一邊做事，一邊傳道，既要會做事，又要會傳道，我是虎哥，《虎成論金》讓中國人更懂金融！

2016年發審委共審核266家，否決18家，過會率高達90.6%；2017年共審核488家，否決86家，22家暫緩表決，過會率77.87%。單看17屆發審委在2017年10月9日上任後，截至2018年3月16日，共審核153家，81家通過，通過率為52.94%。那麼通過這些信息，我們又能看出新一屆發審委的哪些變化呢？

虎成論金--讓中國人更懂金融！

接上期內容【】

變化一：審核速度加快，門縫開的更大

2016年審核266家，2017年審核488家，這背後是主板（含中小板）和創業板發審委合併，不再分開審核，審核員除少數證監會工作人員外，另外從交易所大量借調，證監會不但要疏通IPO的堰塞湖，還要讓IPO常態化。以後IPO過會的審核速度維持在一週10家，意味著每年會審核500家左右IPO企業。

另外，還縮短了IPO企業盈利年限要求：擬修改《首次公開發行股票並上市管理辦法》，縮短對申請主板IPO企業盈利時間的要求，從以前至少盈利三年才能滿足上市條件，改為兩年。證監會還計劃出臺面對終端消費者TOC類互聯網企業的相關辦法，對這類公司的審核同時需要徵求國家網信辦的意見，國務院要求網信辦在20個工作日內回覆。

變化二：門檻提高了，更關注細節

如今的新發審委，在提出問題時問得非常細緻，也問得更尖銳。會重點關注發行人的持續盈利能力、財務數據真實性、關聯交易、信息披露、內控制度等方面的內容。同時，以往常常被忽視的募投項目的必要性和合理性、前景以及新增產能的消化能力等也成為了關注的重點，這說明了發審委涉及面更廣了。

例如，在2017年11月7日上會被否的雲南神農就是一個典型的案例。發審委是這樣進行詢問的：“關於疫情和生豬死亡率問題。你的越州豬場、普洱豬場、宣威豬場於2016年3月份先後發生仔豬流行性腹瀉，導致死亡仔豬19298頭，佔你發行人2016年生豬出欄量的14.54%，佔你發行人2016年生豬產能的10.84%。請發行人代表說明：（1）上述疫情對發行人的生產經營的影響；（2）報告期內生豬死亡率分別為 11.43%、6.75%、12.19%、11.27%，請說明各期間生豬死亡的主要原因，死亡生豬的具體處理方式，是否存在環境保護方面的重大隱患；（3）發行人對養殖場生豬疾病防控、產品質量控制等管理情況。請保薦代表人就上述問題明確發表核查意見。你看看，問的詳細程度都讓你想象不到。

過去有些企業，確實有幾千萬的利潤，但是可能存在著大量客戶依賴，或者是股權結構不清晰，股權層級太複雜或者是銷售渠道單一等各種問題，還是有過會的可能性，不過現在存在這些問題的企業就不要再想了。除公開抽籤外，遷址到貧困地區、遊戲、互聯網平臺的企業都要進行現場檢查，而且涉農企業大概率要被現場檢查，這都是審核從嚴的寫照。審核從嚴的背景下，IPO通過率下滑這是符合正常的邏輯的。

變化三：利潤依舊重要，但不是最重要的

以往投行人士總結的IPO審核規律是：淨利潤3000萬元以下，過會率很低；5000萬元以上，只要沒什麼嚴重問題，基本都能被放行；高於1億元的，基本妥妥的。

但是來看看本屆發審委否決的案例：2017年10月24日，威爾曼，2016年扣非利潤高達1.74億元，最終被否；鴻禧能源，2016年扣非利潤1.2億元，被否；2017年10月30日，穩健醫療，2016年扣非利潤高達4.1億元，被否；國金黃金，2016年扣非利潤4.47億元，被否，淨利潤4億元，這樣的企業在世界範圍內，都是屈指可數的。再來看看這兩家淨利超4億元的公司是如何被否的：穩健醫療由於實際控制人收購股權的資金來源、產品毛利率高於同行、環保等原因被否。國金黃金是因為內控問題、產品毛利率高於同行業等原因被否。

可見新發審委不再堅持“唯利潤論”，高利潤不再是順利過會的“護身符”。那是不是說明淨利潤就不重要了呢？當然不是。3000萬元淨利潤的隱形門檻是不是降低了？也不是。截至到今天，扣非淨利潤低於3000萬元的IPO上會企業，總共有25家，其中僅7家順利過會，過會概率僅為28%。淨利潤不足3000萬元，且淨利潤還持續下滑，並且還敢來挑戰主板的企業中，僅有一個成功先例，叫朗博密封，它的扣非淨利潤報告期最後一期為2988萬元，其實這是非常接近3000萬元，可見，3000萬元以下雖然是有可能通過的，但是，數字差距絕對不能太遠。

變化四：規模大不算大！規範才最大！

之前企業IPO時，一定要調節財務數據，不論業績體量大小，都要把自己企業的業績弄得連續增長才敢向證監會遞交材料。但在第十七屆發審委第2017年第49次會議上，審核中過會的賽騰電子就打破了這個傳統：2014年到2017年前三季度，它的營收是3.81億元、4.89億元、4.03億元、4.69億元,扣非歸母淨利潤是1.32億元、1.25億元、6578.56萬元和7676.08萬元，經營性現金流淨額為1.72億元、6550萬元、3119萬元、負737萬元。先看利潤，申報期三年一期中，前三年，它的利潤是持續下滑，2016年，扣非歸母淨利潤直接被腰斬，但到最後一期，又異常增長。再看現金流，數據也是持續暴跌，每年跌幅幾乎超過一半，到最後一期直接變成負數。利潤、現金流持續下跌，卻都沒有影響它上市成功，

新一屆發審委審核的結果透露出一個非常重要的信號：只要確保收入真實，利潤體量哪怕小一點，業績下滑都不是障礙。擬IPO企業寧可業績難看，也不要冒險對數據做什麼手腳。無論你的體量多大，只要業績有水分，就是死路一條。另外，只要業績真實性沒有問題，那麼其它方面，也是能夠適當寬鬆的。

變化五：全面審視，綜合考察，不再非黑即白

在2006年首發辦法修改出來之前，對於一些典型的法律問題還是有明確量化指標的規定的，比如說規定董事和高管的變動比例不得超過三分之一，關聯交易的金額佔比不得超過30%。現在首發辦法已經刪除了上述的規定，目前的規則規定除了財務指標的要求之外，已經沒有具體量化的標準，主要是看對經營的連續性、穩定性是否有影響，看變化前後是否具有可比性。也就是說，發審委在判斷一個問題對發行人影響的時候，不再是簡單的非黑即白的判斷，不會單因為這個問題就否決一家企業，更多是要結合發行人具體的情況，一般是其它方面有了問題，再加上這一條，最後再把你否決了。

舉例：某倉儲物流企業過會後老闆不幸去世了，其配偶在企業有任職，但發審委認為這個行業的特點決定著企業的經營對老闆個人依賴不大，後又重新組織上會仍舊通過。

總的來說，17屆發審委委員獨立性更強，受初審會意見影響比較小，初審會認為沒有問題，但發審會依舊否決的案例已經有很多了，所以切不可迷信初審會意見。

虎哥從這五個變化想說的是，新一屆發審委審核理念發生了巨大的變化，也向市場傳遞了嚴峻的信號：以往證監會發審委委員主要是側重財務的真實性，而對於其它方面的審核是相當寬鬆，本屆發審委委員不再單方面評估一家企業是否符合IPO的發行條件，而是從全方面進行評估打分，即使企業有非常靚麗的營收、淨利潤，新一屆發審委對這些根本不Care！如果財務數據和業績真實性被懷疑、持續經營能力存在問題、商業的合理性、必要性無法得到解釋、原有產能利用率低並且募投項目又增加產能、關聯交易非關聯化、內控有效性存在缺陷等等，都會導致發審委pass你！在虎哥看來，這樣更符合法治的精神，這也是監管水平提高的表現。

企業上市的核準制與註冊制

上市的制度分為核准制和註冊制，註冊制就是說符合條件的企業，只要市場有人認可你，那你就可以來上市，中國現在實行的是核准制。很多人對註冊制非常的崇拜，但我做完“《虎成論金》IPO那些事”這個系列後，更堅定了一個看法：在當前的中國，還是實行核准制比較好。現在的制度，至少確保了真正的好企業都能上市，如果用註冊制，好企業能上市，但必然同時也會混進來很多渾水摸魚、不守規矩的壞企業，對於當前還是以散戶為主的A股市場，多少人有那個辨別能力呢？這絕對會導致毀滅性的後果。

虎哥為什麼有這樣的看法？當你瞭解了發審委對IPO企業關注的角度，我想你會感嘆企業上市真是不容易呀，另外你也會感嘆，現在企業造假的水平，還真不是一般的投資機構更不是個人投資者能輕易識別出來的。更多精彩內容請關注《虎成論金》 “IPO那些事A股篇”第10期。

補充素材

證監會對首發審核有八大基本原則：

1、依法審核原則；

2、審慎監管原則（風險導向，如：重大訴訟）；

3、合理懷疑原則（與常識、規則、邏輯相違背的反常現象）；

4、具體問題具體分析原則（如：稅收優惠問題）；

5、實質重於形式的原則（如：主營業務變化問題）；

6、重大性原則（如：資產合法性問題）；

7、一貫性原則；

8、集體決策原則。

閱讀更多 虎成論金 的文章

關鍵字: 否決 發審委 投資