“3月份的信貸數據出來，我們才能夠確認刺激政策已經在大規模的啟動了。 在3月份的時候，單月社會融資規模達到了什麼水平？5萬多億。”
“大家已經看到出口的數據，未來幾個月還會有把經濟向下拉動的作用，所以今年財政的壓力非常大。同時，由於疫情的原因，政府在支出的方面又是壓不下來的，所以今年整體來看，房地產政策放鬆可能是有需要的。”
“這一次房地產的行情可能也就是6個月到9個月，到年底可能就差不多了，明年我估計房地產可能還是一個不太好的年景。”
“所以我其實不太建議投資者在這個時候大舉殺進房地產市場。反而，現在可能是一個挺好的出售房地產的機會，流動性、價格都還不錯，而且如果對房地產比較樂觀，其實也可以在股市上體現出來，也有房地產的股票可以關注。”
“中國經濟現在已經出現了V型反轉，最困難的一季度已經過去了，而且我們認為反轉會繼續持續，未來兩個季度情況會逐漸轉得更好。”
“我們還是比較認同在中國、中國香港和美國三地上市的一些龍頭公司，這些龍頭公司越來越受到市場的歡迎。”
“高分紅公司的股票會越來越有生命力，相對來說低負債的股票會走得更強一點。”
“教育板塊我們覺得還是會受益，特別是這次疫情來了以後，線上教育受到了前所未有的大普及，所以線上跟線下課外輔導的那些上市公司我們都是比較看好的。”
“5G行業的建設不會是浪費，只會提早一點時間，但是絕對不會浪費。相信未來3-5年內，4G向5G的高速轉移也有很大的需求。”
“我們覺得投資的機會里面，還有有各種各樣產業鏈轉移的機會，我們也看到了這種產業轉移的機會。比如說在越南設廠的，在東南亞設廠的那些中國公司會更受益。”
以上，是百億私募保銀投資創始人、投資總監王強，首席經濟學家張智威在近日的一次內部會議中分享的觀點。
保銀投資向來低調，雖然早就躋身百億級別，且在機構客戶中口碑甚佳，但對外界發聲不多。創始人王強是中國第一代基金經理之一，擁有超過28年投資經驗，1999年創立保銀投資，其管理時間最長的產品成立至今已有14年，自2005年6月成立以來截至今年4月15日，收益率**，複合年化收益高達**
（點擊認證查看）。
今年一季度，新冠疫情的快速擴散引起全球股市大跌，保銀投資曾在3月底準確判斷美股的反彈，旗下各產品均取得了一定正收益（點擊查看）。
在一季度的內部策略會中，保銀首席經濟學家張智威先就當前宏觀經濟、市場、未來政策走向均給出了明確的觀點；公司創始人、投資總監王強之後具體談到了未來的投資機遇與風險，並重點提示了可能的三個風險點。
聰明投資者經授權整理了部分實錄，全文實錄點此查看。
第一部分：保銀投資首席經濟學家張智威主講
刺激政策已經在大規模啟動
房地產政策放鬆是有需要
大家好，我是張智威，很高興今天有這個機會跟大家來交流一下我們對宏觀經濟和市場的一些看法。
過去兩個月發生了很多事情，全球的衰退來得非常的嚴重，但是我們也想跟大家強調一下，這雖然是一個很嚴重的全球性危機，但也是一個很短暫的危機。
我們可以拿美國GDP的環比增長作為例子跟大家介紹一下。
這是高盛對美國今年4個季度GDP的預測，一季度、二季度預測是非常的差，到二季度的時候，美國GDP（預計）收縮1/3。
這和美國曆史上的其他衰退比較，比如2008年美國有過金融海嘯，那個時候最差的一個季度，美國GDP的收縮幅度也沒超過10%，所以這一次嚴重的程度可以說是要超過以往任何一次。
但是同時，到下半年會強勁反彈，三季度預計可能有大約20%左右的一個環比的反彈。
為什麼要看這個？大家看美股市場走勢，現在砸了一個很大的坑，然後反彈的速度也很快，為什麼反彈速度很快？
一個原因是市場預期。
我們知道，股市的價格反映的不僅僅是現在情況多差，更重要的是未來預期是怎麼樣的。
如果現在已經是到了最差的時候，或者已經過了最差的時候，3個月、6個月之後情況就會轉好，那麼股市就會出現相應的這麼一個轉變。
我們公司在3月最後一個星期的時候，也做出了這麼一個判斷，就是3月底的時候市場已經見底了。
當時我們發佈過一篇文章，可能大家也都看到了，題目叫《為什麼美股這次反彈將漲到讓你看不懂》，當時發出來的時候還是比較有爭議的，但是現在看起來，確實是對未來情況好轉比較準確的一個判斷，後來美股有了一個迅速反彈。
中國經濟最困難的一季度已經過去了
下面我分析一下對中國經濟和世界經濟前景的判斷。
中國經濟現在已經出現了V型反轉，最困難的一季度已經過去了，我們看到中金公司做的一個日度開工指數，開工率已經達到了正常水平的80%，而且我們認為反轉會繼續持續，未來兩個季度情況會逐漸轉得更好。
原因是什麼？
現在中國政府已經開始推動大規模的刺激政策，跟2008年、2009年金融海嘯的時候不太一樣，那個時候政府總說，我們要做4萬億的刺激政策，這一次政府沒有怎麼說，一直到一個多星期前，3月份的信貸數據出來，我們才能夠確認刺激政策已經在大規模的啟動了。
在3月份的時候，單月社會融資規模達到了什麼水平？5萬多億。這是什麼概念？過去中國歷史上單月信貸最大的數據不到3萬億，這一次我們一下發了5萬億。
這也是為什麼當時數據報出來之後，大幅超過市場預期，當時我記得大家一般預測是在3萬億到4萬億這麼一個水平，很少有人預測到能夠真正超5萬億。
同時，M2增速，在3月份明顯跳升，跳到了10以上，從過去的8點幾跳到10以上。
M2增速對市場很重要，因為它預示著可能我們國家的房地產市場會出現升溫。在過去的十幾年裡，有三次房地產市場的升溫週期，都是信貸推動的。
2008年、2009年金融危機的時候，2012年、2013年，當時經濟承受一定壓力有維穩的需求，有一點房地產政策鬆動，還有2015年、2016年。
那麼M2增速上去，房地產銷售額增長就會跟上，所以現在我們看到，3月份M2增速有一個跳升，預示著在未來的一段時間，可能房地產市場銷售額會有一個反彈。
房地產政策未來可能要放鬆
這一個事情比較重要。我多說兩句，在未來幾個月裡邊房地產市場可能升溫對沖出口的下滑。
中國出口增速在2008年的時候出現過負增長，政府通過4萬億做了一個對沖。2015年、2016年出口又是負增長，房地產也出現了一輪上行。
再往下走，現在出口這條線已經又出現負增長了，（按照這個趨勢）往前再走兩三個月，中國出口增速大概會下降到-20%以上，甚至-20%到-30%的水平，基本上和2008年金融海嘯的時候情況差不多。
現在情況還不那麼差，因為我們現在出口的訂單是歐洲美國那邊大約1月份的時候下的。
現在大家都知道歐美經濟很差，這個月訂單肯定不好，所以兩個月之後出口增速這條線就會大幅下降，我們認為房地產的銷售額就會出現一個非常明顯的反彈，來作為一個對沖。
那麼這是房地產政策要放鬆的其中一個可能的需要。還有一個現在市場上討論的不是太多，就是我們財政的壓力。
因為今年的財政，我們可以看到，過去大多數時間，財政收入增速是正增長的，這樣政府才能夠花錢去保民生、保就業。在2015年，財政收入增速曾經有一次負增長，那個時候也是房地產週期下行，出口也受到一定壓力。
今年一二月份同比下降大約11%左右，我剛才走進辦公室的時候，公佈了3月份的數據，大家猜3月份數據是怎麼樣的？
財政收入3月份同比下降了26%。
我快速查了一下，過往以來，可能八幾年開始就有這個數據，但是從來沒有出現過這麼差的情況。
所以3月份的財政數據下滑是80年代以來最差的一次，而且可能還不是最差的，如果未來幾個月我們不做什麼事情的話，財政情況還會繼續惡化。
因為
大家已經看到出口的數據，未來幾個月還會有把經濟向下拉動的作用，所以今年財政的壓力非常大。
同時，由於疫情的原因，政府在支出的方面又是壓不下來的，所以今年整體來看，房地產政策放鬆可能是有需要的。
那麼財政的主要來源是什麼？
2019年財政主最大的來源實際上就是賣地收入，去年賣了接近有7萬億，賣地收入的金額超過增值稅收入的金額，也超過企業所得稅的金額。
除了賣地收入之外，我們還有一塊房地產相關的稅收，比如說土地增值稅，比如說契稅，這些數據我剛才也看了一下，在3月份也是大幅下降。
我覺得在市場上面，大家對財政方面的事有時候可能不是特別關心，但是，如果想去預測政策會怎麼樣變化，我覺得非常重要的一部分，就是要看清楚財政的壓力有多大，因為這是最後政策的很重要的一個因素。
本輪房地產行情可能比較短暫
反而是出售的好時機
下面可能有人就會問了，是不是我們在鼓勵大家去炒房子？
不是這樣的。
實際上我個人的觀點，我覺得這一次房地產的行情可能會比較短。以前房地產行情一走可能走一、兩年，上行幅度很大。
這一次，歐美經濟下半年一旦回暖，出口逐漸恢復，政策就會又轉向收緊，所以我估計這一次房地產的行情可能也就是6個月到9個月，到年底可能就差不多了，明年我估計房地產可能還是一個不太好的年景。
而且大家也知道，在中國買了房子如果再去賣，這個過程是需要花比較長時間的，你一旦買了房子要長期持有，前一段時間房地產市場不太好的時候，買了房子可能要打折打的比較厲害才能賣出去，
所以我其實不太建議投資者在這個時候大舉殺進房地產市場。
反而，現在可能是一個挺好的出售房地產的機會，現在流動性、價格都還不錯，而且如果對房地產比較樂觀，其實也可以在股市上體現出來，也有房地產的股票可以關注。
國內降息疊加海外零利率
利好股市
另外，對股市比較利好的還有兩個原因。
國內的降息是其中一個重要的事情，我們預測今年通脹是要下行，到下半年年底可能接近3%的左右的水平，甚至更低。
政府降息應該是已成定局了。
基準的貸款利率什麼時候調不是很清楚，但是像星期五的會議上面講的，下邊會有降息的動作，只不過是時間問題，今天已經把一些其他的政策利率開始往下調。
所以未來幾個月是中國利率下行的窗口期。這對房地產市場也是一個利好，房屋的按揭利率可能也有一定的下行。
還有可能對全球股市都是最重要的一點，就是美國零利率的長期化。未來兩年，全球可能出現一個大水漫灌的狀態，利好股市，最近股市反彈速度非常快，可能是這麼一個原因。
大家看藍的這條線，這是美國國債的十年收益率，現在已經接跌到了0.6、0.7的水平，美國曆史上應該是首次跌到了1%以下。
2008年雷曼兄弟倒臺的時候，那麼差的情況，10年收益率在美國也沒有跌破2%，現在跌到了接近在0~1%之間的這麼一個水平，而且可能長期停留在這個水平。
大家回頭看一看，日本是第1個走到零利率，10年利率走得比較低，然後是德國，現在是美國、英國在這一輪危機中，他們的10年利率也是掉到1%以下，基本上發達國家10年利率現在基本上都是在1%以下。
在這種情況下，從資產配置的角度來說，肯定是對股市更好的，哪怕是股市的收益率能夠有2%、3%這麼一個水平，相對債券來說都是一個比較好的投資標的，在歐洲美國的房地產市場也不錯，將來可能也有一定的機會。
未來三個月關注焦點問題
最後，我來講一下我們未來三個月比較關注的問題，有這麼幾個問題：
第1個，疫情緩解之後，中美關係是怎麼樣進展？
我們在過去的週末也看到了，有提到對中國控制疫情的政策有疑問，希望能夠派調查員來中國來調查，這可以說是一個跡象，中美的關係在未來可能還會進一步出現緊張狀態。
在科技戰略方面，疫情嚴重的時候，科技戰略方面沒有什麼進展，後面是不是會再升級？也值得去看一看。
這方面應該怎麼去看？往下走，我們比較關注中美的貿易談判。
本來都已經說好了，每個月要做到什麼程度，疫情稍微緩解之後，是不是兩邊會談的更多？中國這方面，比如說金融市場的開放是不是會按照日程進行？這些都是國際投資者比較關心的。
第2個事情，歐美的經濟重啟是否順利？三季度經濟的反彈是不是真的能夠出現？
美國三季度預期19%、20%這麼一個環比增速，是不是真的能夠達到？這是現在市場上非常關心的一個事情。
美國有一些州已經開始經濟重啟，在5月份、6月份應該開始會有更多的州出現這種重啟。後面的問題主要是會不會有第2波、第3波的疫情出來，三季度美國的經濟重啟是不是有一定的波折？
最後的一個事情就是房地產政策。
到現在為止，我們還沒有聽到太多的房地產政策，主要是從中央層面沒有太多的討論，是不是會放鬆。
在地方層面壓力是蠻大的，未來一段時間，可能一些二線城市財政的壓力比較大，那它是不是會開始取消一些限價，或者是二手房按揭這些政策會不會有一些鬆動？
這些鬆動出來之後，中央政府是不是會對他們採取一種默許的政策？如果是這樣，可能未來幾個月我們房地產的銷售就會出現一輪反彈，這應該說是一個機會，大家可以去關注。
第二部分，投資總監王強主講
高分紅的股票會越來越有生命力，
教育板塊還是會受益，產業鏈轉移的機會
疫情和原油暴跌是全球股市大跌的導火索
在這裡，我想講一講對市場的簡單看法。
A股市場在2月3號、2月4號見了低點以後，基本上就在一路往上走，因為2月3號、2月4號正好是我們國內疫情的最高點，在2月4號以後，全國疫情的數據在一路往下走，股市就是開始一路往上走。
這一次全球股市為什麼發生了比較大的跌幅？
全球股市在2月中下旬以後，開始有一個比較大的下跌，下跌的幅度最高有百分之二十幾，而且跌的速度是前所未有地快。跌幅不是最大，但是我們跌的速度是超過了2008年這一次全球金融海嘯。
最主要的導火索有兩個原因：
第一是疫情，由於疫情的上升，導致股市資產有所下跌。
也是由於原油的暴跌，由於沙特和俄羅斯在原油上沒有達成減產的共識，導致原油的價格從四十幾美金一路跌到現在，現在還在十六七美金，不排除跌到5美金以下，因為全球基本上儲油的地方慢慢都儲滿了。
現在加上疫情，全球主要經濟體除了中國在恢復當中，其餘還處於停擺和半停擺之間，原油價格可能會進一步下跌，這是兩個導火索。
另外還有些策略基金在拋出資產。
比如有的策略基金，他們當時的槓桿率比較高，大概在3倍到4倍左右，導致它在市場上面大概拋出8000億到1萬億美金的各類資產，包括股票、國債、各種各樣的高收益債、信用債，還有原油、商品、房地產的各種資產，它進行了一個減倉。
這種減倉的過程全部是用計算機來自動化交易的，導致市場有一個比較大的拋售。這個拋售在3月23號左右基本上見低點。
我們在3月23、24號，發過一篇文章，講低點即將呈現，如果你關注我們的公眾號，你可以看可以再去翻那篇文章，裡面就提到了我現在講的理由。
我們當時也是積極看好、操作得當，這次我們的基金整體表現都不錯，回撤也比較低。
全球產業鏈未來可能重塑
接下來講一講這次疫情對市場的影響。
疫情以後全球對口罩、醫藥，特別是醫療設備的呼吸機有一個搶購的過程，全世界這些供應鏈主要都來自於中國。
像口罩，90%的口罩的生產能力是來自於中國，各國政府在口罩的搶購的時候，他們為什麼沒有號召全民戴口罩，我相信跟口罩沒有也有很大的關係。
所以全球的產業鏈可能會有一個重塑的過程。
日本政府就宣佈了一個“改革供應鏈”計劃，用2200億日元資助日本企業將生產線從中國轉回到日本，他們要資助那些企業把生產設備從中國或者其他國家搬到日本或搬到其他國家。
與此同時，美國白宮的一個經濟顧問也建議在中國的美國企業要回流，避免對中國產業鏈過度依賴。
我們認為此舉將引發全球產業鏈的一個重塑過程，全球一體化開始進一步走弱。
我們也看到最近這兩天，美國政府的高官也好，特朗普也好，聲稱要查明疫情的起因，甚至不排除要追責。這些情況的發生對中國都是不利的，對全球一體化的過程都是一個極大的破壞。
原油的博弈我就不多展開講了。
關注這幾方面的投資機會
最後我們講講一些投資的機會。
隨著這次疫情的發展，我們覺得中小企業特別是競爭力不強的那些企業會慢慢地被淘汰，被邊緣化，龍頭的企業會更有機會。
所以我們還是比較推崇在中國、中國香港跟美國三地上市的一些龍頭公司，這些龍頭公司越來越受到市場的歡迎。
疫情對上市公司的效益沒有絲毫的影響，這些龍頭公司還是會受益。相反，其他的一些公司要麼銷量會減少，要麼它的批發價格會下來。
高分紅公司的股票會越來越有生命力
教育板塊還是會受益，5G建設不會是浪費
產業鏈轉移有機會
在疫情情況下，我們相信各國政府會紛紛大規模地用低利率來刺激經濟發展，讓自己的無風險利率不斷降低。
這種情況下，我們覺得高分紅公司的股票會越來越有生命力 ，相對來說低負債的股票會走得更強一點。
另外，教育板塊我們覺得還是會受益，特別是這次疫情來了以後線上教育受到了前所未有的大普及，所以線上跟線下課外輔導的那些上市公司我們都是比較看好的。
為了做促進中國經濟的發展，我們也相信中國政府現在開始會大力投資5G行業，而且5G行業的建設不會是浪費，只會提早一點時間，但是絕對不會浪費。
這個就像是我們當時3G向4G去轉移，是不可替代的，我相信未來3-5年內，4G向5G的高速轉移也有很大的需求，所以說5g的建設會有很大的收益。
我們覺得投資的機會里面，還有有各種各樣產業鏈轉移的機會，我們也看到了這種產業轉移的機會。
比如說在越南設廠的，在東南亞設廠的那些中國公司會更受益。
我們依然看好新能源的行業，太陽能的發展。
未來可能的三大投資風險
關於投資的風險，我從市場的角度來談一談。
第1個，疫情過後中國在國際上的大環境可能面臨著一些挑戰。由於疫情，現在有的國家對我們中國不友好。
作為政客來說，如果他們採取對中國不利的一些措施，而這些對他們贏得選票、贏得政治上的得分可能都是有利的，比如他們可能會要求在中國境內的一些產業鏈的公司搬到海外去，那我們可能會面臨一個挑戰。
第2個，可能經濟基本面的復甦，會比較緩慢或者比較困難。
大家也知道，以美國為首的失業率在以前所未有的速度飆升，我覺得美國的失業率一定會過10%以上，甚至更高。
在這種情況下，經濟的復甦到底要多久？復甦了以後會到什麼樣狀況？這些都打一個很大的問號。
我們也看到中國的情況，其實中國的疫情在3月初已經得到了全面的控制，但是到現在為止，全面的復工率也就大概百分之八九十，還沒有到100%，我覺得這是一個風險。
第3個風險其實跟第1個風險也差不多，中美的關係？
現在在海外被激烈地討論，中美關係如果脫鉤，會走向哪裡？我們每年出口到美國的商品大概是5000億美金，美國進口中國商品大概在1400-1500億美金，中國對美國的順差大概是3000多億美金，當然這是美方的數據。
這種情況下，如果中美經濟脫鉤、科技脫鉤，對中國經濟來說會是一個很大的挑戰，甚至會給全球經濟都帶來巨大的不平衡。
第三部分：問答環節
問：關於太陽能行業的一個看法，能講的再詳細一點嗎？
王強：太陽能的看法，我再稍微多講兩句。
主要的原因是，因為太陽能的發電價格，已經慢慢低於全球天然氣發電的成本……（點此查看全文實錄）
延伸閱讀：
點擊右邊鏈接下載聰明投資者APP，更多精彩在等你！
凡註明“聰明投資者”的作品，版權均屬聰明投資者。未經授權嚴禁轉載、摘編或利用其它方式使用，違者必究。所有文章旨在記錄和傳遞信息，不代表“聰明投資者”贊同或反對其觀點。
閱讀更多 聰明投資者 的文章
