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东北证券研究所 宏观组 沈新凤

报告摘要：

中国3月官方制造业PMI51.5，预期50.6。中国3月官方非制造业PMI54.6，预期54.6。中国3月综合PMI54，前值52.9。

3月官方制造业PMI 51.5，较预期和前值大幅上升，符合我们二月判断，制造业稳中有升的趋势并未转向。大型企业继续位于扩张区间，中小企业大幅增长至50以上正常区间，企业经营形势向好。

PMI指数中原材料购进价格指数持平上月的53.4，此外高频数据显示南华工业品指数3月中枢较2月下降，叠加3月PPI翘尾小幅下降约0.3个百分点，预计3月PPI同比增长将在2月3.7%的基础上继续下降。

3月份制造业新出口订单指数51.3，较上月增加2.3个百分点，外需有所扩大，符合我们之前的预期。欧日PMI有所回落，中美PMI共振回升，近期仍需关注特朗普贸易政策的走向以及各经济体的回应。

3月装备制造业、高技术制造业和消费品制造业PMI分别为52.2%、53.2%和53.1%，均高于制造业总体水平，结构继续升级。

3月官方非制造业PMI54.6，其中服务业商务活动指数为53.6，小幅回落0.2个百分点，高景气区间保持稳步扩张。建筑业商务活动指数为60.7，比上月回升3.2个百分点。

建筑业生产经营活动明显加快。我们前期预测17年四季度到18年一季度工地开工受采暖季环保影响，二季度天气回暖后有望修复。前期市场草根调研显示开工不及预期，我们认为两会时点叠加采暖季，证据不充分。3月建筑业景气回升支撑我们二季度开工有望修复的判断。

需要注意的是，建筑业从业人员指数为52.6，同时今年草根调研显示工地工人返程不及预期，也即“招工难”，这一点后期要持续观察。招工难特征在制造业企业中亦有反映，调查显示本月反映劳动力成本高的企业比重为40.2%，比上月上升1.4个百分点，在企业反映的困难和问题中连续两个月位居首位。“招工难”可能引发劳动力成本上升。

总体上，滤去节日带来的波动，1-3月PMI均值51，略低于去年同期。“前低”特征依然有。我们倾向认为制造业仍然有望保持景气。

报告正文：

1. 主要数据

中国3月官方制造业PMI 51.5，预期 50.6，前值 50.3。中国3月官方非制造业PMI 54.6，预期 54.6，前值 54.4。中国3月综合PMI 54，前值 52.9。

2. 节后开工推动制造业PMI回升，产业结构继续升级

2.1. 经历春节因素带来的小幅波动后，3月制造业PMI如我们预期反弹

3月官方制造业PMI 51.5，比2月上升1.2个百分点，较预期和前值大幅上升。经历了2月春节带来的短期波动后，3月PMI指数反弹至51以上正常水平，符合我们二月判断，制造业稳中有升的趋势并未转向。

分企业规模看，大、中、小型企业PMI分别为为52.4、50.4和50.1，较前值分别上升0.2、1.4和5.3个百分点。

2.2. 生产、新订单指数大幅回升，原材料库存、从业人员指数仍位于临界点以下

制造业PMI分项来看，生产指数、新订单指数（包括出口订单指数）显著回升，增幅超过2个百分点；供应商配送时间指数回升至临界点以上；原材料库存和从业人员指数仍位于临界点以下。总体来看，市场需求明显回升，生产活动恢复加快，企业经营形势向好。

生产指数53.1，较上月回升2.4个百分点，新订单指数53.3，较上月回升2.3个百分点，均处于于扩张区间，节后开工因素推动制造业生产加快、需求上升。原材料库存指数49.6，较上月回升0.3个百分点，连续三个月回升后仍低于临界点，降幅持续收窄。从业人员指数49.1，小幅回升1.0个百分点后低于临界点，供应商配送时间指数50.1，较上月上升1.7个百分点后高于临界点。

PMI指数中原材料购进价格指数持平上月的53.4，此外高频数据显示南华工业品指数3月中枢较2月下降，叠加3月PPI翘尾小幅下降约0.3个百分点，预计3月PPI同比增长将在2月3.7%的基础上继续下降。

2.3. 3月全球经济体PMI波动回归，持续关注贸易政策不确定性风险

3月份制造业新出口订单指数51.3，较上月增加2.3个百分点，外需有所扩大，符合我们之前的预期。欧元区、日本PMI有所回落，但一季度PMI中枢仍然高于去年同期，中美PMI共振回升，近期仍需关注特朗普贸易政策的走向以及各经济体的回应。

2.4. 产业结构继续优化升级，长期看好高端制造和消费

3月装备制造业、高技术制造业和消费品制造业PMI分别为52.2、53.2和53.1，

均高于制造业总体水平，符合我们二月的预期。随着供给侧改革的不断深入，我国现有产业结构继续优化升级，新动能培育加速推进，供给的质量进一步提升。

3. 天气回暖，建筑业指数总体回升，关注“招工难”

3月非制造业PMI 54.6，较前值上升0.2个百分点，但低于去年同期0.5个百分点，非制造业整体继续呈现景气区间平稳发展态势。服务业商务活动指数为53.6，小幅回落0.2个百分点，高景气区间保持稳步扩张。建筑业商务活动指数为60.7，比上月回升3.2个百分点。

据统计局公报显示，铁路运输业、航空运输业、邮政快递业、电信广播电视和卫星传输服务、互联网软件信息技术服务、货币金融服务、资本市场服务、保险业等行业商务活动指数均位于55及以上的较高景气区间，表现出较强的扩张势头。道路运输业、餐饮业和房地产业等行业商务活动指数位于临界点以下，总量有所回落。

建筑业生产经营活动明显加快。我们前期预测17年四季度到18年一季度工地开工受采暖季环保影响，二季度天气回暖后有望修复。前期市场草根调研显示开工不及预期，我们认为“两会”时点叠加采暖季，证据不充分。3月建筑业景气回升支撑我们认为二季度开工有望修复的判断。

具体来看，建筑业商务活动指数为60.7，较前值上升3.2个百分点，建筑业生产经营活动明显加快。建筑业新订单指数为52.0，回升2.5个百分点至临界点以上。建筑业业务活动预期指数为66.7，比上月上升1.0个百分点。需要注意的是，建筑业从业人员指数为52.6，比上月回落0.9个百分点，同时今年草根调研显示工地工人返程不及预期，也即“招工难”，这一点后期要持续观察。

招工难特征在制造业企业中亦有反映，调查显示本月反映劳动力成本高的企业比重为40.2%，比上月上升1.4个百分点，在企业反映的困难和问题中连续两个月位居首位。“招工难”可能引发劳动力成本上升。

4. PMI依然保持“前低”特征，制造业有望保持景气

3月制造业与非制造业PMI指数回升，来源于“节后开工+制造业内生动力增强”的双引擎推动。节后生产加快、供需活跃，对外贸易总体向好，产业结构优化升级，消费和高端制造业继续发展，新动能培育。

总体上，滤去节日带来的波动，结合1-3月PMI指数看，均值51，略低于去年同期0.5个百分点，“前低”特征依然有。我们倾向认为制造业仍然有望保持景气。

感谢实习生朱意明对本文的贡献！

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