为了学行业，看了篇7万字的老报告
最近毒友们开始提意见，让我写写行业研报。不是一份两份意见，这方面意见还挺多的。确实是，写了一年多，基本都在宏观和策略研报里头兜圈子，读者看烦了，自己也快写吐了。
所以接下来一段时间，打算连续写几篇行业研报，涉及的都是分析师眼中一致预期的明年热点行业。今天第一篇，从电子行业开始。
王官人三句天机
昨天和我司新任基金经理王吉祥聊天，我说我要写行业研报了，你有什么建议？他说那你得从电力行业开始。我问为什么？他说这行简单：品质单一，就是电；没有存货，发多少卖多少；价格稳定；行业格局规整；业务链条简单。我说我打算从电子行业开始写，他说那你可麻烦了，你八成是写不明白。
各位，上面这段可不是闲聊。几句话实际上就道出了一个行研模型——假如你认为从实业角度研究公司对投资是有用的，你就必须得还原行业——产品、价格、销售，竞争格局，行业属性，等等。
写过这些东西的人千千万万，事实证明，大部分人都不愿意看，为什么？全是抽象的概念。不信，你把上面那些词换成蓝天、白云、沙滩，灿烂阳光，泳装美女，感觉是不是一下子就好多了？
没办法，人性使然。所以有言在先，我不会把本栏搞得那么累，搬运一些皮毛，没志向的看看热闹；有志向的就当是个敲门砖；真正的专家，您千万别看，浪费时间。
赵真神一语成谶
为了让本篇不那么枯燥，齐齐鲁翻出了新财富电子行业白金分析师赵晓光的一篇老报告（严格说也不能算是研报），去年11月，在获得新财富电子行业七连冠之前，大神赵晓光发了一篇《黄金时代——致敬电子&研究这十年》的报告，凡7万字，“毫不系统”地介绍了他的电子研究生涯。我通读两遍以后，脱水了以下语录，都是碎片化的方法论，适合微信阅读，供您读电子行业研报时参考。
1. 对产品生产的还原，和行业属性的探究，是形成对产业趋势判断的必备条件。
评：这是说，你买什么行业，你就得整明白那个行业，得像个实业家一样，还原到产品生产的原生态，探究到行业本质。对于“行业属性”（或者公司），赵晓光还有一段解释，要找的是“幸运+能干”的那种，其中，“幸运是更为重要的因素。是否能干，只是决定在一个幸运的浪潮到来后是否被选择的问题”。
举例来说，做酒的可能就比造汽车的“幸运”。
2. 这么多年经验看，整体而言，最有爆发力的，存在且只存在于消费电子领域。
评：经验之谈。粗粗看，电子行业包括半导体、元件、器件器具，每个领域都很大，而消费电子领域，简单说就理解为手机吧，对上述领域都有涉及，目前主流意见是归拢到OLED全面屏、3D成像、3D触控、无线充电、非金属后盖、LCP天线、双电芯等角度上。这些陌生的词汇，其实都不难搞清楚，但是80%的人在这就会打退堂鼓，必须的。你有志气，你上。
3. 大的上涨和下跌的第一波，都不是数据的变化，而是预期的变化。这也是很多投行出身的分析师很难适应投资研究的原因，因为投行更看重数据的事实。第一波的过程的预测靠两点，一是逻辑分析，二是试错。基本面的下行也分两个过程，第一个过程，需求并未反映，但中间环节库存开始波动；第二个过程，下游和终端需求的下滑。我们容易看到的是第二个过程真实数据的波动，但第一个过程库存的波动，其实发挥至关重要的作用。
评： 这个讨论已经带着分析模型（虽然很简单），把电子行业中游和下游做了区分。
4. 对电子行业而言，这一波动更为显著。从某个元件到消费者，往往经过元器件-模组-代工-品牌-经销商-消费者六个环节，当消费者环节5%的下滑时，每个环节进行下降5%的库存的反馈，到元器件环节，即构成30%的下滑。真实情况也是如此，2008年四季度危机点燃后，我们看到的数据证明，需求端下滑10%左右，但上游出货量下滑40-50%。
评：六个环节的拆分，也是一个有效模型。反推的方式也是有效的方法，对行业分析都有用。当然，换个行业，比如文化传媒，就不是六环节拆分了。
5. 市场为什么会比我们聪明，是因为市场的底部，是不断试错试错出来的，而不是看数据看出来的。等到数据出来后带来的第二波上涨，才能确认第一次的上涨是正确的和有逻辑的。也正因为此，得出一个结论，不要试图精准把握底部，而是判断底部，进行大概率正确、低风险的决策。
评：这段和3、4两段连起来读。
6. 一种新的分析方法。台湾上市公司每个月公布月度数据，我们发现，对于成熟的台湾电子行业来说，将所有上游和下游上市公司的月度收入加总的比值，是一个稳定在0.65-0.7左右的数值。当这一数值开始上升时，代表产业在补库存，当这一数值在下降时，代表产业在清库存。2008年9月开始，我们发现这一数值开始跌破0.6，异常值的出现，代表产业开始清库存行为。
评：这是赵晓光团队发明的分析方法，非常智慧，通过这个方法，能够判断行业景气情况。个人觉得这个方法可以在很多制造行业推广。但是你得分得清哪些公司是行业上游，哪些是下游——这也不难，研报中都有，但是很多人会觉得烦。
7. 比较双寡头垄断格局的行业，三一中联、格力美的、蒙牛伊利，会发现老大和老二收入或者市值呈现3:2的格局。而在不同阶段，老大和老二的比例，会出现波动，比如行业初始阶段和结束阶段，比例会高于3:2。
评：这也是一个经验。处处都有智慧，翻译过来就是行业初始和结束阶段买老大，中段买老二。当然，这涉及到对行业发展阶段的判断，哈哈哈，还是很烦。
8. 值得一提的是，成长股投资，一季度报告比上一年的年报更为敏感。
评：一个电子行业成长股投资经验，不知道是否能推广。
9. 事物的发展，是有多个矛盾共同作用影响的，而在不同阶段，不同因素会成为主要矛盾。次要矛盾的变强变弱，不会影响事物发展的方向。而我们所犯的错误，往往就是以次要矛盾判断主要方向。2009年之前，电子行业分析方法以周期分析为核心依据；而2009年以后，创新、产业转移成为影响行情的主要依据。
评：这条属于一个策略，各机构年底都会出分行业的策略，本篇结尾部分也会搬运一些。
10. 追求纯正的好企业是最佳理想，但又是可遇不可求的，特别当我们要求好企业还要有好的价格的时候。因此，更多的时候，我们需要思考风险收益比，需要思考安全边际，需要考虑向上和向下空间的可能性的比较。
评：估值的判断。原文例子是25倍PE的个股，预期第二年业绩增长30-40%，买不买？答案是应该买，因为再跌20%就是20倍PE，而预期显然在向30-40倍靠拢，所以用20%下跌风险去博取60%的的收益，是值得的。
11. 一切分析，不管多么花拳绣腿，本质都是供需分析。在供需出现重大变化时候，务必保持高度敏感度。
评：返璞归真。行业和公司分析都和分析你家门口的饭店赚钱不赚钱一样，过程各有不同，归根结底还是这个问题：赚钱吗？能持续吗？多少钱买合适？
12. 本人一直认为，行业分析的精华不是需求分析，而是竞争分析，两者的分析难度和分析价值，比例都是2：8的关系。
评：和11对照着看。行业就像足球比赛，看主力、看替补，看教练。
13. 我们研究企业，一定要考虑一点，其规模做大后，是否有规模效应，是否有采购成本的下降、研发成本的下降、是否有一次性设备投资壁垒。当发现上游成本是标准化产品，单条生产线投资只有几百万，下游需求高度分散后，行业必成为无规模效应、各自占据自己渠道的混战局面。结果不仅无法产生龙头，更让大多数企业活的很纠结。
评：纠结的企业真是比比皆是。处在这种位置的企业就干脆规避。新能源汽车行业也是一样的格局，不是吗？
14. 研究制造业，良率问题是必须面对的问题……关于良率，还有一个技巧。当去上市公司调研，问产品良率。如果答案：99%，这一定不是一个好的行业；当答案是70%，要提高注意力，有可能是一个牛股。
评：这条经验不大理解。凭感觉猜就是，99%良率的产品增值极低，大妈都能做，您说可能是好东西吗？
15. 商业竞争，不是简单成本和服务的竞争，更是策略的竞争。行业龙头采取的策略是拿高端产品赚钱、拿低端产品打压竞争对手。当龙头发现，跟随者技术取得突破，即将进入低端产品，如果不加控制，将进入高端产品时，会采用低端产品大幅降价，甚至降低到成本价以下的方法，让跟随者即时产品出来，也无法赚钱。而对龙头来说，高端产品才是其利润来源，规避了竞争对手的进入后，价格掌控力更强，最终反而受益。
评：竞争策略。直接对照各手机品牌产品系列和定价的策略，就容易理解了。
16. 无分歧的上涨，往往意味着高点的加速到来……企业从持续高增长突然放缓时，特别是2-3季度，一定要高度重视，是否只是偶然性……资本开支显著下降，一方面可以知道公司自己对未来发展的信心，另一方面没有投入何来产出……错的是时间，任何一个企业，发展都非线性的，都是先投入后回报，进五休二。欲速则不达。
评：2-3季度，资本开支，非线性。果然好公司从来不是一波到位。
17. 分析产业，一定从下游分析上游，终端用户是最大的产业秩序决定者。第一个终端用户是消费者，对消费者购买行为的分析是核心，用户的新鲜感、虚荣心和从众心理是用户行为三要素；第二个用户是ToB领域的政府银行等机构，第三个用户是ToC领域的企业。
评：只分析数据不行，还得分析人。电子行业用户心理：新鲜感、虚荣心和从众。其他很多行业好像也差不多。而且用户也分层。
18. 以资本运作为代表的投资多理念时代随后到来……无论是卖方还是买方，在一种模式下必然很难持续成功……如果把每年A股涨幅前100名列出来，总有五分之一是低估值，总有五分之一是高估值高成长，总有五分之一是小市值炒行业，总有五分之一是资本运作和重组，总有五分之一是炒周期弹性。大家各取所需，选择自己的五分之一，就是投资的佼佼者。
评：其实这背后也是人性和路径依赖。
19. 逐步总结出来未来最好的三个方向：虚拟现实、汽车电子和半导体。
评：加上前面的消费电子，和正文中提到的5G，这篇研报一年后也不过时。最新行业年度策略中，还是这些东西。
20. 在手机设计最开始阶段，有两个产品一定要介入同步研发，一是声学，二是天线。这两个环节设计出现问题，会影响手机的使用。这也是声学和天线行业客户粘性最强、格局最清晰、行业最集中的原因。
评：经验。这条可以背下来。
21. 下一个五年，将像智能手机一样，产生一批新的200亿市值的汽车供应链公司，中国制造业将在智能汽车时代崛起。
评：这条也背下来吧。
22. 我们发现一个现象，中间市值的子行业龙头是领涨公司。100、200、400亿市值公司估值比为5：2：1。可以明显看到，投资机会跟市值的异常现象，表明，在中间市值公司上涨后，机会在偏大市值公司。
评：估值角度。这个原理感觉也能演绎到其他一些制造业行业。
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