光大證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
九陽股份(002242)
事件：
九陽股份發佈2019年業績快報，2019年實現營業總收入93.5億元，同比+14.5%；歸母淨利潤8.2億元，同比+9.2%。2019Q4單季營業總收入31.0億元，同比+13.4%；歸母淨利潤2.1億元，同比+11.3%。核心觀點：
收入分析：內銷增速環比提升，多點開花齊頭並進
2019Q4收入31.0億元，同比+13.4%，增速和2019Q1~3基本持平，延續較快增長。其中關聯交易出口未超過年度預計，因此單季出口收入估計同比有所下降，而內銷收入增速環比提升至15%以上。
內銷收入增速的環比提升估計有如下原因：1）公司19年開始自營的天貓旗艦店銷售額估計取得較大突破；2）受益於蒸汽拖把品類的銷售放量，尚科寧家（中國）19Q4收入有較快增長；3）19年春節備貨較早帶來同比增量。
公司2019年內銷收入估計增長10%以上，渠道角度，線上增速依然快於線下，但線下也實現中低個位數增長，新零售變革有一定成效；品類角度，食品加工機估計增速略快於雙煲（電飯煲+電壓力煲），但19H2雙煲收入增速顯著提升，而尚科寧家（中國）的銷售額估計已經過億，成為新增長點。
公司2019年外銷收入繼續受到關聯交易出口拉動，預計全年貢獻超過4億元，同比增加2億元以上。
盈利分析：產品創新和品牌升級效果顯現，真實盈利能力穩步提升
公司19Q4毛利率33.1%，同比+1.5pct，全年來看，毛利率同比+0.5pct至32.6%，若剔除關聯交易出口毛利率較低的影響，公司2019年毛利率有明顯提升，主要受益於中高端產品佔比提升，成本紅利估計亦有貢獻。
2018年非經常性損益基數較高，尤其是18Q2和18Q4，因此，19Q4營業利潤同比持平，單季所得稅率有所下降，單季歸母淨利潤同比+11.3%。
全年來看，因非經常性損益基數較高，淨利率小幅-0.4pct至9.2%，扣非後淨利潤增速估計明顯高於收入增速，真實盈利能力繼續穩步提升，產品創新和品牌升級的成效將持續顯現。
業績展望：對新一輪增長充滿信心，20Q2看全年將更明朗
我們對於九陽開啟新一輪增長充滿信心，一方面基於公司經營思路的轉向後，已經培育出兩個中長期增長點，有望支撐公司延續較快增長：
1）創新的SKY系列提升中高端市場競爭力；
2）和“兄弟公司”SharkNinja的協同成長。
另一方面基於新戰略，公司2019年初推動內部組織架構變革，以配合新戰略的高效落地，考核細化、激勵充分的組織架構開始釋放活力。
業績展望：20Q2看全年將更明朗。2020Q1，雖然公司線上銷售保持較好勢頭，但線下銷售和短期出口不可避免受到衝擊，預計給業績帶來一定壓力。不過，廚房小家電是成熟的高剛需產品，短期需求的壓抑會帶來後續需求的反彈，並且2020年是公司經營轉向後集中展現成效的一年，因此，隨著疫情結束，銷售回暖是大概率事件，到20Q2看全年或許一切會變得更為明朗。
盈利預測、估值與評級
公司2019年業績符合預期，收入端多點開花齊頭並進，產品創新和品牌升級效果顯現，真實盈利能力穩步提升。我們對於九陽開啟新一輪增長充滿信心，20Q1業績不可避免受衝擊，但疫情只是小波瀾，20Q2看全年將更明朗。暫不調整盈利預測，維持2019-21年EPS預測為1.07/1.26/1.45元，對應PE為25/21/19倍，維持“買入”評級。
風險提示：
1、國內需求不及預期；2、新品牌本土化較慢；3、市場競爭加劇。
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