海通證券發佈投資研究報告，評級: 優於大市。
聖農發展(002299)
本篇報告是我們撰寫的聖農發展的第二篇深度報告，重點探討公司食品業務的發展情況。我們對於禽鏈週期、公司屠宰業務現狀和未來發展的討論，請參閱上一篇公司深度報告《白羽雞養殖龍頭，圍繞核心業務持續發力》。
公司食品業務駛入快車道，有望迎來估值水平重塑。餐飲和商超新零售渠道引領聖農發展食品業務進入高速擴張期，一方面貢獻新的盈利增長點，另一方面有利於平滑公司盈利波動並長遠提升盈利能力，公司有望迎來估值重塑。
聖農食品：上市公司旗下的現代化食品深加工企業。聖農食品成立於2003年，主要以雞肉作為原料生產和銷售七大類100多種肉類製品，目前已經建立了連鎖餐飲、出口、超市便利店、電商等多渠道多層次客戶網絡。2017年，聖農發展通過收購聖農食品100%的股權成功切入下游食品與深加工領域，從而實現了上市公司在禽產業鏈當中的完全一體化佈局。近年來聖農食品營收規模穩步擴大，2015-2019年公司營業收入由11.8億元提升至42.7億元，年均複合增速高達38%；我們預計2019年實現淨利潤約2.7億元。
借力行業紅利，餐飲和新零售渠道引領食品業務高速擴張。餐飲和商超新零售是驅動雞肉市場規模擴張的重要力量，隨著餐飲供應鏈食材標準化前置和商超經營業態升級，雞肉加工製品的佔比有望逐步提升。聖農食品的餐飲客戶銷售額佔比高達60%以上，是公司最主要的銷售渠道；商超渠道毛利率遠高於其他各類銷售渠道，新零售渠道則是公司推進品牌化戰略的新型平臺，商超新零售渠道將會是未來公司渠道拓展的重點發展方向。我們認為聖農食品未來持續高速增長具有較強的內外驅動力，一方面來源於雞肉製品規模擴張的行業紅利，另一方面則來源於順應渠道變革需求的供應鏈和研發優勢。
同業比較：安井食品。聖農食品與安井食品在產品與銷售渠道方面有諸多可比之處，一方面兩者主營產品均屬於加工類肉製品，另一方面均以餐飲客戶為主，合作大客戶也具有一定重合度；此外，兩家公司體量規模和盈利能力較為相近。鑑於此，我們認為聖農食品應享有接近於安井食品的估值水平。
盈利預測與投資建議。基於2019-2021年肉雞屠宰量分別為4.7/5.0/5.3億羽的假設，我們預計公司歸母淨利潤分別為41.0/41.1/28.9億元，對應EPS分別為3.30/3.30/2.32元。公司是國內養殖技術、食品安全防控方面的佼佼者，食品業務的高速發展也將有利於平滑公司盈利波動並長遠提升盈利能力，理應享有一定的龍頭溢價。我們給予公司2020年8~10倍PE估值，合理價值區間為26.4~33.0元，對應2020年PB為2.6~3.3倍，維持“優於大市”評級。
風險提示。白羽雞價格大幅下跌；食品業務增長不及預期。
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