記者 | 可達
天神娛樂（002354.SZ）站到了退市的懸崖邊上。
繼2018年因計提40.9億元商譽減值鉅虧71.5億元后，2019年再度虧損11.51億元，眼下公司還有36.5億元有息債務待解。
“寧夏系”上位、朱曄“隱退”後，天神娛樂將路向何方？
內鬥落幕朱曄“離場”
資料顯示，大連天神娛樂股份有限公司主要從事網頁網遊和移動網遊這兩類網絡遊戲的研發與發行。
界面新聞記者近日獲悉，從去年末至今，天神娛樂不斷有員工離職，春節後公司又發起了一波裁員。據天神娛樂內部人士透露，目前公司仍在不斷調整架構。
去年8月15日，合計持股11.22%的三名股東為新公司、頤和銀豐和上海誠自發起“逼宮”，要求召開臨時股東大會改組天神娛樂董事會，撤換前董事長、大股東朱曄掌控的管理團隊。
內鬥正式浮出水面，第二日天神娛樂時任董事李春以個人身份及第一大股東朱曄的立場召開記者會，態度頗為強硬，對罷免一事發表了“蓄謀已久，拒絕溝通，來意不善”的12字觀點。
期間，朱曄也頻頻發聲，去年8月18日發表了“致個別中小股東的公開信”，承認了此前併購的失誤，並表示“我會盡我所能，擔起責任，為救回天神娛樂，不遺餘力”。
最初朱曄方面的一系列舉動令市場認為，儘管中小股東來勢洶洶，但朱曄仍然可以憑藉大股東地位掌控董事會。然而最終的結果出乎意料，朱曄屬下團隊遭“清洗”，“寧夏系”藉機上位。
先是去年9月27日，天神娛樂召開臨時股東大會改選董事會，為新公司、頤和銀豐和上海誠自提名的沈中華、劉玉萍、趙昭、廖良漢、王子陽、李杏園等人入主，其中沈中華任董事長；劉玉萍、趙昭任董事；廖良漢、王子陽任獨立董事；李杏園任監事。
至此天神娛樂六名非獨立董事中，僅有石波濤一人為天神娛樂舊部，其在2018年10月與朱曄的一致行動人協議結束後沒有續簽，直接致使天神娛樂陷入無實控人的境地，為此後的一系列變故埋下伏筆。
去年10月8日，天神娛樂管理層發生變更，原先的副總經理李春、尹春芬和財務總監相衛輕辭職。由徐德偉出任總經理，郭柏春、劉玉萍、賀晗、李燕飛四人任副總經理。
據悉，李春、尹春芬、相衛輕三人均為天神娛樂原實控人朱曄的下屬團隊，其中李春自朱曄辭職後，一度曾臨時代行董事長職責。而新上任的徐德偉、郭柏春、賀晗、李燕飛則與“逼宮”股東頗有關聯。
“寧夏系”悄然上位
在發起“逼宮”的股東中，為新公司持有天神娛樂7.20%的股份，系其第二大股東，同時還是天神娛樂借殼前身科冕木業的控股股東。
科冕木業由美籍華人郭俊偉、魏平夫婦創辦（魏平為科冕木業實際控制人），二人回國最初創業時，是在寧夏創辦葡萄酒企業，後來才轉戰大連。
履歷顯示，天神娛樂現任總經理徐德偉曾任銀川市武警支隊政治部幹事、銀川市辦公廳秘書主管；副總經理郭柏春曾任銀川市副市長，分管金融；副總經理賀晗曾在銀川市產城資本投資控股有限公司擔任副總經理；副總經理李燕飛曾任銀川聖地國際遊戲投資有限公司副總裁。
前述內部人士透露，儘管目前徐德偉是總經理，但公司的實際操盤手是副總經理郭柏春，並表示“目前董事會對於公司的管理插不上手，董事長沈中華有點被架空了”。
從結果上來看，朱曄主導了天神娛樂借殼科冕木業上市，卻被原股東藉機發難“清洗”，在A股中較為罕見。以大部分案例而言，借殼完成後原實控人大多會減持退出，基本不會干預公司經營。
但從另一方面而言，朱曄也屬於“作繭自縛”。天神娛樂借殼上市後曾發起定增募資，頤和銀豐和上海誠自均在高位入場（2015年上海誠自參與定增，發行價為53.13元/股；2017年底頤和銀豐參與定增，發行價為23.21元/股），朱曄出事後天神娛樂股價暴跌（上週五收盤價2.63元/股），復權後上海誠自、頤和銀豐浮虧均超過八成，自然對原管理層心懷不滿。
儘管天神娛樂舊部石波濤目前仍有董事席位，但前述內部人士稱，目前石波濤基本只負責子公司天神互動，不太插手天神娛樂的管理。
石波濤已因股權質押觸及平倉線遭到被動減持，同時其為了償還股權質押業務還有過多次主動減持，隨著持股減少他的話語權或也將削弱。
眼下朱曄是否已經徹底出局了呢？在前述內部人士看來，還不能下定論，朱曄仍然是公司大股東，在董事會有投票權。
2018年5月朱曄因涉嫌違反證券法律法規，遭證監會立案調查，一度盛傳其遭到邊控、外逃境外等。但去年8月界面新聞記者曾從天神娛樂消息人士處獲悉，朱曄家人仍在國內，他本人經常往返國內外，跑路傳聞不實，也沒有被邊控。
36.5億有息債務待解
無論掌舵人是誰，眼下天神娛樂首先面臨的是生存問題。
天神娛樂2018年虧損71.5億元，2019年續虧11.5億元，如果今年再繼續虧損將被暫停上市。而更為緊迫的則是營業收入的全面萎縮，2019年同比幾乎腰斬，這意味著生產經營已經受到全面影響。
目前對天神娛樂而言最大的掣肘莫過於債務問題，截至2019年三季度天神娛樂的有息負債超過36.5億元。
其中，對基金其他合夥人承擔回購與差額補足義務金額合計約23億元，佔其整體有息負債比例超63%。
據悉，在天神娛樂對外大肆併購中，曾成立過多隻併購基金，目前其存續的5只是在2016年至2017年先後設立。上述基金劣後級合夥人均為天神娛樂或其下屬公司，天神娛樂與各基金的優先級和中間級合夥人簽署了回購與差額補足協議，對其出資份額及收益承擔回購和差額補足義務。
僅2018年，由於併購基金投資標的業績下滑，因承擔回購與差額補足義務，天神娛樂就對併購基金承擔了15億元的營業外超額損失。
另一塊負債主要是債券“17天神01”，發行規模達到10億元，天神娛樂已公告由於流動資金緊張，未能如期償付債券回售款和未回售部分利息。
天神娛樂方面曾對外透露有意通過債轉股來解決問題，但具體方案目前仍然沒有消息。從時間上來看，想要年內解決債務問題、解除退市危機，除了債轉股以外似乎也沒有太多的辦法。
電競前景不明
儘管內憂外患，但天神娛樂仍需要儘快在舊業務萎縮的情況下找到新的增長點，前述內部人士透露公司目前看好電競方向。
2019年底，天神娛樂與大連花園口經濟區管委會達成合作共建電子競技產業園區。此外，天神娛樂旗下產品也通過與WCAA（世界電子競技大賽）合作切入“棋牌電競”。
儘管WCAA這個名字頗為吸睛，但從官網來看目前的合作遊戲只有德州撲克和鬥地主，基本上可以視作天神娛樂為自己旗下游戲舉辦的賽事，從獎金數額來看和主流電競賽事差距極大。
此外，今年疫情突如其來也波及了電競行業，對於天神娛樂而言更是雪上加霜。上海市電子經濟運動協會統計顯示，近30家有影響力的電競企業一、二季度取消或延期的賽事達500場左右，直接經濟損失超過10億元。
據悉棋牌類遊戲還可能存在政策風險，2018年下旬騰訊就曾公告根據《網絡遊戲管理暫行辦法》和《文化部關於規範網絡遊戲運營加強事中事後監管工作的通知》，將棋牌類遊戲“天天德州”退市。
電競想形成整體盈利生態並非易事，王思聰旗下的“香蕉計劃”此前也曾大筆投入，但最終鎩羽而歸。
眼下天神娛樂還存在著諸多不確定性，在連續兩年計提大額減持後，截至2019年年末，其商譽仍高達40.9億元。
朱曄曾豪擲234.5678萬美元（約合1600萬人民幣）與巴菲特共進午餐，卻並未領悟“股神”對於投資的真諦。
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