“我這一生，什麼大風大浪都走過來了，沒想到臨退休，還要來一次生死之搏”。對話中，蘇陽很是無奈，“除公司股份外，別看我的家庭資產超過5億，可連同公司，負債已經80多億。那些我所擁有的東西，說不定哪一天就不是我的了”。
蘇陽前不久剛把手中持有的A股上市公司“雲飛揚”所有股票進行了質押，市值打對摺拿到了15億貸款，質押股份比例為總股本的38.3%。
“其實我們所有人都知道，股權質押貸款是個坑，但是沒有辦法啊，很多開銷，不是圈內人，你根本無法想象，而公司就幾乎從來沒有過不缺錢的時候”。
百億老闆怎樣煉成：不想被人嫌棄
筆者和蘇陽相識8年，從他還只是個年產值2億左右的機械裝備公司老闆開始。
“如果沒有遇到劉峰，現在的我，可能是另一番光景”。蘇陽想起了2009年7月9日，第一次在河邊步行街喝啤酒時與時任“大華”證券投行部總經理劉峰初次相逢的情景。
“那天的前一天，我女兒滿20歲，很多親朋好友來慶生，我高興，喝多了，第二天下午才起床，就跑到河邊步行街喝點啤酒醒醒酒”。想起女兒，蘇陽一臉幸福，正好劉峰在隔壁桌與朋友玩撲克牌，純粹娛樂，三缺一。
劉峰正好看到蘇陽一個人，年齡也就比他略大十來歲，便邀請蘇陽一起玩，蘇陽看劉峰也不像陰險奸詐之人，心情也不錯，就這樣認識了。
一來二往的，蘇陽和劉峰成了好朋友，劉峰的專業和為人、蘇陽的勤懇與商業操守，都吸引著對方。
劉峰認為，像蘇陽這樣技術型企業家、管理規範、從不拖欠員工工資、從無商業糾紛、每年盈利狀況甚好的精密製造業企業，就應該成為中國資本市場的主力成分，而商業市場，不進則退，如不迅速做大做強，則極有可能被淘汰。
在劉峰的幫助下，蘇陽很快轉型成功，通過引進併購資本，橫向收購擴張，把一批產能、客戶市場、技術等收羅賬下，三年不到，年銷售超過20億，平均幾倍的年增長，終於在2014年敲響了中小板的大鐘。
那時候，正是中國併購市場迅速回暖加速的時期。我們用幾張統計表來一窺當年的熱鬧場景。
“知道我為什麼從一向謹慎穩紮穩打的經營思路中跳出來大幹快乾嗎？”這時候的蘇陽，盯著眼前的白開水杯，一步也不想離開，“都是虛榮心鬧的”！
2009年的時候，銷售2億，淨利潤在15%左右，蘇陽的日子對於很多人來說，已經是高不可攀，愜意至極了。賺來的錢除了置產，送女兒出國留學，就是一家子的用度開銷，剩下的都在銀行躺著呢。
“當時心態真不好，何必去跟別人比拼呢？”蘇陽在經歷過幾次尷尬之後，開始了他人生的第二次改變。
第一次尷尬。2010年1初，蘇陽經商圈子的朋友介紹他去一個高級會所騎馬，順便帶他去包廂跟一個百億級上市公司大佬打個招呼，結果對方沒起身，連正眼瞧他一眼都沒有，就更別提給個座位了。
“我也不差錢，憑什麼看不起我？”蘇陽沒有怪這個大佬有多麼的不禮貌，認為有沒有修養是對方的事，跟自己沒關係，但這個窩囊氣給他觸動還是很大的。不過並沒有過多的往心裡去。
第二次尷尬。沒過多久，一個新的頂級會所開業，股東及會員的基本要求是收入10億以上，朋友帶蘇陽去捧場，全場總共也就20來人，其他人蘇陽一個都不認識。主人倒是很客氣，蘇陽平時不太善於應酬，無聊之下就隨便拿了一瓶紅酒倒上半杯，兩口就喝掉了。
蘇陽的這一動作，被一個張姓的大佬發現了，也許是喝多了，還是個大嗓門，“紅酒哪是你這樣喝的？一看就是土包子！誰讓你進來的？（我）交了500萬，怎麼能跟他在一個圈子”？
蘇陽就在眾目睽睽之下離開了會所，心裡五味雜陳，“500萬，老子也有”！
“那次是真的傷了我心，紅酒嘛，不就是拿來喝的，哪樣喝不是喝？非要裝逼才高大上？”蘇陽下定決心，要跟上時代，跟上圈子。“現在想來，其實完全沒有必要，當你走進一個所謂更高圈子的時候，你會發現，前面還會有更高的圈子，照樣可能被人所輕視。過得快樂自在才是真生活，純粹為了別人的評判、別人的眼光而委屈改變自己不值當。這是病，得治”！
第三次尷尬是在高爾夫球場。說實在的，蘇陽並不喜歡這項運動，不過圈子裡盛行，也就先去體驗體驗，隨便買了一套裝備，應付應付，如果喜歡，再另做打算。結果一路上，參加活動企業家們基本沒咋討論球技，也沒多溝通商務層面的事情，主要乾了兩件事，一是賭杆數，十萬八萬一杆不等；二是拿裝備比價格，你的30萬，我的50萬，還有個全套加起來130多萬的，結果，這個冠軍贏得了普遍的“尊重”，打球最好的那個在飯桌的末排呢。
顯然蘇陽受傷最重，球友們一看他的裝備，一路上全是“哈哈”。
我們要承認，世間的人，沒有不虛榮的，社會進步的原動力就是慾望，但所有的慾望和虛榮，都應該有個基準和限度，否則只會害人害己。
筆者認為，中國傳統文化之中，有一個糟粕一直沒有得到重視和根除，就是“為別人而活”：
孩子學習成績好，父母高興不是因為孩子未來會有多少成就，而是左鄰右舍羨慕的眼光；每月收入5000元工資要抽50甚至7、80元一包的中華，不是因為中華煙好抽，而是大家都拿中華煙來應酬，哪怕在家吃10元錢的盒飯也不在乎；手機要用蘋果，不是因為需要那麼強大的功能，而是因為要用階機，躲起來吃一個月泡麵也要買；就不用說那些使用高仿貨假LV、GUCC、勞力士的了。
我們總是過多的在意別人眼中自己的“面子”，殊不知，為了這個面子，已經早早地把自己給丟棄了。
於是，蘇陽主動聯繫劉峰，告知想要成為中國頂級圈子的一員，同時參加各種高級商務禮儀培訓等。
而劉峰果然不負所托，2014年把“雲飛揚”送進了中小板，開盤當日市值98億。蘇陽如願以償躋身於新一階層的“人上人”。
大肆併購：一時痛快一路噴血
光環的背後，卻是無盡的辛酸。
為了實現百億級上市公司大老闆的夢想，蘇陽吃盡了苦頭，儘管他已經比大多數中小企業家幸運多了。
“你想想看，到10年前後，我能攢下來的錢，頂多也就3000多萬，公司賬上也有3000多萬，跟我愛人共同持有，也就總共6000萬，根本吃不下體量稍微大一點的同行。”於是，通過劉峰，券商介入公司股改、引進股權投資和戰略投資、藉助併購基金及產業基金、銀行貸款等，採取現金收購、吸收合併、股權置換等一些列手段，2014年公司整體營收26億元，固定產達到15億左右，淨利潤約12%，負債率53%。
“有些東西是看不見的啊！”蘇陽透露，別看公司負債率只有53%，但實際負債率已經超過150%，除了向親戚朋友借錢，我把家裡能抵押的都抵押了去貸款，如果沒有記錯的話，就在2014年，我的財務總成本應該在1億多。“這些年來，看著好像我口袋裡裝了大把大把的錢，其實還不如一個高管財務自由”。
還有一筆開支是做槓桿。比如一個結構化併購基金，按10倍槓桿，2億規模，蘇陽就需要拿出2000萬來做劣後，GP有時也會分擔一部分，當然，也有不需要蘇陽出資劣後的。
（說明：結構化基金一般方式為劣後10%-30%，夾層資金20%-40%，配資20%-40%，關於利率等相關資料，網絡上很多，請大家自行查閱）
蘇陽透露，家裡的房產價值約8000萬，貸款5000萬，買土地廠房和設備貸款12億，“甚至有部分資產還二次抵押，這個就不方便說了”。
“上市前，我拿了券商的錢、銀行的錢、股權投資方、其他金融機構的錢，加起來應該60億左右，可還是缺錢。”
我們先看看錢用去哪了？
蘇陽大致梳理了下，併購重組前前後後現金用掉28億；產業引導基金回購花了6億；固定資產投資總額30多億；貸款借錢的利息總計約10億，其中，併購槓桿利息每年5000萬（後來因上市成功，無需再支付），親朋好友借款6000萬利息每年600萬；新項目投資支出約15億，夫妻倆的股權從100%降到38.3%。
“主要是當時底子太弱，幾千萬儲備金就去大肆併購，槓桿做得太大，最高的時候達到了公司總資產的6倍，而回收期比較長，其中還有一兩家一直都基本是在虧損。”蘇陽至今心有餘悸，“當時也是鬼迷心竅，撐死膽大的餓死膽小的，只要上市不成功，要麼跑路，要麼跳樓”！
除了主觀原因，蘇陽其實已經被資本所左右了。
“中間有一段時間想過放棄或者暫緩上市，先好好消化下，實在不行，我用幾年的時間把錢一點一點的還給銀行和投資機構，”但蘇陽被誘惑了，跟幾個資方簽了個補充協議，只要基本確定能上市，就停止支付固定利息，“這可是幾個億啊，不心動那是假的”。
而就在這個時期，蘇陽的開銷明顯劇增，很多支出根本無法通過財務手段在公司層面解決，“證監會不是吃素的，審計肯定很嚴，而且我堅決反對財務造假，所以這些支出都是我自己在抗；另外，公司股改後，股東多了，財務管理規範了，也不允許我想拿就拿，或者把過多的某些開支作為公司支出，投資機構的業務水平也是很高的，曾經有一段時間，某個墊資方還專門派了個財務來公司監督管理，確實沒發現問題之後才撤出的”。
這些隱性開銷有幾類。
第一類，為了更能勝任“新階層的人上人”，蘇陽置辦了大量的行頭，名車、名錶、名酒、名畫、公司會所，慈善捐贈、品牌宣傳、讀EMBA、擔任社會職務等。“不怕人笑話，現在家裡放著的這些東西，買的時候少說有一兩個億，光讀EMBA就花了幾百萬，幾乎把國內主要院校的班都讀遍了；當個會長副會長什麼的，基本上都是平均每年30萬左右一個，加上請客吃飯，各種活動，算下來也得1000萬了吧”。
當然，這些開支中，還是有部分讓公司來買單了，而且資方也是樂見的，對公司的發展也確實起到了很大的作用，好在公司管理一直做得不錯，也沒受到多大的影響。
“那時候，我經常懷疑人生。你說我一個搞技術的，每天跟演員一樣生活，削尖腦袋往更大的企業、更權威的大佬、各種官員甚至還有金融掮客身邊靠，天天宿醉，根本沒有時間陪伴老婆孩子，幾次都差點離婚。想想都覺得愧疚。”
蘇陽家庭第一次鬧離婚的時候，筆者和劉峰就在場，妻子非常平靜，沒有索要一分錢，只是要求給女兒5000萬現金和幾套房子。“得妻如此，夫復何求”？
另外一筆開銷就更大了，就是特定人物公司參股投資。“後來大家都認為我有錢了，這個某某官員親戚的企業，那個某某大佬領投的項目，這個平臺那個關係什麼的都來了，管你看好還是不看好，也不管是不是喜歡，從北京到省裡，再到市裡，甚至到縣裡鄉里的都有，投資金額從幾百萬到幾千萬的都有。我不是搞投資的，哪會分辨好壞，而這些投資，大多數都打水漂了。即便後來請了專門的投資團隊才略有好轉，但那些抹不開情面的投資還是一直都有”。
還有一類更為隱晦的支出，數額不在少數，蘇陽對這個問題比較牴觸，不願意談，也不授權寫，我們就發揮民間智慧來合理充分想象吧。
最奇葩的是，除了豐厚的保險，蘇陽一家沒有買一分錢的固定收益理財產品；除非必須，否則也沒有投資過任何一隻基金。“最困難的時候，家裡一兩萬現金都沒有，你能想象嗎”？
中國會有這樣的上市公司老闆嗎？
我相信，這不是蘇陽在標榜高尚。一方面紙醉金迷，一方面拮据如斯，難怪要“懷疑人生”了。
另外一個包袱也很頭疼，就是收購的企業中，欣欣向榮的有，不死不活的多，虧損的也不少，整體估算下來，這是一筆賠錢的買賣。唯一起到的作用就是在資本市場獲得了一些收益。
“就算現在兩方面加起來收支平衡，那也很吃虧，預計至少還要賠2年，”蘇陽很犯愁。
其實，在併購重組過程，出現各種不良反應的大有所在，雲飛揚只不過是身在其中而已。
據據wind數據顯示，僅2017年兌現的761條併購重組對賭協議中，251條對賭協議併購標的未達到其承諾業績，佔比高達32.90%，涉及上市公司225家，其中28家上市公司併購標的在2017年出現虧損。
而到2017年年報披露結束以來，約有104家上市公司發佈了關於業績補償公告，其中部分企業或已收到補償款，或回購註銷了相關股份，不到總數的一半。
每年將近10個億要填進去，雲飛揚的苦日子還沒有結束。
命根子都壓上：要麼獨角獸要麼脫光光
上市後該有錢了吧！
是的，資金能力完全不在一個層面了。
蘇陽羅列了上市至今這幾年所有能動的資金。IPO時，雲飛揚募集了20億，之後2016年增發募集了18億；期間組建併購基金募資26億，股權投資基金15億，銀行授信15億，抵押貸款20億，自有資金15億。總計129億元。
從數字上看，已經不少了。可蘇陽天天發愁錢不夠用。
“家大業大，到處都得省吃儉用，還是入不敷出，2017年營收也就65億，淨利潤早已滑落至10%以下了。”蘇陽認為，除了各項成本增加，毛利下降因素外，不斷的加大投資也影響了分紅。
是的，傳統的機械製造裝備技術含量偏低，要掌握一定高度的技術不容易，蘇陽因此將物聯網產業作為今後的主導產業，連續5年進行投資，研發、建廠、收購等前後總計投入超過20億元，而回報從2017年開始，約4.5億營收。
另一方面，公司員工從最早的120人已增至當下2700多人，“有些子公司的總經理年薪都得兩百萬，技術人員也大幅增加”，加上福利等，平均到人頭上差不多得每年10萬元。
同時，各項財務成本和營業費用成倍增長，“貸款綜合成本已經到了8%左右，每年就要去掉大幾個億”。
還有各種稅務、任務指標等，如果不是申請到了高新和雙軟，上稅更多。而諸如各種年費有增無減（這個後面會有所涉及），“光各種捐贈一項，平均每年恐怕得上千萬吧”。
而多元化發展使得資金更加捉襟見肘。從2011年開始，雲飛揚公司就先後介入了智慧停車、智慧小區、特色小鎮、智慧醫療等各個物聯網大行業，甚至還差點建廠生產智能鎖。
“一方面單一主業很難把盤子鋪大，二來收入多元化也有利於抵抗風險，”另一點蘇陽沒有明說，但通過交談，筆者知道，直到現在為止，關於併購，他其實還不甚明瞭，大的框架知道，某些核心條款也懂，但很多技巧財務方面的事情，都是委託劉峰在處理，“他做得不錯，也很負責，基本都沒有出大的紕漏，要說疑惑，倒是有幾個案子在估值上意見有些不同，不過總覺得他更專業，也相信他，所以就點頭了”。
不過，最讓蘇陽記憶深刻的是在上市公司協會里碰到的幾件事，最終差點陷入萬劫不復的境地。
2014年，因為雲飛揚上市，蘇陽自動成為上市公司協會成員，獲得了不少的幫助，但其中兩件事傷害卻很大。
一是協會里組建了幾個不同的圈子，蘇陽參加了兩個，一個是製造業為主的智能製造小組，一個是技術創新小組。可幾乎每次聚會，聊的都是大項目，動輒幾十億上百億，甚至還有人拿了幾個億去炒幣。
“我對投資是真不感興趣，也學不來，聽聽就好，可炒幣和包明星之類的事情，我是牴觸的，漸漸地小組裡也就沒我什麼事了，也很少參與了”。
只是沒想到，在一次避無可避的聚會上，蘇陽中招了。
“當時有個組長拿了個300億的能源項目來，說小組8個人，每個人50億都不到，組長出100億，去澳大利亞收購一個瀕臨破產的公司，轉手賣給大型能源集團，下家都找好了，關係很硬，下家不方便直接出面購買，至少每人能分10億，在場諸位，只要知道的，即便不參與，也要大出血才能封口。”蘇陽打聽到了組長的厲害，拼湊起來準備了30億，總覺得心裡不踏實，就先沒打款。
“後來夫人知道這事，就問我：這麼好的事為什麼要一起投錢？你會搞能源嗎？給你座大山就有礦？雲飛揚和你投資的那些項目都做得很順暢了嗎？”蘇陽回憶道，“她直接把我問蒙了，雲飛揚還算可以，可新項目沒幾個賺錢的啊？以你現在的情況，駕馭雲飛揚都這麼費勁了，還想著短時間內做得更大”？
於是，蘇陽找中間人溝通，給了組長3億入股金了事。後來得到消息，那個項目前後拖了兩年才收購完成，也確實有不錯的礦，卻在17年因各種原因停產，至今還捏在手裡。
“這幾年資金面越來越緊，銀行貸款額度逐年在下降，組建專項併購基金募資難度也很大，利率還在漲，要是那30億投下去，估計我真得無力迴天了”。
虛榮、誘惑、好勝心，無時不刻左右著人們，這件事典型的應證了一句話，撒旦是現世的王。
多方折騰之下，2016年，蘇陽拿出了狠招，把持有的雲飛揚公司股票進行質押，當時股價30多塊，市值約300億，蘇陽股份市值110億，抵押了一半，拿到了18億。
2017年，雲飛揚股價遭受腰斬，為循環使用這18億，蘇陽把剩下的股票全部抵押。
2018年至今，雲飛揚股價又去了30%，蘇陽把某些資產二次抵押，較高利率從民間機構貸款把銀行缺口給補上，“公司出口一直在降，利潤持續下滑，現在要是再有個風吹草動，我就要崩盤了！”想到這裡，蘇陽覺得，現在已然被架上去了，要麼找到資金頂過去，要麼被人收購，要麼就真要脫光光了。
“雲飛揚就是我的命，我連命根子都押上去了，借了一年的錢，也只是杯水車薪！”蘇陽很焦慮，劉峰自從2016年升調到省外之後也沒再多聯繫。“劉峰和那個組長關係不錯”。
蘇陽現在所有能活動的資金大概有10億，其中至少5億要留在雲飛揚做流動資金（計提3個月），3億還利息，其實就2億資金可動，就算不做任何其他開支，如果3個月內，沒有足夠的新的利潤注入，這2億隨時得去救火。
幸運的是，截至發稿，蘇陽夫人出馬，得到一個承諾，有8億現金，在半年內隨時可用，到期必須歸還。至於夫人是如何力挽狂瀾的，蘇陽其實也不太清楚，只是知道寶貝女兒最近計劃從國外回來。
“不到萬不得已，公司控制權我是不會交出去的”。蘇陽也暫時沒有尋找新的資本運作及財務智囊的打算，“我現在把所有精力都放回雲飛揚，我相信實業不會這麼輕易被打垮的，哪怕賠上我這張老臉，也要多弄幾個大單回來”。
這些年來，A股上市公司的融資步伐從未停止過。
從1990年A股市場成立至今年6月初28年間，A股上市公司累計實現股權融資12.09萬億元。Wind數據顯示，1990年，A股股權融資總額僅為2.35億元，而到了2017年，這一數字已增長到1.7萬億元；28年間，A股上市公司年度融資額增長了7000多倍。其中2016年融資額超過2萬億元，為歷年最高值。
A股上市公司股權融資的主要方式有IPO、增發、配股、優先股、可轉債等。其中增發融資佔比最高，IPO次之。
從歷年各融資渠道募集資金佔比看，2010年IPO融資額佔比一度達到48.05%，隨後在2011年、2012年持續下降甚至到2013年IPO出現了暫停，2014年IPO重啟，上市公司首發募資金額逐年增長，2017年IPO融資額達2301.09億元，佔當年A股股權融資總額比例為13.36%。
這10年以來，資本貨物行業依然是最熱門的IPO行業，融資金額居首位，高達4453.88億元。材料和多元金融分別以2035.84億元和1307.74億元的融資金額位列第二和第三。
崩盤顯現：大批高爆炸彈在路上
據中國證券報統計，近一個月來（6月），有超過20家上市公司股權質押遭遇平倉，數量較4月份激增4倍。
Choice數據統計顯示，目前A股2488家上市公司累計股權質押市值達5.7萬億元，其中有5528億元觸及平倉線，4189億元觸及預警線，涉險的股權質押超過9000億元。
與此同時，場內、場外股權質押全線收縮。場內質押新增部分參考市值0.29萬億元，較去年同期新增部分下降近60%。
數據寶和騰訊證券聯合做了一個數據分析，以下為分析報告的部分內容。
實際開展業務時，由於各機構風控制度不同，對於不同公司設置的質押率和平倉線存在差異。而上市公司公告內容又不包括具體的質押率和平倉線數據。
因此按照一般經驗，統一假設質押率為40%，平倉線為130%。如果上市公司股價低於質押日股價的52%，即自質押日下跌48%以上，就認為這部分股票就存在平倉風險。
此外，為了便於計算，不考慮股息、利息、補倉等因素。最後，計算數據以上市公司公告為依據，部分公司可能存在披露不及時或不完全的情況，數據可能會與登記結算中心存在出入。
根據上市公司公告，2010年以來，尚未解除質押的股票，截至6月26日，上市公司股權質押規模約5.6萬億，涉及2363家上市公司。 其中全市場有837家公司存在平倉風險，涉及股票市值5319億元，佔全市場總市值1.12%。中小板和創業板目前分別有1429億元和1211億元股票存在平倉風險，佔中小板和創業板總市值的1.60%和2.62%。
資料來源：Wind、中信證券市場研究部
下一個問題就是，質押率到底有多大？
質押分兩部分，一是大股東，二是小股東。大股東的持股可能佔總股本的20%，也可能是30%、40%；如果一家公司，大股東相對控股，保持持股30%、質押了90%的持股，那麼它質押的股票佔總股本比例是27%。其他的質押為其他持股方所為，有些發了公告，有些未列入一般統計數據。
以中登公司數據為標準開發的數據寶“股票質押查詢”小程序顯示，一共3463家上市公司存在股票質押，其中1625家公司質押比例低於10%，對公司股價影響不大；又其中1072家公司質押比例低於2%，影響很輕微。特別是A股有733家公司的質押比例低於0.1%，這是公司的極少數小股東或投資機構的極輕微的質押行為，可以說對股價不構成影響。
股票質押佔總股本比例超過30%的公司一共776家，佔A股公司總數的22%；其中質押比例超過50%的有138家公司。
“股票質押查詢”小程序顯示，質押比例最高的群體是11只70%以上股份都被質押的個股，這意味著，它們最多隻有兩成多的股份在二級市場可交易。
根據上市公司公告數據統計，400餘家公司大股東的股權質押比例超過其自身持股數的90%，質押融資剩餘操作空間不多，這將對部分大股東形成困擾，也一定程度上側面反映了部分大股東的經濟狀況。
如此巨大的質押潮，一方面是資金面吃緊，另一方面卻是蘊含各種危機。
“就拿雲飛揚來說，除了國資股東，持股超過5%的基本上都質押了，而那些持股更少的股東，完全不需要公告，無論是去銀行還是在民間，都能質押貸款。”蘇陽透露，其中一個股東居然把股權做了二次抵押，利率達到了15%。
強行平倉已至：小心爆倉潮！
“你說我們知不知道質押有風險？每個人都知道！”蘇陽也經常跟一些上市公司股東交流，雖然大家都不太願意多數，但偶爾還是會談及此事的，大多數股東其實都已做好最壞的打算。
據分析，402家民營上市公司的444億股質押股票觸及平倉線，市值達4770億元，佔全部民企尚未解押股票總市值的10%。
說到這裡，突然想起今日中國A股上市公司發生了一件極其奇葩的“大事”，兔寶寶（002043）股東丁鴻敏解除了兩筆上市公司股權質押，每一筆分別為1股，按市值計算為15.56元。
截至本公告日，丁鴻敏先生直接持有本公司股份 20,325,204 股，佔公司總股本 2.36%；丁鴻敏先生累計質押股份共 20,310,998 股，佔其個人所持股份總數的 99.93%， 佔公司股份總數的 2.36%。
這是什麼樣的舉動？僅僅是為了規避100%質押紅線？
而這背後，卻是諸多的無奈與臨機的應付。比起本文主角蘇陽，丁鴻敏似乎“聰明靈活了很多”。
而金字火腿在6月27日晚間發佈關於5%以上股東股票質押式回購交易違約處置的預披露公告 ，稱公司二股東婁底中鈺所質押給東吳證券的144000000股，佔其所持公司總股本的14.72%的股份已觸及平倉線。
但婁底中鈺的持股已經100%處於質押狀態，截止2018年6月26日，婁底中鈺未按協議約定完成追保，已構成違約，東吳證券從2018年6月26日起有權向交易所申報違約並將該筆質押股票進入違約處置流程並計提相應罰息。
即東吳證券有權隨時對這些股權將作違約強平處置，強制平倉的股權佔公司總股本的14.72%！此等爆倉被強平處理的級別規模將是目前A股上市公司中最嚴重的一次，二級市場上金字火腿的股價將面臨強壓！
華誼嘉信6月21日晚間公告，公司股東上海寰信持有的華誼嘉信部分股份被強制平倉。據公告，上海寰信接到中信證券(600030)通知，因近期華誼嘉信股票交易異常波動，導致上海寰信股票質押業務的擔保物價值與其所欠債務的比例低於約定的維持擔保比例，而上海寰信沒在約定的期限內補足擔保物。
中信證券於近日通過集中競價的方式，對上海寰信普通賬戶持有的華誼嘉信部分股份進行強制平倉，強制平倉股份數為20.26萬股，佔公司總股本的0.03%。
此前，中信證券分別於6月7日、6月12日、6月15日、6月21日、6月26日，強制減持上海寰信所持的華誼嘉信股份259.8萬股、160.19萬股、133.9萬股、20.26萬股、14.69萬股，共計588.84萬股，佔華誼嘉信總股本的0.86%。
梳理相關公告發現，僅6月19日以來，近100家上市公司發佈了股東補充質押的公告。其中，超過50家公司控股股東進行了補充質押。補充質押的原因都是質押股份面臨平倉壓力。
另外，有的公司選擇停牌處理相關事宜。6月份以來，已有中南文化（002445）、東方海洋(002086)（002086）、睿康股份（002692）等公司由於控股股東的質押股票觸及平倉線而申請停牌。
部分公司發佈回購股份預案，相關股東則發佈增持計劃，向市場傳達積極信息，期望對股價產生積極影響。統計顯示，6月19日以來，超過30家上市公司發佈增持計劃以及增持進展公告，10家上市公司公告了回購計劃或回購進展情況。
隨著A股市場出現連番下行，近段時間也出現了多家上市公司發佈公告提示股票質押風險的情況。6月21日晚間，湖南發展(000722)（000722）發佈公告稱，近期公司股票價格出現較大波動，公司控股股東湖南發展集團持有的公司9800萬股票觸及平倉線，佔其持有公司股份總數的47.18%，佔公司總股本的21.11%。
6月23日摩恩電氣(002451.SZ)發公告稱，其持股5%以上一股東——上海融屏信息科技有限公司所持的部分股份已於6月21日被財通證券強制平倉，平倉股數為790600股（佔公司總股本的0.18%）。
在《手機2》引發崔永元先生的系列爆料後，華誼兄弟及相關人員的股權質押行為也受到了廣泛關注。《法治週末》報道說：在經歷本月兩次質押及解押之後，截至6月12日，王中軍累計將所持公司股份中的約85.46%進行質押；王中磊累計質押股份，佔所持股份約85.68%。
在廣泛質疑之下，華誼兄弟於6月11日、6月13日連發兩條澄清公告，就實際控制人“跑路”、“瘋狂套現”、“質押全部身家”等傳聞予以否認和回應。
某滬上小券商融資融券部總經理表示，該公司股票質押業務中，有少數公司是真正的流動性枯竭，超過9成的項目是暫時性的週轉問題，寬限幾個工作日便能歸還本息。“目前，我們股票質押業務的履約保障比例仍在250%以上，仍能扛住4個跌停。”他說。
權威部門發佈的信息稱，對於最終確需處置的交易，證券公司等相關機構也不會簡單通過二級市場“一平了之”，而是更傾向於尋找有意整體承接股權的主體，通過協議轉讓達成交易。如果相關股份仍處於限售期，短期內更是無法通過集中競價賣出的方式進行處置。
對於那些到期了暫時無力歸還本金的股東，只要過往信譽好，如按時支付利息，上市公司基本面不差的項目，證券公司還會採用延期購回的方式，緩解股東還款壓力，但最長購回期限不超過三年。
對於可以通過集中競價處置的股份，對5%以上股東、董監高以及因非公開發行等而持股的特定股東進行違約處置的，仍需遵守上市公司股份減持規定中關於減持時間、比例和信息披露等方面的要求。
為此，2017年5月，證監會發布上市公司股東、董監高減持新規，上交所、深交所分別發佈了實施細則。股票質押平倉也需遵守減持新規，即“90日內通過競價交易至多減持總股本1%”及大宗交易所得股票“半年內不得減持”的規則。上市公司大股東減持股份還需要提前15個交易日披露減持計劃。
一家上市券商信用交易部負責人透露：“股票質押回購和兩融不同，限售股沒辦法平倉，減持新規要嚴格遵守。而一般來說，平倉是迫不得已的最後手段，提前做好風控的有效辦法是，讓客戶在質押股份以外，預留更多的股份方便補倉。
不幸的質押：只有繼續降準！
自從股份被質押後，蘇陽有意無意地常去了解，也做了一番研究，可惜始終因為精力不夠，擅長專業不同，至今還沒有找到很好的方法來解決，不過倒是大致梳理出概率比較大的幾種質押原因。
“像我這種的是典型的路子不夠廣，頭腦不夠靈活，死扛的。”蘇陽認為，由於熟知而又認可的融資渠道（供應鏈金融、承兌匯票等不計算在內）其實並不太多，利率得以綜合融資成本平均來計算，10%已經很不錯了。因此，攤子鋪得越大，需要的貸款就越多，利潤被財務成本抵消得也就越多，結果就造成了現在的循環：缺錢就貸款，越貸壓力越大，壓力越大越要貸款來緩解。
這裡得對比下5公佈的融資成本數據。
據2018年2月1日中國社會融資成本指數顯示，當前中國社會融資(企業)平均融資成本為7.60%，銀行貸款平均融資成本為6.6%，承兌匯票平均融資成本為5.19%，企業發債平均融資成本為6.68%，融資性信託平均融資成本為9.25%，融資租賃平均融資成本為10.7%，保理平均融資成本為12.1%，小貸公司平均融資成本為21.9%，互聯網金融(網貸)平均融資成本為21.0%，上市公司股權質押的平均融資成本為7.24%。
從中國社會融資不同方式佔比權重來看，目前在企業社會融資中銀行貸款佔比為54.84%，承兌匯票佔比為11.26%，企業發債佔比為16.5%，融資性信託佔比為7.66%，融資租賃佔比為3.95%，保理佔比為0.44%，小貸公司佔比為0.87%，互聯網金融(網貸)佔比為1.10%，上市公司股權質押佔比為3.39%。
“直接從銀行貸款一般最低，”蘇陽很不認同這個數據，銀行貸款可以做5到8的利率不等，但也是有附帶條件的。而很多時候，為解圍，會通過一些中間機構去貸款，利率會上升1-3個點不等，甚至發基金找優先級資金都是要給居間費的。
當然，走上股權質押的上市公司股東不都是為了企業發展而冒險，其中有一大批是上市後荒廢主業，盲目投資、過度消耗造成的，甚至還有去澳門國外賭博輸掉的，“總之是五花八門”，而最令人擔憂的是，不少上市公司股東，其實早已移民或子女移民，海外個人置產很多，“即便股份全沒了，有些家庭也是一輩子吃喝不愁”。蘇陽也曾想過移民，最終還是想落葉歸根，於是將女兒移民美國。
筆者認為，這裡的風險，反而不是是否平倉，而是有些既得利益者根本不在乎事情的結果！這才是讓監管層、其他股東、股民、公司員工、上下游客戶、銀行金融機構等所有關聯方最為擔心的。
如樂視的賈躍亭，根據媒體的公開報道，賈躍亭持有樂視10.24億股股份，佔總股本的25.67%，但其中10.19億股已質押給金融機構。所以，賈躍亭的身份是99.06%股權被司法凍結的“控股股東”！
所有人都知道，現在，賈躍亭人在美國。
這些年來留下爛攤子跑路的案例比比皆是，多少人慾哭無淚！一旦集中爆發，這將是一個巨大的社會問題。
正常情況下，股權質押融資是一種正常的融資行為，用以獲取更多的流動性，對上市公司或者是股東方所發行的債券沒有直接聯繫。但是，當二級市場出現大幅調整，股價直線下跌並且跌破預警價時，質押方將通知出質人補充保證金或者是補充擔保品（非強制要求）。而如果股價跌破了平倉價，或者是說質押融資額小於平倉線，質押方將會要求出質人迅速補充保證金或者追加擔保品至警戒線水平，否則質押方將進行平倉操作。
一方面，追加保證金等操作將直接衝擊股東的短期流動性；另一方面，平倉風險也可能會損害公司整體的利益以及股權的穩定性，並且影響債券市場對於上市公司發債資質、大股東現金流情況的預期。
打個比方，假設以質押率50%、融資成本8%、預警線160%、平倉線130%為例（證券公司、銀行等質押方的作風越激進，則預警線、平倉線越低），假設股票交易價格為K，則：
預警價=K*質押率 50%*(1+融資成本 8%）*預警線 160%=0.864K
平倉價=K*質押率 50%*（1+融資成本 8%）*平倉線 130%=0.756K
假如一家上市公司股票當前價格是10元，假設這家上市公司有50%的股權被質押，融資貸款利率是8%，設置了160%的預警線，130%的平倉線，那麼當股票價格跌至8.64元，跌幅13.6%時，就到了預警價，被質押方就會提示你增加質押物，跌至7.56元，跌幅24.4%時就會被強制平倉。如果這個質押比率越高，預警價和平倉價需要的跌幅越小，質押股票被強制平倉的風險越高。
除了股票價格下跌帶來的爆倉風險，高比例股票質押還會面臨回購需求帶來現金流壓力。股權質押貸款屬於過度融資。上市公司通過發行股票，已經獲取了足夠的資金，上市公司需要做的，是盡心盡力做好企業，回報投資者，而不是繼續通過股權質押等方式變相套現。一些股東藉助股權質押的便利，不斷地玩圈錢的遊戲，而在做好企業方面毫無作為，已經嚴重地本末倒置。
北京證監局董漢總結分析，上市公司股權質押存在一系列的潛在風險。
一是上市公司控制權非正常轉移風險。部分上市公司實際控制人的股權質押比例過高，引發強制平倉風險，造成公司控制權非正常轉移，影響公司管理層的穩定性，對上市公司生產經營帶來負面影響。此外，即使因為停牌、跌停等原因暫時無法強制平倉，相關實際控制人也極有可能會因即將減弱甚至喪失控制權而忽視對上市公司的管理，同樣不利於上市公司的長期穩定發展。
二是上市公司及其實際控制人違規風險。實際控制人可能操縱上市公司選擇性披露利好信息進行違規市值管理，編造重大事項頻繁停牌或長時間不復牌，甚至通過財務造假虛增利潤，一定程度上增加了上市公司的違規風險。除可能引發與市場機構聯手等方式操縱公司股價、實施內幕交易等違規行為外，還可能導致佔用上市公司資金、通過關聯交易掏空上市公司、不履行業績補償相關承諾等侵害上市公司利益的違規事項。
三是上市公司股價短期大幅下跌風險。股權質押未實際減持股份，不會立即對公司股價產生不利影響，但在到期未贖回或被強制平倉的極端情況下，由於質權人仍然存在一定的安全邊際，所以通常會在二級市場持續拋售相關股票。同時，質押股票將被強制平倉的負面信息可能會引起市場恐慌性拋售，從而造成公司股價在短期內大幅下跌。
四是上市公司股票流動性減弱風險。停牌是應對股價持續下跌最為直接的手段，為滿足停牌規則的要求，但這種臨時性措施並不能從根本上解決問題，實踐中部分實際控制人質押比例較高的公司已經陷入了“跌不得”的困局，極易引發“復牌就跌，跌了再停”的惡性循環。
五是不合理規避限售及減持規則風險。在強制平倉的情況下，質押股權由質權人依據相關協議進行處置，限售、減持等相關規定由質權人繼續履行，處置價款超過債權數額的部分歸出質人所有，因此對於出質的實際控制人而言，通過股權質押進行融資實際已達到減持套現的目的。
六是質權人無法及時處置質押股權風險。在實際控制人無法贖回或補充質押的情況下，需要實際控制人和上市公司配合履行預披露義務，但實際控制人可能存在拒絕配合的情況；在上市公司或大股東因涉嫌證券期貨違法犯罪被立案調查或被司法機關立案偵查期間，實際控制人質押的股票不能被強制減持；在質押股權被其他債權人提前申請司法凍結的情況下，相關股票在解除凍結前無法處置；更極端的情況是上市公司退市或破產的，相關上市公司的整體價值需要重新評估，質押股權的價值及處置具有極大的不確定性。
怎麼辦？
筆者從多個渠道整理出一些思路以供參考。
從上市公司自身角度出發，一般有幾個辦法。一是補倉，上市公司股東可以通過補充現金或補充股票，攤低成本。但是，如果大股東已將手中絕大多數股票質押，那麼進一步補倉空間會有限，平倉風險會上升。因此，對於多次追加質押擔保的上市公司，需要警惕。
二是停牌，利用這個時間籌措資金，其中一部分，隨後會籌劃資產收購或資產重組等利好事件。即使籌劃不成功，也可以將平倉風險延後一段時間，等待市場轉暖。
三是回購、增持等舉措提振股價，使股價擺脫危險區域。對於資金融出方，也不願意看到強平導致股價大幅下跌的局面。可能會採取適當延期、籌劃股權轉讓等方式，避免從二級市場直接賣出。
但這些辦法顯然是不夠的，而更關鍵的是如何規避即將到來或正在到來的質押風險，這將會是有關部門從制度上要重點考慮的問題。
首先，嚴格主體責任，完善信息披露制度，建議在臨時公告中披露每筆股權質押的質押率、預警線與平倉線，為市場提供明確的預期；要求詳細地披露資金投向，明確是否投向實體經濟，提供質權人對上市公司實際控制人資金償還能力、風險應對措施及其可行性的合理分析；要求在定期報告中逐筆披露報告期內股權質押解除情況、存續股權質押及相關風險情況。限定可用於質押的股票範圍。
第二，構築風險屏障，提升公司治理水平，加快形成有效制衡的公司法人治理結構，充分保持上市公司獨立性，不斷強化內部控制和規範運作。
第三，做好風險分類，全面推進動態監管，細化分類標準，明確監管重點；強化動態監管，及時處置風險；結合年報審核、現場檢查、舉報辦理等工作深入挖掘問題線索，及時查處上市公司及實際控制人因股權質押而引發的證券期貨違法違規行為。
第三，有效整合監管資源，做好數據採集。建議加強中登公司與銀保監會、中國人民銀行等相關部門股權質押信息的共享和整合，統籌各部門監管需求，合理設計數據統計的具體項目，建立場內場外統一標準的全口徑數據庫，及時向相關上市公司、監管機構、交易所提供預警信息，為各市場主體預研預判相關風險提供決策依據。加強政策銜接。滬深交易所分別與中登公司聯合修訂了有關股票質押式回購交易及登記結算的相關規則，但由於僅涉及質押式回購，缺乏對其他質押方式的配套規範，需要其他監管部門的政策跟進。
不僅如此，還是降準來得更直接有效。
中國企業面臨的兩大負擔：一個是融資成本過高，一個是稅收過高。中國目前減稅的空間不大。中國每年的財政赤字都很高，2016年財政決算時出現了2.83萬億元的財政赤字，2018年估計會達到4萬億元左右，按目前的財政赤字規模，中國如果進一步減稅財政將難以負擔。
而營改增減稅空間有限，中國營改增全面推開後，每年減稅力度也才5000億元左右，在減稅已經沒有太大空間的情況下，中國應該重點降低融資成本。
根據2017年9月公佈的中國社會融資規模報告顯示，中國社會融資規模餘額為171.23萬億元，再加上不納入統計的社會融資，中國企業融資總規模保守估計也在200萬億元左右。中國不同規模企業的融資成本是西方國家的三到十倍不等。中國銀行的存款準備金率還有大幅降低的空間，中國目前法定準備金率（即法定存款準備金率）是大型金融機構為18.50%；中小金融機構為14.50%，存在大幅降低的空間，
“如果融資利率降低一個點就可以為企業減負2萬億元，是減稅效果的4倍，而且幾乎不需要什麼成本，中國只需要將存款準備金降低兩個點左右即可。如果存款準備金統一降低到10%左右，中國企業的融資利率可以平均降低三個點左右，為企業減負將到6萬億元的規模，其影響是營改增效果的十倍左右。”蘇陽希望儘快能拿到急需的資金走出困境。
不過，“即便挺過這一劫，我也不會輕易再進行大規模擴張了，更不會去奢望什麼千億級獨角獸企業，與我公司所有的關聯方一起穩穩當當過幾年安生日子”。
也許是老了，也許是吃虧太多，也許是煥然醒悟，總之，蘇陽決定，即便是身為上市公司掌舵人，未來也要盡力與家人一起以尋求平靜生活為主，做一個對得起大多數人的平凡人。
的確，從明日起，中國將下調國有大型商業銀行、股份制商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。連續調整，已釋放上萬億資金。
今年以來，美國加息，中國降準，中國被逼無奈犧牲了匯率，換取國內資產價格為穩定及緩解資金緊張，這些無法樣掩蓋深層次的中國資金緊張，缺錢，市場上流動性緊張，這些因素將會持續積累，如果美國繼續加息，無疑會雪上加霜。
因此，釋放更多的流動性資金顯得尤為重要，我們期待著更多的資金進入到優質企業，為中國經濟發展補充足夠的彈藥。
作者 | 併購盟君
說明：應被訪者要求，以下本文人物及企業名稱，均為化名。
閱讀更多 中天卓越 的文章
