经营性现金流净额与营业收入及净利润的背离意味着净利润含金量的明显不足，经历了营业收入和净利润增速“过山车”般变化的帝科股份未来的持续盈利能力令人担忧；与此同时，严重失衡的产销存勾稽关系则给已经过会的帝科股份的信披真实性画上了一个大大的问号。
鹤鸣九皋/文
长期以来，国内的正银市场都被贺利氏、杜邦、三星和硕禾这四大进口浆料巨头占据。随着近年来太阳能产业的蓬勃发展，正面银浆市场需求呈现迅速增长的趋势，吸引了大量国内企业纷纷投入，无锡帝科电子材料股份有限公司(下称“帝科股份”)便是其中之一。
2019年12月16日，帝科股份在招股说明书预披露即将满周年之际顺利过会，站在上市的最后一道门槛前。
但梳理招股说明书发现，帝科股份99%以上的收入都来自晶硅太阳能电池正面银浆，而且伴随着这一主营产品在报告期内销售单价的持续下降，营业收入和净利润增速经历了“过山车”般的变化，同时，经营性现金流净额与营业收入及净利润的背离意味着净利润含金量的明显不足。凡此种种，都将必然影响到帝科股份未来的持续盈利能力。
与此同时，严重失衡的产销存关系，又为已经过会的帝科股份的信披真实性画上了一个大大的问号。期待帝科股份及其相关中介机构会能给出一个合理的解释。
净利润含金量明显不足
招股说明书显示，帝科股份主要从事新型电子浆料等电子材料的研发、生产和销售，可广泛应用于新能源、半导体、显示照明等行业，其主要产品为晶硅太阳能电池正面银浆，其销售收入在各期营业收入中的占比都高达99%以上。
从招股说明书披露的财务数据来看，2016-2019年上半年，帝科股份实现的营业收入分别为2.93亿元、8.94亿元、8.32亿元和5.76亿元，同比增速分别为812.29%、204.95%、-6.96%和25.08%。
而与这“过山车”般的营业收入增速变化相随的是正面银浆销售均价的持续下滑。2016-2019年上半年，帝科股份正面银浆的销售均价分别为5033.93元/kg、4719.86元/kg、4218.56元/kg和3932.38元/kg，同比增速分别为12.12%、-6.24%、-10.62%和-9.63%。正面银浆销售均价持续下滑的直接结果就是毛利率从2016年的22.89%逐步下滑到了2019年上半年的17.01%。
同时，招股说明书披露的财务数据显示，2016-2019年上半年，帝科股份实现的净利润分别为2358万元、5735.91万元、5578.85万元和3138.94万元，同比增速分别为568.77%、143.25%、-2.74%和-12.74%。这意味着帝科股份净利润的增速变化和营业收入一样，在三年半间也经历了一次大起大落。
不过，从招股说明书披露的经营性现金流量净额来看，帝科股份的净利润含金量则明显不足。2016-2019年上半年，帝科股份经营活动现金流量净额分别为-2414.41万元、-30927.66万元、5735.80万元和-9901.63万元，与净利润的差额分别为-4772.41万元、-36663.57万元、156.95万元和-13040.57万元。
也就是说，尽管帝科股份的净利润数据看起来还算不错，但这种没有真金白银支撑的净利润也仅仅是“纸面富贵”而已。如此看来，帝科股份未来的持续盈利能力还有待市场的进一步考验。
产销存勾稽关系严重失衡
失衡的产销存勾稽关系，如果没有合理的解释，则存在虚增收入的嫌疑。梳理帝科股份的相关数据发现，其产销存关系就存在严重失衡的问题
招股说明书“主要产品的产能、产量和销量”中披露了2016-2019年上半年帝科股份正面银浆的产量和销量（截图如下）。
根据正面银浆各期的产量和销量，可计算出正面银浆各期的库存净增加量分别为2337.15kg、5408.12kg、14995.29kg和7161.44kg。同时，招股说明书显示，2016-2019年上半年，帝科股份正面银浆的单位成本为3881.51元/kg、3723.12元/kg、3379.77元/kg和3263.54元/kg。因此，2016-2019年上半年，帝科股份正面银浆的库存净增加额分别为907.17万元、2013.51万元、5018.07万元和2337.16万元。
与此同时，招股说明书显示，2016-2019年上半年，帝科股份存货中的库存商品余额分别为992.77万元、1863.36万元、2286.61万元和3533.31万元，且库存商品全部为正面银浆。由此可知，2017-2019年上半年，帝科股份正面银浆的库存净增加额分别为870.59万元、423.25万元和1246.7万元。
比较两组正面银浆库存净增加额发现，2017-2019年上半年，由库存商品余额计算得到的各期正面银浆库存净增加额均要远小于由产销量及单位成本计算得到的正面银浆库存净增加额，且差额分别为1142.92万元、4644.82万元和1090.46万元。
生产的产品品种单一，只有正面银浆，库存商品的构成也单一，只有正面银浆。那么又是什么原因导致帝科股份招股说明书中披露的产销存勾稽关系出现如此严重的失衡现象呢？期待帝科股份及其相关中介机构能给出一个合理的解释。
附：帝科股份IPO中介机构
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