文：凭栏欲言
金融，无论其表现形多么多变，其最终都只是为存款和贷款之间架设一道桥梁。
那多样发展的资管产品无论怎么空转，也不外乎是想在存款和贷款的流动中多分一杯羹。
4月23日中央经济会议上提出的压低实体部门贷款利率，从这个方面理解资管新规就容易的多。
存款→金融部门→贷款
资管新规将主要解决两个问题；
压低金融部门的收益和压低存款端成本，从通道和存款两个方面压低成本从而实现压低贷款利率。
资管新规重要性更体现在心理方面，打破刚兑增加了对居民对风险的厌恶，短期之内居民是较难接受的。从而会将更多的高息理财转入利率较低但保证刚兑的银行定存，实现压低存款端成本。从而压低贷款利率。
新规也将打压银行外金融部门的收益链条。由于银行外金融部门多追求高收益，其资金去向无外乎债市、股市、房地产等。上述三者中唯有房地产才最为符合高收益特征。资管新规将对房企资金来源造成压力。
而近期的降准同样也为了压低贷款利率。按照规定，商业银行存入央行的当期法定存款准备金利率为1.62%。而商业银行借央行的MLF利率为3.3%，以降准置换MLF可压低银行存款端成本。
那在中国去杠杆的今天，利率升高挤出杠杆是顺理成章的事，为何监管部门要连出政策来确保实体部门利率下降呢？
这要看中国实体总债务的构成比例，实体部门总债务中，国企及地方政府约占总额的六成，居民部门贷款及私企部门贷款各占约两成。
1、私企贷款
2008年大量投资造就的大量产能并没有匹配的消费能力，目前工业产能严重过剩。产能的过剩降低了行业盈利能力。
小规模的私企产能率先被挤出。体现为2017年私企部门杠杆率下降7.5%。信贷成本降低并不能从根本上改变私企部门盈利能力，私企部门已失去增加信贷的动力。
2、居民部门
居民部门贷款集中为房产消费贷款，从国家层面来说要想居民加杠杆，用以置换企业部门杠杆，这需要在贷款利率及贷款期限上面增加支持力度。实体部门利率的下降将对居民部门消费有正效应。
3、国企和政府负债
国企产权所有人为国家，国企领导人只是代理人。当国企借贷时，以产权所有人的资产和信用作为抵押。即为用国家资产和信用抵押。那当国企发生债务违约时，用作抵押物的国家资产如何处置？
这个问题没得到解决的话，只能是刚性兑付。否则会产生大面积信心危机引发一系列连锁反应。
国企的国有产权使得国企领导人容易产生道德风险。即委托人和代理人诉求点不一时，代理人更倾向于自身诉求。
2017年，中央进行的供给侧改革希望国企代理人能在利润改善的同时降低杠杆率，但代理人在行使代理职责时倾向于考虑自身利益诉求，在利润率大增的同时并没有降低杠杆率。反而增加了杠杆率以追求更大的利润。
原因在于相对与去杠杆，保证利润增长对国企负责人来说更能体现政绩，更具有激励。
由于政府和国企债务占实体债务约六成，大面积的刚性兑付也引导了全社会刚性兑付的习惯。这个问题短时间很难改变。
那要保证国企和政府债务刚兑之下的可持续，压低利率就显得尤为重要，利率升高将加大发生系统性风险的几率。
但利率是货币的价格，利率的下降代表货币含金量的下滑，将对货币造成贬值压力。
全球紧缩大环境下，利率长期仍将上行。那国企和政府债务问题在利率上行周期要如何解决？
有两条途径；
要么中央银行进行债务置换（印钞解决债务）；要么以国企大面积盈利或出售资产来缩减杠杆。
债务置换的话，假如置换存量债务的10%，基础货币将增加13万亿，以5.46的货币乘数。M2将增长70.98万亿，暴涨41%，引发通胀，同时全社会杠杆率将激增85%，与去杠杆的大背景不符合。
从这方面看，2017年去产能保障国企的利润率大幅增长就找到了理论依据；
但最终并未实现国企杠杆率的下降。
4月23日中央经济会议中删除了控制货币供给总闸门这句表述，应为国企和地方政府负债风险已有所体现。从而导致中央在一定程度上放松了货币的供给。资管新规和降准都在为保障国企和政府债务安全性未雨绸缪。
4月2日下午召开的中央财经委员会第一次会议指出，要以结构性去杠杆为基本思路，分部门、分债务类型提出不同要求，地方政府和企业特别是国有企业要尽快把杠杆降下来，努力实现宏观杠杆率稳定和逐步下降。
地方政府债务管理的问题以及中央要求地方政府“去杠杆”，促使作为主管部门的财政部对地方政府的融资举债行为进行规范，降低地方政府隐形债务。
4月23日中央经济会议还提出加快调整结构与持续扩大内需相结合。
综合两次会议表述，判断政策仍将倾向于调动三四线仍未加杠杆的人群接盘加杠杆，可能会配合放松三四线信贷。
过程仍将是国开行贷款-棚户区拆迁货币化补偿-制造上涨预期-拆迁户接盘-其他跟风接盘。
一二线则继续收紧二套房以上房贷防止部分人群杠杆率太高将风险传导至银行。
二手房以禁售政策限制交易引导需求定向于新建房，以引导杠杆率较低者置换国企房企杠杆，而不是居民间杠杆置换。
近期已有部分银行贷款期限延长及部分公积金贷款额度升高应都为扩内需配套政策。最终目的都为实现结构性杠杆置换，从而使国企和政府部门刚兑债务顺利着陆。
但实施效果存疑，主要原因有；
1、 2017年居民净存款减少，居民部门总贷款占GDP的比重已经超过了55%，占居民可支配收入的比重已经超过了90%。消费难以加码。
2、 2017年去产能已对居民收入产生负面影响，人均可支配收入占比人均GDP比率下滑0.59%至43.54%。
3、 社会消费品零售总额由2017年3月的累计85823亿增长至2018年3月的累计90275亿。经笔者计算同比增长5.187%（统计局公布9.8%），约二十年来最低增速，消费能力萎缩。
4、 美联储利率已超过中国一年期存款利率，美国十年期国债利率已超过3%，中国十年期国债利率则下滑至3.6%，考虑美联储在2018年仍有2-3次加息，如中国不跟进加息，2018年末中美十年国债将倒挂，央行已失去灵活利率政策空间。如跟进加息则将对去杠杆和扩内需产生负面影响。
在去杠杆阶段，将有如下逻辑链；
部分收入将用作偿债→→导致社会总体消费将下滑→→导致工厂去产能发生裁员和降薪→→社会总体消费进一步下滑→→恶性循环→→触底反升→→经济复苏
在此过程中债务是刚性的不会减少，但收入是弹性的，可能有收入覆盖不了债务的人将被迫甩卖资产用作还债。较多资产甩卖将会导致资产价格暴跌。从而相对来说，现金值钱了，这是现金为王的由来。
你需要在去杠杆阶段加杠杆吗？
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