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本文作者
張旭 / 鄔亮 / 邵闖
摘要
▌公司是全球生產規模最大的汽車覆蓋件模具企業
天汽模（002510.SZ）主營業務為汽車車身覆蓋件模具及其配套產品的研發、設計、生產與銷售等。分產品來看，2018年模具的銷售收入為15.10億元，佔營業收入的67.83%。公司2018年實現營業收入22.27億元，同比增長15.29%，實現歸母淨利潤2.12億元，同比增長127.48%。2019年前三個季度，公司營業收入同比增長8.90%，歸母淨利潤同比下降11.72%。2019年12月24日，公司股票的市淨率（LF）為1.4X，顯著低於近三年平均值（1.8X）。
▌純債價值為86.95元，YTM為2.43%，債底保護作用尚可
汽模轉2（128090.SZ）的發行期限為6年，六年的票面利率分別為0.30%，0.60%，1.00%，1.50%，1.80%，2.00%，到期贖回價為110元（含最後一期利息），對應的YTM為2.43%。債項信用等級為AA（聯合），按照2019年12月24日6年期AA級中債企業債到期收益率（4.8916%）計算，純債價值為86.95元，債底保護作用尚可。
▌轉股價值為100.72元，轉股價格下修條件略為嚴格
正股2019年12月24日收盤價為4.22元，初始轉股價為4.19元，對應的轉股價值為100.72元。該可轉債的發行規模為4.71億元，如果以初始轉股價（4.19元/股）全部轉股，公司流通股本將增加1.12億股，流通股本擴大14.28%，壓力一般。該轉債的轉股價格下修條件略為嚴格：存續期內，公司正股在任意連續30個交易日中至少15個交易日收盤價低於當期轉股價格的80%。
▌預計上市價格在110至117元的區間，中樞為113元
我們選取滿足以下三個條件的可轉債進行比較：1）2019年12月24日轉股價值在96至105元之間，2）債券餘額在3至30億元之間，3）債項評級為AA。11只符合條件的可轉債2019年12月24日的轉股溢價率主要處於9%至19%的區間，考慮到公司近期淨利潤承壓，我們預計汽模轉2的上市轉股溢價率將處於9%至16%的區間，上市價格在110至117元的區間，中樞為113元。
▌中籤率中樞預計為0.027%，建議投資者積極申購
綜合來看，公司是全球生產規模最大的汽車覆蓋件模具企業。此次發行的可轉債的純債價值為86.95元，YTM為2.43%，債底保護作用尚可，轉股價值為100.72元，轉股價格下修條件略為嚴格。我們預計汽模轉2的上市價格在110至117元的區間，中樞為113元。中籤率中樞預計為0.027%，建議投資者積極申購。
▌風險提示
汽車銷量未達預期，對外投資收益具有不確定性。
1、公司基本面
天汽模（002510.SZ）主營業務為汽車車身覆蓋件模具及其配套產品的研發、設計、生產與銷售等。公司是全球生產規模最大的汽車覆蓋件模具企業。分產品來看，2018年模具的銷售收入為15.10億元，佔營業收入的67.83%，衝壓件的銷售收入為5.62億元，佔營業收入的25.23%。
截至2019年9月末，公司的第一大股東是寧波益到投資，持股比例為5.27%。實際控制人是胡津生等8名一致行動人，八人合計控制公司18.69%的股權。在股權質押方面，趙文傑質押股權數量佔公司總股本的5.27%。公司近期無限售股解禁。
公司2018年實現營業收入22.27億元，同比增長15.29%，增速較2017年上升17.37個百分點。公司2018年實現歸母淨利潤2.12億元，同比增長127.48%。2019年前三個季度，公司營業收入同比增長8.90%，歸母淨利潤同比下降11.72%。
單季度拆分來看，公司3Q2019營業收入同比增長5.89%，增速較2Q2019下降3.76個百分點。3Q2019歸母淨利潤同比下降26.71%，降幅較2Q2019擴大19.93個百分點。
從股票估值水平來看， 2019年12月24日，公司股票的市盈率（TTM）為19.4X，顯著低於近三年平均值（35.1X），市淨率（LF）為1.4X，顯著低於近三年平均值（1.8X）。
2、募集資金使用計劃
此次募集資金將用於：1）大型高品質模具柔性生產線智能化擴充升級項目，2）補充流動資金。其中的“大型高品質模具柔性生產線智能化擴充升級項目”旨在實現汽車車身模具的大型化、產能擴充、品質升級，項目建設分為“大噸位智能化模具加工調試生產線”和“柔性生產智能化技術升級”兩部分內容，前者實現模具的大型化，後者實現模具的高品質。
3、可轉債發行安排
2019年12月24日，天汽模（002510.SZ）刊登《募集說明書》和《發行公告》，公開發行汽模轉2（128090.SZ）。根據發行公告，12月27日，原股東（12月26日收市後登記在冊）可以參加優先配售（每股配售0.511元可轉債），申購時需繳付足額資金。同日，社會公眾投資者可以通過上交所交易系統參加網上發行，每個賬戶最小認購單位為1000元，申購上限是100萬元，申購時無需繳付申購資金。
4、可轉債條款分析
該轉債面值為100元，發行期限為6年，六年的票面利率分別為0.30%，0.60%，1.00%，1.50%，1.80%，2.00%，到期贖回價為110元（含最後一期利息），對應的YTM為2.43%。債項信用等級為AA（聯合），按照2019年12月24日6年期AA級中債企業債到期收益率（4.8916%）計算，純債價值為86.95元，債底保護作用尚可。
正股2019年12月24日收盤價為4.22元，初始轉股價為4.19元，對應的轉股價值為100.72元。該可轉債的發行規模為4.71億元，如果以初始轉股價（4.19元/股）全部轉股，公司流通股本將增加1.12億股，流通股本擴大14.28%。
該轉債的轉股價格下修條件略為嚴格。該轉債的主要條款為：1）轉股價格下修條件為：存續期內，公司正股在任意連續30個交易日中至少15個交易日收盤價低於當期轉股價格的80%。2）有條件贖回的條件為：轉股期內，公司正股在任意連續30個交易日中至少15個交易日收盤價不低於當期轉股價格的130%。3）有條件回售條件為：最後兩個計息年度，公司正股在任意連續30個交易日的收盤價低於當期轉股價格的70%。
5、定價與投資建議
我們選取滿足以下三個條件的可轉債進行比較：1）2019年12月24日轉股價值在96至105元之間，2）債券餘額在3至30億元之間，3）債項評級為AA。11只符合條件的可轉債2019年12月24日的轉股溢價率主要處於9%至19%的區間，考慮到公司近期淨利潤承壓，我們預計汽模轉2的上市轉股溢價率將處於9%至16%的區間，上市價格在110至117元的區間，中樞為113元。
我們根據最近6個月公募可轉債的發行情況來預測汽模轉2發行的中籤率，選取的可轉債滿足以下條件：1）網上發行日期處在2019年6月24日至12月24日之間，2）發行規模在3至30億元之間，3）債項評級為AA，4）發行方式包括2種（股東優先配售、網上發行、不含網下配售）。
根據8只符合條件的可轉債的發行情況，我們估計汽模轉2的股東配售比例為55%至65%，汽模轉2發行規模為4.71億元，可供投資者申購的金額為1.65至 2.12 億元。我們估計網上有效申購金額為5000至15000億元，則中籤率在0.011%至0.042%之間，中樞為0.027%。
綜合來看，公司是全球生產規模最大的汽車覆蓋件模具企業。此次發行的可轉債的純債價值為86.95元，YTM為2.43%，債底保護作用尚可，轉股價值為100.72元，轉股價格下修條件略為嚴格。我們預計汽模轉2的上市價格在110至117元的區間，中樞為113元。中籤率中樞預計為0.027%，建議投資者積極申購。
6、風險提示
汽車銷量未達預期，對外投資收益具有不確定性。
►利率債（張旭/李樞川）
債券市場以穩為主——2019年下半年利率債投資策略
►信用債（劉琛/曾章蓉/危瑋肖）
既要居安思危，又要往前一步 ——2019年下半年信用債投資策略
►可轉債（鄔亮/邵闖）
轉債的大時代，個券機會為主——光大證券2020年可轉債投資策略
配置正當時——2019年下半年可轉債投資策略
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