◆ 在我國證券市場上，欺詐發行、虛假信息披露、市場操縱等久治不絕的原因之一，是違法收益和違法成本嚴重失衡
◆ 中國版證券市場集團訴訟破冰，將通過完善金融審判機制，優化法治營商環境，為上海國際金融中心建設保駕護航
與瞞天過海式造假、兇猛任性的市場操縱形成反差的是，我國證券市場對違法主體的罰金和民事賠償往往只是“罰酒三杯”。優化證券民事訴訟制度，成為完善股票市場基礎制度、維護中小投資者權益的當務之急。
上海金融法院日前發佈的國內首個證券糾紛代表人訴訟機制規定，積極探索符合我國證券市場實際和司法需求的民事訴訟機制。被稱為中國版的證券市場集體訴訟破冰，有望改變證券市場違法成本偏低、中小投資者維權成本偏高的頑疾，同時也為科創板和註冊制改革試點扣上邏輯“閉環”。
違法收益成本失衡
民事訴訟仍存短板
在我國證券市場上，欺詐發行、虛假信息披露、市場操縱久治不絕。種種頑疾的原因之一，是違法收益和違法成本嚴重失衡。
被稱為“A股造假上市第一案”的綠大地欺詐發行案中，實控人何某葵被數罪併罰，決定執行有期徒刑10年。與此同時，對其罰金僅為60萬元。啤酒花虛假陳述令投資者遭受22億元鉅額損失，儘管監管機構給予信息披露義務人及直接責任人“頂格”處罰，但投資者損失與60萬元罰單差距超3600倍。
面對各種亂象，改變“重行政、刑事處罰，輕民事追責”的理念，通過受損投資者求償，讓當事者為其行為付出相應經濟代價，被認為是提升違法違規成本的一劑對症之藥。
本世紀以來，我國證券民事訴訟一直緩步前行。法律界人士粗略統計，截至目前被訴上市公司超過200家，保守估計訴訟總標的約為40億元。
上海市法學會金融法研究會副會長宋一欣說，經過多年探索，特別是近五年，證券民事賠償案件數量和參與訴訟投資者數量都出現了顯著增加，但我國證券民事訴訟仍存在一些短板。特別是面對因虛假陳述等證券欺詐行為造成的損失，投資者選擇自行起訴，不僅面臨調查取證難、週期長、成本高等問題，在法律適用、事實認定等專業性方面也存在明顯欠缺。
宋一欣坦言，比照美國集團訴訟的經驗，目前境內證券違法違規案件投資者參與民事訴訟的比例僅為約10%至20%。這也意味著絕大多數受損投資者仍不得不為證券市場違法違規行為買單。
鼓勵搭便車讓證券欺詐一賠到底
被視為助力中小投資者抱團取暖、為散戶撐腰的代表人訴訟制度，其實並非新生事物。“但由於缺乏具體的實施細則以及此前司法條件的限制，代表人訴訟制度在證券糾紛實踐中長期基本處於休眠狀態。”上海金融法院副院長林曉鎳說。
多位法學專家表示，證券糾紛訴訟代表人制度的“處方”之所以長期空轉，在於缺少“臨床學”，如“代表人權利限制引發效率低下”“缺乏對代表人的激勵機制”“推選程序較容易引發爭議”等相關問題在司法實踐中長期難以落細落實。
其中，“代表人權利限制引發效率低下”對制度的阻滯尤為顯著。在證券糾紛中，由於當事人人數眾多，利益訴求點不同，若訴訟中每一步都需要授權，容易使訴訟程序繁瑣而冗長，甚至陷入僵局，讓本就弱勢的中小投資者在強勢的上市公司面前“一吹就散”。
上海金融法院近期發佈《上海金融法院關於證券糾紛代表人訴訟機制的規定(試行)》（以下簡稱《代表人訴訟規定》），明確回應了代表人訴訟中的諸多難點問題。這也是全國法院系統首個關於證券糾紛代表人訴訟制度實施的具體規定。
針對“代表人權利限制”難點，《代表人訴訟規定》明確了代表人的統一特別授權模式，即投資者在進行權利登記時，就應當明確表示對代表人的特別授權。不同意特別授權的可以另行起訴。
“這意味著選定了代表人且未退出訴訟的當事人均對代表人有相當程度的信任，在訴訟過程中沒有必要再要求當事人一一確認代表人的實體處分行為。”林曉鎳說。
《代表人訴訟規定》中，利用互聯網技術解決傳統訴訟模式操作難題也成為亮點。“證券交易以投資者人數眾多且交易不受地理條件限制為特徵，一旦發生侵權行為，受損害的投資者成千上萬且分散各地”，在林曉鎳看來，要對數量如此龐大的當事人進行登記，非常有挑戰性。
該院通過建立代表人訴訟在線平臺、與證券登記結算機構建立電子交易數據對接機制、簡化投資者權利登記材料等途徑，利用司法技術手段解決了困擾多年的“異地投資者訴訟不便”“適格投資者核驗難”“登記所需成本較高”等問題。
“代表人訴訟規定意味著‘中國版集團訴訟’制更進一步，為投資者解決糾紛提供了更多元化、成本更低的途徑。”中南財經政法大學數字經濟研究院執行院長盤和林說，這一機制打通了證券集體訴訟的關鍵環節，意味著代表人一個官司打贏，所有其他的投資人都可以獲得賠償。這種搭便車，會讓上市公司造假成本大幅提高，一賠到底。
為科創板註冊制扣上法治閉環
代表人訴訟制度創新，還為不斷深化探索的科創板和試點註冊制改革扣上了法治閉環。科創板和註冊制改革，就是要去除核准制弊病，促進具有增長潛力的創新企業獲得金融支持，從而激活中國核心技術創新的策源和經濟高質量發展的源泉。
“科創板開市以來，近百家公司相繼上市，無收入、未盈利、零營收、紅籌、特殊表決權等企業‘破冰’，充分體現了科創板的包容性。但包容不是縱容，試點註冊制需要一個重要的配套安排，就是加大對違法違規行為的處罰力度，探索有中國特色的證券市場集團訴訟制度，形成完整的制度閉環。”上海證券交易所副總經理盧文道說。
民創集團首席經濟學家周榮華等業內專家指出，科創板本身對加大違法成本有著更高的要求。科創板以信息披露為中心，這種包容性意味著更多的權利，也意味著更大的責任。目前市場對科創板不時仍有“實質審核”的疑問，正緣於“閉環”中的事後問責即法治保障尚無案例落地，也就與真正的“以信息披露為核心的註冊制”存在距離。
為更好地服務科創板，上海金融法院建立了涉科創板案件“快立、精審、速執”綠色通道，藉助信息化手段提升訴訟便捷性和高效性。今年3月，該院發佈國內首個證券糾紛代表人訴訟機制，標誌著中國版的證券市場集團訴訟破冰。
“最新出臺的代表人訴訟機制，突出特點是集約化和威懾力，將有力推動上海金融法院證券群體性糾紛案件的審理，保護投資者合法權益，促進糾紛多元化解，提高證券市場欺詐違法成本，維護證券市場秩序。”林曉鎳說，這一改革試點，也將通過完善金融審判機制、優化法治營商環境，為上海國際金融中心建設保駕護航。
（記者 姚玉潔 潘清 蘭天鳴）刊於《瞭望》2020年第16期
