首席分析師：周冠南，SAC：S0360517090002
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摘要
債市投資策略：1~2月進出口增速均顯著走低，且出口回落幅度遠大於進口，導致貿易順差顯著收縮，淨出口對一季度經濟或產生較大拖累，同時，受疫情影響，即將公佈的其他國內1~2月經濟數據或繼續顯著走低，疊加實際復工復產情況可能或低於預期，基本面承壓繼續利好債市；流動性方面，流動性寬鬆格局會延續較長時間，貨幣政策並未釋放邊際收緊信號，相反總量寬鬆政策或將繼續出臺，3-4月份可期待動態考核定向降準及三檔兩優定向降準的落地，以及政策操作利率的下行，寬鬆預期再起；海外方面，海外疫情進一步爆發，新增確診病例顯著增加，美債收益率不斷創紀錄新低，為國內債市提供較好的安全保護。
3月7日公佈的外貿數據顯示，以美元計價，中國1~2月出口同比回落17.2%，前值回升7.6%；進口回落4%，前值增16.3%；貿易順差70.9億美元，前值467.9億美元，去年同期為414.5億美元。進出口增速以及貿易順差均顯著下行，對此我們做如下分析：
1~2月進出口數據紛紛大幅下行，進口增速下行幅度小於出口增速，主要受以下幾個因素影響：一則，疫情和春節錯位共同導致外貿增速明顯走低；二則，受中美“第一階段協議”簽訂影響，我國對美進口增速下行幅度相對較為有限；三則，一方面，受1月1日起降低凍豬肉進口暫定稅率政策推行影響，我國肉類進口數量和金額增速均大幅回升，對進口增速產生部分帶動作用，另一方面，受疫情影響，1~2月我國醫藥材以及藥品進口量也小幅回升，抵消部分疫情導致的內需減少，使得我國進口增速降幅小於出口。
具體來看，出口方面，我國出口商品數量以及金額普遍大幅下行，對大多數國家出口增速也顯著走低，顯示出口增速受疫情影響顯著。進口方面，受“第一階段協議”影響，1~2月我國對美進口下行幅度較低，對其他國家進口增速明顯下行，進口商品增速普遍回落。
關注海外疫情可能對我國外貿數據造成的兩方面影響。當前海外疫情進入爆發期，並存在進一步擴散的風險，可能我國外貿造成二次衝擊。一方面，海外疫情可能對全球經濟造成影響從而影響我國外需。在疫情在發展較為樂觀的情況下，我國或僅一季度外貿數據受影響較大，若疫情惡化，二季度我國進出口增速也可能受到衝擊。同時，疫情擴散後，全球經濟將進一步受到衝擊，可能會扭轉2020年全球經濟小幅復甦趨勢，外需減弱進一步影響我國出口。另一方面，若海外疫情持續發展抑制其國內生產，或對我國部分商品出口需求產生帶動作用。由於當前美國、德國、法國等地疫情發展仍處於初期階段，3月海外疫情可能仍處於快速發展階段，隨著部分國家防禦措施有所加重，疫情或對部分國家生產造成衝擊，尤其是生活物資以及疫情防控物資方面，則可能給我國帶來部分相關需求，從而對我國相應行業出口產生帶動。但考慮到我出口仍取決於全球經濟，因此若海外疫情繼續擴散，對我國出口增速的負面影響或較大。
風險提示： 海外疫情進一步擴散。
正文
關注海外疫情對國內外貿的雙重影響——1~2月進出口數據點評
3月7日公佈的外貿數據顯示，以美元計價，中國1~2月出口同比回落17.2%，前值回升7.6%；進口回落4%，前值增16.3%；貿易順差70.9億美元，前值467.9億美元，去年同期為414.5億美元。以人民幣計價，中國1~2月出口同比下降15.9%，前值增9.3%；進口下降2.4%，前值增17.8%；貿易順差425.9億元，前值3292.7億元，去年同期順差為2934.8億元。進出口增速以及貿易順差均顯著下行，對此我們做如下分析：
1~2月進出口數據紛紛大幅下行，進口增速下行幅度小於出口增速，主要受以下幾個因素影響：一則，疫情和春節錯位共同導致外貿增速明顯走低，由於疫情於1月22日開始爆發，23日便是農曆春節，因此疫情對1月進出口數據的影響較小，1月進出口數據主要為春節時點不同而季節性回落；但從春節過後，我國疫情迅速發展，100多個國家對我國採取入境限制，疊加春節錯位影響下1月出口本應有所下行而2月出口增速應有所上行，因此，在疫情以及春節共同擾動下1~2月外貿增速顯著下行；二則，受中美“第一階段協議”簽訂影響，我國對美進口增速下行幅度相對較為有限；三則，一方面，受1月1日起降低凍豬肉進口暫定稅率政策推行影響，1~2月我國肉類進口數量和金額增速均大幅回升，1~2月肉類進口量高達125.5萬噸，進口金額同比增速高達124.6%，對進口增速產生部分帶動作用，另一方面，受疫情影響，1~2月我國醫藥材以及藥品進口量也小幅回升，抵消部分疫情導致的內需減少，使得我國進口增速降幅小於出口。
具體來看，出口方面，我國出口商品數量以及金額普遍大幅下行，對大多數國家出口增速也顯著走低，顯示出口增速受疫情影響顯著。對出口商品進行分析，在wind公佈的出口商品大類中，勞動密集型和其他主要產品表現一致，增速均明顯走低，佔比較大的高新技術和機電產品1~2月出口增速同樣明顯回落。勞動密集型商品中，1~2月對紡織及其製品、箱包、服裝、鞋類和玩具出口金額增速均有所回落，分別下行31.3、28.8、25.4、31、50個百分點，與此同時1~2月我國高新技術和機電產品出口增速分別回落15.8和23.7個百分點。
對出口國別進行分析，雖然海外國家1~2月經濟受疫情較小，多國製造業PMI並未顯著下行影響，但由於100多個國家對我國實施入境限制，導致我國對海外國家出口增速普遍走低。1~2月我國對美歐日出口增速分別回落13.53、25.54、21.4個百分點，回落幅度均較為顯著；發展中國家方面，我國1~2月對東盟和金磚國家出口增速同樣明顯回落，1~2月我國對東盟、印度、巴西出口增速分別下行32.53、13.9、75.3個百分點，受疫情影響顯著。
進口方面，受“第一階段協議”影響，1~2月我國對美進口下行幅度較低，對其他國家進口增速明顯下行，進口商品增速普遍回落。從進口國別來看，1~2月我國對美、歐日進口增速分別回落5.3、25.7、21.3個百分點，對歐日進口增速下行幅度遠大於對美下行幅度，對韓國和東盟等發展中國家進口增速也顯著回落，體現出疫情影響下內需受到顯著衝擊。從商品類別來看，1~2月除對原油進口增速有所回升外，對其他主要工業品進口均有所回落，對鐵礦砂、銅材、未鍛造的銅材和金屬加工機床增速顯著走低，分別下行18.4、29.8和12.3、20.9個百分點對汽車和汽車底盤進口則回落25個百分點，顯示疫情影響下1~2月雖然我國工業和汽車需求較弱；佔比最大的高新技術產品和機電產品金額增速1~2月同樣明顯回落。
關注海外疫情可能對我國外貿數據造成的兩方面影響。當前海外疫情進入爆發期，並存在進一步擴散的風險，可能我國外貿造成二次衝擊。一方面，海外疫情可能對全球經濟造成影響從而影響我國外需。在疫情在發展較為樂觀的情況下，我國或僅一季度外貿數據受影響較大，若疫情惡化，二季度我國進出口增速也可能受到衝擊。從時間上來看，當前海外疫情仍處於初期階段，從爆發到得到有效控制樂觀情況下需一個月以上，疊加當前海外國家防控程度不一，未來還存在進一步擴散風險，因此可能會對我國二季度外貿也造成衝擊；與此同時，疫情擴散後，全球經濟將進一步受到衝擊，可能會扭轉2020年全球經濟小幅復甦趨勢，外需減弱進一步影響我國出口。從我國貿易伙伴來看，日本和韓國是我國主要貿易伙伴，兩者在佔我國出口總比重達10.3%，進口總比重達16.7%以上，兩國疫情繼續發展將對我國外貿造成較大沖擊。
另一方面，若海外疫情持續發展，或對我國部分商品出口產生帶動作用。從當前我國疫情防控來看，在不發生二次擴散的情況下，3月底國內疫情控制或取得較大進展，復工復產率或有較為顯著的回升，由於當前美國、德國、法國等地疫情發展仍處於初期階段，3月海外疫情可能仍處於快速發展階段，隨著部分國家防禦措施有所加重，疫情或對部分國家生產造成衝擊，尤其是生活物資以及疫情防控物資方面，則可能給我國帶來部分相關需求，從而對我國相應行業出口產生帶動。
但考慮到我出口仍取決於全球經濟，因此若海外疫情繼續擴散，對我國出口增速的負面影響或較大。對於國內債市而言，1~2月進出口增速均顯著走低，且出口回落幅度遠大於進口，導致貿易順差顯著收縮，淨出口對一季度經濟或產生較大拖累，同時，受疫情影響，即將公佈的其他國內1~2月經濟數據或繼續顯著走低，疊加實際復工復產情況可能或低於預期，基本面承壓繼續利好債市；流動性方面，流動性寬鬆格局會延續較長時間，貨幣政策並未釋放邊際收緊信號，相反總量寬鬆政策或將繼續出臺，3-4月份可期待動態考核定向降準及三檔兩優定向降準的落地，以及政策操作利率的下行，寬鬆預期再起；海外方面，海外疫情進一步爆發，新增確診病例顯著增加，美債收益率不斷創紀錄新低，為國內債市提供較好的安全保護。華創債券論壇
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