閱文集團（00772.HK）交了一份亮眼的成績單，盈利結構有所改善。但美中不足的是，在其大舉投入版權運營的同時，毛利率卻出現明顯下滑。其背後的邏輯是什麼？
年報數據顯示，閱文集團2019年全年的營收和利潤均超市場預期，且公司營收結構發生改變，版權運營及其他業務取代在線業務（主要是付費閱讀板塊），成為其最大的營收來源，在總收入中的最新佔比達到56%。閱文依靠IP變現來多元化營收的努力終於有了成果。
數據來自閱文財報，36氪製圖（下同）
但是閱文超預期的業績背後，也暗含隱憂。
財報顯示，2019年，閱文集團毛利率由上一年的50.8%下降至44.2%，下滑了6.6個百分點。閱文集團在財報中解釋了公司2019年毛利率下滑的原因，稱毛利率的變化主要是由於2019年的收入結構與2018年相比發生了明顯變化所致。
自2018年12月31日起，閱文調整了收入披露的分類項目，將原先的“在線閱讀”、“版權運營”、“紙質圖書”及“其他”四項子分類，調整為“在線業務”和“版權運營及其他”兩項。調整後的在線業務具體包括付費閱讀、網絡廣告及遊戲分銷收入，版權運營及其他業務則包括公司通過製作和發行影視、動畫、授權版權改編權、運營自有網絡遊戲、銷售自營圖書等獲得的收入。
通過拆解閱文上述兩項業務可以發現，近兩年，其在線業務的毛利率均保持在50%以上，版權運營及其他業務的毛利率則相對較低。
綜合閱文公佈的2019年中期報告，閱文毛利率在2019年下半年時出現大幅下滑 ，由上半年的54.6%降至下半年的38.5%，環比下降16.1個百分點。
版權運營及其他業務，2019年下半年為什麼變得不那麼賺錢了？
這與該業務板塊飆升的收入成本有關。財報顯示，2019年下半年，閱文版權運營及其他業務的收入成本達到24.1億元，環比上半年大增273%。
閱文版權運營及其他業務的收入成本，主要包括電視劇、 網絡劇、動畫及電影的製作成本，以及與自營網絡遊戲有關的渠道成本等。其中，電視劇、 網絡劇、動畫及電影的製作成本是大頭，2019年下半年的支出達到17.74億元，佔到該業務板塊整體收入成本（24.1億元）的74%。
回顧之前的業績報告，閱文的收入成本從2018年下半年並表新麗傳媒之後，增加了“電視劇、 網絡劇、動畫及電影的製作成本”一項，當時佔集團整體收入的比重為5.4%。到了2019年，該項成本達到21.34億元，在集團整體收入（83.48億元）中的比例增至26%。換句話說，閱文2019年收入的1/4要用來製作電視劇、 網絡劇、動畫及電影。
閱文在2018年度業績中開始增加“電視劇、 網絡劇、動畫及電影的製作成本”
這意味著，閱文通過版權運營業務獲得更多收入的同時，其成本投入也跟著大幅增加，由此導致利潤受到拖累，毛利率出現下滑。版權運營業務是把雙刃劍，未來如果閱文不能很好地控制其IP變現的收入成本，那麼其下一階段的盈利能力將有可能受到影響。
（題圖來自視覺中國）
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