美國講次貸危機的經典電影——The big short
為了分享這次文章，我前後經歷一週多時間。字斟句酌地看了三遍電影，多次揣摩後才明白：為什麼這部多人極力推薦它——跟對沖基金王雷達里奧的《經濟運行原理》和《成功的原則》齊名的基金證券市場最經典的入門教科書之一！
電影以四個不同立場身份的少數做空的金融掮客，來全面解析次貸危機的來龍去脈。當然，導演不僅試圖還原歷史，還將人性和金錢的對立和矛盾的關係展現的淋漓盡致。
那麼，這場危機是怎麼開始，又是如何戲劇性收場的？話不多說，直接入戲！
淹死的都是會游泳的，這也是為什麼在這場危機過程中，大部分專業金融機構、銀行並沒有憊識到危險的降臨。
——馬克吐溫
上世紀70年代的證券市場
故事還得從30年前說起。
當時，金融行業只不過是賣賣保險，幫人買買股票。所賣的證券就是一場無聊至極的遊戲。
直到銀行家Lewis Ranieri出現（這位名不見經傳的人物，對我們的影響比喬丹，馬雲都要大）
當時，美國的信用等級通常分為A、B、C、D四級，在同一級別內常常還區分三等，如在A級中又分為AAA級、AA級、A級。一般來說，評級由高到低是3A：D。
他把具於高回報低風險3A級個人住房房貸打包成證券（MBS）去銷售。這個產品的出現，馬上得到四面八方積極的響應。比如說密歇根養老基金，金融機構更是趨之若鶩。
《大空頭》——房貸證券及衍生品市場 泡沫做空遊戲
30年後的一天，獨眼基金經理Michael J.Burry登場，他性格古怪，但又非常聰明，是投資者都非常喜愛且信任的人，管著一個基金公司。
因為善於找到賺錢機會。所以，他經營的塞恩基金，甚至年化38%的收益。
最近，他發現2001年美國互聯網泡沫破裂後，硅谷的房價不降反升，這種現象很反常。於是，安排人手調查近幾年來房貸的還款、違約等數據，希望從中獲得一些可能賺錢的線索。
同時，他自己也在瀏覽房貸證券相關的新聞。
但是，連房貸證券商違規的最平常的“花邊”新聞都沒有。這讓他感覺裡面有蹊蹺。於是展開了一系列調查，結果讓他非常興奮！
在調查過程中，他非常關注的幾個數據
FICO Score——美國Fairlsaac&Company設計出的評分，記錄消費者的消費，違法和信用等等大數據，非常官方權威。打分範圍是300——850，分數越高，越受銀行和機構的歡迎（類似中國徵信報告）
當時美國已經開始實施可變利率，就是存貸款利率會隨基準利率波動而上浮/下降。因此瞭解利率波動情況，可以看出還款人的還款壓力大小。資料顯示，2006年後，隨著美聯儲連續17次加息，還款人的壓力越來越大。
LTV（抵押貸款與房產價值比）=房屋抵押貸款額/房子的市值
舉個例子：房屋抵押貸款50萬，房子市值100萬，那麼比值就是50%。即使借貸人形成壞賬，銀行收回賣70萬，他不怕賠本。所以，銀行對較低的LTV更放心。07年左右，LTV甚至有時會達到前所未聞的新高度。
看完關鍵數據，他發現了什麼呢？
銀行即使非常謹慎小心地出臺政策，購房的人也及時還款。為什麼還會有泡沫呢？這裡就請Margot Robbie給大家上了一課！
美國影視明星 Margot Robbie，出演過《華爾街之狼》
銀行發現賣證券和股票刺激市場太慢，怎麼辦？將房貸成捆打包成證券，賣給基金公司唄，收取利息差和x%手續費，賺了幾十億。
比如說：銀行房貸將1000萬本金+1000萬利息，共計2000萬的房貸做成證券，以1800萬價格賣給證券公司。這樣，銀行就可以不用再等30年，瞬間賺了800萬。而且，證券公司把證券拆分成X個單位賣給投資者，銀行還可以收手續費。一舉兩得！
但是，優質的買房客戶數量有限
於是，2A，A，3B，2B……逐漸被打精美包裝成3A證券，尤其是B級證券，高風險高逾期，被稱為次級貸（Margot口中的shit），所以，Michael決定做空房貸證券，也就是賭房地產市場跌！
於是，他跟領導Fields彙報了自己準備做空房地產的想法，被罵的狗血淋頭！
但是，他仍然堅持己見！並找華爾街各大銀行，買了13億房貸證券市場的信用違約互換 Credit Default Swap(CDS）。賣了CDS的銀行包括：高盛，德意志銀行，國家銀行和貸款公司，美國銀行，貝爾斯登公司，瑞士瑞信銀行等。CDS協議表示：如果房地產崩盤，銀行會賠13億給他。
CDS：類似保險，不同之處是沒有被保險的對象，相當於一場賭局。有人的比喻很形象：就好比你給隔壁老王的汽車買了份CDS，車如果報廢了。你還可以找銀行賠錢。當時，當時市場上也沒有期權。
在未崩盤期間，他每年繳納8000-9000萬$給銀行。如果房貸證券上漲，還會繳更多溢價費。
銀行方倒是沒有太多要求，反而是他害怕銀行到時候賠付不起。
為了讓Michael放心“送錢”，銀行方當場定製pay as we go，來隨時支付高額的賠付金額。
除了Michael外，故事還有哪幾派？
基金經理Jared，一個典型投機者
Jared Vennett 德意志銀行基金經理
Jared在party上聽說了Michael做空房產證券後，嗅到了金錢的味道，立馬展開了做空行動。
他找了很多家公司，結果都吃了閉門羹。
基金公司頭頭Mark，一個對華爾街既愛又恨的人
直到陰差陽錯打了電話給Mark的基金公司，反而成就了雙方。這個後面也會提到。
在美國，疊疊樂是朋友聚會經常玩的遊戲。每人拆一塊，誰拆的時候塔倒了誰就輸了
Mark約見了Jared。Jared在給他們團隊講當前的房貸證券市場時，用玩具Jenga形象生動的描述闡明，因為大量垃圾證券充當優質證券，存在太多泡沫！
Jared表示：要是市場覺得一個證券風險太高，怎麼辦：用倉單存貨抵押？NO，實際上是：重新打包，混上其他賣不出去的東西，放到CDO裡面去賣。也賣不出去的就是，風險高壞賬高的B級證券。
圖右為Mark
也就是市面上的“分散化投資”。
什麼是CDO
世界級大廚給我們講講廚房CDO
Anthony Bourdain 世界級大廚
新鮮食材放了3天，扔了認虧？不可能！把這些“3B級”放進魚鍋和新鮮魚一起，燉了鍋海鮮湯。劣質食材搖身一變，成了一道受歡迎的新菜。這就是CDO，一鍋熱騰騰的爛魚，卻成了競相追逐的東西。
本著實事求是的態度，Mark和他團隊成員去實際調查住房市場買賣及還貸情況。當然，潛意識裡他認為Jared是對的。同時，也希望Jared是對的。
而調查結果卻讓眾人大吃一驚
在邁阿密，影片中展現了幾個次貸危機前，房屋交易市場存在巨大泡沫的典型情景：
這套房子是租給別人在住，租客一直在繳房租。房貸卻逾期了三個月。
房貸經紀人（幫你辦貸款，比如：你在鏈家買房，鏈家會找一家銀行為你放貸款，這時它扮演的就是房貸經紀人的角色），那時的美國房產中介甚至想辦法給無業無收入的人放貸。
居民小區裡很冷清，空蕩蕩的大街。因為還不起貸款被銀行收走，從而空置的房子和蓋了一半的爛尾樓。
最可怕的是：到處都有急於出手的房子！
為了進一步調查，Mark甚至找了一名脫衣舞女
可調利率：為了減輕還貸壓力，政府對剛借貸買房的人提供前期月供很低的政策。
但等利率優惠期過了，月供漲到多少是多少，加上逾期的利滾利，可能漲到200% 300%。
重新貸款：當時美國按揭買房後，滿足條件可以做抵押貸款。只要房子估值上升，就沒有違約風險（有點像龐氏騙局）。
另外，由於美國的銀行可以把客戶的貸款打包成新的金觸產品轉手賣給投資人（貸款利息就是這個產品的收益），自己收取一定的手續費。因此，銀行也願意讓貸款人再貸款，這樣就可以得到更多的轉手手續費。
如果這個時候房價不上漲，銀行就不會重新貸款。斷供的人就會越來越多，從而導致雪崩。
在交談中Mark發現，在慾望驅使下。脫衣女買了5套房和1間公寓房。到這裡，Mark的團隊確認了房地產市場存在巨大的泡沫，併購買5000萬的CDS。
最後一對 Lucky dog登場
圖為 Jamie Shipley
Charlie Geller 和 Jamie Shipley，4年時間將11萬通過炒期權賺了3000萬，併合資創立了棕地基金Brownfield Fund（簡稱B公司）。他們既興奮又擔心的約見了泰德交易的經理，卻吃了泰德前臺的閉門羹。在離開的時候，意外發現Jared留下的資料，他們驚喜的發現了這個期權利潤竟然高達10倍。
圖為 Charlie Geller
他們做的期權，主要投資小概率發生事件的用權，類似股票。如果那1%發生，跟他們擔保的公司就給他們賠錢。期間要繳納一定金額的保險費。當然，時間發生概率越小，賠付比例越高。
這種投資方式獨到之處在於：人們有時候會低估一種壞事情的發生概率，因為人們潛憊識裡就不希望它發生（其實也暗示次貨危機爆發的原因，因為大家都不願看到房地產市場泡沫破裂，因此也就不相信它會發生）所以 Charlie 和 Jamie 要做的就是判斷小概率事件是不是會發生。如果發生，就賺大了！
PS：網上看過他們的第一桶金——買入了一家公司的漲期權（即可行使的權力是：在未來兩年半內任何時間以40$/股的價格購買其股票）。當時這家公司負面消息纏身，股價2天內跌了60%，徘徊在30$左右。
但他們分析後認為，公司的風險被誇大：如果負面消息屬實，股價會跌到0；如果不屬實，股價應該會到60$。他們認為不屬實的概率超過50％。而當時他們買入的漲期權價格只有3$。買入8000份漲期權只用了2.6萬美金。
隨著負面信息退掉，股價回升，他們的漲期權的價格上漲了20多倍（當然如果那個公司股價漲到40$以上，他們也可以考慮直接行權，以40$價格買入股票，再以市場價賣出，來賺取利潤。不過應該收益不會有20多倍）
但是，因為沒有簽署ISDA協議。所以，他們在華爾街大的交易市場中根本沒有買賣期權的資格。
ISDA 協議是 ISDA 組織（國際掉期與衍生交易協會）為了規範衍生產品市場制定的協議，也成為了進入這個市場的一個門檻。
Lucky的是找到之前在德意志做交易員的Ben
看完資料的Ben對CDO很多泡沫的觀點，非常贊同！用他的話講，CDO就是精美包裝的shit。Lucky兄弟請求Ben從前同事那搞定了ISDA協議（有關係還真好辦事），還幫他們做空貝爾斯登公司。
時間很快到了2007年1月，房貸違約率如他們預期達到了歷史新高。但是，房貸證券價格反而上漲。根據簽訂CDS協議時的約定，房貸證券價格上漲意味著要交更多的溢價費用（保費）。
Mark想不明白：為什麼違約率這麼高，價格還上漲。於是找了評級機構標準普爾的負責人，在軟磨硬泡之後，她很直白的答覆了：不把部分B級證券評3A，業務就被隔壁老王給做了。
這時，Michael的壓力陡然增加！
你永遠叫不醒一個裝睡的人。
如果：整個世界都在裝睡，你可能就像在夢中。這個時候，你甚至會懷疑自己
為了保險起見，德意志銀行的 Jared 對 Mark 冷靜的提出：咱們該去趟拉斯維加斯（Ben 對 Charlie 和 Jamie 說的一樣）這個建議很聰明，去看看處在房貸證券市場一線的交易員們的情況，就知道市場究竟怎樣？
他們在拉斯維加斯有什麼收穫？
一些瑣碎線索的諸如：
1、一線人員們過來開會，氣氛並不像行業蒸蒸日上，倒像是未日前的狂歡；
2、Jamie的姐姐在監管部門，但從她口中得知監管部門並沒有介入目前房貸證券市場的不正常上漲情況中，等等
Charlie 和 Jamie 在與一個交易員聊到 3B 評級證券的CDS時，發現3B評級證券的CDS價格已經高漲了。說明什麼？市場已經嗅到了3B評級證勢有極大的違約風險！
於是，Lucky兄弟改變了策略
從押注3B到改押2B證券！
實際上2A評級的證券大部分也是捆綁上B級證券，既然B級證券已經註定會死了，那2A級證券離崩盤會遠麼？
但是，當時市場還沒有注意到違約甚至會波及到A級證券。因此優質證券大都有國家背書，違約率極低。因此押注這種證券下跌的CDS的價格便宜的驚人，而且收益率非常高。連Ben對此策略也是讚不絕口。
Mark這邊約見了主要做美林證券CDO經理，他發現5000萬$次級貸，在合成CDO賭注有10億美元，而房貸市場衍生出的證券規模規模更是達到200億。如果邁克最早發現的房貸證券是火柴的話，那CDO就是煤油弄溼的破布，而合成CDO就是原子彈。啟動按鈕被一個酒鬼總統把持著。
CDO在影片前面也簡單介紹過了，是把次級貸款證券捆綁起來打包形成的一種新證券，華爾街做CDO打包的機構都是鍊金廠，各種破爛收集好後，分類、打包形成新的高評級、高收益率的證券，但實際他們就是個垃圾廠。
當然了，CDO本身是一種證券，也有現金流。所以影片中提到：CDO A可以包含CDO B,CDO B也可以包含CDO A。他們又可以組合成synthetic CDO
細思極恐的synthetic CDO
經濟行為學方面泰斗級人物Richard Thaler（左）和流行歌手Selena Gomez（右）
用賭局生動形象演繹了一番synthetic CDO
首先Gomez下了1000萬的注，賭她自己手牌會贏。由於她之前一直在贏，圍觀的人就會覺得她還能繼續贏。Thale管這叫 HotHandFallacy （熱手謬誤），也就是籃球運動員連續投進籃球后，大家就會覺的下一個球也能進。這時，一個戴眼鏡的女士跟旁邊的男士打賭Gomez能贏。沒過一會，遠處一位男士又跟旁邊的女士打賭，前面那個賭 Gomez 能贏的截眼鏡女士能賭贏一於是循環往復，賭局越來越大，1000萬賭局變成幾十個億的賭局，所以說，synthatic CDO背後只是一個賭局…
瞭解到這些，Mark比Baum更加堅定了做空的意願．並決定再購買5億的CDS做空CDO 。
好了，到了後決戰的時候了。也許每個人都等待這一天的到來——”審判日”。
雖然華爾街各大銀行、美聯儲和美國政府都不相信也不希望，甚至用各種手段阻止房貸證券市場價格下跌。但是市場終究是市場，不以個人的意志力為轉移。
房貸違約數據不斷刷新更高的記錄，相關的金融公司接連破產倒閉——市場終於開始動盪了。
他們能如願以償拿到賠償麼？
他們對賭的已經不單單是房貸證券市場了，通過CDO，美國經濟甚至全世界經濟，都已經被綁架在房貸證券市場，他們對賭的可以說是美國經濟的崩潰。
傾巢之下，安有完卵。
除了Jared實現了大逆轉（受人嘲笑2年多，終於打臉那些人）以外，其他人的境遇都很麻煩。
Michael由於各種貸款違約，MBS、CDO已經變成沒有任何價值的垃圾證券，當時與Michael簽訂CDS互換協議的銀行，本來應該開始向Michael支付費用彌補這些證券的損失。但是，突然各家銀行都出問題了，找不到當時的協議、找不到Michael的協議頭寸金額。
高盛直到也做空了房貸證券市場，並將Michael和CDS協議的資金缺口補上後，才聯繫了他。並同意儘快對損失估值，履行CDS的補償義務。
最終，Michael的(scion)S公司利用CDS協議收益4.89億$。但是，也因做空市場，他被同行所排斥，並被FBI 4次調查，看到真相併堅持的人，可能如此下場。
其次，是Lucky兄弟Charlie和Jamie
他們想賣掉自己的CDS，因為房貸證券市場一路下跌。這時候有保險性質的CDS，應該是價格高漲才對。但是各大銀行開始耍手段，死扛不漲價。
大銀行的策略是：我不會買你的CDS。反而是趁其他機構還矇在鼓裡，把手中的垃圾MBS、CDO賣給他們，我就安全了。另外，我還要對這些做空，還可以撈一筆。
Charlie和Jamie沒轍，想通過媒體曝光，但是卻在華爾街時報碰了壁。負責任不願愈得罪華爾街，也不願意冒煽動市場的風險。試想一下，華爾街日報頭條：美國經濟完蛋了！
時間一點一點過去，市場逐漸恐慌。他們之前做空的是貝爾斯登的證券，而貝爾漸登公司旗下兩個對沖基金己經因為房貸證券破產清償。如果他們不盡快處理手中的CDS，萬一貝爾斯登扛不住也破產了，那他們手裡的CDS就成了廢紙一張。
最後，還是Ben幫助下，找到瑞銀集團，將他們手中的CDS以8000萬$買了。相比他們的B基金公司之前3000萬$的資產規模，已經是非常司觀的收益。
Mark這邊，更為糾結
前面說到Mark的基金公司隸屬於摩根斯坦利，集團公司裡有叫Bennie Cleagar的傢伙，從兩年前開始做空3B級證券，但是他胃口太大，一下子買了20億的CDS。
但是，次貨危機爆發前相當長一段時間內，房貸證券市場仍一直上漲，這20億CDS的溢價費虧空了他的所有資金。因此，他開始對A、2A級證券做反向的CDS（而且數量非常的大）。
說白了就是，他認為 1A、2A級證券永遠不會違約。所以他找到了一個預測1A、2A級證券會違約的人，跟他做了反向CDS。這樣，如果1A、2A級別證券指數繼續上漲，他會持續收到反向CDS掙到的溢價費。這個溢價就可以用來彌補他手中3B級證券正向CDS溢費的缺口。
當然，結果不論B級別還是A級證券都變成垃圾。由於他對A級證券做的反向CDS多。最終導致，50億$的虧損。你可能要問，這和Mark有半毛錢關係？當然有，因為和Bennie Cleagar對賭1A、2A級證券會違約的那個機構，正是Mark的基金公司。Dramatically !
這時，擺在Mark面前兩條路
一是：救自己基金公司的大東家————摩根斯坦利一命，把手裡1A、2A級別的CDS低價賣給摩根斯坦利。這也是為什麼電影中，黑mm領導履次找到Mark讓他賣拍手中的CDS的原因；
二是：跟華爾街大銀行玩到底。當然150億$對賭風險還是蠻大。母公司摩根斯坦利可能會破產，而作摩根斯坦利資產的 Mark的基金公司，也就要被拿去抵債。Mark將可能一分錢也拿不到，反而還會輸掉自己的公司。
最終，MarkBaum勇敢的選擇了後者！
Mark 是堅持到後一刻的大空頭。到底，最後他有沒有賣掉手中的CDS呢，給大家留個懸念。各位可以去看這部電形。當然，看完本文後，再看這部電影應該不會太吃力。
故事，到這裡差不多結束了。我主要還是結合電形惰節，把電影中提到的一些證券知識粗略普及一下。其中，可能也有一些不嚴謹之處，可以一起再探討。
個人感覺這種級別的做空大反轉，一方面是靠能力，一方面也是因為機遇。時勢造英雄！
因為當時整個美國經濟已經被次級貸款證券綁架了，”大空頭們”的對手不是華爾街、英聯儲甚至是美國政府，哪怕政府後來救了貝爾斯登、摩根斯坦利。
他們面對的是人性的慾望和貪婪以及金融行業的魔王波旬。
其實除了影片中的四個人，其他也有人做空。但是高昂的溢價費，也沒讓那些人熬到天亮。
最後也想感嘆一句，要想更好的生存下去，或許面對真相，才會更好！
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