中科曙光:發改委原則同意公司牽頭成立國家先進計算創新中心,目標三年攻克核心芯片
類別：公司研究機構：安信證券股份有限公司研究員：胡又文日期：2018-10-10
事件:公司公告發改委原則同意公司牽頭,聯合行業中下游企業、高等院校和科研院所,以及相關金融資本、知識產權、科技中介等服務機構,共同組建國家先進計算產業創新中心。此外公司公告2018年7月26日至公告日累計收到尚未公告的與收益相關的政府補助21,500.55萬元、與資產相關的政府補助160.20萬元、國家課題經費677.14萬元。
創新中心建設目標要求3年完成服務器處理器、智能計算芯片等核心技術攻關。根據公司公告,創新中心建設目標要求公司應在2018年底,完成法人註冊,初步具備運行條件,並於最近3年完成服務器處理器、智能計算芯片、高性能計算機系統方面的核心技術攻克。
以高性能計算和智能計算為代表的先進計算技術是科技制高點,是一個國家和地區的綜合國力與科技創新力的重要標誌。獲批組建國家先進計算產業創新中心,是對公司的創新研究能力及整合集聚創新資源等方面能力的認可,同時也有利於提升公司的核心競爭力,未來有望對公司業績產生積極影響。
投資建議:公司在國產芯片、中高端服務器、存儲、雲計算軟件等方面聯手國內外優質企業,實現核心技術本地化,是國內在IT基礎佈局最全面、技術積累最深厚的企業之一。公司還啟動“百城百行”政務雲戰略,實現從“芯”到“雲”的全產業鏈覆蓋,空間廣闊。預計2018-2019年EPS分別為0.66元和0.92元,維持“買入-A”評級,6個月目標價58元。
風險提示:行業競爭加劇,政務雲業務不達預期。
普利製藥:業績略超預期,雙線發力逐步得到驗證
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：江琦日期：2018-10-10
事件:公司發佈2018年前三季度業績預告,預計2018年1-9月實現歸母淨利潤1.09-1.21億元,同比增長80-100%;三季度實現4395-4981萬元,同比增長50-70%。
業績略超預期,雙線發力逐步得到驗證。公司前三季度業績繼續保持高增長,同比增速80-100%之間,預計Q3單季度實現歸母淨利潤4395-4981萬元,同比增長50-70%,絕對值呈現逐季遞增趨勢(Q1為3110萬元,Q2為3920萬元),全年有望實現高增長預期。我們預計公司現有國內製劑保持40-50%的內生增長,邊際利潤貢獻更為可觀;國內新產品注射用阿奇黴素隨著市場準入及推廣工作的開展,開始逐步發力,後續帶量採購等政策有望進一步助力。同時,隨著出口產品在全球各國市場獲得上市許可,海外市場步入收穫期,國內國外雙線發力的邏輯已開始得到驗證。
2018年開始,製劑出口,反哺國內,雙線發力可期。公司製劑出口差異化定位注射劑市場,且與美國核心分銷商建立長期良好的深度合作關係;2018年以來,左乙拉西坦獲美國FDA批准,阿奇黴素美國正式獲批在望;依替巴肽注射液分別在荷蘭、德國獲得上市許可;注射用泮托拉唑在澳大利亞獲批上市。我們預計今年還將有1-2個產品在美國獲批,全年獲批數量達4-5個。後續包括依替巴肽、伏立康唑、比伐盧定、硝普鈉、萬古黴素等注射劑品種均已提上日程,預計2019年同樣有5個左右產品在美獲批,未來2-3年將有數十個產品在歐美上市。國內方面,一致性評價的“轉報”路徑已非常明確,注射用阿奇黴素和更昔洛韋鈉憑藉歐美官方認證納入優先審評,並快速在國內獲批上市。後續大量品種將以相同的方式實現國內國外同步上市,雙線發力值得期。
盈利預測:我們預計公司2018-2020年的營業收入為4.63、8.70和14.25億元,同比增長42.43%、88.02%和63.80%;歸母淨利潤1.67、3.04和5.03億元,同比增長69.95%、81.85%和65.25%。目前股價對應2018年PE為63倍,2019年35倍,考慮公司是國內稀缺的注射劑出口企業,當前正處於產品快速獲批,海外國內雙線發力的快速增長階段,我們預計未來2-3年業績增速達70-80%,我們給予公司2019年45-50倍PE,目標區間74.71-83.01,維持“買入”評級。
風險提示事件:一致性評價相關政策推行不達預期的風險;國內外產品獲批不達預期的風險;外部政策的不確定性。
東方財富:公募牌照獲批,開啟財富管理之路
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：謝春生日期：2018-10-10
公司公告,公司子公司東方財富證券收到證監會批覆,核准設立西藏東財基金管理有限公司。這也就意味著東財正式獲得公募基金牌照。東財基金註冊地為西藏自治區拉薩市,註冊資本2億元,由東方財富證券獨自100%出資。
解讀一:三年多的公募牌照申請之路。東財公募牌照申請的時間點可以追溯到
2015年。根據公司公告信息,2015年5月17日,公司第三屆董事會審議通
過了關於成立基金管理公司的議案。而在2015年上半年這個時間點,當時東財還沒有完成對同信證券的收購(東方財富證券的前身)。根據公開信息,2015
年4月16日,公司發佈收購同信證券的董事會預案,2015年12月25日,
東財完成對同信證券的收購。可以看出,金融全牌照運營是公司自始至終的一個戰略規劃。
解讀二:財富管理之路開啟。公募牌照的獲得有望加快東財財富管理業務戰略的演進進程。我們認為,從目前產業發展邏輯和趨勢來看,財富管理可能是東財追求的最終業務形態。這一點我們從海外券商的發展歷程已看的比較清楚,無論是創新券商的嘉信理財,還是傳統老牌券商瑞銀集團,都非常重視財富管理業務。包括國內的傳統券商,比如華泰證券、中金證券等也都在加大對財富管理業務的投入。我們一直認為,東財業務的發展邏輯:從互聯網 金融信息平臺,到互聯網券商平臺,再到財富管理平臺;互聯網流量是穿透三大戰略業務的主線,始終定位“平臺”。這是東財與傳統金融機構(包括券商和基金公司)的不同,也是東財的優勢。而隨著東財基金牌照的獲得,東財的財富管理業務有望獲得快速發展。
解讀三:產品定位:指數基金。我們認為,東財基金的產品定位可能更加偏向於被動型的標準化基金產品,比如指數基金;其重心可能並不會放在主動型產品,因為這是傳統基金公司的優勢(需要強大的投研團隊支持)。而指數基金標品能夠最大化發揮東財的流量優勢。從國內基金產業發展趨勢來看,指數基金有很大的發展潛力。
(1)從指數基金規模佔比來看,根據 數據,2017年國內的指數基金規模佔比大概5%左右,而2017年美國指數基金(包括共同基金和ETF)規模佔比為35%(2007年佔比15%)。
(2)從指數基金增速來看,近十年美國指數基金規模增速大於主動型產品,其中美國指數共同基金規模年均複合複合增速約為12%,ETF 規模年均複合增速約為15%,均大於主動管理3%左右的年均增速。
(3)從投資主體演變來看,國內投資主體逐步走向機構化,對於個體投資者而言,指數基金更適合於投資大眾C 端個體的選擇。
(4)東財擁有強大的流量優勢,相比傳統基金公司而言,東財更容易觸達到最終的C 端用戶,也就是說距離C 端用戶更近。這種流量資源更有利於基金標品的銷售。
解讀四:覆蓋基金完整產業鏈。從基金產品產業鏈來看,其涉及到了基金產品的設計、申請、募集(銷售)、管理等多個環節。而在這個產業鏈條中,基金公司需要支付比較大的一部分費用是給中間的銷售渠道,其中包括支付給渠道商的銷售費用,以及期間的管理費分成等。而東財能夠覆蓋整個基金產品的完整鏈條,其在基金產品的運營方面有很大的靈活空間。相對於主動型基金產品,指數基金的優勢就是費用低廉,因此,對於指數基金而言,費用因素更加關鍵。
而相比於傳統基金公司,由於東財覆蓋整個基金產品產業鏈,其費用控制優勢更加明顯。盈利預測與投資建議。我們認為,東財公募基金牌照的獲得,有望進一步加快財富管理業務戰略的演進速度。而由於東財擁有強大的C 端流量優勢,覆蓋基金產品完整產業鏈,公募基金管理業務有望成為東財 新的業務驅動。我們預計,公司2018-2020年歸母淨利潤分別為12.38億元/19.53億元/26.19億元,EPS分別為0.24元/0.38元/0.51元,目前股價對應的PE 分別為44倍、28倍、21倍。維持“買入”評級。
風險提示。公募基金業務開展進度低於預期的風險;市場交易量繼續下滑的風險;基金銷售業務進展低於預期的風險。
科斯伍德:收購龍門剩餘股權“一小步”,聚焦教育“一大步”-181010
類別：公司研究機構：中泰證券股份有限公司研究員：範欣悅日期：2018-10-10
事件:公司已與龍門教育及其主要股東馬良銘簽署《意向性合作協議》,擬以支付現金及發行股份的方式收購龍門教育剩餘50.24%的股權,收購完成後龍門教育將成為公司的全資子公司。
點評:
擬收購剩餘股權,實現利益綁定。17年末,公司現金收購龍門教育49.76%的股權,龍門管理層並未持有科斯伍德股份。此次若順利收購剩餘股權,進一步綁定龍門管理層的利益,增強龍門教育核心團隊的穩定性,有利於公司的長期穩定發展。
進一步增厚利潤。龍門教育於18年1月並表,上半年貢獻並表利潤2868萬元。剩餘股權收購完成後,龍門教育將為上市公司貢獻更多業績。前次收購時業績承諾為2017/18/19歸母淨利潤不低於1.0/1.3/1.6億元,其中17年業績承諾已完成;本次收購將增加2020年的業績承諾。
聚焦發展教育業務。公司2017年成功收購龍門教育49.76%股權,完成了從膠印油墨向教育行業轉型的第一步。此次收購剩餘股權有利於公司聚焦教育業務,明確未來發展戰略。
龍門教育成長可期。經營層面,截至18年6月末,龍門擁有7個全封閉校區,K12課外培訓業務遍佈全國11個城市,“英語集訓贏”及後續產品合作機構已覆蓋全國22個省區的47座城市。全封閉培訓需求旺盛,西安、北京校區新學年招生順利,截至7月,預收下半年學費1.5億元左右,同增40%以上。下半年將新增昌平校區,武漢、南昌、長沙的擴張也將進一步打開成長空間。
投資建議:龍門教育剩餘股權收購落地,在進一步增厚利潤的同時,還實現教育核心團隊的利益綁定,最重要的是向市場傳遞堅定發展教育業務的信心。由於收購龍門剩餘股權具體方案尚未確定,暫維持2018/19/20年每股收益0.49/0.37/0.46元的盈利預測,對應估值19x/24x/20x,維持買入評級。
風險提示:剩餘股權收購仍然存在不確定性;龍門教育新校區開設、招生和學費提價不達預期,教學計劃調整提高管理和銷售費用率。
雪榕生物:行業整合迎來機遇,公司龍頭優勢蓄勢待發
類別：公司研究機構：西南證券股份有限公司研究員：朱會振日期：2018-10-10
推薦邏輯:行業龍頭企業產能擴張帶來行業洗牌,高成本小型企業快速退出, 形成供給缺口。公司有望憑藉龍頭優勢整合行業,快速提升市佔率。 行業迎來整合。自2014 年至今行業經歷了兩次半洗牌。第一次由於金針菇工廠化發展迅速,農民菇數量快速減少。2015、2016 年農民菇數量同比減少23%、33%。第二次自2016 年開始,小型工廠由於利潤被壓縮而逐漸退出市場,主要由於行業產能過剩,企業利潤被壓縮,售價擊穿成本較高的小廠。目前行業已處於低利潤率多年,配合龍頭企業的逐步擴張,行業或將引來整合機遇。我們認為公司有望憑藉產能、銷售渠道等多方面優勢脫穎而出,成為行業最受益者。
行業供給出現缺口。2018 年一季度龍頭企業已將2017 年新擴張產能成功釋放, 但一季度價格穩中有升,說明一季度金針菇供需平衡。二季度價格突然超跌是由於農民菇夏季集中出菇,農民菇佔總量約15%,導致二季度供給同比增長超過25%。短期供過於求,導致金針菇價格跌破4 元/公斤的歷史低點。從二季度過後價格迅速反彈的趨勢看,在經歷了行業歷史夏季價格低點後,小型工廠加速退出步伐。因此導致剩餘農民菇不出菇的三、四季度行業將出現供給缺口。且由於目前行業的低利潤率,新進入企業至少需要7-8 年回本週期,導致新進入行業競爭者可能性低。
2018 年行業或將複製2015 年曆史高點。2015 年受益於冬季天氣影響,蔬菜價格出現大幅上漲,帶動與蔬菜價格具有強相關性的食用菌價格上升。以及疊加行業農民菇大幅退出,金針菇價格突破12 元/公斤。而反觀2018 年,受消費回暖、壽光水災等多種因素影響,全國蔬菜價格整體上漲。進入9 月後,由於天氣等因素的影響,28 種蔬菜均價已經達到4.3 元/公斤。考慮經歷第二季度的行業洗牌階段後,行業出現供給缺口,有望複製2015 年情況,2018 年四季度有望突破10 元/公斤,大幅提升公司盈利能力。
盈利預測與投資建議:預計2018-2020 年EPS 分別為0.61 元、0.72 元、0.95 元。對應動態PE 為12 倍、10 倍和8 倍。考慮行業2019 年平均15 倍估值, 給予公司2019 年目標估值15 倍,目標價10.8 元,維持“買入”評級。
風險提示:市場競爭加劇導致產品價格下降的風險;銷售價格及利潤季節性波動風險;毛利率下降的風險;業務規模擴大可能導致的管理風險。
金地集團:9月銷售大幅回暖,投資力度縮減
類別：公司研究機構：東吳證券股份有限公司研究員：齊東日期：2018-10-10
事件
金地集團公佈2018年9月銷售情況和獲取項目情況:2018年9月公司實現簽約面積92.2萬平方米,同比增長28.96%;實現簽約金額180.3億元,同比增長46.12%。2018年1-9月公司累計實現簽約面積580.1萬平方米,同比增長3.80%;累計簽約金額1060.9億元,同比增長3.39%。9月公司僅新增1個項目,總地價1.2億元,總建築面積3.19萬平米。
點評
9月銷售大幅回暖。2018年9月公司實現簽約面積92.2萬平方米,同比增長28.96%;銷售單價19555元/平米,同比增長13.31%;公司9月加大了推盤力度,推動公司實現簽約金額180.3億元,同比增長46.12%。2018年1-9月公司累計實現簽約面積580.1萬平方米,同比增長3.80%;累計簽約金額1060.9億元,同比增長3.39%。預計四季度公司推盤節奏會持續加速,公司銷售表現有望繼續回暖。 土地儲備較為充沛,投資力度縮減。9月公司僅在杭州新增1個項目,拿地地價1.2億元,總建築面積3.20萬平米。公司仍然堅持核心一二線城市的佈局,並且把控市場窗口期,年初以來公司有效控制拿地成本,堅決不拿高價地。
投資建議:金地集團土地儲備豐富,銷售持續提速,“商業+金融”兩翼錦上添花,未來業績穩步提升;公司堅持“一線+核心二線”的城市佈局。預計2018-2020年公司EPS分別為1.85、2.32、2.87元,對應PE分別為4.72、3.77、3.05倍,維持“買入”評級。
風險提示:行業銷售波動;政策調整導致經營風險(棚改、調控、稅收政策等);融資環境變動(按揭、開發貸、利率調整等);企業運營風險(人員變動、施工、拿地等);匯率波動風險;棚改貨幣化不達預期。
百洋股份:依託藝術培訓優勢,加持學歷教育能力,看好公司藝術教育領域未來的綜合實力
類別：公司研究機構：安信證券股份有限公司研究員：焦娟,蘇多永日期：2018-10-10
依託自身優勢(火星),合作辦學,開辦數字藝術學院。廣西信息職業技術學院為首個以信息技術為特色的全日制普通高等職業技術學院,目前正在籌建中,已取得自治區人民政府的籌建資格審批,並委託廣西廣播電視大學建設與管理。公司本次依託自身在CG視效領域優勢,與職業學院合作開辦數字藝術學院,雙方為數字藝術學院的日常運營提供營運資金1000萬元,其中公司出資佔比55%。
數字藝術學院擬開設數字媒 體藝術設計、室內藝術設計、遊戲設計、影視多媒 體技術、影視動畫等專業,招生目標3000人,學員畢業後將獲得國家頒發的學歷證書。根據A股公司職業學歷教育數據,若職業學院年均學費2萬元/人,加之政府補貼(預計1-2萬元/人/年),合計收入約為3-4萬元/人,同時根據港股高等教育標的的平均利潤率水平(假設50%),數字藝術學院若成熟運營,將為公司貢獻年利潤約3000萬元(55%的權益比例)。
探索校企合作辦學新模式,創造新的利潤增長點。隨著數字藝術市場規模持續穩定增長,數字藝術設計人才需求不斷提升,公司全資子公司火星時代為國內數字藝術教育龍頭,專注於數字藝術設計教育,在行業內具備良好口碑。公司本次合作辦學,將利用火星時代現有的課程體系以及師資力量,與合作方共同探索校企合作辦學的新模式,有利於充分發揮企校雙方的資源優勢,擴大公司的知名度及品牌影響力,同時增加新的收入項及利潤點。
投資建議:公司本次與職業學院合作辦學,預計為公司進入職業學歷教育領域的第一步,未來有望以複製的方式,進一步探索合作辦學模式;公司自2017年以來,圍繞藝術教育,在職業培訓、留學、產業能力、學歷教育方面的佈局持續落地,按照我們對藝術教育產業鏈的理解,預計公司未來仍將持續延展,實現全年齡段的覆蓋,進一步提高公司在藝術教育領域的綜合競爭實力。預計公司2018年淨利潤2.2億元,考慮到公司內生持續增長的能力、業務延展的潛力(預計數字藝術學院將於2019年起持續貢獻利潤),我們採取分部估值法,目標價15元,維持“買入-A”評級。
風險提示:政策風險,合作辦學進度低於預期的風險,招生人數不達預期的風險。
視覺中國:擬出售億迅資產組,大幅改善資產負債表,體現管理層對版權主業的強烈信心
類別：公司研究機構：申萬宏源集團股份有限公司研究員：周建華,汪澄日期：2018-10-10
擬剝離系統集成業務超市場預期,獲得股權轉讓加分紅累計投資收益預計達5580萬左右。公司於2015年以1.88億元的交易對價完成對於億迅資產組73%股權的收購,主要目的是為“國家智慧旅遊公共服務平臺”和“全國旅遊監管服務平臺”的運營主體唱遊公司提供技術支持。在本次交易前,億迅資產組主營業務為“全媒 體交互中心”解決方案,2017年實現營業收入1.44億元,淨利潤3429萬元;2018半年報實現營業收入5958萬元,淨利潤370萬元。公司擬將億迅資產組向上市公司3797.56萬元借款由債權轉為股權,完成轉讓後股份增至76.623%。同時,公司並向受讓方出售所持有的億迅資產組全部股權。本次交易預計產生股權轉讓收益780萬元。標的公司擬於轉讓前完成6575萬元現金分紅,上市公司按73%股權比例分紅獲得4799.5萬收益。完成交易之後,獲得股權轉讓加分紅累計投資收益預計達5580萬左右,但確認收益時間需視交易完成時間進度而定。
改善資產負債表質量,消除市場對系統集成業務應收賬款和商譽的擔憂,提升資金使用效率。(1)從營運資金角度看:億迅資產組系統集成業務特點是應收賬款賬期較長、存貨佔用營運資金較多,與公司視覺內容主業輕資產特徵不同。根據公告,億迅資產組2017年度及2018上半年應收賬款週轉天數為415天及457天,大幅高於核心主業的77天及69天,存貨佔營業成本比重分別為35%及42%。按此計算上半年年末億迅資產組應收賬款規模約1.93億元,佔公司應收賬款規模的約50%,剝離後將大幅降低應收賬款金額。(2)從商譽角度看:截至2018半年報,公司資產負債表賬面商譽總額為13.83億元,其中9.24億為借殼上市反向併購產生的商譽。其餘對外併購東星視訊、上海卓越、億迅資產組、500px合計產生商譽4.58億。剝離億迅資產組後公司賬面商譽將減少1.78億,對外併購產生商譽將減少至2.8億。
專注把握“視覺+生態”業務機遇,體現管理層對核心主業發展信心。我們認為剝離億迅資產組後,公司將資金和管理資源進一步集中於視覺內容生態圈中,把握圖片版權行業正版化機遇期,更好地體現上市公司的價值。公司近期通過收購500px及簽約國內攝影師進一步強化內容壁壘,探索“AI+大數據”技術在圖片分發、識別、追蹤領域的應用,通過與互聯網平臺合作觸及搜索引擎、自媒 體、電商、設計平臺長尾用戶,培養付費習慣。
維持盈利預測及“買入”評級。公司剝離億迅資產組後資金使用效率明顯提升,資產質量改善,商譽風險減小,同時也體現公司對於視覺內容核心主業發展的信心。我們維持2018-2020年歸母淨利潤3.95億/5.10億/6.53億的盈利預測,對應EPS為0.56/0.73/0.93元,對應PE為46/35/27倍,維持“買入”評級。
夢百合:夢醒時刻,百合將開
類別：公司研究機構：東北證券股份有限公司研究員：唐凱日期：2018-10-10
記憶棉床墊市場增速快於傳統床墊,市場前景廣闊。2017年美國記憶棉床墊市場增速約為12.04%,遠高於非記憶棉床墊市場增速3.35%。2017年美國記憶棉床墊市場份額約為38.67%,未來佔比將繼續提高。國內床墊市場消費喜好有望複製美國市場,公司近四年內銷複合增速高達51.37%,產品的優越性能獲得認可,消費者喜好遷移得到證明。記憶棉床墊可以很好的改善睡眠,逐漸替代傳統彈簧床墊的趨勢不可阻擋,隨著人們健康意識的逐漸提升,市場前景廣闊。
經銷商盈利能力大幅改善,B端C端雙管齊下,內銷持續發力。公司於今年6月聘請王震先生為執行副總裁,對內銷事務進行梳理,成果顯著,經銷商盈利能力大幅改善。截止2017年,公司有門店225家,在經銷商盈利改善的背景下,未來開店速度將大幅加快。今年一季度,紅星美凱龍入股公司,持股1.5%,公司與其合作將繼續加深,有助於公司渠道的快速加密。B端方面,公司將繼續加大和酒店的合作,用體驗式消費帶動銷售。B端C端同時發力,國內銷售有望延續快速增長的勢頭。
人民幣貶值十原材料降價,將大幅改善毛利率,盈利拐點顯現。今年人民幣持續貶值,由年初的高點6.28貶至當前的6.85。人民幣貶值將增厚公司收入,增強產品海外競爭力,改善毛利率。根據測算,受匯率影響,下半年毛利率將環比提升4.80%。另外,由於供給持續過剩,公司原材料TDI、MDI的價格有望持續下降,毛利率有望繼續改善。根據測算,受原材料價格影響,下半年毛利率將環比提升1.33%。
盈利預測與估值:預計2018-2020年公司EPS分別為0.92元、1.66元、2.08元,對應PE分別為19X、IIX、8X。給予“買入”評級。
風險提示:原材料價格變動低於預期、內銷市場不及預期、中關貿易戰加劇、徵收更高反傾銷稅。
格力電器2018年前三季度業績預告點評:新冷年開盤表現亮眼,現階段關注點仍是公司治理
類別：公司研究機構：光大證券股份有限公司研究員：金星,甘駿日期：2018-10-10
事件:
格力電器發佈2018 年度前三季度業績預告,公司預計2018 年前三季度實現營業總收入1490.5~1508.6 億元,同比增長33.1%~34.7%,實現歸母淨利潤205.8~215.7 億元,同比增長33.1~39.5%。 其中,預計Q3 營業總收入區間為570.5~588.5 億元,同比增長35.8%~40.1%, 歸母淨利潤區間為77.7 億元~87.6 億元, 同比增長29.4%~45.8%。 在行業終端需求和出貨增速逐步放緩的背景下,格力業績增速環比提升, 超市場預期。
點評:
零售端需求溫和放緩,新冷年開盤補庫驅動出貨增長
受地產拉動效應結束及去年高基數影響,Q3 零售端需求溫和放緩:根據奧維雲網統計,2018 年7 月/8 月空調全渠道零售額同比增速分別為-17.2%/-4.3%,9 月前三週零售增速和8 月基本持平。各龍頭企業反饋Q3 安裝卡情況基本為小幅下滑或個位數溫和增長。考慮到地產拉動效應的逐步減弱、今年7~8 月天氣較為涼爽以及高基數效應,零售端的放緩仍在預期之內。 新冷年開盤補庫驅動出貨保持高增長。公司Q3 營收保持30%以上高增長,且增速環比18H1 有所提升。新冷年開盤後,公司維持全年2000 億的經營目標,經銷商積極打款提貨,適當補庫存,驅動增長超越行業。
適當補庫無須過憂,渠道經營狀況依舊健康
投資者對此份業績預告普遍的擔心是:在行業需求已經逐步放緩的背景下,公司報表收入的高增長是否預示著經銷商較大的庫存與資金壓力,對後續的行業前景有何影響? 渠道資金狀況可控,經營依舊良性。若公司實現全年2000 億收入目標, 假設下半年行業需求整體保持低個位數增長,預計年末會多增加1 個月左右的渠道庫存。考慮到17 年旺銷導致17H2 庫存水位較低,今年庫存的增加量仍是健康可控的。 同時,結合18 年中報情況,公司在18H1 主動兌現返利補貼經銷商,並降低打款要求,經銷商槓桿率普遍較低。根據我們草根調研反饋,二級經銷商庫存增加也並不多,估計補庫存職能更多由格力資金實力最強、銷售體量最高的銷售公司層級承擔,不影響渠道的正常經營。
企業策略分化保障競爭良性,現階段關注點仍是公司治理
企業策略分化,預計競爭比前幾輪更為良性。行業在經歷過15 年較為激烈的去庫存之後,結合相對保守的需求展望,我們判斷,美的、海爾等龍頭再激進地進行渠道補庫存的概率較小,格力也較前幾輪週期更加關注經銷商的盈利與資金狀況。企業間競爭策略將出現分化,整體競爭環境溫和,因此後續行業渠道庫存水平和價格競爭應該會比前幾輪週期更為良性。
現階段核心關注點仍是公司治理。市場對空調行業需求的溫和放緩和格力電器的業績韌性都已有一定預期,但董事會換屆等公司治理問題仍是現階段市場核心關注點,我們預計市場關注的分紅等重要問題都有望在換屆完成後逐步明朗。
盈利預測、估值與評級
格力電器18Q3 業績預告超市場預期,零售端需求溫和放緩背景下,新冷年經銷商適度補庫存驅動收入保持高增長。考慮到公司經銷商資金實力強大,前期公司積極兌現返利,目前渠道槓桿率普遍較低,庫存狀況健康可控。後續企業間經營策略各自分化,預計行業競爭環境會比前幾輪週期更為良性。我們維持公司2018~20 年EPS 預測為4.71/5.30/5.87 元,對應PE 為8/7/6 倍,維持公司“買入”評級。
風險提示:空調需求大幅下滑,競爭加劇,公司治理風險。
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