1. 深耕工业机器人系统集成 智能制造助力工业 4.0
1.1. 从注塑机到四位一体 公司完成华丽转身
广东拓斯达科技股份有限公司成立于 2007 年，2014 年挂牌新三板，并于2017 年 2 月在深交所创业板成功上市。公司秉持“让工业制造更美好”的愿景， 一直致力于基于工业机器人的自动化应用和智能环境整体方案的发展。
公司从注塑机辅机业务起家，2009 年推出注塑自动化供料及水电气系统，2011 年开始自主研发伺服机械手并慢慢扩展为注塑自动化全套解决方案运营商。2014 年以后开始布局工业机器人研发，逐步推出水平多关节机器人、六轴工业机器人以及各类基于工业机器人的自动化整体解决方案，2017 年开始推出智能能源及环境管理系统业务，并在同年登陆创业板。历时十年，从注塑机到机器人，从硬件到软件，公司基本完成了由单一领域设备制造商向工业自动化多元解决方案服务商的转变，2020 年公司抓住疫情机遇，口罩机业务爆发，为公司上半年营收和利润做出了较大贡献。
目前，公司专注于以工业机器人为核心的智能装备，以控制系统及 MES 为代表的工业物联网软件系统，基于工业机器人的自动化应用和智能环境整体方案， 业务范围涵盖系统集成、本体制造、软件开发和工业互联网四大方向，构建了较为完整的工业机器人产业生态链。公司下游客户主要集中在 3C 领域，并逐步扩展到新能源、汽车零部件、光伏、家电等行业，公司在国内已累计服务超过 6000 家客户，包括伯恩光学、立讯精密两大核心客户，以及捷普绿点、比亚迪、长城汽车、TCL、富士康等知名企业。
公司股权较为集中，截至最近的披露日，公司董事长兼总裁吴丰礼先生直接持有公司 36.26%的股份，为公司实际控制人；公司董事兼副总裁杨双保先生直接持有公司 5.30%的股份；公司董事兼副总裁黄代波先生直接持有公司 4.26%的股份。三人合计控制公司 40.02%的股份。
1.2. 非注塑机业务占比不断上升 多元布局发展
公司的业务布局分为三大板块：
• 工业机器人及自动化应用业务：主要分为工业机器人本体和工业机器人自动化应用方案两部分。公司的工业机器人本体产品主要包括直角坐标机器人和多关节机器人两大类，其中直角坐标机器人（机械手）已经较为成熟，主要用于注塑机的相关配套。而自动化应用方案主要通过自产的工业机器人及外购并经二次开发的多关节机器人，配套视觉系统、传感器、激光机、直线电机、传输带等辅助设备，根据下游客户的具体需求规划成套解决方案，目前广泛应用在 3C、光电、新能源、家用电器、汽车零部件制造、5G 等领域。
• 注塑机配套设备及自动供料业务：公司生产的注塑机配套设备主要包括三机一体、模温机等多个系列产品，产品用途涵盖了原料除湿干燥、原料输送、模温控制等注塑生产的主要环节。而自动供料系统是公司根据客户厂房环境等具体情况，结合公司自有的注塑机配套设备及直角坐标机器人，设计的一种可实现无人化不间断作业的生产车间方案。此外，今年1 月份公司受让注塑机品牌香港亿利达相关部分资产，进入注塑机主机业务，未来将协同公司现有的注塑辅机、直角坐标机器人及自动供料系统等业务板块，为客户提供注塑机整体解决方案。
• 智能能源及环境管理业务：作为 2017 年公司新开设的业务板块，智能能源及环境管理业务近三年的业绩增长十分迅速，公司也专门成立了绿能事业部来负责这一板块。整个绿能业务可以分为系统解决以及节能与信息化规划两个方面，前者主要包括 MES 系统、中央供料系统和智能立体仓储等偏向生产、管理系统的解决方案，后者主要包括洁净工程、空调工程和机电工程等偏向厂房规划建设的部分。绿能业务旨在通过能源和资源计划、监控、统计等多种手段，使企业管理者准确地掌握企业的发展趋势和运营状况，并可将企业的能源消费计划任务分解到各个生产部门， 使节能工作责任明确，促进企业高效发展。
按产品分，工业机器人及自动化应用业务为公司营业收入的主要来源，2019 年实现营业收入 8 亿元，占比 48.19%，增长 0.95 亿元，增幅 13.43%。智能能源及环境管理系统业务为第二大营收来源，2019 年实现营业收入 5.6 亿元，占比33.75%，增长 3.25 亿元，增幅 137.90%。注塑机配套设备及自动供料系统业务为第三大营收来源，2019 年实现营业收入 2.61 亿元，占比 15.71%，增长 0.32 亿元，增幅 13.80%。
结合近年数据来看，公司注塑机相关业务占总营收的比例呈逐年下降趋势， 从 2015 年的 52.76%下降到 2019 年的 15.71%，工业机器人应用相关业务稳中有升，贡献了公司近半的营收，而 17 年新开辟的智能能源及环境管理业务有着相当亮眼的表现，三年间在总营收中的占比从 13.16%迅速增长到 33.75%，年均复合增速达 135%。整体来看，公司对起家业务注塑机的依赖不断下降，营收结构更加均衡。
在工业机器人系统集成业务中，按下游行业分，3C 电子领域是最主要的营收来源，占比 63.7%，得益于公司的大客户战略，核心客户较为稳定，包括伯恩光学、立讯精密、欣旺达、富士康等，2019 年实现销售收入 2.73 亿元，毛利率为40.80%。汽车行业占比排行第二，2019 年实现销售收入 0.74 亿元，同比增长22.68%，占比 17.3%，毛利率为 57.57%，主要由公司收购的野田智能负责。值得注意的是，2019 年公司开拓下游新客户比亚迪电子，在新能源领域实现了从无到有，实现销售收入 0.25 亿元，占比 5.8%，毛利率 41.19%，为工业机器人系统集成业务的第三大收入来源，如果公司未来能进一步加深与其的合作，新能源板块有望实现更大的增长。随着公司近年来积极开拓新客户新行业，相比 2018 年， 2019 年 3C 行业在公司系统集成业务占比显著下降，有益于减少下游行业过于集中的风险。
1.3. 公司业绩持续高速增长 今年上半年口罩机业务爆发
近年来，公司发展迅速，业绩持续高速增长。从 2012 年到 2019 年的 7 年间，公司营业收入从 0.92 亿元增长到 16.60 亿元，营收规模增长 17 倍，年均复合增速达 51.17%。归母净利润从 2012 年的 0.25 亿元增长到 2019 年的 1.87 亿元，年均复合增速 33.30%，显示出公司较好的成长性与业务扩展能力。2020 年上半年受疫情影响，全球口罩需求激增，公司的口罩机业务迎来爆发，为公司贡献了大量的利润，上半年公司总营收 15.02 亿，同比增长 106.98%，实现净利润4 亿元，同比增长 368.41%。但需要指出的是，口罩机只是公司在特殊的环境特殊需求下的不可持续业务，并不会影响未来公司系统集成+本体制造+软件开发+ 工业互联网四位一体的智能制造综合服务商战略布局。
近年来，公司的毛利率、净利率和 ROE 有略微下滑的趋势，主要系公司业务条线不断扩展所致，新增业务例如智能能源及环境管理业务毛利率较低，仅有 20% 左右，加上工业机器人应用业务竞争逐渐激烈，毛利率从 12 年的 43.06%逐渐下滑到 19 年的 34.04%，从而影响了整体毛利率。而注塑机业务毛利率则较为稳定，12 年到 19 年均保持在 45%左右。公司近年来管理费用率与财务费用率较为稳定， 研发费用率保持在 5%左右，且有上升趋势，公司未来预计会进一步加大研发投入，而销售费用率 17 年到 19 年有下降趋势，显示出公司的大客户战略卓有成效。
公司当前偿债能力良好，2019 年公司仅货币资金就达到 9 个亿，可以完全覆盖流动负债，同比大幅改善。除去 19 年公开增发的影响，公司现金情况良好一方面是因为注塑机与其配套的直角坐标机器人业务比较稳定，且交付周期较短，可以提供稳定现金流入，另一方面公司在下游的话语权不断提升，因此可以保持良好的现金流情况。另外近年来公司存货周转天数和应收账款周转天数近年均有下降趋势，2019 年公司存货周转天数和应收账款周转天数分别为 81.5 天和 135.27 天，显示出公司营运能力有一定程度的提升。
2. 工业机器人行业持续复苏机器换人与国产替代双重驱动
2.1. 工业机器人行业拐点已到 疫情不改复苏趋势
根据国家统计局数据显示，我国工业机器人产量增速从 2017 年年底开始逐渐放缓，自 2018 年 9 月起我国工业机器人产量进入负增长，行业持续低迷，这主要是因为工业机器人作为典型的通用设备，据有一定的周期性，受下游诸如汽车、3C 等行业景气度的影响较大。但从 2019 年 10 月开始，增速首次转正，并保持上涨趋势至今，同时增幅不断扩大，今年年初虽然遭遇新冠疫情影响但并没有改变这种趋势，表明行业已经基本摆脱低谷，进入新一轮的景气周期。最新数据显示，8 月份我国工业机器人产量同比增长 32.5%，达到两年来最高水平。
2.2. 政策驱动下工业机器人市场迎来迅速发展
自从德国首先于 2011 年提出以智能制造为核心的“工业 4.0”战略之后，各国纷纷开始制定相关政策大力发展制造业，以智能化为标志的第四代工业革命正在全球范围内蓬勃展开。其中，工业机器人作为工业化和信息化的完美结合，以其天然的数字化特性，打通了单个生产设备到整个生产网络的连接，进而支撑起第四次工业革命丰富多彩的应用场景。如果说，过去二十年互联网的发展联通了我们每一个人，那么未来二十年工业互联网的发展将会联通每一台工业机器人， 从而带来生产效率乃至生产方式的全面革新。
工业机器人在国内的发展最早可追溯到科技部的 863 项目，对机器人相关技术研发给予扶持。2006 年 2 月，国务院印发了《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020 年)》，智能机器人首次被纳入前沿技术中的先进制造技术，之后随着 2015 年《中国制造 2025》战略出台并实施，各级地方政府积极推进地区规划政策落实，中国工业机器人产业也迎来了迅速发展。
当前，工业机器人在汽车、3C 电子、金属制品、塑料及化工产品等行业已经得到了广泛的应用，并且随着性能不断提升，以及各种应用场景的不断明晰，我国工业机器人产业呈现出不断深化、不断扩大应用的态势，目前我国工业机器人市场占全球市场份额的 36.5%，是全球第一大工业机器人应用市场。
根据中国电子学会及IFR 数据统计，在 2014 年到 2017 年的 4 年间，我国工业机器人市场规模几乎实现了翻倍增长，年均复合增速接近 30%，2018 年虽然受到宏观环境的影响增速放缓至 5.9%，但仍然高于全球增速 5.3 个百分点。此外， 与发达国家相比，我国制造业自动化水平仍然比较落后，我国生产制造智能化改造升级的需求日益凸显，工业机器人需求依然旺盛，预计到 2021 年，我国工业机器人市场规模将突破 70 亿美元。
2.3. 工业机器人产业链一览
工业机器人产业经过 30 余年的发展，已经形成了一条完整的产业链。工业机器人产业链上游是核心零部件，包括控制器、伺服电机和减速器三大部分，这三种核心部件大约占据了整个工业机器人成本的 70%，也是工业机器人中核心技术之所在。产业链中游是机器人本体制造，发那科、ABB、库卡、安川四大家族具有明显优势，占据了全球工业机器人市场的 40%，而国产厂商因为起步较晚，还处在追赶阶段。下游是系统集成，目前主要集中在汽车制造和 3c 电子行业，二者几乎占据了整个工业机器人下游应用的半壁江山，但在食品饮料、物流、光伏、锂电等长尾市场增速也较快。
• 工业机器人产业链上游：工业机器人产业链上游主要包括控制器、伺服电机、减速器三大核心零部件。
控制器相当于工业机器人的大脑，负责控制整台机器人的运动，可以分为硬件处理器与软件算法两个部分。控制器最能体现各个厂商的调教水平与风格，一般由机器人厂家自主设计研发，是各个机器人厂商的“软实力”。
伺服电机作为执行部件，相当于工业机器人的小脑，根据控制器的命令为机器人关节的运动提供精准的位移、速度与力矩，一个典型的伺服电机系统包含有驱动器和电机两部分。目前，由于对位移、速度等的精度要求较高，应用在工业机器人上的多为伺服电机中的高端产品，外资品牌占据了国内伺服系统市场的大部分份额，国产品牌处于成长阶段，市占率较低但增长迅速。
减速器在工业机器人上的应用主要有 RV 减速器和谐波减速器两种，因为其核心技术与工业机器人并不相关，包括 ABB、发那科这些工业机器人巨头的减速器也均是向外采购，目前减速器市场基本由日本厂商垄断， 纳博特斯克和哈默纳克合计占据了全球减速器市场 75%的份额，国产减速器近年来有一定的进步，但大多只能应用在技术水平要求不高的场景。
• 工业机器人产业链中游：工业机器人产业链中游主要是本体制造。
按种类分，工业机器人可以分为多关节机器人、SCARA（水平多关节） 机器人、坐标机器人、并联机器人、AGV（工厂物流仓储机器人）等。其中多关节机器人技术难度最大，但同时也是应用最广的工业机器人，根 据 CRIA 的统计数据，2018 年多关节机器人在国内工业机器人市场销量占比约为 62%，SCARA 机器人占比约为 21%，坐标机器人占比约为 12%，三者合计占比约为 95%。从市占率来看，发那科、ABB、库卡、安川四大家族占据了全球工业机器人本体市场的 40%，而国产厂商诸如埃斯顿、埃夫特等因为起步较晚，目前还处在追赶阶段，未来有很大的提升空间。
• 工业机器人产业链下游：工业机器人产业链下游主要是系统集成。
系统集成是联通产业链上中游与终端客户的桥梁，根据客户的需求提供自动化产线的整体解决方案。根据 MIR 数据显示，2019 年我国工业机器人系统集成市场规模为 1857 亿元，远比工业机器人本体市场广阔，因此我国工业机器人相关企业中，大多数都是系统集成企业。按应用分，系统集成主要可以分为搬运、加工、检查、组装四个细分部分。按行业分，汽车仍是工业机器人下游占比最高的行业，约占整个系统集成市场的 30%， 电子行业排在第二，约占系统集成市场的 21%，其次是金属加工和仓储物流，分别占比 10.9%和 8.8%。虽然工业机器人系统集成市场目前主要集中在汽车制造和 3C 电子行业，但在仓储物流、光伏、锂电、食品饮料等长尾市场增速较快，未来有很大的成长空间。
拓斯达目前处于工业机器人产业链的中下游，主要专注于系统集成和本体制造，其中公司的系统集成业务主要集中于 3C 电子行业，下游客户包括伯恩电子、立讯精密、欣旺达、富士康等，而公司的工业机器人本体经过这几年的发展，产品覆盖多关节机器人、SCARA 机器人、直角坐标机器人以及并联机器人等，已经形成了较为完整的系列。
2.4. 人口红利逐渐消失 倒逼自动化进程加速
改革开放以来，大量劳动力涌入城市，低廉的劳动力成本、以人海战术为特征的劳动密集型产业推动中国逐步成为世界工厂，拉动过去中国经济高速增长。然而近年来，人口红利的逐渐消失与人工成本的快速上升对制造业未来的发展带来了极大的挑战。
根据国家统计局数据显示，我国人口结构中 15-64 岁所占的比例自 2010 年以来就呈现出逐渐下降的趋势，2019 年占比为 70.7%，较 2018 年下降 0.5 个百分点，并且降幅还有进一步扩大的趋势。同时，企业的用人成本也在不断攀升， 2019 年制造业生产工人平均年薪达到了 58356 元，同比增长 8.21%。劳动力人口的不断下降与人工成本的不断上升倒逼企业进行自动化改造，“机器换人”将会成为未来十年我国制造业转型升级的主旋律。
另一方面，我国工业机器人的密度相比发达国家仍有较大差距。根据 IFR 数据统计，2019 年我国每万名产业工人所拥有的工业机器人数量仅为 187 台，而韩国、日本、德国、美国、意大利等传统制造业强国的数据分别为 855 台、364 台、346 台、228 台和 212 台，从渗透率的角度来看，相比我国世界工厂的地位，我国自动化水平还有极大的提升空间。
从增长率来看，2019 年我国每万名产业工人所拥有的工业机器人数量较2018年有 33.6%的提升，大幅超过韩国、日本约 10%左右的增速，而德美意等国同期的增速仅为 5%左右。乐观预计，未来 3-5 年，随着产业转型升级与自动化进程的不断推进，我国工业机器人密度有望逐渐追平日本、德国的水平。
3. 大客户战略卓有成效 “工业母机+”服务整体制造业
3.1. 深挖头部客户需求 大客户战略取得良好效果
工业自动化下游行业拥有庞大的客户群，以公司为例，目前累计服务的客户超过 6000 家，然而大多数下游需求小而杂，这种需要根据不同厂商个性化定制的“非标”业务会消耗系统集成企业极大的资源和精力，这也是集成领域很难做出规模的原因。因此公司从 2018 年下半年开始推行大客户战略，成立了独立的大客户事业部，放弃一些较小的业务，集中力量深挖下游行业自动化应用规模较大的头部客户，新开拓了食品包装制造行业大客户韶能股份、新能源行业客户 NVT 等，有效拓展了伯恩光学、立讯精密、比亚迪、欣旺达、富士康等客户需求，2019 年公司前五大客户销售占比已达到 41.36%，大客户战略的快速落地与推进为公司 2019 年营收的逆势增长发挥了重要作用。
根据公司年报披露，从大客户结构来看，公司客户 3C 电子领域占比明显，以伯恩光学和立讯精密为代表。其中伯恩光学的自动化业务全部由公司承包，近年来公司已经累计向伯恩光学交付超过 70 多项自动化项目，实现了多工艺的自动化改造。而公司在立讯精密的业务由开始最基础的自动化产线业务不断深入合作， 延伸到智能能源业务，随立讯精密在国内和东南亚的扩张而同步扩张。受益于此， 2019 年公司智能能源及环境管理系统业务实现营业收入 5.6 亿元，同比增长137.90%。预计未来 2-3 年随着立讯的稳步成长以及公司与立讯的合作进一步深化，公司业绩还会有可观的提升。
另外需要注意的是，伯恩光学和立讯精密都属于苹果产业链，而苹果也将在10 月发布多款新品，包括苹果首次推出的 5G 手机 iPhone12 家族和新款 AirPods 耳机，预计 2020 年到 2021 年伯恩光学和立讯精密的订单将会比较充足，两家公司对于自动化设备的需求也会有所提升，公司有望受益于此，实现业绩的进一步增长。
3.2. 注塑机+CNC 机床+机器人 公司产品向标准化迈进
总所周知，金属和塑料是生产环节中最为基础的两种材料，而每件产品背后的生产母机就是 CNC 机床和注塑机，工业机器人在其中完成搬运、打磨、喷涂等工作，起到辅助生产的作用。公司提出的“工业母机+”战略就是通过深耕注塑机、CNC 机床和机器人这三种基础的通用设备，相互之间形成协同，进而向更广泛的下游制造业提供服务。而公司目前最主要的业务系统集成，由于其需要根据下游厂商的个性化需求去定制，相比产品更偏向于服务，这种非标准化带来的问题就是每一个项目都要耗费大量的人力和资源，随着项目的不断增多所需的工程师队伍也要不断扩大，对公司内部的管理水平也会提出更高的要求。系统集成商的规模就是受这些因素制约，整个系统集成行业中的公司都呈现出小而杂的特点，很难出现一家龙头。因此公司希望通过注塑机、CNC 机床和机器人这三种标准化产品，去突破这种束缚，取得更加广阔的发展空间。
注塑机方面，今年 1 月份公司受让注塑机品牌香港亿利达相关部分资产，涉足注塑机主机业务，与公司之前的注塑机辅机、直角坐标机器人及自动供料系统等业务板块形成协同，已经基本覆盖了注塑机领域全产品线，开始为客户提供注塑业务整体解决方案。
工业机器人方面，公司近年来围绕机器人核心技术领域开展各项研发活动， 持续加大研发投入，在产品和技术上均取得一定突破，公司已经拥有包括直角坐标机器人、SCARA 机器人、多关节机器人和并联型全系列产品。其中公司的直角坐标机器人已经发展的较为成熟，也被称作机械手，主要用于公司注塑机产品的相关配套。而公司的 SCARA 机器人主要包括 19 年推出的拓星辰系列，其中拓星辰 I 号实现了驱控一体，体积相比同类缩小 20%，可广泛应用于上下料、精密装配、快速搬运、检测、涂胶、分拣等场景。多关节机器人方面，今年上半年公司最新推出六轴工业机器人拓星际系列，额定负载 6kg，臂展 920mm，它是经深入挖掘客户具体需求而研发，能在 3C 领域高频次的重复作业中保障产品的安全性与稳定性。拓星河 I 号是公司推出的新一代并联机器人，额定负载 8kg，最大负载15kg，可进行快速分拣，可广泛运用于医疗、食品行业。
CNC 机床方面，公司目前暂时还没有产品推出。由于公司之前并没有数控机床领域的相关经验，因此可能会采用并购的方式切入这一领域，目前公司正在寻找合适的标的，有望明年看到公司的相关产品推出。
3.3. 设立驼驮科技 助力企业工业互联
工业互联网作为新一代信息技术与制造业深度融合的产物，是推进制造强国、网络强国和科技强国建设的重要基础，正驱动工业经济由数字化向网络化、智能化深度拓展。工业互联网可以分为应用层(SaaS)、平台层(PaaS)、云基础设施层(IaaS)和边缘层这几个部分，联通了消费者、开发者和整个供应链。公司积极布局工业制造产业互联网领域，驼驮网络科技有限公司应运而生。
驼驮科技成立于 2019 年 2月，是定位于工业制造领域的一家产业互联网平台，最早作为一家电商起步，为厂商提供工业设备交易和维保服务的平台，通过产业数据的沉淀和应用，驼驮科技逐渐向工业制造领域的设备全生命周期管理的服务平台迈进，相继推出“驼驮维保”和“驼驮+”两款 SaaS 软件。其中驼驮维保整套软件是为了帮助厂家对售后服务管理提效降本，从数据层面提高管理效率，降低运营成本，提高客户满意度的全方位售后服务管理解决方案，而“驼驮+”是一款以提高中小微企业设备管理效率为主要目标的 SaaS平台，能够实时监控生产数据，围绕提高效率服务，解决状况难追踪、决策缺乏数据、订单调整难、库存易挤压等多个企业管理常见问题。
驼驮科技的设立是公司在业务拓展上的又一次探索，也是公司“系统集成+本体制造+软件开发+工业互联网”四位一体战略中的最后一环，通过对产业资源进行整合和高效匹配，为工业企业提供更加低成本、高效率的运营服务，助力工业企业转型升级。未来公司将继续组织研发力量加大工业物联网（IoT）相关领域的研究，旨在将工业机器人单机、 标准工艺工作站及自动化解决方案等智能制造生态圈各组成部分进行串联，打造更智能更高效更符合客户需求的工业物联网智能解决方案，进一步拓展公司的服务覆盖场景，帮助公司在以智能化为背景的工业互联网浪潮中取得先机。
4. 盈利预测（略）
预计公司 2020-2022 年营业收入分别为 30.45 亿、31.4 亿和 38.4 亿元，同比增速分别为 83.43%、3.12%和 22.29%，公司未来三年归母净利润分别为 6.49 亿、4.28 亿和 4.83 亿元，同比增长 247.1%、-34.1%和 12.9%，对应 EPS 为 2.44、1.61 和 1.82 元，对应 PE17.19 倍、26.09 倍、23.12 倍。
……
（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：德邦证券）
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