【核心觀點】
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發達國家非常規貨幣政策的常規化
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今年貨幣政策的取向：適度寬鬆應對疫情衝擊
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堅持常規的貨幣政策，中國具備哪些條件？
一、背景介紹：發達國家非常規貨幣政策的常規化
零利率/負利率
與常規的貨幣政策相對的就是非常規的貨幣政策，第一個特點是零利率/負利率，美聯儲、歐央行、日本銀行的政策利率，日本利率一直處於非常低的水平，金融危機以後逐步調整為負利率，現在為-0.1的水平；歐元區和美聯儲在2008年金融危機之前也是常規的貨幣政策，金融危機以後，央行將利率大幅度下調。美元區2015年開始恢復正常的利率狀態。疫情發生之後，美聯儲下調利率區間，降息0％-0.25％。
量化寬鬆
量化寬鬆是從日本開始的，量化寬鬆主要是指中央銀行在實行零利率或近似零利率政策後，通過購買國債等中長期債券，增加基礎貨幣供給，向市場注入大量流動性資金的干預方式，目的是鼓勵信貸的發放，從而支持經濟增長，同時對資產價格也提供一定的支撐，自從2008年經濟危機以後，各國央行普遍實行了量化寬鬆的政策。
收益率曲線
除了進行量化寬鬆，日本還進行了收益率曲線的控制，2016年日本央行引進了所謂的“收益率曲線控制”工具（YCC），旨在將短期利率控制在-0.1％，將10年期國債收益率維持在0％附近。
二、中國為何想長期保持常規的貨幣政策
中美貿易戰以後，中國一直在強調政策要有所儲備，中美之間的競爭是中長跑，我們要把政策的主動權掌握在自己手中。如果中國在正常的情況下堅持了常規的貨幣政策，積累了一定的貨幣空間，這樣在發生危機時，就可以實行強有力的政策，利用以前積累的政策工具，使得政策工具有效傳達到實體經濟，為實體經濟注入生機，疫情過後還能繼續實行常規的貨幣政策。
貨幣政策的目標:幣值穩定和金融穩定
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政策框架從數量型向價格型轉變幣值穩定，涉及到國內幣值穩定，即物價穩定，以及對外幣值穩定，即匯率穩定，同時通過幣值的穩定，實現經濟增長，充分就業和國際收支的平衡。
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正利率，鼓勵適度儲蓄；正常向上傾斜的收益率曲線，為經濟主體提供正向激勵最近國家更加強調金融穩定，從中國的貨幣政策框架來說，近年來中國正從從數量型貨幣政策轉向價格型貨幣政策，更加強調匯率的作用，這也符合中國利率自由化進程的大背景。正利率可以鼓勵適度的儲蓄，儲蓄可以用來投資，維持經濟增長和勞動生產率的上升。
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儘量長時間保持正常貨幣政策，不搞競爭性零利率或量化寬鬆
非常規貨幣政策的弊端
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效率低下企業得以存續，資源錯配，抑制潛在產出
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銀行淨利差縮減，影響銀行服務實體能力
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邊際效用遞減，劑量遞增，政策空間縮小
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低利率環境助長加槓桿，追逐高風險資產，增加金融風險？加劇資產泡沫，貧富分化
三、堅持常規的貨幣政策，中國具備哪些條件
資金價格:利率水平距離零下限仍有一定距離，中國的常規貨幣政策仍有一定的空間。
國債收益率曲線正如央行所期望的，國債收益率曲線呈向上傾斜的正利率，十年期國債利率為2.6％，美國為0.6％，中美兩國的利差在維持中國資本淨流入方面可以發揮積極作用，同時也表明，中國仍有一定的政策空間。
央行資產負債表結構差異中國央行是對外資產為主，對內資產中，是以對銀行的債券為主；而國外央行主要是以對內資產為主，對政府的債券為主。
貨幣供應量=基礎貨幣x貨幣乘數
存款準備金率中國基本確立存款準備金率框架：三檔兩優。“三檔”是指根據銀行規模大小來劃分三檔存款準備金率，其中工農中建交和郵政儲蓄銀行六大商業銀行、股份制商業銀行和城市商業銀行及部分規模較大的農村商業銀行、縣域農商行等農村金融機構分佈實行12.5％、10.5％和7％的基準存款準備金率；所謂“兩優”是指普惠金融定向降準政策和貸款比例考核政策。目前，中國與所需要的存款準備金相比，仍有一定的空間。
其他政策的配合 :例如財政政策中國目前能實行常規的貨幣政策，還涉及到各個宏觀政策配套的問題，貨幣政策是一個總量的政策，解決結構性問題的能力相對有限，在結構性問題的結局上，財政政策的效率會更高。有財政政策的配合，一些定向的政策，不需要釋放過多的流動性，就會起到事半功倍的效果。
常規貨幣政策能延續多長？
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人口老齡化和利率下行
利率與人口潛在增長率具有相關性
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四中全會要求建設現代中央銀行制度，完善基礎貨幣投放機制
在數字化貨幣和人民幣國際化背景下滿足貨幣需求；不再依靠外匯佔款創造貨幣（對外獨立）；降準的空間正在縮小；通過增持國內資產創造基礎貨幣:再貸款還是購買國債？
四、今年貨幣政策的取向:適度寬鬆應對疫情衝擊
預計貨幣和金融政策將保持適度寬鬆並強調定向支持，應對疫情衝擊？預計財政政策更加擴張:廣義赤字率可能超過GDP的8％
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貨幣政策需防止擴張財政政策的擠出效應
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社會融資總量增長速度仍將快於名義GDP的增速
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預計二、三季度各降準50個基點，或相當規模的定向降準？國債收益率和平均貸款利率適度下行
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二、三季度分別下調中期借貸便利（MLF）利率20和10個基點，並相應降低貸 款市場報價利率（LPR）
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二季度大概率下調基準存款利率25個基點
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人民幣基本保持強勢，對美元窄幅波動:先行復蘇；貿易順差；利差與資本流動暫時加槓桿
Q & A
Q：上週美國有兩個數據發佈，一個是非農就業人數減少70.1萬，同時失業人口申領救濟金的數額在過去兩週一下飆升1000萬，對這兩個數據，你覺得這個是一個什麼信號？怎麼來解讀？
丁爽：從美國的角度來看，這是一個很嚴重的狀況，當然大家現在期望它延續的時間不會太長，在疫情過後，經濟在三季度或者四季度開始恢復，這是一個臨時性的突然的一個失業狀況。美國政府也可能採取的應對措施是通過幫助這些工廠和企業度過這個暫時的難關，通過一個非常大的財政刺激，使得這些失業的人員能夠延緩失業，如果是不得不失業，就讓他有足夠的收入來渡過這一段艱難的時候。
Q：您覺得在現在這個很特殊的時間段，國際資本的這種在中國的流進流出會不會擾動人民幣的匯率？
丁爽：海外投資者持有的人民幣的資產相對來說還是比較少的。股票市場現在佔有率可能是4％左右，債券市場是2％左右，所以會有影響，但還不是一個決定性的影響。
本文源自首席經濟學家論壇
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