民生证券发布投资研究报告，评级: 推荐。
上海石化(600688)
一、事件概述
公司发布2019年年报，2019年营收1003亿元，同比下降7%，归母净利22亿元，同比下降58%，归母扣非净利21亿，同比下降59%。
二、分析与判断
石油石化市场疲软，产品价格下跌导致净利同比下降58%
据公司公告，2019年加工原油1520万吨，比上年增加82万吨，增长6%。2019年主体商品总量1391万吨，同比增长4.6%，产品产销率为100%，货款回笼率为100%，产品质量继续保持优质稳定。2019年营收1003亿元，同比下降7%，归母净利22亿元，同比下降58%，归母扣非净利21亿，同比下降59%。归母净利同比大幅下滑主要是由于石油石化市场疲软，公司合成纤维、树脂及塑料、中间石化产品和石油产品的加权平均价格与上年相比，分别下降了13%、11%、17%和4%。财务费用-3.5亿，同比增19%，主要是汇兑收益较去年增加。存货67.5亿，同比下降17%，主要是本年度公司加强存货管控，减少存货资金占用取得成效，全年存货平均余额均有较大幅度下降。
国内石化领军企业，质量、地理位置和纵向一体化生产打造牢固护城河。
质量方面，公司拥有40多年的石油化工生产经营和管理经验，公司曾多次获全国和地方政府的优质产品奖。地理位置方面，公司地处中国经济最活跃、石化产品需求旺盛的长三角核心地区，邻近大多数客户，并且使公司拥有沿海和内河航运等运输便利，在运输成本和交货及时方面有竞争优势。此外，公司利用炼油化工一体化的优势，能够根据市场需求变化来积极调整优化产品结构，提高企业资源的综合利用效率和抗风险能力。
产能过剩拖累产品价格，政策推动下未来行业供需格局有望持续改善
据中国石油和化学工业联合会发布的《2019年中国石油和化学工业经济运行报告》，2019年我国主要化学品总产量同比增长约4.6%；石油和化工全行业实现营业收入12.27万亿元，同比增长1.3%，为4年来新低；利润总额6683.7亿元，利润总额下降14.9%，近4年来最差。全行业营业收入利润率为45%，同比下降1.04个百分点。其中，炼油业利润下降了42.1%，为近五年最大降幅；化工业利润下降13.9%（主要集中在化肥、基础化学品），为十年来最大降幅。
产能结构性过剩是产品价格下跌的主要原因，未来在政策推动下格局有望向好。2019年，中国的炼油能力已超过8.5亿吨/年，产能利用率约为76%，产能利用率水平较低。2019年11月6日，国家发改委发布《产业结构调整指导目录(2019年本)》，自2020年1月1日起施行。石化化工领域被列入限制类的有新建1000万吨/年以下常减压、150万吨/年以下催化裂化、100万吨/年以下连续重整(含芳烃抽提)、150万吨/年以下加氢裂化生产装置等。我们判断未来随着需求复苏以及落后产能的淘汰，石化行业供需格局有望持续改善。
三、投资建议
预计公司2020~2022年EPS分别为0.21元、0.27元、0.34元，对应PE分别为20倍、15倍、12倍。当前石化行业可比公司平均估值为23倍，给予推荐评级。
四、风险提示：
成品油及化工产品价格下跌；淘汰落后产能速度放缓。
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