比起在多數市場中表現差異明顯的動量、反轉等指標，市值效應可謂是全世界大多數市場中都普遍並持續存在的現象。這個現象最早由Banz在1981年提出，他發現美國市場中的小盤股票較之大盤股票有著更為突出的表現，所以市值效應也往往被稱作小市值效應。而這一認知隨著Fama和French經典的三因子模型的推廣，也得到了廣泛的認同。
按照一般的做法（同樣由Fama和French進行的方法規範），市值效應可以用做多小市值股票同時做空大市值股票的方法進行驗證（市值加權），我們在倍發科技投資研究系統（Betalpha BAR 1.0）中，對2007年以來的全部A股進行了驗證，發現A股市場歷史上存在著明顯的市值效應，月度換倉的情況下，小市值股票的月平均收益要比大市值股票高出1.34%，對沖組合的年化收益達到14.13%，可以稱得上是A股表現最為穩定的因子。
當然這一效應在過去一年發生了巨大逆轉（也是2007年以來唯一的一次年度逆轉），2017年的做多大市值股票而做空小市值股票的年化收益高達32.21%。如果我們刨除這一年的話，A股市場歷史上的小市值效應年化收益甚至可以達到17.92%。
如果我們以機構化的視角來解讀這一現象的話，由於股票市場機構投資者比例的提高，並且機構投資者更偏愛藍籌，這就導致小盤股的流動性更差，而這與我們之前提到的A股消失的流動性溢價效又糾纏在一起，進一步拉低了A股小盤股的表現。
我們對2007年以來全部A股、滬深300成分股和中證500成分股分別進行了回測，將回測對象按照市值大小平均分為5組，換倉頻率設定為每月一次，並按照市值進行加權。
上面的柱狀圖顯示，全部A股和中證500成分股都表現出了明顯的單調遞增狀況，即市值越小的股票在歷史上有越好的表現，全市場情況下，市值最低的20%的股票平均每月收益率比市值最高的20%的股票要高出2.62%，而對於中證500股票來說，小市值股票平均每月收益則要高出2.59%。不過滬深300成分股中雖然也可以進行類似的對沖，但是顯然滬深300成分股市值效應的單調性並不明顯。這意味著，儘管A股歷史上有著顯著的市值效應，但是這一效應對於不同的股票標的，可能存在著不同的表現，尤其是在藍籌股票中，這一效應的表現非常不穩定。
那麼行業特徵是否對市值效應有顯著的影響呢？
我們選擇了一些重要的基本面因素來進行考察，包括ROE、淨利率、淨利率增長率和資產負債率等，分析大盤股和小盤股票之間是否存在著顯著的經營差異，並且是否是這樣的差異導致了他們彙報情況的顯著不同。
從數據中我們可以發現，歷史上大市值股票和小市值股票的ROE、淨利率和資產負債率差異其實並不明顯，這說明這些可能並不直接導致市值的差異，也對最終的回報缺乏影響。而大市值股票淨利率的增長性顯著低於小市值股票，並且兩者的差異非常平穩，這倒是可以說明，企業成長性是A股投資者非常關注的內容，這也是一個可能的小市值效應出現的原因。另外值得注意的是，2016年之後，大盤股相對於小盤股的ROE和淨利率都有向上提升的趨勢，結合國內的經濟發展趨勢以及去年的白馬行情，這或許為我們提供了理解去年行情的角度。
進一步的歸因分析也證實了這一點。對2007年A股的小市值效應進行歸因分析，結果顯示市場本身的趨勢是解釋小市值效應最主要的原因，市場聯動因子（剔除風格、行業、市值等因素後的市場波動情況）對小市值股票業績的貢獻最大，達到了37.59%，而排名第二和第三的原因是股票過去30日的換手率以及一個月反轉因子（我們之前的連載中也分析過，反轉因子和小市值效應之間的關係，戳這裡）。這些都說明，基本面因素對A股市場歷史上的小市值效應的貢獻極其有限，結合A股以散戶為主的市場結構，我們有理由相信，是濃厚的投機氛圍導致了小市值效應的顯著。
而2017年之後消失的小市值效應，可能的確是機構化進程的結果。結合美股的機構化進程後，機構投資者的主導性使得價值類股票更受追捧，投機因素給小市值股票帶來的溢價進一步萎縮，而隨著經濟主導行業的變化，原來的成長型行業已經變成了主要經濟體的支柱，這意味著新興行業更容易變成藍籌行業，這也進一步加強了藍籌股的盈利能力，這些都使得小市值效應不斷的萎縮。而A股機構化水平的提高，可能也會複製美股的市值效應的轉化歷程，從這個角度來說，或許很多年以後，我們回顧A股歷史時，2017年會是一個值得紀念的年份。
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