今天和大家聊一下基金研究的話題，大家可能都聽說過基金研究但並不太清楚具體是什麼、有什麼用？基金研究最基本的功能就是為了選擇基金，大家可能會去想選擇一個基金做這麼多研究幹什麼？ 在中國我們的投資人一般都是用自己主觀的方式簡單的做出選擇，經常在股票市場持續火爆的時候佈局二級市場；在股票市場長期低迷的時候就放棄它取消關注，選產品的時候主要是看近期的業績排名或者看中基金經理的明細或者是身邊朋友推薦等等。
當然有客戶專業知道基金評價的指標，瞭解一些長期投資理念，會去看一些私募基金的獎項等等。但對於大多數投資者而言，長期下來投資二級市場的感受和結果其實是不好的，可能有些人會說我判斷是有點兒武斷，我覺得肯定不武斷。如果不是這樣，我們居民財富在股票資產上的配置不可能一直是個位數，很多數據都表明了。你也可以算一算在你們公司陽光私募的產品佔總體銷量的比例應該都不超過10%。肯定不是因為這塊兒資產或者投資方式不好，原因還是客戶習慣於自己既當經理又當基金研究員，沒有覺得專業研究和專業投資這種專業分工有什麼價值，個人投資者經常會在擇時和選擇基金上出現問題。這些因素阻礙了客戶投資二級市場能夠獲得持續良好回報，有這樣的感受當然也不可能去提高資產配置長期在低位，我覺得這是認知的問題，我們探普也是為了解決這個痛點而生的。
講私募研究就要說一下私募市場的特點，私募市場有很多特點第一個就是數量非常的龐大，五花八門，在協會註冊的陽光私募一共有8000多家，產品有4萬多隻。我們一般會關注規模大的，但是現在100億上的陽光私募就已經250多家，200億以上規模的1300多家，我們在做篩選的時候樣本是非常大的，不僅比公募要大甚至於比股票數量還要多。所以私募基金的選擇要有專業的方法，簡單的看近期排名和名氣是不科學的，就像你在股市裡不可能選擇漲幅居前的股票構建組合或者選擇知名大企業構建組合。
說到私募就得提到公募，這是經常會面臨的話題。所以今天可能有好幾個地方會提到。私募公募都是運用客戶資金做股票投資，但是在目標客戶、商業模式和投資方法上都有本質的區別。公募起點低，面向普通投資者；私募起點高，面向專業投資者。私募為了取得絕對收益可以採取相對複雜靈活的投資策略，這是公募做不到的。在過去的數據分析中，可以看到在過去的十年甚至更長的時間，私募基金的總體業績受到市場波動的影響，就會比公募低很多。在業績的持續性和長期回報上有明顯優勢，在海外這種共同基金加對沖基金的模式，在國內對應的就是公募基金和私募基金，只是叫法不同。這種格局和模式說明在中國市場上也是非常成功的。
這也是這個行業從規模到產品都迅速發展的原因，在過去的兩年裡已經有32家外資的私募基金管理人落地中國市場。基本上就是匯聚了全球大家都最知名的像元盛、橋水這些對沖基金的品牌，像奢侈品牌一樣都來了，甚至一些二線的也來了。
剛剛提到私募更適合高淨值人群這句話現在幾乎成了話術，可能會有人問究竟是為什麼？憑什麼私募就比公募更適合高淨值人群，難道就因為是100萬起嗎？其實不是，主要還是因為對風險和收益的態度是不一樣的，私募裡有大量是對沖、套利 、量化這些以控制風險和回撤為目標的基金；在公募裡這是沒有的，有的話其實區別也是很大的，而且非常少，就是股票策略對股票策略，私募產品對回撤的和風險的考量要遠遠高於公募；因為一旦回撤和波動大客戶和資金可能就沒了，如果漲得不猛有很多時間和機會還可以跟客戶去交流，但是在公募就不是這樣了。
公募基金經理的約束或者激勵主要來自於公司，而不是來自於客戶，只要今年下來業績不是10%、20%，你可能就沒有出名、跳槽和加薪的機會，結果都差不多就造成了他們的風險偏好相對會比較高一些。從以上的分析可以看出來，私募基金的管理人和產品數量比公募要多很多，同時策略和品種也很多而且更加複雜，對於投資人而言選擇成本和機會成本其實都是非常高的，這是市場的一個矛盾。目前我們國內主要的基金研究的資源都集中在公募基金上，本身做基金研究的資源就比較少，而且基本上都集中在公募基金上。
一些比較大的機構像中金、中信，他們都已經有很大的財富管理板塊兒，賣很多的陽光私募基金了，但他們的研究所並沒有覆蓋私募基金的研究。對於現在【探普研究院】來做私募基金的研究，實際上是比較有利的，而且我可以預見的是這些研究機構慢慢的也都會恢復對私募基金的研究，一是現在私募基金的發展非常好，無論是機構的數量還是總體的規模還是策略的分類都非常豐富。
二是現在也有專門提供數據的，數據的時間也夠長，比起十幾年以前像銀河證券、海通證券，陳興剛開始在國內做私募研究的時候條件好太多了，但可惜的是他們後來都沒有堅持，基本上都放棄私募研究。私募研究的定位
接下來說一下【探普研究院】做私募研究的定位，剛才說為什麼要去進行研究以及它的特點和難度，那麼我們的定位是什麼呢？我們的定位遠遠不止是說挑選一個基金或者挑選一個基金公司這麼簡單；尤其對於我們這樣的機構，我們的定位是從財富管理和資產配置的視角去做研究的，不僅包含了傳統基金研究應該有的理論框架範疇內容，還會有很多的外延。
私募基金有一個重要的特點，和公募區別就是配置性特別強。舉一個通俗的例子，如果你們要去泰 國旅遊，公募基金就好比是團隊遊，你能夠獲得一個平均的體驗，不會有太大毛病但也不會太好，所以公募基金就是更適合大眾。私募就好比是高端定製遊，你可以獲得一個更好的甚至於是絕佳的體驗，這時候就需要搭配自己的交通、酒店和線路每個環節，比如酒店必須每家都有自己鮮明的特點把每個環節搭配好最後就獲得一個好的或者你想要的體驗，前提就是你自己去做一些研究。基金研究的核心就是績效評估，我們的目的就是對這個基金的歷史業績和這個公司做出評價，對基金的歷史業績作出科學的判斷從而比較客觀的去描述管理人的管理水平，這涉及到大量數量分析，具體理論有一點高深。
主要的工具是一些方程、模型、統計、數據分析這些，比較複雜需要一些專業統計方面基礎，簡單的說就是決定一個管理人投資管理能力的信息，其實很大程度上的都已經包含在他所有的歷史淨值數據裡了。比如說我們怎麼去評價他的能力，包括選股能力、擇時能力、風險控制能力、行業配置能力、投資風格、業績的可持續性這都是他的能力，這些東西我們從歷史數據中依靠數量化的手段就可以把它給挖掘出來，聽上去有點神奇大家會說為什麼你能做到這些呢？
這是有它的理論基礎的，我們今天講私募大邏輯避免不了是要有一些理論性的東西，但是我們點到即止。他的理論基礎簡單介紹一下，起點就是馬可維茨的均值和方差理論，其實學金融工程的或者搞這些東西的都是從這開始，到後面的威廉夏普提出的資產定價模型，然後從證券市場線的單因素模型到後面尤金法碼提出來的三因子模型，還有在後來的佈雷森績效分解模型等等非常多，而且這些理論還在發展，每年其實都可以看到好多論文出來，這些理論也全是跨越了半個多世紀，最後威廉夏普和尤金法碼因為這些研究成果得到諾貝爾獎。
以後通過學習講的更深的時候，講到量化的時候也可以看到，其實很多量化對沖所用的工具和方法，也是以這些東西為基礎的，一模一樣都是用多因子模型進行歸因分析。上面都是理論性的介紹，也是基金研究最重要的部分，但是這個東西有點兒難，現在也沒有PPT很難展開，如果大家有這方面的基礎，大學學過統計，有興趣的話可以找【財小秘】索取一些資料做了解。
那接下來講講我們基金研究的步驟，主要就是分成兩步：一是定性研究，二是定量研究；
首先我們先做定量研究對我們所有證券類的基金有歷史淨值的，數據不短於一年的基金進行定量分析。在做定量分析之前的關鍵性步驟就是對基金進行分類。這個是評價的基礎，評價的目的，就是大家相互比，衡量一下對比投資管理能力，因為私募基金從投資範圍到股票、證券、期貨、期權都有很多投資策略，所以我們必須保證基金之間的可比性。就好比一個蛙泳選手和一個自由泳選手，不可能在一個池子裡去比賽，因為他們根本特點不一樣快慢也不一樣，只有把相同類別的基金的放在一起比較和評價才是有效的方式，分類的基礎就是基金的風險特徵，這點特別重要的；從現在開始就要反覆的提示風險特徵和收益特徵，這個風險特徵是取決於資產的屬性和投資的方法。
當我們把具有相同資產分佈和相同操作策略的基金納入到同一個類型以後，這些基金的風險特徵就在同一個水平線上，基金之間的業績差距相當程度上就體現為管理人之間投資管理能力的差異了。做定量的話首先要對私募基金的歷史淨值做一個客觀的評估，就像我們平時衡量一個人，簡單的說就是高低胖瘦，但是如果我們去健身房的話，教練就會給我們做身體測試，測試完以後會打印出一張表格，上面包含了很多數據，包括體脂率、技術含量、肌肉脂肪分佈，滿分是100，最後評分他綜合的各項指標有一個計算方法，最後得出結論就是對你現在的身體狀況情況的一種評價。
基金評價非常類似，我們會計算基金歷史淨值的幾個重要的數據，那基金評價的指標非常多，以後我們還會有別的課再繼續細講。這裡就介紹做定量分析的時候用到的四個指標，分別是絕對收益率、最大回撤、下半方差和調整風險或者收益。絕對收益看的是回報，一般大家就看到這兒就結束了，其實我們給他的權重只有20%，後面三項風險有關權重在80%。因為我們經常可以看到一些基金的淨值有很大的起伏或者曇花一現，在它淨值漲的好的時候往往會吸引來很多的資金，但如果你要去評判他的淨值增長是在承擔多大的風險下獲得的可能就會有不同的看法。
舉一個大家都耳熟能詳的例子，如果賣白菜的一年掙10萬，賣白粉一年掙100萬，拋開道德和法律不說，這兩個業務哪一個更好呢？其實是不好說的，但是如果賣白粉的今年只掙了15萬，賣白菜的還是掙10萬，其實這兩件事情哪個更好就比較好判斷了。我們要評估絕對回報，也要評估最大回撤也就是極端的風險，還要排除掉極端個例之後計算平均的虧損幅度。最後我們把最重要的有50%的權重叫調整風險後的收益能力。也就是用收益除以風險就是承擔單位風險下的回報是多少，通俗的講就是你承擔了10%下跌的風險，在這種承擔風險條件下往往可以獲得20%的正收益。
那麼你的風險調整後的這個指標數字越大越好，如果賣白粉的很大概率上會被抓起來槍斃，那麼分母所代表的風險的損失就可以認為是無窮大的值就是零。那大家經常看到的風險調整後的收益指標就是夏普比率，其實夏普比率這個參數不太有參考價值，我們做基金研究基本上都不會去關注和計算這個數。
因為夏普比率有兩個假設，一是認為上漲和下跌都是風險，只要波動就是風險，因為它是用標準差和方差來衡量風險的，和我們的主觀感受是不一致的。另外就是都假設基金的收益率是正態分佈。在實際當中尤其在中國的市場，尤其是做這種一年期兩年期短週期的評價收益率的分佈都不是正態分佈，那結果就會高估或者低估實際的風險。所以有一系列比夏普更合適的指標，我們採用的就是常見的所提諾比率來計算調整風險後的收益就不存在上面這些問題。那我也順便舉個例子，比如說你向客戶推薦基金尤其是在市場火爆的時候，經常會碰到一種情況，就是客戶也拿出一個基金說是別人推給他最近市場上火爆的基金，也就是近期排名排在前面的基金跟你比，那這時候你要做的就是去跟客戶去對比一下，近一年或者近三年的最大回撤，下半方差和所提諾比率。
我們來看最近業績比較好的基金，那他肯定是抓住了中小盤股的這波行情而且他的倉位肯定比較高且不低。但是在大部分情況下，你去看這樣的池塘小盤股，池塘高倉位高其實是一種風險比較高的池塘，除非他能夠一直變換風格把握市場先機步步都踩準。反正這樣的基金我是沒見過，即便是有我相信也不會拿出來滿大街賣，真正的原因一般來講就是本來他是一個做成長股的基金經理，這段時間他的業績不會差的，有些人他想博淨值想上規模，但是普通投資者一般是搞不清楚這些的。
作為理財師如果具備這些知識馬上就可以用數據說話，因為我們投基金是投它未來的收益，過去的業績不代表未來那管理人也沒有把歷史收益寫到合同裡，說將來能給你這個收益，所以我們要選的是投資管理能力。不管基金經理是激進的還是保守的，用收益除以風險結果就出來了。太保守沒有掙錢能力或者博風險所提諾比率都不會高，後者的回撤和下半方差可能還很大。未來我們會給大家提供到相應的工具可以一鍵生成上面的對比，關鍵是大家要知道這裡面的道理會運用就可以了。
前面講的是最基礎的定量分析，我們把四個數據加權以後做個排序，前10%的就是五星級基金，我們的重點基金池基本上都會來自於五星級基金。第一步，其實是比較基礎也比較粗糙的，在某種程度上並不是為了選出好的基金，而是為了剔除不好的或者有瑕疵的基金，我們可以把私募的挑選範圍縮小到100個以內。這樣的話我們就有足夠的資源和精力進行更深的研究，接下來要做的事情還是定量分析對基金的業績進行歸因，什麼叫歸因呢？ 就是你取得這樣的業績到底是什麼原因導致的，一般我們就會用多因子模型採取統計的方法對很多的因素進行迴歸和估計。
我們可以從歷史淨值裡分解出他的選股、擇時、行業配置、風格和持續性，特別要指出投資風格和可持續性是非常重要的。有一種說法是基金研究的目的其實就是研究投資風格，這也就是我們常說判斷一個基金經理管理人最重要的是他的言行一致，也就是他平時怎麼跟我們說的，實際上也是這麼幹的，如果他說的和做的不一致。這種情況下我們往往也無法琢磨他，那麼這個管理人和他的基金就失去了被我們選擇的價值，無論他的業績怎麼樣都已經不值得我們去關注。
因為投資風格反映了基金經理的投資偏好也代表著他的理念和他的策略，這些對投資的風險和收益起到決定性的作用。比如說我是相對穩健的投資者不想承擔太高的風險，同時看好未來是一個藍籌的行情，那麼我就會選擇一支大盤價值型基金，如果基金經理說一套做一套或者他不能堅持自己的風格就不適合我們。再比如我想做一個組合，一部分錢放在穩妥一點的債券基金上，另外一部分錢要有一定的收益能力，這樣總體的組合還是比較穩健的。股票基金需要有更高的風險收益水平需要一支小盤成長股的基金，創業板多彈性大一點，這需要基金有確定的風格才好配置，同時也能看清楚你小盤股的能力。
同時我也能夠清晰地去看到你在成長股的投資管理能力，但是如果你的風格在不斷的變化和漂移，達不到我們配置的目的，而且沒辦法去觀測他到底是哪種風格。另外一個因就是業績的持續性，因為我們能獲得不是它的歷史業績而是未來的業績，如果過去一段時間表現很好但是歷史上他的業績總是具有不持續性，所以持續性和投資風格要結合起來看，很多時候市場中的基金的業績都不具備持續性，當然並不是說無序可循，雜亂無章。
很多時候基金買進去的時候業績就變得不好或者沒有宣傳的好，甚至於會萎靡一年半載，這時候客戶的各種質疑就來，其實很多時候只是市場的風格發生了切換，也存在這種可能是投資管理人因為公司內部出了一些狀況而受到影響，或者就是對市場有了錯誤的判斷產生的風格漂移，這些你結合他的投資風格、結合市場的變化基本上就很清楚了。風格和持續性我們通過定量分析都是可以得到比較確定性結論的。
如果再加上後續定性的調研相互驗證就非常完善了，那麼這些歸因的過程比較複雜，需要有做量化的分析員通過統計軟件迴歸模擬和估計，過程比較複雜大家不必去掌握，以後我們會逐漸的推出我們核心基金池的風格跟蹤報告，大家可以去使用，關鍵還是明白這裡邊的道理就可以了。
定量工作在我們公司就可以能完成的，當然需要借用基金的數據庫和統計軟件工具，接下來的定性研究就需要轉移到管理人上去完成。
定性研究的主要的工作就是盡調和走訪。一般來講對基金做完掃描或者定量分析其實會有非常多的問題去盡調，所有的數據經過分析和加工後襬在你面前，仔細看過以後有些地方會產生疑問這是非常常見的，比如說為什麼同一種策略下有兩個基金，一個叫一號，一個二號，雖然發行的時間不一樣，但是我們把它統一成同樣起點之後發現業績差距還是非常明顯，複製的策略為什麼會有這麼大的誤差？再比如說你的基金CTA與其他公司CTA產品的走勢、淨值和基準指數的走勢都不一樣？
根據定量分析的時候發現投資管理能力很強業績非常好，但是在某種策略下這麼高的收益容量是有限的，但是我們去看他的基金規模還是很大，這些都是問題。盡調中除了要解決前期研究中存在的存疑之外，另外就是去排查一些問題，雖然我們在做定量的時候已經刪掉了大部分90%的基金，基本上不會出現一些道德和虛假的問題。
但是我們仍然還是要關注比如說公司內部是否存在內部的矛盾？尤其是利益矛盾可能會導致核心骨幹或者核心策略的流失，還有一些私募會打造一個旗艦產品、明星產品，但是會隱藏業績不好的產品，甚至於用業績不好的產品去幫助業績好的產品，或者乾脆有些公司的策略大部分都是買來的，不是自己開發的等等。不過一般情況下這些亂七八糟的私募債，我們出差的時候基本上都過濾掉了，總之我們會去看一看這傢俬募內部的職能是否健全以及企業文化內部的氛圍，尤其是靈魂人物我們要訪談，因為這傢俬募所有外在的表現出來的東西背後其實都取決於他是一個什麼樣的人？
策略
接下來花點時間專門討論一下策略，前面也說過定量分析的基礎是分類，我們按照風險和風險的等級來分類，背後就是策略決定的，這是私募和公募的重大區別；私募最大的特點就是可配置性特別強，公募是以股票策略為主，還有倉位的限制，所以公募從風險收益上來講都是比較高的，公募做的是β也就市場的漲跌而我們這個市場波動還特別大。
雖然長期持有公募可以獲得指數的收益，長期來看也不錯，但是經常承受大的波動呢？也沒幾個人能夠堅持，公募基金經常出現高息低拋來回兩三輪，損失就非常慘重，相比之下私募的非股票策略就很多，每種策略在風險收益上都是靜脈分明的，從高到低能夠滿足不同的投資需求。我簡單介紹一下我們的分類，首先就是股票策略，主體就是傳統的股票多頭 ，那些耳熟能詳的老牌兒都屬於這一類，還有股票多空就是帶一點股指期貨做對沖的，這個策略現在做的比較少；第三塊就是最近這兩年特別火的指數增強策略，從風險收益等級上來看有一類策略，可能比股票策略收益和風險等級還要高一點那就是宏觀策略。也需要擇時和選股只不過選擇不僅僅是股還包括債券、期貨、外匯這些大類資產，實際上相當於是一種比股票更宏觀的投資也是全世界範圍內全方位的投資。這種投資方法是以經濟的週期理論作為支持，要對各種資產做很基礎的研究，大家知道的索羅的量子基金就是這種策略，這裡面很多資產都可以放槓桿、投機性也比較強所以風險收益水平相對比較高一點的，除了這個以外其他的策略都比股票策略低。
主要分為大家熟悉的CTA、套利還有債券，CTA實際上也是一種量化投資，是以趨勢策略為主套利策略為輔；趨勢策略需要有方向性的波動漲跌都能賺錢就怕橫盤，因為趨勢策略中是一種虧小錢賺大錢的策略，我們的基金評價指標裡有兩個指標一個叫勝率，一個叫盈虧比，趨勢策略其實就是一個典型的勝率很低，但盈虧比很高的策略；另外一個策略叫套利策略，套利一直是賺小錢，最好不要有太大的波動，所以CTA基金的這兩個策略其實是非常互補的。
我們可以看到一些機構發佈CTA指數，CTA的指數相當於代表了整個CTA基金的平均特徵，我們看到CTA指數的年化收益率是在10-15之間，標準差和最大回撤一般在10以內個位數。CTA的表現、策略和市場相關性都比較低，在經濟下行的時候、經濟危機的時候他的表現尤其是比較突出，所以也有叫危機阿爾法的稱號。我覺得這個稱號比較適合於接下來的市場，CTA是特別好的配置在，選擇的時候，他跟股票基金的策略不一樣，股票看是成長還是大盤是什麼樣的策略。
CTA主要看兩個關鍵的東西，池塘品種和池塘週期，過去CTA的淨值曲線經常是成階梯狀的跳躍，那麼市場橫盤的時候它的淨值也就不動，現在很多管理人會在多品種上去分散，而且池塘的週期會越來越短很大程度上平滑的曲線讓客戶的感受可以更好一些。另外一個比較重要的策略就是相對價值策略，裡面有兩個子策略一個叫做市場中性，一個叫做套利策略。CTA我們剛才提到也有一個套利策略，但是CTA的套利基本上就是放在CTA裡邊不會放在套利策略裡，相對價值的兩個策略風險收益水平都比較低基本上平均的年化是在7-10個點左右，回撤和波動都在5個點左右。
當然這是平均水平，跟剛才提到的CTA是一樣的，頭部機構的收益要高很多而且回撤和標準差卻還保持平均水平或者更低，這也是頭部機構在策略開發能力上的差距，所以相對價值策略是非標產品非常好的替代，因為非標產品一旦爆雷，我們剛才說到的風險調整後的收益，指標的分母也會變得很大而且能吞噬掉過往的複利。相對價值第二個策略就是套利策略還是很傳統的策略，交易標的是市場上類似於衍生品、或者結構化、或者有場內場外交易的創新型金融產品。
這些產品都是標準化的產品在交易所可以交易的，比如像可轉債，可轉債就是一種嵌入期權的債券，然後像分級基金、像ETF都是可以場內場外交易的，它們的價格一般跟標的的指數或者股價都是有關係的，如果學過期貨、期權、衍生品的話，就知道所有衍生品有一種通用的方法去做定價，就是無套利假設定價。既然能用這樣的方法去定價自然而然就說明市場上是一個套利的過程，一直到沒有套利機會產生，產品的價格就確定下來了，套利不是說開發這個策略說有就有的，而是客觀存在也是必要的。
套利策略的收益都不高風險很低，去看套利策略的產品，它的淨值曲線的都很直斜率比較小，因為平時是有收益就套，沒機會就不套，積少成多，這個策略現在還有人在做但是比較少。第二個層面是市場中性策略也就是我們常說的阿爾法策略，在整個量化裡面都是最常見的策略，比如說我們選1000只股票去複製中證500指數的特徵，同比例的再賣出中證500指數期貨去做空，這樣的組合就是中性策略。
如果500指數漲，那股票賺錢期貨虧錢；如果500指數跌，就是股票虧錢期貨賺錢。總體上一直就是不虧不賺實際上就是把β系統風險對沖掉，基金的淨收益來自於股票組合的阿爾法。說白了就是選擇的股票好，漲的時候會比指數多漲一些，跌的時候會少跌一些，最後是正收益。中性策略也是用量化的方法用模型來選擇個股和計算倉位，它的收益和風險水平也很低套利差不多，所以才能放在一個分類下。阿爾法策略在牛市的時候表現會更好一些，因為牛市不理性量化模型的會更容易的捕捉阿爾法，同時牛市下期貨往往會升水有正的基差，所以會增厚收益。
總體上而言市場中性策略和CTA一樣，與其他的策略和市場關注度相對比較低，市場不好的中性策略不會受到太大影響但是牛市的時候會好一些。在中國其實對中性策略影響還不僅是牛市和熊市，最大的影響其實是工具的問題，國外去做阿爾法對沖主要是用融券比較精準，我們融券受限只能用股指期貨的空頭。滬深300比較大，中證500號稱是小盤股的標的，2004年頒佈的但過了這麼多年其實也都挺大的，所以他們也不能再代表中小盤，中證1000是可以代表中小盤的但是期貨又沒有。
但阿爾法往往就存在於小股票，所以去做對沖的風格上偏差是難免的，中國這種二八輪動風格切換，大市值中市值的股票在漲小股票不漲，那很有可能就是股票現貨端不賺錢，期貨端又可以選就失去了對沖的效果，而且做A股熊市比較長經常是要貼水，所以對沖成本也很高這些都是不利的因素，在這種不利因素下管理員只有拼命做阿爾法來增加收益。其實中性策略大家可以看到這兩年的市場上做的高頻週期是越來越短一直做到日內。
前兩年的時候由於股票市場的估值和點位都在底部，所以很多私募乾脆索性就放棄了對沖從阿爾法變成了貝塔加阿爾法，變成了純粹的多頭單邊交易。提到指數增強產品這類產品在過去特定的市場環境下有很好的業績，所以也吸引了很多的資金但是他這種策略基本上都是一直滿倉幹，而且進來這麼多資金之後策略上是不是會擁擠？那就是我們需要去研究和定性的因素，在未來的市場環境下大家可以自己去判斷市場行情的走勢，每個人有自己的觀點基本上就可以形成對這一類策略的判斷。
大家聽了這麼多策略頭緒上面有點亂，幫大家簡單歸納一下，其實簡單的看就是股票策略和非股票策略，更簡單的說就是股票和量化。股票策略掙的是未來的錢，是經濟增長和企業成長的錢，本質上他不是一種零和博弈；量化掙的是現在的錢，市場的錢有零和博弈的意思。如果市場是有效的其實就不會存在量化策略，我們現在看到這些量化的大牛不會從美國回來，原因就是因為我們A股的市場有效性還是比較差的。
我們的散戶佔比還很高，基金的券商、保險、外資這些機構所有的投資決策的行為都是投入大量的研究，他們對股票的定價和交易都是比較嚴肅和理性的，而散戶是非理性的而且隨意的，他們大量的參與交易形成的各種隨機的定價就成為了量化機器人的韭菜，所以這個量化策略土壤在中國還是比較肥沃的。
總結一下，我們分類和策略回到定性研究的話題上，可以看到在定性研究中我們去跟蹤一家股票多頭策略的基金相比較而言是比較簡單的，因為他們的投資方法相比較傳統而且比較成熟，能夠出來做私募而且比較大的規模，其實他們的投資方法早就已經比較固定，所以我們其實只需要關注他們在風格上的變化，包括他們公司內部治理上一些變化就可以。量化策略的定性研究較複雜很多，不光是盡調的時候會問非常多的問題，因為很多東西都不是太透明，如果不準備充分，不在定量上做足功課的話，可能問的問題都不見得是有的放矢的。其實量化的定性調研和拜訪是比較難的，包括日後的跟蹤也要很緊密才行，因為這種策略掙市場的錢面臨很強的競爭，策略和模型需要不斷的迭代。
大家可以看到股票和量化這兩類，投資上有本質的區別在研究和選擇上也有很大的不同，更不好把他們在一起比，比如說把一個做CTA基金或者指數增強基金拿去跟一個做股票多頭去比其實不合適的，事實上更重要的意義在於這兩種產品對於投資者而言有完全不同的功能和不同的意義。從財富管理和資產配置上來講，如果客戶已經完成了資產配置的方案需要具體在股票資產去配置的時候，就應該向客戶推薦股票策略不要推薦量化策略；如果客戶沒有資產配置這種意識和行為，需要在權益市場買一點。可能買了很多信託也想有一些浮動性的東西，或者市場好的時候也想提高一下自己的收益，如果客戶能夠承擔比較大的波動和風險或者對股票東西本身就有偏好，也可以向客戶推薦股票策略；但是如果客戶對股票沒有偏好或者只需要構建一個資產配置做穩健投資，那我覺得最應該推薦的就是量化策略組合，這也是我非常推薦的方式。
我給大家舉一個最簡單的例子，比如說我把CTA的策略和阿爾法策略構建成一個組合去做一個模擬，用CTA的指數和阿爾法指數各佔50%權重擬合一個新的指數，這個指數的起始日期是從2013年開始就有，可以看到從2013年以來它的年化收益是11%，最大回撤只有3%。年化標準差只有5%，而且是任何一個年度都沒有虧過錢，這是一個最簡單的例子。實踐中我們還可以大幅度的去優化它比如說權重和各基的選擇，剛才的例子用的是指數，如果我們選擇的是精選頭部的基金那麼收益會明顯上升的，年化15%-20%左右，最大回撤和這個下半方差仍然保持很低的平均水平，就三和五這樣的水平。
如果你把組合CTA的權重提高整個組合的收益和風險就會稍許的提高，反之就可以降低相對更穩健，把CTA的權重降低或者增加阿爾法的權重，就會降低整個組合的風險和收益。從我們剛才說的這些數字來看年化15-20波動率，最大回撤只有3，這樣的投資其實在國內的投資領域裡是非常優秀和放心的，之所以能有這樣的效果就是因為這兩種策略彼此之間，包括它們和其它資產和其它市場之間的相關性比較低。我們的市場一直在波動指數蠻誇張的，當然今年美股就更誇張，但是人家是偶爾，我們是經常，雖然我們的市場一直在波動，但是實際上對他們的波動造成的影響比較小。
我經常可以看到有一些人會自己構建組合，組合裡會放高毅、淡水泉、金陵，但其實那不叫組合，大家稍微學過組合原理就知道組合裡邊的東西要相關性較低，相關性低才叫組合就是東邊不亮西邊亮，所以你要選擇的組合裡邊，一是彼此之間沒關係，二是一個風險水平高點，一個收益水平低點。像我們這裡CPA收益風險水平會高，而阿爾法就會低一些，所以這種配合會非常的合適。
上面是做基金投顧或者去做家庭資產配置的簡單例子不復雜效果也很好，我說過將來要提供給大家的工具也包含這樣的功能，可以模擬回撤組合的收益和風險。大家只要掌握這些基本的原理，然後會使用我們基金研究的各種成果報告就可以，你掌握的這些基本知識之後可以讓你的投資建議更加安全更加科學，能夠成為你營銷利器。漸漸地你對客戶的說服力就會越來越強，客戶也會更加信賴你的專業性，我們做基金研究最根本的目的是在這裡。
現在整個財富管理市場應該是在處於最低谷的時候，希望我們廣大理財師能夠把握住未來的方向，畢竟理財師是推動我們行業轉型或者轉好最前線的那群人。
以上是我今晚的分享，感謝大家收聽！
——完——
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