2008年全球金融危机使得各国央行、政府和监管机构都开始反思对系统性金融风险的准备不足，并对危机期间政策干预的方式也有很多争议。对此，清华大学国家金融研究院金融与发展研究中心何晓贝在课题《金融危机的预警、传染和政策干预》中对危机的预警、金融风险的传染以及政府在危机中是否应该干预以及如何干预三个方面的问题进行了迄今为止最为系统的研究并得出结论。
何晓贝 金融风险 政策干预
约1800字
摘要
2008年全球金融危机使得各国央行、政府和监管机构都开始反思对系统性金融风险的准备不足，并对危机期间政策干预的方式也有很多争议。我们在课题《金融危机的预警、传染和政策干预》中，就危机的预警、金融风险的传染以及政府在危机中是否应该干预以及如何干预三个方面的问题进行了迄今为止最为系统的研究。本文作为课题的第一章，围绕上述核心问题对国际上的研究进行了文献综述。从文献中我们发现几个特别值得注意的、对我国宏观审慎框架设计有特别意义的结论：1）宏观杠杆率快速上升会明显提升金融危机发生的概率；2）金融风险可能通过资产抛售的渠道在机构间快速传染； 3）在银行危机发生后，政府或央行如果过度担心道德风险而放弃救助, 可能会加剧危机；4）缺乏独立性可能会对央行发挥最后贷款人功能形成制约。
Abstract
Preventing systemic financial risks has become a top priority of the Chinese government. As the first step towards a comprehensive analysis of financial risks, we survey the literature in three related areas: early warning system, financial contagion and policy interventions. Several findings of the literature review have important implications for China’s macroprudential polices and financial reforms. First, a rapid increase in the macro-leverage ratio could significantly increase the probability of financial crises. Second, fire sale is a major channel of financial contagion. Third, during a banking crisis, the laisser faire attitude of a central banks due to the concern of moral hazard may deepen the crisis. Fourth, the lack of policy-making independence may prevent the central bank from taking effective actions in the crisis as a lender of last resport.
金融危机一旦发生，会对实体经济产生毁灭性的冲击，带来巨大的社会成本，甚至会导致政权更替。虽然导致历次金融危机的直接原因各不相同，但这些危机的根本原因却有十分相似之处，即经济金融体系内的各种矛盾无法通过内生力量自行解决或达成妥协，最终通过金融体系功能崩溃的形式表现出来。学术文献通常将金融危机分为银行、货币危机和债务危机等。
党的十九大报告、2018年政府工作报告均将防范和化解系统性金融风险列为三大攻坚战之首，显示了我国决策层对潜在金融风险的高度重视。事实上2008年全球金融危机爆发以来，各国央行、政府和监管机构都开始反思对系统性金融风险的准备不足，并对危机期间政策干预的方式也进行了许多争论。许多央行开始将金融稳定纳入政策目标的范围，完善宏观审慎政策框架。国务院金融稳定委员会、中国人民银行和相关监管部门正在构建宏观审慎评估体系的框架，旨在预防系统性风险。然而，总体来看，除了对防范风险的必要性已经有充分认识、在影子银行（如非标资管业务等）领域有了一些实质性监管改革之外，我们对金融危机的预警、理解和预案方面的准备还相当不足。我们缺乏应对现代金融体系危机的实践经验，缺乏对国际经验的严谨梳理，也缺少基于中国体制和数据的理论与实证研究。
对于风险爆发前的预警和对系统性风险的实时监测是制定应对策略的重要依据。而金融传染是风险演化成金融危机的主要途径，充分理解风险传染渠道才能建立必要的防火墙防止危机扩散。面对正在爆发的系统性危机，是否应该干预，以及在什么时机、以什么方式进行干预，也是政策层面亟需思考清楚的问题。我们的课题《金融危机的预警、传染和政策干预》针对金融风险的预警和监测、风险传染机制和政策干预这三大问题进行比较系统的研究，试图提出适合中国国情的风险预警和监测指标，基于中国数据分析危机的可能传染路径，并提出如何考虑在危机中是否应该进行政策干预和如何决策干预的“最优力度”的分析框架。本文作为课题的第一章，就以上三类问题的中外学术文献进行综述，分析文献的贡献和不足，为后续章节的深入研究提供基础。
在我们综述的近 70 篇文献中涉及的大量有意义的观点与结论。文献中几个特别值得注意的、对我国宏观审慎框架设计有特别意义的若干结论是：1）宏观杠杆率快速上升会明显提升金融危机发生的概率；2）金融风险可能通过资产抛售的渠道在机构间快速传染； 3）在银行危机发生后，政府或央行如果过度担心道德风险而放弃救助, 可能会加剧危机；4）缺乏独立性可能会对央行发挥最后贷款人功能形成制约。
报告结构：
一、金融危机预警指标与金融压力监测指数
1、金融危机领先指标研究：风险预警指标（EWI）
2、高频实时监测指标研究：金融压力指数（FSI）
3、国内金融风险预警研究
二、金融危机的传染机制
1、传染机制：从网络结构角度的研究
2、传染机制：从价格渠道角度的研究
3、对中国金融风险传染的研究
三、对金融危机的政策干预
1、最后贷款人（Lender of Last Resort）
2、政策干预与道德风险权衡
3、国内关于危机政策应对的文献
四、《金融危机的预警、传染和政策干预》课题的贡献
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