美股熔斷三連：從前，過去，和未來

美

股

熔

斷

三 連

從前、過去和未來

若干年後我們會看歷史，2020年3月，一定是金融歷史上的魔幻時刻。

幾十年未見的傳染病全球大流行，從來沒有見過的連續熔斷，石油價格的暴跌，在庚子年的3月集體上演，全球都成了“汪洋裡的一條舢板”。

美國自從1988年熔斷制度設置以來，僅在1997年10月27日真正觸發熔斷一次。而這四天內，石油價格暴跌超過30%，美股股指、股指期貨、國債期貨連續觸發熔斷，市場恐慌指數VIX一度暴漲到62.12，為2008金融危機以來最高。

自從2月下旬新冠疫情全球擴散以來，全球資本市場就處於驚弓之鳥的狀態。

3月6號的沙特王儲宣佈大幅下調原油價格，提高日產量，拉開了石油價格戰的序幕，全球地緣政治風險上升—— 這個事情成為壓死全球金融市場的最後一根稻草。

3月9日週一，國際油價暴跌30%，創下1991年以來單日最大跌幅。同日，美國股市開盤4分鐘，標普500指數就暴跌7%，觸發了第一層熔斷機制，暫停交易15分鐘。全天下來， 三大股指跌幅均超過7%，道指狂瀉超2000點，創2008年以來最大單日跌幅。衝擊之下，全球股市跳水，巴西股市暴跌12.17%，一度觸發熔斷機制。英、法、德、意、希臘，巴西等市場暴跌，跌幅高達7%到13%左右。

股市暴跌引起白宮關注。特朗普緊急會見高級官員。隨後美國財長努欽表示，總統承諾將大力刺激經濟（e.g,包括減稅）。隨後紐約聯儲宣佈增加隔夜正回購，向市場注入流動性。市場當即作出反應 ——

3月10日美股三大股指期貨和歐洲市場持續拉昇。最逗的事情是標普500指數期貨漲近5%至2879點，觸發上行的交易限制。隨著股指的反攻，市場又出現了特別戲劇化的一幕，市場的定海神針——美國10年期國債期貨觸及跌幅下限，再次引發熔斷，10年期國債收益率收盤在0.76%。

黑色星期一驚魂未定，就來了反攻星期二，還沒來得及喘口氣，噩夢的週三週四又來了——3月11日，美股3大指數再次大跌，道瓊斯指數收跌-5.86%，標普500和納斯達克指數的跌幅也超過4.7%。著名影星湯姆漢克斯，NBA猶他爵士隊球員戈貝爾先後確診新冠—— 這些消息顯示美國可能已經存在大規模感染。巴菲特老先生都感嘆說，“我活了89年，沒有見過這樣的情形。”

” 活久見！”

話音未落，3月12日週四，納指期貨跌至7600點再次觸發熔斷，跌幅超5%。道指期貨跌幅擴大至5.21%，標普500指數期貨跌近5%。歐洲斯托克50指數期貨、英國富時100指數期貨、德國DAX30指數期貨均跌近7%。

這真是活久見的一週。要知道從1988年引入熔斷機制以來，美國股市就熔斷過一次。一週內三四次熔斷，蹦極一樣的市場波動，只能讓人感嘆“人生的大起大落來得太刺激了”。

今天的推送想講幾個最近大家都特別關心的內容

1. 美國股市的熔斷機制是怎樣形成的？

2. 為什麼中國A股在2016年引入熔斷機制後，又草草收尾？

3. 2020年的美股熔斷三連，意味著什麼？我們普通人該怎麼辦？

01 熔斷的前世今生

熔斷的英文是circuit breaker，翻譯成中文就叫“斷路器”—— 也就是中學物理課本上說的，電流超載，或者說短路的時候，要熔斷保險絲，切斷電路，保證用電安全的這麼一個機制。

那麼在股市上，當市場價格波動過大的時候，就暫停交易，保證整個市場系統的安全，這麼一個機制就是股市的“斷路器”，也就是熔斷機制。

這個機制是是美國1988年設置的。1987年10月19日是美國股市有名的“黑色星期一”，道瓊斯指數下挫了22.7%，紐約股市一天蒸發了5000億美金的財富，逼得當時的總統和聯儲主席雙雙出面澄清“我們美國經濟基本面槓槓的，很好很健康”。這種異常的非理性的波動引起了監管層的注意，開始考慮要如何在市場過度波動的時候，給市場一個冷靜期，防止盲目的跟風和踩踏事件。

（1987年黑色星期一，圖片來源於網絡）

經過一年的研究、考察、和準備，紐交所（NYSE）引入了一個名字叫“circuit breaker”的機制，當市場價格（e.g., 股指）的波動超過一定幅度後，暫停整個市場的交易。經過多次修改後，美股的熔斷機制分了7%、13%和20%這三檔閾值。當標普500指數（S&P 500）下跌達到7%，觸發一級市場熔斷，全市場暫停交易15分鐘；如果市場再次下跌超過13%，觸發二級市場熔斷，全市場暫停交易15分鐘；如果市場下跌超過20%，則觸發三級熔斷，全市場停止交易，直至下個交易日開盤[1]。

這個機制在美國引入時，也是有很多討論的。2013年的諾貝爾經濟學獎得主尤金·法瑪就認為“（同向）投資者會搶在熔斷前完成交易，加速熔斷到來”，另外一名芝加哥大學的Telser也認為“（反向）交易者會為等待更好價格，延後交易，加速熔斷到來”——這是後來被廣泛討論的熔斷機制的“磁吸效應”。

02 熔斷的中國之旅

中國股民對這麼一個罕見的金融專業術語倒是不陌生—— 這事兒起源於2016年慘痛的記憶。2015股災之後，為了防市場急速下跌的過度波動，監管層決定引入“熔斷機制”。

2015年的12月4日，中國三大交易所（上交所、深交所、中金所）宣佈在保留個股漲跌停板的基礎上，於2016年1月1日開始實施熔斷機制。具體規則很長，簡略地說，就是當滬深300指數（較前一交易日）上漲或者下跌超過5%時，（除國債期貨以外的）所有金融交易暫停15分鐘。15分鐘後重新開盤。如果滬深300指數（較前一交易日）上漲或者下跌超過7%時，全天交易暫停，大家各回各家，各找各媽。

聽上去非常好，防止股市的過度波動，保證整個市場的系統性安全。但實際情形是—— 2016年1月4號，第一個交易日，A股開盤就急挫4個百分點。這個下挫其實在很多人的預料中，因為經過了2015年的股災，後來的盤整以後，股指前期上漲是比較快的。而且2016年開年的時候，咱們中國面臨著好幾個情況：

第一，當時是人民幣匯率最恐慌的時候，市場上基本是一邊倒的，匯率要破7。

第二， 當時中國的經濟增長非常乏力。

第三， 就是股災期間，我國曾經對大股東和高管的股份進行過鎖定，當時鎖定期已經臨近了，所以整個市場的壓力非常之大。

所以說下挫4%，雖然下挫得很厲害，但是也沒什麼事兒，只要讓這些負面消息的壓力釋放出來就好了。

但是，因為有5%就熔斷這麼一個預期，大家這個時候就產生了一種衝動，就是在斷電，或者說熔斷之前趕緊逃出這個市場。果然，當天上午收盤下挫了4%，下午一開盤，只有13分鐘，滬深指數就跌到了5%，然後就觸發了熔斷，市場交易被暫停了15分鐘。

你可以想象一下，在那麼漫長而寂靜的15分鐘，投資者內心的波瀾翻湧。本來猶豫要不要賣的人，嚇破了膽子，下定決心，趕緊出手。看到上午跌了4%，本來猶豫著要不要抄底買入的人也決定觀望，不再買入了，隨波逐流，差不多是唯一的決策。果然，重啟交易以後，賣盤就像秋風掃落葉一樣地佔據了主動，整個市場差不多呈90度的下滑。僅僅6分鐘以後，滬深300的指數就觸發了7%的閾值，A股市場提前了整整一個半小時收市。

在後來幾天的交易日裡面，熔斷成了A股市場的新常態，每天只要一下挫，就會迅速地觸及到5%，接著就觸及到7%的閾值，然後全天的交易暫停。當時大家都開玩笑說，券商當時成了全世界最好的職業，因為每天下午1點半就下班了。在這種情況下，

之後A股市場不少人熔斷失敗的教訓，主要是：A股是一個跟風交易行為比較嚴重的散戶型市場，波動率幾乎是美國市場的2倍，觸發熔斷的可能性本來就比較高。加上中國熔斷閾值設置不合理，從5到7，特別容易出產生磁吸效應，導致“熔斷”失敗。另外A股個股本來就有漲跌停製度，熔斷的實施顯得冗餘。

03 2020年的熔斷三連之後，

怎麼辦？

從美國股市的歷史來看，熔斷絕對是“罕見”的金融現象—— 作為這個星球上最成熟的金融市場，美國資本市場一直是相對穩定，即使碰到2008年那樣的危機，美股也是最早從危機中走出，並順利越過山丘的那個。像三天不同市場連續熔斷這種現象，對於很多90後，85後華爾街精英來說，也絕對是平生奇觀。

全球股市波動特別大，美股期貨熔斷，原油暴跌，這些對我國國內市場有什麼影響？對我們普通老百姓的生活和投資有什麼影響？我們應該怎麼辦？

1. 觸發美股暴跌的真正原因是什麼？

美股的暴跌有多方面的原因。一是美股牛市已經持續了10年，處於歷史的高估值位，也一直面臨著回調壓力。過去幾年，美聯儲貨幣政策對金融市場的支持力度一直很大。只要有個風吹草動，貨幣政策就出來支持。就像一個人遇到小病就馬上打針吃藥，免疫力也就弱了。而這次剛好遇到了大病：新冠疫情和地緣政治風險兩隻黑天鵝同時飛起。

新冠疫情從2月下旬開始疫情在全球蔓延，而各國CDC（疾控中心）傳來的消息都是疫情傳染性極高，而截至目前全球對病毒的瞭解還太少，也沒有特效藥。眼下除了嚴格的隔離，幾乎沒有什麼好的防疫辦法。歐美國家的體制又決定了無法像中國這樣舉國實施嚴格隔離控制，這意味（1）疫情擴散不可控，（2）疫情後果不確定。巨大的不確定性會迅速反應在金融市場上，導致市場從2月下旬以來一直處於驚弓之鳥的狀態，看空情緒瀰漫。

除了疫情之外，3月8號沙特突然宣佈大增加原油供給，全球石油價格暴跌，直接引爆了9號的全球股災，美股開盤4分鐘熔斷。很多人不能理解，石油價格下降不是好事嗎？為什麼要恐慌呢？由於以往石油價格總體平穩，石油價格突然暴跌近30%，對金融市場的資金面造成巨大的衝擊。更重要的是，石油暴跌的本質是俄羅斯和OPEC國家的“減產協議”流產，反映了極大的地緣政治風險（中東、俄羅斯）—— 這種地緣政治上的不確定性成為了壓倒市場的最後一根稻草，從而導致了全球資本市場暴跌。

2. 更脆弱的美股，更堅挺的中國A股？

為什麼全世界的股市暴跌時，A股沒有被帶崩盤呢？從邏輯上，我們要看兩隻黑天鵝對中國市場的具體影響是怎樣的？

新冠疫情先在中國爆發，雖然中國受到的衝擊最大，但這些衝擊早已體現在股市的價格中。截止2月下旬，中國境內已經基本做到了“可防可控”，情況逐漸明朗，不確定性越來越小。因此疫情在海外的繼續擴展，對國內市場的衝擊就很有限。

石油的暴跌反映了地緣政治的風險，但中國的影響不大。而且中國作為石油進口大國，油價下跌對國內石油相關企業是有一定利好的。

這兩個原因使得A股市場相對穩定，甚至表現出一定的避險效果。但截至目前，疫情全球擴散的局勢和後果並不明朗，現在就說A股會一直走出獨立行情為時尚早。

3. 未來全球會面臨一個波動更大的市場？

在2020年《香帥中國財富報告》中，我提到全球正在進入一個高不確定性的時代：從中美經貿摩擦，到歐盟的脆弱性，到地緣政治的各種博弈和摩擦，到負利率蔓延，貨幣政策乏力—— “不確定”將是相當長一段時間全球的關鍵詞。再加上新冠疫情的全球擴散和石油價格的劇烈波動，2020年，最少上半年是一個波動非常大的時間節點。

這次新冠疫情的全球蔓延，更說明地球是個“村”，在自然面前，人類只能是命運共同體，中國是不能完全獨善其身的。比如說現在中國的疫情算是基本被穩住，但是經濟後果還需觀察全球疫情的經濟衝擊。目前歐洲的意大利已經淪陷，法國也比較懸，歐洲已經相當混亂，希望英國和德國能穩住。但最最關鍵的還是美國，如果美國疫情控制不住，整個歐美被迫“隔離”，導致資金，人力等要素流動性喪失，那就意味著全球的供給和需求兩端都下滑，那會真的導致衰退，這對中國會造成額外的衝擊。一旦出現這樣的苗頭，資本市場就會更加動盪。

從金融資產配置策略來說，就像我直播中講過的：

1）高度不確定的時代，黃金預期是值得上調的。

2）金融市場的波動時期，加槓桿是非常不可取的。不管是什麼資產。

3）超短期（e.g., 1兩週到一兩個月）的疫情時期，如果不是完全看未來增長的長期（e.g.10年）價值投資者，眼下是一個相對“現金為王”的時刻。

[1] 納斯達克官網說明：

https://www.nasdaqtrader.com/trader.aspx?id=CircuitBreaker

以2020年3月9日的美股情況為例，上一個交易日（3月6日），標普500指數收盤在2972.37，對應的3檔熔斷閾值分別為：第一檔3764.30，第二檔2585.96，第三檔2377.89。3月9日美股開盤後，下跌超過7%，觸發了一級熔斷，但沒有繼續觸發二級以上的熔斷。

互動小問題：

截止今天發文，本週美國的證券（股票、國債）總共熔斷了多少次？

歡迎你在留言區寫下答案，今晚10:00公佈正確答案

END

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香帥的金融江湖

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