一個沉重的話題：
我們離下一次金融危機，還有多遠？
和03年SARS不一樣的是，這次2019-nCoV開始在全球出現大爆發，這和我們之前設想的劇情有點不太一樣。我們本以為疫情就是個一次性衝擊，2-3月在國內爆發，4-5月積極抗疫，到6月基本結束戰鬥，之後就可以恢復生產，消費和投資也可以起來。對經濟，對企業的衝擊是暫時，然後就是春暖花開，蝴蝶自來。
但現在歐美鬧起來了，而且看樣子還有點兒控制不住，我們在考慮經濟基本面的時候就必須加上外圍的擾動，想想疫情在全球範圍內到底會發展成什麼樣子，這個病毒會和人類長期共存嗎？對全球經濟的打擊會有多大，會引爆下一次經濟或金融危機嗎？
從2008年次貸危機後，歐美日就實行了長期的貨幣寬鬆政策，歐日更是直接搞起了負利率，財政負擔很重，但經濟表現一直萎靡。美國的情況要好一些，中途甚至加了幾次息，但現在的利率水平也在低位，企業和政府的債務水平不低。
現在有個好的現象是，全球通脹還沒有抬頭，表明貨幣政策還有稍許寬鬆的空間，但這種情況是有點兒奇怪的，降息的空間已經很小了，只能依靠央行印錢直接進場購買資產，給經濟繼續注入流動性，也就是所謂的量化寬鬆。但是副作用也很明顯，就是政府的債務率不斷提高，據統計，發達經濟體的政府部門槓桿率已經超過了100%。什麼概念？也就是說，現在如果有一個國家，它一年的GDP是一萬億美元，那麼它的政府也借了一萬億美元的債務待還，它還想繼續借，繼續加槓桿，而且大家都相信政府的債肯定是可以還上的，問題是，可能嗎？這不就是龐氏騙局的政府版嗎？
這套邏輯脫離了傳統的宏觀經濟運行框架，而危機也總會以一種讓人意想不到的方式降臨。最終的結局，無一例外會帶來惡性通脹，貨幣貶值。如果匯率貶值到一半兒，那麼債務的一半就消失了，結局是全民買單。
這裡解釋一下宏觀槓桿率這個指標的重要性，它反應了經濟的總體債務水平，是用政府/居民/非金融企業部門的債務除以各國的GDP，把它們加起來就是總槓桿率。因為GDP衡量的是產出水平，如果把國家比做一個人，GDP就是他賺的工資，如果一個人積累的債務過高，那麼還債就會越來越困難，有時候債務過高，甚至連利息也還不上了，那就會出現實質性的違約，這是要出大問題的。
我國現在的政府部門槓桿率不足40%，市場利率水平也比較高，這是我們應對下一次危機的底氣所在。但我國也有自己的問題，並不是高枕無憂的，比如高房價，比如地方政府和國企的槓桿率也很高，好在我們對房價和債務的掌控能力較強，可以緩緩再說。
全球比爛的時代，我國暫時還不是最爛的那個。
我們看看危機出現的幾個必備要素：經濟衰退、高債務水平、高資產價格，現在湊齊了幾個？
1、經濟的問題
大部分重要經濟體在一季度陷入衰退，已經不是可能，而是一種既成事實了。
除了少數像印度、越南這樣的受疫情影響小的國家外，中國、美國、歐洲、日本、韓國無一倖免。疫情會打擊人民投資和消費的信心，會打擊人口的流動，會打擊全球產業鏈和供應鏈。越南這樣的國家暫時問題不大，但工業生產所需的零部件很多都來自中日韓，不受影響也是不可能的。隨著疫情的發展，全球的旅遊、餐飲、交運、航空、酒店、娛樂等第三產業，短期將處在一種停滯狀態，有些本來現金流就很差的企業，要開始破產清算了。這會進一步加劇恐慌，引發銀行等金融機構的抽貸斷貸行為。
美國、英國等在迫不及待的降息，也許海面下還有我們看不到的冰山。
2、美國的債務問題。
歐洲和日本的問題，我都懶得談，他們的經濟和金融體系裡裡外外都透著一股"脆弱"的味道。
這裡重點說說文明燈塔，人類之光美利堅的問題。
先看這張圖，2008年的次貸危機，美國居民過度加槓桿，爆炒房地產，之後房價崩盤是危機的首要導火索，圖中紅線就是居民槓桿率。可以看出，08年後，居民槓桿去得差不多了，現在只有75%，不算太高。
但問題是，按下葫蘆起了瓢兒。
企業（藍線）和政府（綠線）的槓桿率起來了，分別達到75%和98%的高水平。美國政府債的問題自不必說，一直在推行減稅政策，擴大財政赤字。簡言之，沒有創收，但花錢的地方卻越來越多，未來的債務率一定會越推越高。
但這裡企業的債務是怎麼回事兒？
金融危機後，美聯儲向市場合計注入了4萬億美元的流動性，這些債務創造了更多的GDP，但企業們卻沒有賺取更多的利潤。
這裡直接引用天風證券宋雪濤分析師的研究，他對宏觀的理解比我專業的多：美國企業負債的高水平，伴隨的是負債質量的下降，目前美國企業債的投資級債券（BBB級以上）比例已經降至77%的低水平，而且就是這些投資級債券裡，最低評級的BBB級佔比超過了60%，是2008年以來的最低水平：
這都是非常危險的信號，後面我們會看到，這些企業借債都幹了什麼。
宋雪濤分析師還定義了一個叫"殭屍上市企業"的概念，代表EBITTDA與信息比率低於1的5億美元以上的上市公司，殭屍企業的數量達到了8%的高比例，表明企業利潤對債務的覆蓋能力堪憂。其中，中小企業的債務風險甚至超過了08年次貸危機前的水平，拉塞爾2000指數（中小企業指數）的虧損企業比例達到36.5%，和08-09年一樣高。美國企業的總利潤停留在2014年，而總利潤佔GDP的比例停留在2005年，但是美股現在是個什麼情況，大家也都清楚的。
企業借債來幹什麼了，如果是投入生產，繼續創造更多的利潤還好，但他們主要拿來在一級市場併購，或者在二級市場發放股利，或者直接回購股票了，這可以支撐股價，但進一步推高了美股的高估值。只要股市可以一直漲，這些債就可以還的上，問題是。。。
3、高企的資產價格
現在美股的估值高嗎？
從絕對水平來看，還好。
現在殺了一波估值，標普500的市盈率降低到了20倍的水平，之前可是有高達25倍的。20倍市盈率算泡沫嗎？看起來也不至於。
但不要忘了，一個是有我們前面說的企業借債回購股票的支持，一個是有長期的低利率環境，再一個是特不靠譜從2018年起的大規模減稅刺激政策，幾種利好因素疊加下經濟經歷了暫時的繁榮，企業利潤才勉強可以維持，使股市的市盈率看起來不那麼高，但是這些東西都有點兒飲鴆止渴的意味，長期來看是要付出代價的。
我們都知道週期股，在景氣週期的頂點，他的市盈率是不靠譜的，這個時候市盈率很低，但市淨率很高，其實是很昂貴的。大盤也一樣，在經濟景氣週期頂點，市盈率是失真的，一旦週期開始掉頭向下呢？馬上就可能出現估值殺。
你見過只漲不跌的股市嗎？美股十年牛市，從時間跨度上來說，也該出現一波像樣的調整了。
還有一個危險因素，是油價的擾動。在2014-2016年間，油價持續探底到30美元以下，當時美國的上百家油氣公司破產。這次油價再次暴跌，如果短期內無法拉起來（很難），劇情是否會再走一次呢？我們看跟蹤美國上市油氣公司的指數XOP：
這個走勢已經很說明問題了。
油價、美股、美債等資產的價格都在劇烈波動，投資銀行、對沖基金等金融機構是否會出現爆倉風險呢？下一個雷曼和貝爾斯登會出現嗎？我不知道。
至少現在美國人自己對這些大金融機構是沒有信心的，我掃了一眼，昔日的明星富國銀行、花旗、美國銀行、摩根士丹利等大銀行已經給全部被幹到了淨資產以下。現在我們只能祈禱，美股別崩，不然真的有金融機構會倒下，會引發劇烈的連鎖反應。
所以我現在對美股的評價是，危如累卵，有心思投資美股的朋友，千萬不要在這個時候盲目抄底，可以再等一等。
4、財富效應的反作用
其實要理解美股市場，就把它想象成中國的房地產市場就好了。如果地產崩盤了，中國經濟會怎樣？想想都毛骨悚然。美股對美國的重要性，就好像地產對中國一樣重要。
原因就是"財富效應"。美國家庭的財富，有一半在股市。我們想象一下，一個美國普通人，他可能沒什麼其他積蓄，他的基金賬戶上持有不少股票，退休基金也在投資股市。隨著美股十年牛市的演進，淨值持續增長，他感覺自己越來越有錢，雖然每個月的工資收入依然只能勉強頂得上支出，但他就是敢消費，因為他的財富確實在增長啊。這個道理也很好理解，比如我這樣的小散戶，有時候A股漲了，雖然不會賣掉賺錢的股票去用於消費，但我也會給晚餐加個雞腿兒，改善一下生活，都是一樣的道理。
美國股市指數與居民的消費者信心指數呈明顯的正相關關係，若指數暴跌，居民的消費意願會出現大滑坡，進而影響企業的產能利用率，壓低企業利潤，引爆債務問題。所以之前居民消費的景氣度是順週期的，因為股市一直漲，但如果股市轉熊呢？財富效應的反作用馬上就體現出來了。
這就是特不靠譜同志為什麼對美股那麼緊張的原因，甚至把自己的政治生涯和股市深度捆綁，不惜一切代價託市，就是害怕美股崩盤後，不但可能導致經濟負增長，還可能出現系統性金融風險，這在大選年是絕對不能接受的。
但是，我們要說但是。
經濟有他自然的規律，尤其是在資本主義市場經濟國家，每隔幾年出現一次經濟危機、金融危機，幾乎就是鐵律，這是誰也無法改變的事實。人為的推後危機發生的時間，只會使矛盾積累越來越深，問題越來越多，危機爆發的烈度也會越來越大。
我希望美國不要出事兒，但是現在多了疫情這麼一個外部因素的擾動，這個東西不可控，誰也不知道未來會走向何方。
我分明看到一頭巨大的灰犀牛在向我們奔來，越來越近。
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