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黄亚铷 谢超 李瑾 黄凯松
事件
4月27日，中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，同日起，《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》等4部规章及深交所7部配套规则向社会公开征求意见。
点评
◆本次改革充分借鉴科创板注册制经验，改革涉及创业板发行、上市、信息披露、交易、退市等基础性制度环节，主要改革内容如下：
①注册：实行注册制，与科创板一致，注册程序分为交易所审核和证监会注册两个环节，通过问答的方式来督促企业提高信披质量；放宽上市条件，对于不存在表决权差异的企业设立三条可选标准，为未盈利企业上市预留空间，条件高于科创板；允许符合条件特殊股权结构企业和红筹企业上市；
②发行：定价方面与科创板一致，不设行政性限制，建立以机构投资者为参与主体的询价、定价、配售等机制；
③交易：放宽涨跌幅限制，新股前5个交易日不设涨跌幅限制、竞价交易涨跌幅限制比例放宽为20%；优化盘中临时停牌机制，设置30%、60%两档停牌指标，各停牌10分钟；优化两融交易机制，改变“单边市”问题，注册制下发行上市股票首个交易日起可作为两融标的；
④减持 ：公司上市时未盈利的，在实现盈利前，董监高自IPO三年内不得减持首发前股份；控股股东、实际控制人及其一致行动人第四和第五年起每年不得减持公司股份总数的2%；
⑤退市：丰富完善退市指标，增加市值类退市指标，及上市公司触及重大违法强制退市情形下强制退市；简化退市流程，取消暂停上市、恢复上市环节；强化风险警示，对财务类、规范类、重大违法类退市设置退市风险警示（*ST）；对退市制度和风险警示制度按照新老划断原则进行过渡；
⑥投资者适当性管理：存量投资者继续参与交易，对新增个人投资者增设准入条件（权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均应不低于人民币 10 万元，并参与证券交易24个月以上）。
◆与科创板的差异主要体现在五个方面：
（1）注册环节：①定位不同：创业板主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合，区别于科创板的“七大领域+硬科技属性”定位；②科创板允许未盈利企业上市，创业板未盈利企业在改革实施1年以后可申请上市；③建立沪深交易所审核工作协调机制，保持审核标准尺度一致，避免形成抢资源情况；
（2）发行环节：未要求保荐商跟投，仅强制跟投4类“特殊”企业（未盈利，红筹架构，特殊投票权以及高价发行）；
（3）交易环节：交易单位保持100股惯例；
（4）退市环节：因上市条件不同，退市条件与科创板有一定差别；
（5）投资者适当性管理差异（科创板资产门槛为50万高于创业板）。
◆通过《创业板上市公司重大资产重组审核规则》明确对标的资产的要求，支持上市公司通过并购重组做优做强
要求：（1）上市公司实施重大资产重组或者发行股份购买资产的，标的资产所属行业应当符合创业板定位，或者与上市公司处于同行业或者上下游。（2）标的资产应当属于符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业资产，符合创业板的上市条件；（3）允许标的资产具有表决权差异安排；（4）充分考虑存量企业的并购重组需求，为其进行转型升级或产业并购留下制度空间，标的资产所属行业符合创业板定位的，不强制要求与上市公司具有协同效应。
◆创业板改革更强调增量与存量的衔接
科创板注册制的平稳运行积累了较丰富的实践经验，不同于科创板的“增量”改革，考虑到创业板已有超过800家上市公司，对“存量”安排同样重要。
目前对存量投资者和公司的考虑主要包括：（1）存量投资者的交易习惯和投资者适当性的考虑；（2）交易规则与新上市公司相同；（3）对创业板存量公司退市设置一定过渡期；（4）再融资审核不强制要求存量公司并购标的与上市公司具有协同效应等；（5）创业板市场化转融券约定申报方式适用范围既包括创业板新发行上市的证券，也包括目前已纳入创业板转融券标的的证券。
往后看，对存量公司在规范信息披露、压实中介机构责任、完善退市制度、优化再融资环境等方面的实践，也将是此次创业板改革的重要内容。
◆创业板注册制短期利好券商和创投，长期“拥抱龙头”及“去伪存真”
从科创板经验来看，因注册制节奏可控，短期对其他板块的“抽血效应”并不明显，利好券商投行业务和创投企业；
注册制长期进一步打击“壳价值”，同时创业板涨跌幅放开将加大市场波动，机构持仓可能在创业板业绩确定性更高的头部公司中进一步集中，创业板内部分化加大。结合严格的退市制度，这也将带来创业板上市公司进一步“去伪存真”，提高公司质量。
◆风险提示
（1）创业板注册节奏存在不确定性，可能带来抽血效应；
（2）存在政策执行力度不足，无法有效震慑欺诈造假等违法行为的风险。
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光大策略团队
谢 超 北京大学博士 首席策略分析师
黄亚铷 清华大学硕士 行业与大类资产配置
李 瑾 北京大学硕士 主题与行业比较研究
黄凯松 厦门大学硕士 投资组合与行业比较
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