最近一些主要國家央行高層、政要發講話中談到加密貨幣時，都表達了這樣一種觀點：加密貨幣尤其是穩定幣在解決零售跨境支付、金融普惠性等方面帶來了一定的積極影響，已具有支付和價值儲存的貨幣屬性。但目前缺乏適當的監管框架，如果任其發展，一旦在貨幣流通中佔據主導地位，將會給現行的法定貨幣體系帶來系統性風險和更廣泛影響，嚴重挑戰國家貨幣主權。如英格蘭銀行副行長喬恩·康利夫在最近的一次講話中說到：
“與大型技術和社交媒體平臺相聯繫的穩定資產很有可能成為主流，公眾會把銀行賬戶裡所有或大部分資金取出來，存入非銀行機構提供的虛擬錢包中……通過銀行體系向實體經濟提供的信貸可能會變得更弱，甚至消失。”（Jon Cunliffe，2020）
日本自民黨議員山本幸三近期接受Cointelegraph Japanr的採訪時也表達了類似的隱憂，認為Facebook等Bigtech發行的穩定幣是有可能具備貨幣的支付和價值儲存功能，但是作為貨幣的計價單位，必須由政府控制。
“如果日本不發行數字貨幣，而全世界的人都在使用其他數字貨幣，日元就會被遺忘，失去主權。”（Kozo Yamamoto，2020）
一、為什麼貨幣的計價功能（或者價值尺度）與國家貨幣主權密切相關，具有“國之重器”不可受制於人的重大意義？
價值尺度是貨幣的最基本屬性：貨幣的所有屬性中，它作為商品一般等價物，衡量一切商品價值的共同尺度，是最本質的屬性，在價值尺度這一前提下，支付手段與價值儲存功能才有可能實現。在現代社會里，貨幣的價值尺度往往表現為法定數字貨幣單位，甲向乙支付1000元人民幣購買商品，丙把200美元存入銀行賬戶，丁用500歐元支付公共事業費用，無論是實現支付，還是財富表達，都是與一定數額的法定貨幣單位密切相關。
法定貨幣作為支付手段受到法律保護：在很多國家或地區，法定貨幣被法律認定為有效合法的公私支付手段。如，在美元紙鈔上印有“THIS NOTE IS LEGAL TENDER FOR ALL DEBTS，PUBLIC AND PRIVATE”（本券是法定貨幣，用於一切公私債務支付）、英鎊、澳元、港幣等鈔票上也有類似文字。法定貨幣作為支付手段，在有些國家並不一定是強制作為惟一有效支付手段，但通過法律規定保證使用法定發生糾紛時可以得到相關法律保護。
國家貨幣主權代表對貨幣價值的承諾擔保：貨幣起源是一個歷史過程，但從有國家發行貨幣以來，貨幣價值的擔保就是國家的職責。西方最早由國家發行的金屬鑄幣是公元前6世紀呂底亞王國發行的白金幣，在硬幣表面鑄上獅子圖案，代表當時的政權對硬幣幣值的擔保。從呂底亞硬幣的獅子圖案，到今天美元鈔票上印的支付承諾，以及各國鈔票、硬幣上出現的國徽、印章、國家首腦肖像等，都是國家主權的圖像化，象徵著政府或貨幣管理當局對所發行的法定貨幣的價值擔保與兌現承諾。當然更重要的是政府或發行當局制定的法律制度，對貨幣主權提供支持。如人民銀行法第十六條規定：“中華人民共和國的法定貨幣是人民幣。以人民幣支付中華人民共和國境內的一切公共的和私人的債務，任何單位和個人不得拒收。”
（呂底亞白金幣圖片來源：Reid Goldsborough）
這種價值承諾，通過法律和貨幣政策等規定體現為對持有者在持有和使用時受到保護，包括幣值穩定、面額結構合理、滿足供應、流通順暢、防範偽造等。當持有的鈔票或硬幣實物出現損壞向銀行要求兌換，或者舊版貨幣停止流通換髮新版貨幣時，由發行機構負責兌換或者贖回。有些國家對所有已發出貨幣實行永不召回政策，如美元、港幣等，但承諾如果出現鈔票不適宜再流通情況時可以向發行當局申請兌換為新鈔。
二、私人機構發行的貨幣能否承擔起貨幣價值尺度的功能？
從近現代歷史看，很多國家或地區的貨幣發行都經歷了由分散到集中、由私人機構發行到公共部門發行的過程。其主要原因，就是分散的、多主體發行，不能確保幣值穩定、匯率統一和安全運行。加拿大央行的Ben Fung等人（2017），從交換媒介應當具有方便交易、防偽性好、安全性高、稀缺性和一致性的理想特徵，對美國、加拿大和瑞典3國在央行成立前後多種機構發行鈔票的歷史進行考察，提出：
私人發行貨幣缺乏安全性：即發行者不能滿足持幣人等值兌付為鑄幣的要求，或者發行機構破產時不能等值償付持幣人。如1887年加拿大海事銀行破產，其流通中31.4萬元鈔票直到兩年後才全部兌付收回。歷史經驗證明，確保現鈔安全除管理外還需要其他制度安排。美國財政部為任何破產的國家銀行兌付鈔票。1890年加拿大銀行法確立了加拿大保險制度，建立加拿大流通兌付基金，為破產銀行兌付鈔票提供支持。今天各國實行的存款保險制度，正是央行為法定貨幣提供最後擔保人的有效措施。
私人發行貨幣無法保持較高稀缺性：即控制發行貨幣的通脹率。保證幣值穩定，控制通脹率是央行的貨幣政策目標。而私人發行貨幣很難做到這一點，按照當時規定貨幣發行量不能超過銀行實收資本加儲備金。在兌現性紙幣發行時代，私人發行機構由於管理能力不足、管理人員瀆職或者僅僅是價格波動，發行準備低於所發行的貨幣總值是普遍現象，一遇各種動盪就會出現銀行擠兌，何談幣值穩定？ 私人發行貨幣缺乏統一性：如果沒有政府幹預或機制安排，不同主體發行的貨幣無法按照規定面額相互兌換。如19世紀到1934年加拿大央行成立之前，加拿大流通的鈔票有私人特許銀行發行的銀行券，也有當時的加拿大自治領發行的政府券，多種貨幣單位並行，有先令、鎊也有元，貨幣面額五花八門，甚至有4、5、6、7元等，換算十分不便，帶來很高的交易成本。今天約有1000餘種數字貨幣，都有自己的貨幣單位，相互之間存在多重均衡關係，在穩定幣出現之前，各種加密貨幣之間的匯率關係是比較混亂的。穩定幣出現後，各種加密貨幣之間的匯率實際是以法定貨幣為參照。獨立的私人貨幣價值尺度，在現實世界裡沒有立足的可能性。
三、穩定幣的出現能否給私人加密貨幣帶來幣值穩定的保障？
從目前看，穩定幣的出現並沒有給私人加密貨幣提供更多的安全保障，相反加速了這一市場行情的動盪不安.
法國央行近期關於穩定幣的報告（Anastasia Melachrinos和Christian Pfister，2020）認為：像Tether幣這種採取鏈下擔保的穩定幣，擔保資產100%存放在第三方，理論上應經常接受外部審計核查，但實際上未必能夠付諸實施，一是管理成本很大，二是在全球低利率環境下，作為資產擔保的法定貨幣收益甚微，100%充足準備不太可能彌補成本。他們發現2017年末至2018年初比特幣價格劇烈振盪的行情與泰達幣發行激增之間有一致性：比特幣價格下降42.7%，而Tether幣交易量增加213%。當時Tether幣的發行機構也擁有Bitfinex交易平臺，被人懷疑沒有預先持有發行Tether幣所必需的等值美元儲備，而是利用比特幣的溢價來補充其美元儲備。由此可見Tether幣助長了比特幣泡沫。
近期加密貨幣市場的蹦極行情中，穩定幣的表現十分“搶眼”：作為穩定幣中的“王者”Tether幣不到一週增發3億枚，在3月12日BTC價格斷崖式下跌之際，Tether幣的OTC價格一度達8RMB以上。到3月20日其買入報價還維持在7.25RMB，而作為它的後備資產美元與RMB匯率是1:7.05。另外還有USDC、PAX、BUSD和TUSD等4種穩定幣也名列穩定幣市場總額前五。
按照Tether幣的發行機制，以美元作為其發幣支持，近期增發的數億枚是否能保證有等值美元作為保證，發行機構沒有提供任何證據支持，也沒有審計機構證實。如果真的如2019年那次暴漲一樣，沒有相應的美元作為幣值保證，必然隱含著極大風險。
Tether幣的發行模式和上世紀初兌現性紙幣發行階段，中國一些商業銀行的發行模式頗為相似：從十足貴金屬準備，到六成實物、四成有價證券，再到四成實物、六成證券，直到最後完全打白條。
四、如何看待穩定幣的存在及其治理
G7和BIS在《全球穩定幣影響調研》報告，對於穩定幣的利弊給予了比較中肯的評價：穩定幣的出現讓各國貨幣當局意識到了現行支付體系背景下的兩個問題必須得到解決：一是全球有17億人沒有交易賬戶，無法享受主流金融服務。二是跨境零售支付效率低下。從穩定幣的設計方案到一些實踐，說明它有可能解決現有支付系統的一些缺點，“可能更有能力作為一種支付手段和價值儲存手段，有助於發展比目前更快、更便宜和普惠性更好的全球支付方式。”從提高普惠金融水平和增強支付市場競爭性兩個方面挑戰現行支付市場中金融機構的主導地位。
然而，這些好處只有在法律、治理、反洗錢、網絡安全、誠信、數據和消費者保護、稅務合規等重大風險得到解決的情況下才能實現。否則不論規模大小的穩定幣都會構成新的挑戰和風險。用戶基礎龐大的全球性穩定幣有可能放大這些挑戰，對良性競爭、金融穩定、貨幣政策乃至國際貨幣體系構成挑戰，形成新的治理空白。
去年的G7財長和央行行長會議上，對穩定幣的治理確定了與現行支付體系運行相同、風險相同、監管相同的原則，對現行監管框架不能覆蓋的風險進行優先評估和制定解決方案，各國決策者有責任調整現有規定，並在必要時建立新的監管規定。
金融監管委員會（FSB）也正在開展全球層面對穩定幣的研究與監管，擬定有關穩定幣的監管建議，確保作為支付工具使用的穩定幣必須達到商業銀行貨幣的標準：幣值穩定，可以合法贖回，與法定貨幣等值兌換。（Jon Cunliffe，2020）
對於穩定幣來說到底是不是加密市場中有效的避險工具，能否成為新的國際貨幣支付體系中與法定數字貨幣相輔而行的新貨幣形態，還有待時間檢驗。
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