，並開始引領全球鋰電池產業鏈。

01 中國：動力電池洗牌下的鋰電王者

說起比亞迪汽車，大家都不陌生。但造車，卻不是比亞迪發家的根本。

1995年，中國有色金屬研究總院的高級工程師王傳福有感於國內“大哥大”的昂貴，意識到了自己所研究的領域——手機電池的廣闊前景。

在經過慎重考慮之後，王傳福辭掉了金飯碗，和表哥呂向陽一起創辦了比亞迪電子廠。

當時，日本的電池企業處於絕對的壟斷地位，王傳福為了打開市場，下定決心開始著手進行鎳鉻電池的技術研發。

憑藉不斷的技術鑽研，比亞迪硬生生將同等規格的鋰電池價格壓低到日本產品的三分之一。

2000年，比亞迪成為國內首家獲得摩托羅拉手機鋰電池訂單的公司，這也標誌著中國鋰電池技術得到全球主流產業鏈的認可。

但就像比亞迪後來轉戰新能源汽車一樣，中國鋰電池真正形成霸主地位，是從動力電池開始的，而從手機到汽車，鋰電池也迎來了數百倍的想象空間。

以一輛純電動車為例，其電池電量大約相當於5000塊手機電池。如果是一輛電動大巴，那就是上萬塊的手機電池。

正因為此，目前國內鋰電池廠家紛紛加碼動力電池，甚至在短時間內出現了產能過剩的局面。

然而展望2030年，國泰君安電新團隊認為，全球整個動力電池行業的利潤空間將達到1400億，這意味著十年內，淨利潤將有十倍以上的增長空間，而鋰電池及材料龍頭企業也將因此迎來巨無霸時代。

02 十年十倍：動力電池掘金機遇

看好新能源車和鋰電池領域，主要基於以下六個假設分析：

假設一：全球汽車銷量穩步推進，預計2030年新能源汽車滲透率達到30%。

2018年全球汽車銷量達到9506萬輛，同比下滑0.6%，自2009年以來首次下滑。2019年我國汽車依舊面臨較大壓力，銷量同比下滑明顯。

▼ 全球汽車銷量近年來增速放緩

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

但是考慮全球GDP增速仍將保持穩定增長，我們謹慎預計2030年全球整車銷量將達到1億輛，與2018年相比同比增長5.2%，年均複合增速為0.42%。

2019年12月工信部發布《新能源汽車產業發展規劃（2021-2035年）（徵求意見稿）》，其中提到到2025年我國新能源汽車銷量佔比達到25%。我們在此基礎上，假設到2030年新能源汽車銷量佔比達到30%。

假設二：預計2030年新能源汽車滲透率達到30%，屆時年銷量將達到3000萬輛。

從海外來看，大眾、寶馬均已在新能源汽車領域大步前進。其中大眾目標到2025年新能源汽車銷量佔比將從2019年的1%左右上升到超過20%，發展相當迅速；同時寶馬也與寧德時代、三星SDI簽訂了2021-2031年合計103億歐元的電池供貨合同。

因此，我們預計海外整車廠在電動車的進程將快速推進，滲透率快速上升。

按照2030年全球汽車銷量一億輛，同時新能源汽車滲透率達到30%來預估，屆時新能源汽車年銷量將達到3000萬輛。

▼ 大眾集團2025年發展規劃

假設三：目前特斯拉、比亞迪新推出的車型中，主要是續航里程在500公里左右的車型，目前平均每100公里大約需要13-14度電。

考慮到技術進步，假設未來每100公里需要12度電，按照單車500公里的續航里程計算，即每輛車帶電量約為65度電（包括備用電量5度），則2030年3000萬輛的新能源汽車銷量對應的動力電池需求將達到1950GWH。

假設四：過去十年鋰電池價格持續下降，目前鋰電池還在大規模推進過程中，隨著技術的不斷成熟和後續產能提升規模優勢的進一步凸顯，電池成本也將進一步下降。

我們預計，到2030年鋰電池平均價格將由目前的0.85-0.95元/wh下降到0.5-0.6元/wh。按照2030年動力電池需求1950GWH計算，屆時電池市場空間在1-1.1萬億元之間。

▼ 2014年至2018年國內鋰電池價格走勢

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

假設五：按照上述假設2030年全球動力電池整體營業收入在1萬億，若按照成熟製造業龍頭格力電器盈利水平14%左右的利潤率，則動力電池行業有1400億的利潤空間。

而若中國動力電池企業的市佔率在40%-50%（2018年中國動力電池出貨量佔全球比重在45%），即中國動力電池企業將瓜分560-700億元利潤。

▼ 格力銷售淨利潤率近幾年基本保持在14%左右

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

假設六：即使到2030年新能源汽車達到30%的滲透率，仍然有巨大的成長空間。同時，中國動力電池企業在全球的市佔率也只有40-50%。如果類比光伏我國超過70%的市佔率，動力電池也依然有市佔率提升空間。

按照25倍PE的估值計算，未來鋰電池企業的市值將達到1.5萬億-1.7萬億，而目前比亞迪、寧德時代、億緯鋰能等企業整體市值也僅有3000多億。

綜上分析，我們認為在新能源汽車發展趨勢不可逆轉的大背景下，隨著滲透率的提升和單車帶電量的提升，動力電池行業具備廣闊的發展前景。

03 中國擁有未來的原因之一：全球最完整的鋰電池產業鏈

據中國電子信息產業發展研究院發佈的《鋰離子電池產業發展白皮書（2019年）》統計顯示：

目前全球 95%左右的鋰電池由中日韓三國包攬，其中中國自2015年以來已經超過日韓成為全球最大的鋰電池生產國。

▼ 全球鋰電池產業基本被中日韓三國分割

數據來源：《鋰離子電池產業發展白皮書（2019年）》

分析中國鋰電池產業快速崛起的原因，一方面和以OPPO、華為、小米為代表的手機企業在全球份額的快速提升有關，同時也受益於我國對新能源汽車產業的大力推廣。

然而，中國鋰電池產業發展的優勢，遠遠不止於政策和需求，更重要的是，中國業已擁有全球最大、最完整的鋰電池產業鏈。

# 上游：原材料資源把控能力較強
動力電池的主要原材料包括鈷、鋰、鎳、錳、鋁、銅等多種金屬，但最核心的還是鋰、鈷兩種。

從鋰資源來看，目前國內已經形成以天齊鋰業、贛鋒鋰業為龍頭的產業鏈。

其中，天齊鋰業擁有泰利森礦產51%控制權，該礦山可以滿足1.3萬GWH鋰電池需求量，可以滿足約3千萬輛電動車用鋰需求。

▼ 2018年全球鋰鹽Big 5銷量

數據來源：公司公告，國泰君安證券研究

從鈷資源來看，中國以華友鈷業、寒銳鈷業等為代表的鈷金屬企業目前已擁有大量的鈷礦山儲量。洛鉬旗下Tenke礦也是全球範圍內儲量最大、品位最高的銅鈷礦產之一。

▼ 全球鈷金屬TOP3合計佔比超過50%

數據來源：公司公告，國泰君安證券研究

除基本實現自給之外，正極、負極、隔膜、電解液等部分鋰電材料也實現了批量出口。

▼ 國內鋰電材料已經實現了批量出口

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

# 中游：國產鋰電設備商快速崛起

雖然日韓在鋰電池行業發展較早，在生產設備上擁有一定優勢，但隨著先導智能、贏合科技等企業的快速突破，目前整個鋰電池產業鏈設備也已經基本實現國產化。

以先導智能為例，目前已經擁有較為完善的鋰電池整線生產設備。

▼ 先導智能擁有較為完善的鋰電池整線設備

數據來源：先導智能公司公告，國泰君安證券研究

同時，先導智能還與松下、LG化學、特斯拉等海外知名電池企業達成了戰略合作。

▼ 先導智能鋰電池設備收入快速增長

數據來源：Wind，國泰君安證券研究

備註：2017年公司收購了泰坦新動力

不可否認的是，目前整車領域依然是中國產業鏈最薄弱的環節，但在應用技術快速進步的過程中，中國通常會以速度和“大膽”來實現超越。

比如在光伏領域，是中國將單晶爐從90公斤，擴大到450公斤以上，連續投料可以達到1噸，極大的降低了光伏成本。

在鋰電池領域，正在發生同樣的事情。

1）方形電池

鋰電池最大規模的統一是18650型號圓柱電池的誕生，通過標準化的產品可以快速降低生產成本。但18650電池單體太小，從而導致封裝十分困難，特斯拉同樣苦惱如此，從而推進了單體更大的21700電池。

而中國鋰電池企業包括比亞迪、寧德時代在內則選擇直接生產大單體方形鋰電池，快速降低封裝難度的同時，還能夠降低電池熱管理的難度。

2）寧德時代：CTP技術

寧德時代的CTP技術於2019年9月亮相法蘭克車展，與傳統的電芯-模組-PACK的生產模式不同的是，CTP技術省去了電池模組組裝環節，整體電池包體積利用效率提升15%-20%，電池包零部件數量減少40%，同時電池包能量密度達到200wh/kg。

▼ 寧德時代CTP技術

數據來源：網易汽車、國泰君安證券研究

3）比亞迪：超級磷酸鐵鋰

比亞迪的超級磷酸鐵鋰電池將鋰電池單體進一步做大，並且減少模組環節來進一步提高體積能量密度。預計2020年，磷酸鐵鋰電池成本有望降低到0.5-0.6元，從而進一步降低電動車成本。

04 中國擁有未來的原因之二：無可比擬的成本控制優勢

憑藉著全球最大的鋰電池產業鏈和生產優勢，在過去9年中，中國成功地將全球鋰電池價格成本壓低了9成。

據12月3日彭博新能源財經（BNEF）最新發布的鋰離子電池組價格調研報告顯示：

今年全球鋰離子電池組的平均價格為156美元/千瓦時，同比下降13%；較2010年則下降87%。

其中，今年中國市場鋰電池組平均價格低至147美元/千瓦時，為全球最低。

報告認為，電動車銷量上升、更低成本的正極材料的快速推廣，正是電池價格下降的主要原因。

在全球動力電池價格下行的壓力下，相較日韓的動力電池企業，寧德時代、比亞迪仍舊錶現出全球最強的製造成本控制能力。

從2018年各家企業的利潤率情況來看：

LG化學電池事業部（Energy Solution，包括小型電池、動力電池和儲能電池）營業利潤率（Operating ProfitMargin）為3.2%；

三星SDI電池事業部（Energy Solution，包括小型電池、動力電池和儲能電池）營業利潤率為5.7%；

國內情況來看，比亞迪由於垂直整合的因素難以分拆動力電池的盈利情況，而寧德時代2018年營業利潤率為14.08%，遠高於三星SDI和LG化學。

▼ 寧德時代營業利潤率高於LG化學和三星SDI

數據來源：三星SDI官網，LG化學官網，Wind，國泰君安證券研究

備註：CATL的Operating Profit Margin計算通過營業利潤/營業收入計算

同時，從行業集中度來看，行業排名前十的出貨量合計市場份額從2017年的71%提升到2019年上半年的88%——其中寧德時代、比亞迪合計佔比接近70%。

▼ 動力電池行業集中度不斷提升

數據來源：GGII，電池中國，國泰君安證券研究

隨著後續規模的持續擴張，龍頭企業的成本控制的優勢能力有望得到更為顯著的突出,動力電池行業仍將保持強者恆強的局面，以寧德時代和比亞迪為代表的龍頭將會在全球市場中掀起波瀾。

文章來源：國泰君安證券研究（ID:gtjaresearch）

作者：國泰君安證券電力設備與新能源行業研究團隊

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