研究结论：
【利率方面】
本期利率在小幅升高后回落，未来仍有可能继续回落。
从海外市场来看，本期美元指数强劲，美国利率出现小幅下行，但短期、长期的中美利差依然延续年初的缩窄趋势，当前报告期间内长期利差已缩窄至60BP-63BP。
从国内资金面来看，公开市场操作方面，当前报告期间内，央行公开市场净投放为0亿，其中，投放7天/14天逆回购分别为1600亿、1400亿，到期的7天/14天逆回购分别为2600亿、400亿，期间没有MLF操作。
短期资金面方面，R007与R001的利差从13BP小幅上升至18BP，仍处于正常区间；结合国内外的形势，资金面在期初偏紧的局面下，十年期国债收益率出现小幅上行，后累计下行6.76BP至3.64%，十年期国开债收益率累计下行8.96BP至4.4520%。整体认为，未来利率仍有可能继续回落，中美利差预期将会持续缩窄，但人民币贬值空间有限。
【信用方面】
本期高低等级信用利差分化进一步加剧，1Y AAA信用利差先扩大后收窄，1Y AA信用利差有所回升。
近期信用违约风险集中爆发，市场的悲观情绪使得信用利差持续扩大。信用债发行规模环比上升，但净融资量较上期回落。本期信用债的新债发行2471.24亿，较上期环比上升，其中，短融、中票和企业债的发行规模均有提升，同时本周无城投债发行，不过考虑到到期的1969.53亿，本期信用债净融资501.71亿，环比下降。
研究分析：
利率未来预期的模型论证：
一、海外市场利率水平
1、长期中美/中德利差
（以上数据在萝卜投研指标库中可查看）
截至5月23日，10年期美债价格相比5月16日下行8BP至3.01%，从今年年初开始，中美利差不断收窄，当前报告区间内已经收缩至60BP-63BP，与上个报告区间基本持平。以历史视角来看，当前中美长期利差处于低水平区间，且并非稳态波动；10年期德债价格下行9BP至0.53%，中德10年期国债利差为311BP，相比上个报告区间没有显著变动。以历史视角来看，当前中德利差水平处于正常区间。
2、短期中美利差
（以上数据在萝卜投研指标库中可查看）
当前报告期间内，以DR001、DR007视角的短期中美利差分别收缩至为81BP-86BP、100BP-106BP，环比显著下行。以历史视角来看，当前的短期中美利差基本处于2015年汇改以来的历史低点，至于当前中美利差水平是否已经滑出"舒服的区间"，还需要重点关注中美利差收窄背后的资金外流压力。
3、美元指数与汇率
（以上数据在萝卜投研指标库中可查看）
5月19日，中美两国就双边经贸磋商达成不打贸易战，并停止互相加征关税的共识。或受此消息的影响，美元指数在当前报告区间内保持了走强的态势，从93.38上涨至94.00，同时，人民币出现大幅贬值，截至5月23日，美元兑人民币即期汇率较上期上行28BP至6.3773。说明市场对中国贸易顺差显著收窄、人民币贬值的担忧加剧。但总体认为，市场情绪反应过度，近期短期人民币存在一定程度的贬值压力，但从整体和中长期视角来看，人民币贬值空间有限，人民币汇率有望保持总体稳定格局。
二、国内资金面
1、公开市场操作
公开市场方面，当前报告区间内，央行开展逆回购操作3000亿，逆回购到期3000亿，货币净投放0亿，本期没有MLF操作，市场整体货币存量基本不变。从公开市场存量细分数据来看，截止到2018/05/23，存续的公开市场余额为51905亿，其中，MLF12M的存量较大，达到46805亿，占比约为90%；短期逆回购的存量仅为5100亿。MLF12M占比较大使得当前的资金加权成本维持在较高水平，达到3.17%。
2、短期资金面预期
（以上数据在萝卜投研指标库中可查看）
短期资金面预期方面，当前报告区间内，R001与R007相比上期均出现明显下跌，分别下行25BP、21BP至2.5131%、2.6857%；R007与R001的利差从13BP小幅上升至18BP，说明本期市场对未来短期资金面的预期有趋于紧张的态势，但结合历史视角来看，当前7天与隔夜回购的利差区间较窄，表明市场对未来短期资金面的预期仍保持宽松。但尽管如此，随着月底到来，R007的供给量减少，叠加6月存单到期压力和MPA考核压力，资金面波动或将加剧，因此建议机构交易时留足安全边际，不可过度乐观。
三、利率品
1、利率债发行情况统计
本周利率债（包括地方政府债）一级市场发行2220.71亿，到期1285亿，净融资935.71亿，与上期基本齐平。从偿还期限的角度来看，3年期及以内的利率债发行418.8亿，占比18.86%；5-7年的利率债发行1258.8亿，占比56.68%；10年及以上的利率债发行543.11亿，占比24.46%，其中还包含一只偿还期限为50年，规模为305.2亿的付息国债180012.IB发行。
2、国债/国开债收益率变动
本期期限结构方面，1年期国债利率的上行幅度较大，达到10.48BP，5年期与10年期国债利率均出现小幅下行；国开债收益率全面小幅下行，各期限下行幅度基本接近。从收益率曲线形态变动来看，国债收益率曲线趋于平缓，国开债收益率曲线基本没有发生变动。10年期国债收益率下行6.76BP至3.64%，10年期国开债收益率下行8.96BP至4.45%。短端利率上行，长端利率下行代表短端资金较为紧张，市场对长端利率倾向于看多，说明市场对近期经济预期不太乐观。
3、国债期货
当前报告期间内，5年期国债期货主力合约TF1806的成交量及持仓量均环比下降，结算价小幅回落0.11%至97.57，10年期国债主力合约T1806的成交量及持仓量也较上期环比下降，结算价小幅上涨0.70%至94.64%。5年期和10年期活跃券的IRR水平均出现了下行。目前，5年和10年期主力合约的活跃CTD券160006.IB和170018.IB所对应的IRR水平分别为2.5076%和3.0056%，基差分别为0.0174和0.0333。
四、信用品-银行间
1、短融中票收益率变动
当前报告期间内，高等级信用债（AAA-级及以上）短端利率上行，中长端利率整体下行，其中，5年期利率下行幅度最大；低评级信用债（AA）级短端利率上行幅度较高等级信用债更为显著。整体来看，短端高低等级利差分化进一步加剧，这反映出市场较之以往对信用风险要求更高的补偿力度，说明对于基本面恶化债券的违约风险，市场各方依旧极为谨慎。
2、信用利差变动
（以上数据在萝卜投研指标库中可查看）
当前报告期间内，1Y AAA级信用利差先扩大后收窄，1Y AA级信用利差持续上行。近期信用违约风险集中爆发，市场的悲观情绪使得信用利差持续扩大，这进一步反映出市场对于信用等级较低的债券要求更高的补偿力度，说明市场各方对于可能存在的信用风险依旧极为谨慎。
3、信用债发行情况统计
本期信用债发行规模上升，但净融资量较上期出现回落。本期信用债的新债发行共2471.24亿，较上期环比上升：其中，短融、中票，公司债的发行量均有小幅回升，同时本期无城投债发行。考虑到到期的1969.53亿后，本期信用债净融资501.71亿，环比回落。从细分指标来看：短融发行规模小幅上升，为493.5亿（上期为332亿），其中工业发行量位居首位。本周短融发行的行业分布中，排名靠前的是工业（160.5亿）、金融业（119亿）和公用事业（106亿）；中票的发行规模也较上期回升，达到235.4亿（上期为188亿），排名前三位的行业分别为公用事业、工业和材料，发行规模分别为135亿、57.4亿和30亿；此外，公司债的发行规模也从上期的167.85亿小幅上涨至206.74亿，本期公用事业、工业和材料行业公司债的发行量位居前三位，发行量分别为60亿、45.5亿和27.56亿。本周取消发行的债券有9只，1只延期发行，总规模为75.5亿，债券主体评级以AA+及以上为主。
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