“3月份的信贷数据出来，我们才能够确认刺激政策已经在大规模的启动了。 在3月份的时候，单月社会融资规模达到了什么水平？5万多亿。”
“大家已经看到出口的数据，未来几个月还会有把经济向下拉动的作用，所以今年财政的压力非常大。同时，由于疫情的原因，政府在支出的方面又是压不下来的，所以今年整体来看，房地产政策放松可能是有需要的。”
“这一次房地产的行情可能也就是6个月到9个月，到年底可能就差不多了，明年我估计房地产可能还是一个不太好的年景。”
“所以我其实不太建议投资者在这个时候大举杀进房地产市场。反而，现在可能是一个挺好的出售房地产的机会，流动性、价格都还不错，而且如果对房地产比较乐观，其实也可以在股市上体现出来，也有房地产的股票可以关注。”
“中国经济现在已经出现了V型反转，最困难的一季度已经过去了，而且我们认为反转会继续持续，未来两个季度情况会逐渐转得更好。”
“我们还是比较认同在中国、中国香港和美国三地上市的一些龙头公司，这些龙头公司越来越受到市场的欢迎。”
“高分红公司的股票会越来越有生命力，相对来说低负债的股票会走得更强一点。”
“教育板块我们觉得还是会受益，特别是这次疫情来了以后，线上教育受到了前所未有的大普及，所以线上跟线下课外辅导的那些上市公司我们都是比较看好的。”
“5G行业的建设不会是浪费，只会提早一点时间，但是绝对不会浪费。相信未来3-5年内，4G向5G的高速转移也有很大的需求。”
“我们觉得投资的机会里面，还有有各种各样产业链转移的机会，我们也看到了这种产业转移的机会。比如说在越南设厂的，在东南亚设厂的那些中国公司会更受益。”
以上，是百亿私募保银投资创始人、投资总监王强，首席经济学家张智威在近日的一次内部会议中分享的观点。
保银投资向来低调，虽然早就跻身百亿级别，且在机构客户中口碑甚佳，但对外界发声不多。创始人王强是中国第一代基金经理之一，拥有超过28年投资经验，1999年创立保银投资，其管理时间最长的产品成立至今已有14年，自2005年6月成立以来截至今年4月15日，收益率**，复合年化收益高达**
（点击认证查看）。
今年一季度，新冠疫情的快速扩散引起全球股市大跌，保银投资曾在3月底准确判断美股的反弹，旗下各产品均取得了一定正收益（点击查看）。
在一季度的内部策略会中，保银首席经济学家张智威先就当前宏观经济、市场、未来政策走向均给出了明确的观点；公司创始人、投资总监王强之后具体谈到了未来的投资机遇与风险，并重点提示了可能的三个风险点。
聪明投资者经授权整理了部分实录，全文实录点此查看。
第一部分：保银投资首席经济学家张智威主讲
刺激政策已经在大规模启动
房地产政策放松是有需要
大家好，我是张智威，很高兴今天有这个机会跟大家来交流一下我们对宏观经济和市场的一些看法。
过去两个月发生了很多事情，全球的衰退来得非常的严重，但是我们也想跟大家强调一下，这虽然是一个很严重的全球性危机，但也是一个很短暂的危机。
我们可以拿美国GDP的环比增长作为例子跟大家介绍一下。
这是高盛对美国今年4个季度GDP的预测，一季度、二季度预测是非常的差，到二季度的时候，美国GDP（预计）收缩1/3。
这和美国历史上的其他衰退比较，比如2008年美国有过金融海啸，那个时候最差的一个季度，美国GDP的收缩幅度也没超过10%，所以这一次严重的程度可以说是要超过以往任何一次。
但是同时，到下半年会强劲反弹，三季度预计可能有大约20%左右的一个环比的反弹。
为什么要看这个？大家看美股市场走势，现在砸了一个很大的坑，然后反弹的速度也很快，为什么反弹速度很快？
一个原因是市场预期。
我们知道，股市的价格反映的不仅仅是现在情况多差，更重要的是未来预期是怎么样的。
如果现在已经是到了最差的时候，或者已经过了最差的时候，3个月、6个月之后情况就会转好，那么股市就会出现相应的这么一个转变。
我们公司在3月最后一个星期的时候，也做出了这么一个判断，就是3月底的时候市场已经见底了。
当时我们发布过一篇文章，可能大家也都看到了，题目叫《为什么美股这次反弹将涨到让你看不懂》，当时发出来的时候还是比较有争议的，但是现在看起来，确实是对未来情况好转比较准确的一个判断，后来美股有了一个迅速反弹。
中国经济最困难的一季度已经过去了
下面我分析一下对中国经济和世界经济前景的判断。
中国经济现在已经出现了V型反转，最困难的一季度已经过去了，我们看到中金公司做的一个日度开工指数，开工率已经达到了正常水平的80%，而且我们认为反转会继续持续，未来两个季度情况会逐渐转得更好。
原因是什么？
现在中国政府已经开始推动大规模的刺激政策，跟2008年、2009年金融海啸的时候不太一样，那个时候政府总说，我们要做4万亿的刺激政策，这一次政府没有怎么说，一直到一个多星期前，3月份的信贷数据出来，我们才能够确认刺激政策已经在大规模的启动了。
在3月份的时候，单月社会融资规模达到了什么水平？5万多亿。这是什么概念？过去中国历史上单月信贷最大的数据不到3万亿，这一次我们一下发了5万亿。
这也是为什么当时数据报出来之后，大幅超过市场预期，当时我记得大家一般预测是在3万亿到4万亿这么一个水平，很少有人预测到能够真正超5万亿。
同时，M2增速，在3月份明显跳升，跳到了10以上，从过去的8点几跳到10以上。
M2增速对市场很重要，因为它预示着可能我们国家的房地产市场会出现升温。在过去的十几年里，有三次房地产市场的升温周期，都是信贷推动的。
2008年、2009年金融危机的时候，2012年、2013年，当时经济承受一定压力有维稳的需求，有一点房地产政策松动，还有2015年、2016年。
那么M2增速上去，房地产销售额增长就会跟上，所以现在我们看到，3月份M2增速有一个跳升，预示着在未来的一段时间，可能房地产市场销售额会有一个反弹。
房地产政策未来可能要放松
这一个事情比较重要。我多说两句，在未来几个月里边房地产市场可能升温对冲出口的下滑。
中国出口增速在2008年的时候出现过负增长，政府通过4万亿做了一个对冲。2015年、2016年出口又是负增长，房地产也出现了一轮上行。
再往下走，现在出口这条线已经又出现负增长了，（按照这个趋势）往前再走两三个月，中国出口增速大概会下降到-20%以上，甚至-20%到-30%的水平，基本上和2008年金融海啸的时候情况差不多。
现在情况还不那么差，因为我们现在出口的订单是欧洲美国那边大约1月份的时候下的。
现在大家都知道欧美经济很差，这个月订单肯定不好，所以两个月之后出口增速这条线就会大幅下降，我们认为房地产的销售额就会出现一个非常明显的反弹，来作为一个对冲。
那么这是房地产政策要放松的其中一个可能的需要。还有一个现在市场上讨论的不是太多，就是我们财政的压力。
因为今年的财政，我们可以看到，过去大多数时间，财政收入增速是正增长的，这样政府才能够花钱去保民生、保就业。在2015年，财政收入增速曾经有一次负增长，那个时候也是房地产周期下行，出口也受到一定压力。
今年一二月份同比下降大约11%左右，我刚才走进办公室的时候，公布了3月份的数据，大家猜3月份数据是怎么样的？
财政收入3月份同比下降了26%。
我快速查了一下，过往以来，可能八几年开始就有这个数据，但是从来没有出现过这么差的情况。
所以3月份的财政数据下滑是80年代以来最差的一次，而且可能还不是最差的，如果未来几个月我们不做什么事情的话，财政情况还会继续恶化。
因为
大家已经看到出口的数据，未来几个月还会有把经济向下拉动的作用，所以今年财政的压力非常大。
同时，由于疫情的原因，政府在支出的方面又是压不下来的，所以今年整体来看，房地产政策放松可能是有需要的。
那么财政的主要来源是什么？
2019年财政主最大的来源实际上就是卖地收入，去年卖了接近有7万亿，卖地收入的金额超过增值税收入的金额，也超过企业所得税的金额。
除了卖地收入之外，我们还有一块房地产相关的税收，比如说土地增值税，比如说契税，这些数据我刚才也看了一下，在3月份也是大幅下降。
我觉得在市场上面，大家对财政方面的事有时候可能不是特别关心，但是，如果想去预测政策会怎么样变化，我觉得非常重要的一部分，就是要看清楚财政的压力有多大，因为这是最后政策的很重要的一个因素。
本轮房地产行情可能比较短暂
反而是出售的好时机
下面可能有人就会问了，是不是我们在鼓励大家去炒房子？
不是这样的。
实际上我个人的观点，我觉得这一次房地产的行情可能会比较短。以前房地产行情一走可能走一、两年，上行幅度很大。
这一次，欧美经济下半年一旦回暖，出口逐渐恢复，政策就会又转向收紧，所以我估计这一次房地产的行情可能也就是6个月到9个月，到年底可能就差不多了，明年我估计房地产可能还是一个不太好的年景。
而且大家也知道，在中国买了房子如果再去卖，这个过程是需要花比较长时间的，你一旦买了房子要长期持有，前一段时间房地产市场不太好的时候，买了房子可能要打折打的比较厉害才能卖出去，
所以我其实不太建议投资者在这个时候大举杀进房地产市场。
反而，现在可能是一个挺好的出售房地产的机会，现在流动性、价格都还不错，而且如果对房地产比较乐观，其实也可以在股市上体现出来，也有房地产的股票可以关注。
国内降息叠加海外零利率
利好股市
另外，对股市比较利好的还有两个原因。
国内的降息是其中一个重要的事情，我们预测今年通胀是要下行，到下半年年底可能接近3%的左右的水平，甚至更低。
政府降息应该是已成定局了。
基准的贷款利率什么时候调不是很清楚，但是像星期五的会议上面讲的，下边会有降息的动作，只不过是时间问题，今天已经把一些其他的政策利率开始往下调。
所以未来几个月是中国利率下行的窗口期。这对房地产市场也是一个利好，房屋的按揭利率可能也有一定的下行。
还有可能对全球股市都是最重要的一点，就是美国零利率的长期化。未来两年，全球可能出现一个大水漫灌的状态，利好股市，最近股市反弹速度非常快，可能是这么一个原因。
大家看蓝的这条线，这是美国国债的十年收益率，现在已经接跌到了0.6、0.7的水平，美国历史上应该是首次跌到了1%以下。
2008年雷曼兄弟倒台的时候，那么差的情况，10年收益率在美国也没有跌破2%，现在跌到了接近在0~1%之间的这么一个水平，而且可能长期停留在这个水平。
大家回头看一看，日本是第1个走到零利率，10年利率走得比较低，然后是德国，现在是美国、英国在这一轮危机中，他们的10年利率也是掉到1%以下，基本上发达国家10年利率现在基本上都是在1%以下。
在这种情况下，从资产配置的角度来说，肯定是对股市更好的，哪怕是股市的收益率能够有2%、3%这么一个水平，相对债券来说都是一个比较好的投资标的，在欧洲美国的房地产市场也不错，将来可能也有一定的机会。
未来三个月关注焦点问题
最后，我来讲一下我们未来三个月比较关注的问题，有这么几个问题：
第1个，疫情缓解之后，中美关系是怎么样进展？
我们在过去的周末也看到了，有提到对中国控制疫情的政策有疑问，希望能够派调查员来中国来调查，这可以说是一个迹象，中美的关系在未来可能还会进一步出现紧张状态。
在科技战略方面，疫情严重的时候，科技战略方面没有什么进展，后面是不是会再升级？也值得去看一看。
这方面应该怎么去看？往下走，我们比较关注中美的贸易谈判。
本来都已经说好了，每个月要做到什么程度，疫情稍微缓解之后，是不是两边会谈的更多？中国这方面，比如说金融市场的开放是不是会按照日程进行？这些都是国际投资者比较关心的。
第2个事情，欧美的经济重启是否顺利？三季度经济的反弹是不是真的能够出现？
美国三季度预期19%、20%这么一个环比增速，是不是真的能够达到？这是现在市场上非常关心的一个事情。
美国有一些州已经开始经济重启，在5月份、6月份应该开始会有更多的州出现这种重启。后面的问题主要是会不会有第2波、第3波的疫情出来，三季度美国的经济重启是不是有一定的波折？
最后的一个事情就是房地产政策。
到现在为止，我们还没有听到太多的房地产政策，主要是从中央层面没有太多的讨论，是不是会放松。
在地方层面压力是蛮大的，未来一段时间，可能一些二线城市财政的压力比较大，那它是不是会开始取消一些限价，或者是二手房按揭这些政策会不会有一些松动？
这些松动出来之后，中央政府是不是会对他们采取一种默许的政策？如果是这样，可能未来几个月我们房地产的销售就会出现一轮反弹，这应该说是一个机会，大家可以去关注。
第二部分，投资总监王强主讲
高分红的股票会越来越有生命力，
教育板块还是会受益，产业链转移的机会
疫情和原油暴跌是全球股市大跌的导火索
在这里，我想讲一讲对市场的简单看法。
A股市场在2月3号、2月4号见了低点以后，基本上就在一路往上走，因为2月3号、2月4号正好是我们国内疫情的最高点，在2月4号以后，全国疫情的数据在一路往下走，股市就是开始一路往上走。
这一次全球股市为什么发生了比较大的跌幅？
全球股市在2月中下旬以后，开始有一个比较大的下跌，下跌的幅度最高有百分之二十几，而且跌的速度是前所未有地快。跌幅不是最大，但是我们跌的速度是超过了2008年这一次全球金融海啸。
最主要的导火索有两个原因：
第一是疫情，由于疫情的上升，导致股市资产有所下跌。
也是由于原油的暴跌，由于沙特和俄罗斯在原油上没有达成减产的共识，导致原油的价格从四十几美金一路跌到现在，现在还在十六七美金，不排除跌到5美金以下，因为全球基本上储油的地方慢慢都储满了。
现在加上疫情，全球主要经济体除了中国在恢复当中，其余还处于停摆和半停摆之间，原油价格可能会进一步下跌，这是两个导火索。
另外还有些策略基金在抛出资产。
比如有的策略基金，他们当时的杠杆率比较高，大概在3倍到4倍左右，导致它在市场上面大概抛出8000亿到1万亿美金的各类资产，包括股票、国债、各种各样的高收益债、信用债，还有原油、商品、房地产的各种资产，它进行了一个减仓。
这种减仓的过程全部是用计算机来自动化交易的，导致市场有一个比较大的抛售。这个抛售在3月23号左右基本上见低点。
我们在3月23、24号，发过一篇文章，讲低点即将呈现，如果你关注我们的公众号，你可以看可以再去翻那篇文章，里面就提到了我现在讲的理由。
我们当时也是积极看好、操作得当，这次我们的基金整体表现都不错，回撤也比较低。
全球产业链未来可能重塑
接下来讲一讲这次疫情对市场的影响。
疫情以后全球对口罩、医药，特别是医疗设备的呼吸机有一个抢购的过程，全世界这些供应链主要都来自于中国。
像口罩，90%的口罩的生产能力是来自于中国，各国政府在口罩的抢购的时候，他们为什么没有号召全民戴口罩，我相信跟口罩没有也有很大的关系。
所以全球的产业链可能会有一个重塑的过程。
日本政府就宣布了一个“改革供应链”计划，用2200亿日元资助日本企业将生产线从中国转回到日本，他们要资助那些企业把生产设备从中国或者其他国家搬到日本或搬到其他国家。
与此同时，美国白宫的一个经济顾问也建议在中国的美国企业要回流，避免对中国产业链过度依赖。
我们认为此举将引发全球产业链的一个重塑过程，全球一体化开始进一步走弱。
我们也看到最近这两天，美国政府的高官也好，特朗普也好，声称要查明疫情的起因，甚至不排除要追责。这些情况的发生对中国都是不利的，对全球一体化的过程都是一个极大的破坏。
原油的博弈我就不多展开讲了。
关注这几方面的投资机会
最后我们讲讲一些投资的机会。
随着这次疫情的发展，我们觉得中小企业特别是竞争力不强的那些企业会慢慢地被淘汰，被边缘化，龙头的企业会更有机会。
所以我们还是比较推崇在中国、中国香港跟美国三地上市的一些龙头公司，这些龙头公司越来越受到市场的欢迎。
疫情对上市公司的效益没有丝毫的影响，这些龙头公司还是会受益。相反，其他的一些公司要么销量会减少，要么它的批发价格会下来。
高分红公司的股票会越来越有生命力
教育板块还是会受益，5G建设不会是浪费
产业链转移有机会
在疫情情况下，我们相信各国政府会纷纷大规模地用低利率来刺激经济发展，让自己的无风险利率不断降低。
这种情况下，我们觉得高分红公司的股票会越来越有生命力 ，相对来说低负债的股票会走得更强一点。
另外，教育板块我们觉得还是会受益，特别是这次疫情来了以后线上教育受到了前所未有的大普及，所以线上跟线下课外辅导的那些上市公司我们都是比较看好的。
为了做促进中国经济的发展，我们也相信中国政府现在开始会大力投资5G行业，而且5G行业的建设不会是浪费，只会提早一点时间，但是绝对不会浪费。
这个就像是我们当时3G向4G去转移，是不可替代的，我相信未来3-5年内，4G向5G的高速转移也有很大的需求，所以说5g的建设会有很大的收益。
我们觉得投资的机会里面，还有有各种各样产业链转移的机会，我们也看到了这种产业转移的机会。
比如说在越南设厂的，在东南亚设厂的那些中国公司会更受益。
我们依然看好新能源的行业，太阳能的发展。
未来可能的三大投资风险
关于投资的风险，我从市场的角度来谈一谈。
第1个，疫情过后中国在国际上的大环境可能面临着一些挑战。由于疫情，现在有的国家对我们中国不友好。
作为政客来说，如果他们采取对中国不利的一些措施，而这些对他们赢得选票、赢得政治上的得分可能都是有利的，比如他们可能会要求在中国境内的一些产业链的公司搬到海外去，那我们可能会面临一个挑战。
第2个，可能经济基本面的复苏，会比较缓慢或者比较困难。
大家也知道，以美国为首的失业率在以前所未有的速度飙升，我觉得美国的失业率一定会过10%以上，甚至更高。
在这种情况下，经济的复苏到底要多久？复苏了以后会到什么样状况？这些都打一个很大的问号。
我们也看到中国的情况，其实中国的疫情在3月初已经得到了全面的控制，但是到现在为止，全面的复工率也就大概百分之八九十，还没有到100%，我觉得这是一个风险。
第3个风险其实跟第1个风险也差不多，中美的关系？
现在在海外被激烈地讨论，中美关系如果脱钩，会走向哪里？我们每年出口到美国的商品大概是5000亿美金，美国进口中国商品大概在1400-1500亿美金，中国对美国的顺差大概是3000多亿美金，当然这是美方的数据。
这种情况下，如果中美经济脱钩、科技脱钩，对中国经济来说会是一个很大的挑战，甚至会给全球经济都带来巨大的不平衡。
第三部分：问答环节
问：关于太阳能行业的一个看法，能讲的再详细一点吗？
王强：太阳能的看法，我再稍微多讲两句。
主要的原因是，因为太阳能的发电价格，已经慢慢低于全球天然气发电的成本……（点此查看全文实录）
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