克而瑞研究中心 沈曉玲、查明儀
導讀：
在2018年首度邁入千億房企行列之後，是否做到了持續發力？
【銷售：業績增長穩健，全國化佈局續見成效】2019年全年雅居樂實現全口徑合約銷售金額1179.7億元，同比增長14.9%，超額完成約50億銷售目標，再次達到千億房企規模。從銷售分佈來看，大灣區貢獻最高，且區域分佈較為均衡。
【投資：產業小鎮快速發展，持續關注大灣區】新增土地建築面積1090萬平方米，總價472億元。新增權益土地建面915萬方，同比增長4.7%；權益拿地金額359億元，同比增加22.3%。其中，產業小鎮面積佔比接近40%，大灣區仍為企業關注重點，未來將持續發力。【財務：地產毛利下降，淨利增速放緩】實現營收602.39億元，同比增長7.3%，淨利率微增0.4個百分點至15.3%，毛利率雖下跌13.4個百分點至30.5%但仍處於合理水平。由於永續債稀釋了經營利潤，未來企業應適當縮減這部分債務規模。
【多元化：雅生活表現亮眼，多元業務開花】多元化營收佔比進一步提升至10%，其中雅生活營收達51.3億元，同比增長51.8%，佔比為6%。同時其餘多元業務也發展穩健，預計未來多元化業務營收佔比將進一步提升。1銷售
業績增長穩健
全國化佈局續見成效
2019年，雅居樂合約銷售金額1179.7億元，同比增長14.9%，與去年增速相當，雖保持了穩步增長，但略低於TOP100平均增速16%。相比2018年業績發佈會上提出的1130億元預售目標，超額完成4%，部分得益於目標制定較為保守。同時，銷售金額排名較去年同期上升3位，位列26名。同期實現合約銷售面積891.1萬平方米，同比增長11.7%，均價微升至13240元/平方米。總體來看，雅居樂在2018年跨入千億房企行列之後，做到了穩中有進。
大灣區銷售貢獻最大，區域均衡佈局成效明顯。從銷售分佈來看，大灣區仍是銷售貢獻的主力軍，銷售面積佔比與2018年相當，為26%。其餘預售面積來源於全國多個區域且分佈均勻。愈加嚴格的限購政策仍對海南銷售有較大影響，但在這種情況下，海南和雲南總銷售佔比只下降了4個百分點。與此同時，企業積極推進“2+3+N”策略，珠三角和長三角城市群作為戰略深耕城市群，貢獻率達56%。
2投資
產業小鎮快速發展持續關注大灣區
深化全國佈局，再度涉足海外市場。2019年雅居樂新增42幅土地，新拓展了海內外10個城市，其中包括一幅位於柬埔寨金邊的土地。新增土地建築面積1090萬平方米，總價472億元，新增的權益土地建面為915萬方，同比增長4.7%；權益拿地金額359億元，同比增加22.3%。權益樓面地價微升，由2018年的3234元/平米增長至3930元/平米。
投資結構調整，重點佈局一二線。 樓板價的上升主要是因為新增土儲在一二線城市的佔比提高，由2018年的19%大幅上升至36%，這符合雅居樂“拿好地，不拿錯地”的審慎態度，同時也規避了市場分化環境下可能帶來的三四線城市拿地風險。其中，值得一提的是，雅居樂6月以31.8億元摘得北京一 宗地塊，這是企業首度在北京公開市場拿地，並且該項目已在年底正式亮相。預期企業未來仍將保持這種趨勢，將投資重點偏向一二線和核心城市周邊具有輻射能力的優質三線城市。
2019 年是產業小鎮快速發展的一年，這部分新增建面佔比達39.4%。雅居樂在8月份發佈了“樂活天地”的產業IP，將原先的文旅地產戰略升級為“文旅+產業”，大力發展文旅板塊，期內已經有6個產業小鎮相繼開放，包括威海冠軍體育小鎮和寶坻津僑國際小鎮等。產城融合項目一方面能給企業塑造良好的品牌形象;另一方面，產業小鎮的地價較低，能給企業帶來更大的利潤空間。2019年新增土地權益樓板價為3930元/平米，相比13240元/平米的銷售均價，優勢明顯。
截止2019年12月31日，雅居樂已在75個城市佈局，擁有3970萬平方米的權益土地儲備，同比增長10%。按照目前企業的去化速度估算，可滿足4-6年的銷售需求，儲備量充足。
雅居樂保持對大灣區的高關注度。其中，粵港澳大灣區佔據了21%的總權益建面，達834萬平方米，按當前去化速度，足夠未來4-5年發展。從土地儲備的分佈來看，中山佔比過半，達54%，此外惠州佔比較高為23%，其餘各城市分佈均勻。雅居樂在業績發佈會上表示將持續關注大灣區，積極以各種方式獲取土地。
3財務
地產毛利下降淨利增速放緩
多元業務續見成效，營業收入穩步增加。2019年，雅居樂營業收入為602.39億元，同比增長7.3%，表現較為穩健。這一部分是由於確認銷售均價的上升，從而提升了房地產結轉收入；但主要是得益於多元化業務的持續發力，其中，公司在物業管理服務和環保服務板塊的營收同比增速分別達到了68%和146%。
政策調控影響部分高毛利項目的銷售，毛利率大幅下跌至30.5%。2019年雅居樂毛利潤為246.74億元，同比下降25.6%；毛利率為30.5%，同比下降13.4個百分點，仍處於合理水平。這是由於近兩年調控政策趨嚴，期內高毛利項目銷售確認收入下降，比如原先貢獻較大的海南項目就受到了衝擊，但企業已通過全國化均衡佈局來疏解這樣的壓力，並且目前較低的拿地成本有較大的利潤空間，預計未來毛利將有所提升。
利潤增速放緩。同時，淨利潤和歸母淨利潤分別為92.3億元和75.1億元，較去年同期上升 10.5%和5.4%。同時，淨利率為15.3%，同比微增0.4個百分點，歸母淨利率則下降了0.2百分點達到12.5%，核心歸母淨利也下降5.4個百分點至4.5%。核心歸母淨利與營收背道而馳有兩方面原因：一方面，永續債稀釋了經營利潤，未來企業應適當縮減永續債規模；另一方面，其他收益淨額增加，包括出售惠州白鷺湖項目34%權益確認淨收益29.89億元，收購50%武漢長凱公司股份獲得重估收益5.79億元，以及按金融公允價值收入8.83億元。
短期基本無資金壓力。從負債情況來看，僅將永續債作為權益的情況下2019年末雅居樂的淨負債率為82.8%，相比2018年底增加了3.8個百分點，仍然小於行業水平；若將其作為有息債，財務狀況略顯壓力。從債務結構來看，年末共持有現金數額同比減少5.6%達到425.6億元，基本能覆蓋短期債務，現金短債比為1.01，長短債務比1.39。
4多元化
雅生活表現亮眼多元業務開花
雅居樂堅持“地產業務為主，多元業務並行”的模式，本期多元業務營收佔比增長至10%。其中物業管理板塊雅生活表現尤為亮眼，營收達51.3億元，同比增長51.8%，佔比達到6%；毛利18.8億元，同比增長46.0%；淨利潤12.9億元，同比增長59.3%。2019年報發佈後，獲得市場認可，多家券商已提升目標價。雅生活上市後，藉助雙股東資金優勢連續收購多家物管企業，取得了規模的快速增長，2019年總在管1180個項目，面積為2.34億平方米，共同比增長69.4%；總合約面積為3.56億平方米，同比增長55%。本期第三方拓展和收併購仍為增長主力，佔總在管的比重達73.5%。預計在完成對中民物業的相關收購後，這一比例還將大幅提升。
除了物業管理板塊，基於「1+N」的多元發展戰略，公司也積極佈局其他多元業務。環保方面，收入約為人民幣15.1億元，同比增長146.1%，經營利潤3.35億元，同比增長69.6%，同時危廢處理已經處於行業領先地位。建設方面，更名為“雅城科創”，側面反映了該板塊在集團長期規劃中的戰略定位，也有利於塑造全新品牌，進一步提升其業務拓展能力及行業競爭力。
5資本市場
券商評價較為積極預計將維持評級
雅居樂在資本市場的表現也較為穩健。從星展和高盛3月研報來看，均宣佈雅居樂為“買入”評級，且券商普遍預期公司20年市盈率為目前股價的4-5倍。由於此次業績延續了雅居樂較為穩健的表現，預計券商會維持當前評級。
排版丨楊燕
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