鑑於很多東西已經不能“妄議”，今天就摘點純技術性的數據對比，希望能給大家一點啟發吧。
最近在微信公號“資管網”上看到一篇名為《熊市離結束還有多遠？歷次底部數據比較》的文章，用非常詳實豐富的歷史數據比較，對自2000年來至今的4輪熊市及牛熊起承轉合的規律做了一些挖掘、總結。
雖有其侷限性（沒有充分動態地分析每次熊市面臨的不同的外部政策環境），但勝在數據詳實客觀，具有較高的技術派參照性，對於當前股市的疲軟成因分析，對於目前的所謂第4輪熊市，是否已經見底的判斷，以及如何尋找借鑑因素突圍出當前的困境，具有很大借鑑意義。
本文這裡就摘錄一點該文章中的核心觀點：
1
比較四次熊市，現在跌到位了嗎？
作者將2000年以來的A股劃分為經歷了四輪熊市階段，以上證指數為代表：
① 2001年06月14日，2245——2005年06月06日，998；
② 2007年10月16日，6124——2008年10月28日，1664；
③ 2009年08月04日，3487——2013年06月25日，1849；
④ 2015年06月12日，5178——2018年07月06日（至今），2691。
然後引申回到當前市場關切的核心：我們目前的這一輪熊市，是否已經見底？
文章認為，2000年以來的四次熊市，有三個方面的共性：
1、跌幅大，而且與之前的牛市漲幅大致對應。
998點之前的下跌歷時4年，累計跌幅56%；
1664點之前的下跌歷時1年，累計跌幅73%；
1849點之前的下跌歷時近5年，累計跌幅47%；
這次2691點之前的跌幅為48%，歷時3年。
從跌幅上來看，似乎接近跌於到位。
而且之前三次熊市的跌幅與之前牛市的漲幅是大致對應的：
第一輪熊市56%的跌幅對應著之前牛市(1994-2001)近600%的漲幅；
第二輪熊市73%的跌幅對應著牛市(2005-2007)513%的漲幅；
第三輪熊市47%的跌幅對應著牛市(2008-2009)110%的漲幅。
值得注意的是，1994-2001年的牛市時間週期過長，而且界定複雜，市場一般認為其可比漲幅是低於2007年的，因此這樣的話，跌幅也能一一對應。
而目前這一輪熊市，跌幅是48%，對應(2013-2015)年牛市的漲幅是180%。如果和之前牛市漲幅相對應的話，整體跌幅依然是不夠的。
2、估值水平較低，但存在失真。
這四次熊市底部，市場整體PE分別為16.5、13.2、9.8、12.5倍，PB分別為1.6、2.0、1.3、1.4倍。其中今年7月的最新“底部”的估值水平分別是12.5倍的PE和1.4倍的PB，看起來也接近見底，這也是最近常喊的估值底。
但如果你看完整個牛市比較數據的話，可能就並一定認同估值見底說了——因為這幾輪牛市的估值頂部，市場整體的PE分別為66.3、55.0、29.9、23.0倍，而PB分別為5.5、7.0、3.8、2.8倍。
也就是說，同樣是幾次泡沫比較大、後續跌幅也比較大的牛市，但是頂部的PE和PB估值是在一路下滑的，而且2015年頂峰時，上證的PE也僅為23倍。
為什麼出現這種一路下滑？因為上證指數最近，摻了越來越多各種會壓低估值的東西——最典型的例子，目前A股近半的利潤來自於25家上市銀行，而這些銀行基本上都是上證綜指的成份股。
實際上，如果將參照指數換成深圳成指，就會發現2000年以來的PE BAND來看，離PE估值的絕對底部，仍有不小的距離（目前深證成指正好處在22.6X這個PE BAND的中樞附近）。
所以，不拿剔除金融地產的上證指數，就大咧咧談估值底，都是耍流氓。
3、換手率指標和破淨率顯示情緒仍未達到底部。
前三次的熊市大底時，市場情緒是很低迷的。998點、1664、1849點時的破淨公司數量分別為206個(佔比16%)、160個(佔比10%)、180個(佔比7.3%)，而我自己測算版本的年化換手率分別為100%、123%、184%。
這一輪的(2015-2018)熊市，目前破淨公司數量為211個(佔比6%)，年化換手率達到恐怖的268%，要知道，前幾輪牛市的年化換手率也僅為200-280%不等。
所以從換手率和破淨率指標來看，目前也未達到市場情緒的絕對低谷。
不過，這個數據也是可以理解的。
一方面是幾輪股災的殺傷力巨大、去槓桿帶來的波動性、中間還參雜了2017年白馬股的結構性牛市；
另一方面，本身2013-2015年牛市，就是槓桿牛帶來的交易量巨幅放大，當時的上證綜指的年化換手率達到390%，創業板指則更為恐怖。
所以，未來一段時間，如果能看到換手率繼續回落至200%附近，可能情緒上的指標也就徹底到位了，它還暗示著，去槓桿已經基本結束。
從上面的歷史熊市底部比較來看，可以大致認為，市場目前接近底部區間了，但是斷言目前就是絕對的底部區間，依然為時尚早。而從走出熊市的驅動因素來看，也需要更多的跡象印證。
2
熊市的原因都是有內外共性的，這回也不例外
但是有三點值得重視的是：
文章並認為，2000年以來的這四次熊市，除了估值泡沫化的原因以外，主導原因都在於基本面階段性惡化。
A、2005年的998點。原因在於2003-2004年宏微觀基本面好轉，經濟有過熱苗頭，2004年4月鐵本事件標誌著宏觀調控政策趨緊，10月央行加息，全部A股淨利潤增速從2004年的26%降至2005的-5.7%。加上證監會在2005年4月啟動股權分置改革試點，引發了市場恐慌，上證綜指最終跌破千點大關。
B、2008年1664點熊市的背景更是眾所周知。
C、2013年1849點出現的背景是，宏觀經濟下臺階，GDP增速由2012年的8.1%降至2014Q2的7.5%，疊加2013年6月份的“錢荒”事件。
D、2018年的2691點，主要的影響因素包括：持續多輪的去槓桿政策、熔斷新規、宏觀經濟回落、中美貿易摩擦不斷反覆等等。
當然，並不是每一輪走出熊市底部，都需要經濟基本面和企業盈利的大幅好轉，比如2013年的熊市底部以及2015年的牛市，就和企業盈利和經濟基本面並無太大關係。
但是每一輪走出市場底部，財政政策和貨幣政策兩者至少有一項出現拐點，這個是毫無疑問的——
2005年是股權分置試點持續推進以及貨幣寬鬆；2008年是四萬億的強刺激；2013年是流動性的大幅寬鬆；即使目前為主，驅動A股情緒回暖的，依然是貨幣政策的微調。
如果從這個角度來說，當前市場底確實越來越近了，逼近，至少目前的財策和幣策算是迎來了拐點的。
3
市場糾偏已到熊市後半場，但政策還在“裝睡”！
觀察2015-2018年這一輪熊市，有一個普遍規律是：這5輪股災，都和宏觀、政策、外圍環境具備緊密的聯繫：
第一輪股災是去傘形信託、配資等各類槓桿；
第二輪股災則是819匯改疊加槓桿的繼續出清；
第三輪則是熔斷政策；
第四輪股災是美股大跌+中美貿易戰開打；
第五輪則是貿易戰繼續發酵+宏觀經濟數據回落。
更有意思的是：五輪股改中，在政策扭曲之後，最終市場的糾偏，還是發揮作用了！
在此之前的A股，當時迎來了2012年底開始、長達3年的結構性牛市，成長股投資深入人心。由於宏觀經濟整體的平淡，無數人追求“自下而上”，尋找超越經濟週期的優質成長股，大家都紛紛淡化了“自上而下”投資邏輯的作用。
宏觀無用論，深挖主題和概念，只關注個股的基本面，是當時的一大共識。
但事實上，“自上而下”和“自下而上”的投資框架，並非完全對立的。在2016-2017年，經歷了過度追求主題、概念，重視“自下而上”投資邏輯的成長股狂歡後，A股重新開始強調“自上而下”投資框架的重要性，周金濤的“朱格拉週期”被一再提起，供給側和需求側的爭論也不時進行。這就反應市場的一種自然糾偏過程。
從這種糾偏看，目前已經接近“熊市後半場”了，但是依然會持續一段時間，畢竟熊市如果想走出底部，需要投資者對於政策層面、以及宏觀經濟方面的細節，有一定的認知和理解。
但是，可能也就是最讓人失望的是，目前A股本身的制度建設與股民的期望，似乎是背道而馳的！而且外部的形勢也是空前複雜於此前幾輪熊市的。所以，雖然從歷史規律來看，本輪熊市“似乎接近後半場”。但至少目前根本還看不到轉折的希望點在哪裡！
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