光华科技(002741)主业高增，锂电回收持续纵深布局
2018年11月26日 中泰证券 商艾华
事件：近期公司发布公告，公司先后与北汽集团、南京金龙和广西华奥等公司签订框架合作协议，公司将与其开展在废旧动力电池回收领域内的合作。
电池回收业务：电池回收业务将开启公司成长新篇章。(1)电池回收行业空间大。随着新能源汽车的快速发展，动力电池换代更新周期的到来将给电池回收行业带来巨大空间。根据数据，2018年1-10月，新能源汽车产销分别完成87.9万辆和86万辆，比上年同期分别增长70%和75.6%。此外，《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》提出，到2020年中国新能源汽车产量达到200万辆，累计产销超过500万辆。新能源汽车的快速发展,我国即将迎来动力电池的大规模退役，电池回收业务上游供给足。(2)电池回收行业壁垒高。当前电池要求对于环保和高回收率要较高要求，行业壁垒较高。2018年7月27日,工信部公布符合《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》第一批企业名单，光华科技成功入选，未来有望形成行业先发优势,开启成长新篇章。(3)公司积极拓展市场，产能快速扩张，有望充分受益。当前公司的电池回收业务是以处理3C为主，主要覆盖江西、深圳和福建，汽车动力电池方面仍在蓄力期，与北汽集团、南京金龙、广西华奥等公司签订框架合作协议，有望使公司获得更多原材料供给的市场份额，占得先发优势。并且公司产能大幅扩张，公司2017年于工信部投产示范项目，废旧电池回收线处理量达150吨/月，之后回收线持续扩产，目前处理量在1000吨/月左右，后续产能有望持续扩大。电池回收业务有望打开公司的成长空间。
PCB化学品：受益于进口替代和环保趋严带来集中度提升，公司业绩有望持续高速增长。公司PCB化学品2018H1实现营业收入4.68亿元，同比增长38.16%，毛利率为26.27%，较2017年毛利率提升2.79个百分点。公司PCB业务实现高增速主要原因是环保趋严导致小产能出清，进口替代背景下，下游国内企业行业集中度不断提高；由于环保高压，PCB去产能周期，挤压国内小厂生存空间，带来大量订单向大厂转移，公司下游以中高端优质客户为主，充分受益。产能方面：大厂商客户保证扩产后持续输出业绩。目前公司PCB高纯化学品总产能大约36000吨，公司规划在珠海地区进一步扩大产能。凭借产品性能优势，公司主业有望持续高增。
锂电材料：公司充分发挥产业协同优势，打造“镍盐和钴盐-三元前驱体-三元材料”的正极材料产业链。2017年，全球锂离子电池的出货量达到143.5Gwh，其中汽车动力锂电池的出货量达到58.1Gwh，储能锂电池出货量达到11.0Gwh，其他传统领域锂电池出货量达到74.4Gwh。随着智能手机的普及以及新能源汽车的兴起，锂电材料市场需求快速增长。目前已有0.1万吨/年的三元前驱体产能，且1万吨/年磷酸铁和0.5万吨/年磷酸铁锂的产能在建。预计磷酸铁大订单厂商将于未来陆续出现，建议关注后续进展；三元材料方面，珠海生产线已经进入环评阶段，建成后将扩增5万吨三元正极材料产能，下游客户拓展逐步进行，锂电材料有望贡献业绩增量。
盈利预测与投资建议：我们预计2018-2020年公司实现归属于母公司净利润为1.98亿元、2.85亿和4.09亿，同比增长112.44%、45.02%和43.50%；对应EPS为0.53元、0.76元和1.09元，对应PE分别为32倍、22倍和16倍，给予“买入”评级。
风险提示事件：项目投产不达预期的风险、锂电材料价格大幅下行的风险、PCB销量增速下滑的风险。
卫星石化(002648)投资价值分析报告：C3低成本龙头稳健成长，C2历史性机遇的先驱者
2018年11月26日 光大证券 裘孝锋,傅锴铭
C3低成本龙头稳健成长，产能扩张业绩确定性高。
卫星石化业绩预期悲观的时点已经过去，公司上半年业绩处于低位；三季度以来C3产业链盈利逐步恢复，且PDH和丙烯酸价差还有进一步扩大的潜力。到2018年底公司将增加45万吨PDH新产能，公司2019的业绩增长有保障。
两套PDH装置将是公司迈入C2行业和提升C3综合竞争力的基石。
我们判断由于丙烷供应和定价的特性，PDH的盈利能力在未来几年将维持，能够为公司提供源源不断的现金流。到2019年，公司将拥有从90万吨PDH到45万吨聚丙烯、84万吨丙烯酸和81万吨丙烯酸酯、15万吨SAP的完整C3全产业链，C3丙烯酸行业内成本最低、竞争力最强，而规模相比2017年几乎翻一番。
C2历史性机遇的先驱者，不确定性高但回报值得期待。
我们认为乙烷裂解制乙烯项目是公司未来3年最大的看点，卫星石化有望通过该项目实现在大型石化装置方面的弯道超车。
乙烷裂解制乙烯的价值利用了北美页岩油气革 命后激增的乙烷资源，以乙烷等轻烃为主要进料的裂解装置居于全球乙烯成本曲线的左侧。我们按目前价格计算的乙烷裂解制乙烯的单吨净利在2000元以上，125万吨装置利润近25亿元。而且装置流程简单、技术成熟，主要难点在于需要打通乙烷从美国出口到国内的途径。
不否认项目面临中美贸易 摩擦、乙烷价格波动、乙烯景气下行种种风险，但我们认为乙烷价格大幅上涨风险不大，而2022年后乙烯周期又将企稳。我们预计该项目80%权益的年利润预期在40亿左右，是公司现有的4倍，潜在的风险也会随着项目的推进逐步消除。
维持“买入”评级，目标价15元。
我们维持公司2018-2020年EPS为0.92元、1.28元和1.43元，当前股价对应PE为11/8/7倍。维持“买入”评级并维持目标价15元。
风险提示：PDH价差收窄的风险；乙烷裂解制乙烯项目不及预期的风险；丙烯酸景气度下行的风险。
苏泊尔(002032)投资者日活动点评：渠道升级&打造高端，把握未来市场红利
2018年11月26日 光大证券 金星,甘骏
SEB集团&苏泊尔于2018年11月21日举行投资者日活动，苏泊尔高管团队就公司业务发展、产品创新机制、WMF中国业务等做了全方位的介绍，对于理解苏泊尔近年来业绩快速增长的原因和持续性大有裨益。
我们将公司业绩持续增长归因为成功的品类扩张和强大的渠道布局等原因。通过对苏泊尔内部品牌投入和产品创新两个体系的学习，我们能够清晰地看到，苏泊尔在经营的关键环节均有其成熟而科学的内部体系支撑，这保障了其竞争力的稳定性和持续性。
我们对苏泊尔中长期的竞争力依然充满信心，其有望继续通过品类扩张，渠道深化以及高端品牌矩阵的打造，抓住中国市场结构性消费升级的红利。
1、苏泊尔持续增长的十年(2007-2017)
从2007年SEB集团成为苏泊尔大股东后，苏泊尔业绩在10年间实现了持续高速增长，2007-2017年营业收入CAGR为17%，归母净利润CAGR为23%，且除了2012年受国内不锈钢质量门和国外需求低迷影响出现下滑外，其余年份增速非常稳定。
10年间内外销均保持快速增长。外销由于基数较低，10年间增速更大，CAGR达到36%，2018年前三季度外销增速为11%，内销10年间CAGR达到18%，2017年内销收入已经达到2007年的5倍多。
2、苏泊尔实现持续增长的原因
苏泊尔之所以能够在10年间实现如此快速而稳定的业绩增长，结合公司的总结和我们的理解，我们认为其直接受益于以下三大原因：(1)成功的品类扩张；(2)强大的渠道布局；(3)SEB集团的外销订单转移。
2.1、成功的品类扩张
炊具(包含厨具)：炊具品类从5个增加到9个，厨具品类从1个(刀具)增加5个。
2017年公司厨房工具收入已经达到5~10亿元，占炊具内销收入的20-30%，并有望进一步上升。
小家电：厨房小家电品类从5个增加到14个，并从2014年开始新增6个环境家居电器品类。
苏泊尔在IH电饭煲等新品上的前瞻布局让其在厨房小家电行业综合市占率稳居第二，并在缩小和第一之间的差距。环境家居电器虽然布局时间较短，但收入已经超过1亿元。
大厨电：新增烟灶、净水器、蒸箱、烤箱和消毒柜等产品线，大厨电品类取得重要突破。
借助线上渠道和差异化定价，苏泊尔大厨电收入在2017年快速增长到7亿元以上，在电器内销收入汇总占比达到10%左右。
厨房小家电和炊具行业的需求相对比较成熟，增长主要来自于新品类的普及(包含老品的显著升级，如IH电饭煲)，苏泊尔依靠及时精准的产品线布局，把握住了大部分新品类增长的红利，从而保持内销收入的快速增长。
2.2、持续深化的渠道布局
通过全国300多个经销商，苏泊尔在终端有6万个零售网点，覆盖所有的县镇市场。苏泊尔领先行业的渠道深度源于其10年前就开始推进的三四线渠道下沉计划。在第三方渠道覆盖率较低的区域，公司以生活馆及郊区店作为补充，2017年底公司共开设670家苏泊尔生活馆。生活馆和郊区店贡献内销收入1/4左右。
苏泊尔在电商策略上较竞争对手更为谨慎，但从2016年开始快速追赶，2017电商收入占比已经超过35%，预计2018H1电商收入占比超过40%，成为增量贡献最明显的渠道。
2.3、SEB集团的订单转移
苏泊尔拥有三个炊具基地和三个电器基地，在支持国内消费的同时，也是SEB全球供应链的重要组成部分。
2007年SEB集团成为苏泊尔大股东后，稳定地将海外代工订单向苏泊尔转移，关联交易年增速始终保持在10~30%，即使是在全球需求承压的2012年亦增长22%，仅在16年因为海外市场去库存未实现增长。
炊具订单转移较为充分，WMF订单(17年收入11.5亿欧元)和环境电器订单均刚开始向公司转移，还有较大空间，苏泊尔2018年通过收购上海赛博开始承接环境家居电器出口订单。
3、持续竞争力离不开科学成熟的体系支撑
我们将公司内销市场份额持续提升，业绩稳健增长的直接原因归结为：成功的品类扩张和强大的渠道布局等。在此次分享交流中，公司解析了其品牌投入和产品创新的科学体系，让我们对其竞争力的理解更为深刻。正是其科学成熟的体系支撑起组织的能力，而无需过分依赖个人，使得苏泊尔的竞争力能够持续。
3.1、品牌投入体系：市场导向，科学评估投放效率
苏泊尔通过第三方咨询机构市场调研发现年轻消费群体消费能力快速提升，而苏泊尔通过数据分析发现其过去顾客群体集中在60后和70后，因此在今年大力推进品牌年轻化：1)产品包装升级；2)门店形象升级；3)新代言人张钧甯。
科学系统的广告投放体系。首先通过第三方媒 体管理集团，以及银联、淘宝、高德拥有的用户数据，构建精准的目标受众画像，继而通过聚焦目标受众，大幅提高点击到达率至1.81%，远高于市场水平。
增加数字媒介投放，提高品牌投入效率。为提高品牌投放的精准度和效率，公司广告投入中电视媒介占比持续下降，数字媒介持续增加，2017年数字渠道占比已经达到46%。
3.2、产品创新体系：成熟高效，快速应对市场变化
苏泊尔的产品创新高效而稳定，在小家电品类创新过程中，通过及时的产品储备，基本把握住了所有品类红利。2017年，公司拥有308名研发工程师，累计推出超过1000个新产品，平均产品开发周期不超过6个月。
产品创新能力来源于其成熟的产品创新体系。苏泊尔通过强大的“创新池”模型，将CEO及各事业部高管、前端的市场部门和后端的研发部门有机融合到产品开发流程中，将个人的能力固化为组织的能力，并且通过严谨的流程控制，保障研发的高效性，将产品开发周期控制在6个月内，得以对市场变化做出快速反应。此外，通过和母公司SEB集团定期共享研发成果，苏泊尔能够显著提高创新效率，碰撞出不少新点子。
通过对苏泊尔内部品牌投入和产品创新两个体系的学习，我们能够清晰地看到，苏泊尔在经营的关键环节均有其成熟而科学的内部体系支撑，这保障了其竞争力的稳定性和持续性，因此我们对苏泊尔中长期的竞争力充满信心。
4、结构驱动的中国消费升级和苏泊尔的机会
由日益庞大的中产阶级群体和年轻消费者更强的消费能力驱动，中国的炊具和小家电市场仍然呈现出持续的消费升级。苏泊尔有望继续通过品类扩张，渠道深化以及高端品牌矩阵的打造，抓住中国市场结构性消费升级的红利。
4.1、结构驱动的炊具和小家电消费升级
根据McKinsey和BCG的研究，我国中产家庭(月可支配收入在1.2-2.6万之间)数量快速上升，2020年中产家庭占比将上升到54%，而年轻消费者消费能力亦快速增长，2021年18-35岁消费者的消费占比将上升到52%，中国消费市场将受日益庞大的中产阶级群体和年轻消费者更强的消费能力驱动出现持续的消费升级。
根据GFK数据，中国炊具市场规模从2014年的160亿元上升到2017年的195亿元，CAGR达到7%。
根据CMM数据，中国厨房小家电市场从467亿元上升到559亿元CAGR达到6%。
4.2、品类扩张+渠道深化，苏泊尔有望实现持续增长
通过创新继续扩张品类。苏泊尔已经在炊具和小厨电之外推出大厨电和环境家居电器，吸油烟机和挂烫机等产品市场反馈良好。大厨电和环境家居电器均具有比炊具和小厨电更大的市场潜力，苏泊尔依靠其高效稳定的产品创新体系，有望通过品质过关、功能差异化、高性价比的产品线，逐步提升新品类的市场占有率。
进一步渗透线上及线下三四线渠道。公司近年来在线上渠道快速追赶竞争对手，同时通过苏泊尔生活馆等方式进一步巩固三四线渠道优势，线上渠道和线下三四线渠道有望保持快速增长。
4.3、带领WMF中国重新出发，高端品牌矩阵现雏形
WMF消费者业务2010年进入中国，2016年WMF合并进入SEB集团，2017年苏泊尔整合WMF中国消费者业务，2018年苏泊尔开始重新梳理WMF中国的商业模型。
丰富WMF旗下产品线：2010年只有4个产品线，2016年发布小家电产品线，2017年增加中国传统品类如炒锅，2018年进入保温系列。小家电收入占比明显上升。
增加WMF零售渠道覆盖：线下通过加盟模式扩张零售网点，门店数超过100家，线上和10个关键平台都达成合作，线上门店数量达到20家，2017年电商占比达到18%。
高端炊具市场份额上升：2013-2018年，WMF在中国高端炊具市场份额增长4.9pct，增长幅度超过Fissler和双立人。
依托SEB集团旗下WMF、Lagostina、Krups等高端品牌，苏泊尔在国内高端市场具备显著的先发优势，有望逐步渗透中国高端市场，把握消费升级红利。
投资建议
中长期来看，苏泊尔在经营的关键环节均有其成熟而科学的内部体系支撑，这保障了其竞争力的稳定性和持续性，有望继续通过品类扩张，渠道深化以及高端品牌矩阵的打造，抓住中国市场结构性消费升级的红利。
短期来看，炊具和厨房小家电需求受经济周期的影响较小，公司自身经营周期向上，18Q4内外销收入有望提速，预计全年收入有望实现25~30%增长，叠加全年所得税率下调预期，预计净利润增速至少和收入持平。维持2018-20年EPS预测为2.08/2/55/3.12元，对应PE25/20/16倍，维持“买入”评级。
风险提示：海外需求大幅下滑，订单转移节奏放缓，核心品类需求不振。
家家悦(603708)拟收购张家口福悦祥连锁超市，启跨省拓展新篇章
2018年11月26日 安信证券 黄守宏
事件：11月25日公司公告，拟以自有资金1.56亿元，通过受让股权及增资方式持有张家口福悦祥连锁超市有限公司67%股权，其中，受让股权投资金额0.86亿元，增资0.70亿元；并公告交易完成后，将利用标的公司全资物流子公司投资建设张家口综合物流项目，功能集常温物流、生鲜加工及中央厨房于一体，通过供应链优势对接提升标的公司的盈利能力，打造社会化的供应链服务平台。
拟收购张家口福悦祥连锁超市，启跨省拓展新篇章。张家口福悦祥连锁超市于2018年8月30日成立，于张家口市万全区、经济开发区、桥东区、桥西区、沽源县、高新区各设门店3、2、2、1、2、1家，共计11家(其中2家尚未开店)，平均门店面积为3000平方米左右，经营业态与公司相近；且下设全资子公司张家口万全区福祥物流配送有限公司，占地13.21万平方米。据公司公告，标的公司超市业务于2018年9月开始产生营业收入，9月营收1540.10万元；2018年1-9月合计合并报表收入共计8531.28万元，除上述收入外由物流配送子公司贡献，2018年1-9月合计合并报表归母净利润-888.68万元。此次收购为公司跨省战略布局第一步：一方面，张家口市位于河北省西北部，处于京、冀、晋、蒙交界处，与北京同为2022年冬奥会的举办城市，有较优越的地理位置和区位优势，有利于公司加快连锁网络扩张，扩大经营规模及市场空间；另一方面，公司将于交易完成后，利用标的公司物流设施投资建设张家口综合物流项目，集常温物流、生鲜加工及中央厨房于一体，有利于当地供应链优势增强及输出，打造社会化供应链服务平台。
结合省内扩张提效，区域龙头志存高远。公司成立于1981年，前身为山东省威海糖酒采购供应站；1995年后转型从事连锁零售业，主打生鲜差异化定位，大卖场、综超并行，目前已在威海、烟台建立绝对优势，2017年胶东贡献收入约93亿元。当前积极推进省内扩张、供应链建设及效率提升：1)展店端预计提速，据公司公告，2018全年展店目标为100家，截止3季度末共展店63家(含9家收购)，全年展店或可超过2017年(据公司公告2017年共66家)；2)供应链端推动优化、整合、落地，积极拓展国际采购，推进莱芜、烟台物流中心投入使用提升西部效率，增强生鲜加工中心建设、提升农产品后标准化能力，并促青岛维客整合逐步落地完成、力求发挥区域规模优势；3)推进合伙人制度实行，4月于西部新增56家合伙人试点门店，目前合计合伙人试点门店总数达89家。公司于优势区域供应链、物流、品牌优势突出，目前力推西部扩张及渠道下沉；结合跨省战略实施，区域龙头志存高远，若胶东模式成功复制，区域扩张、提效潜力较大。
投资建议：公司以生鲜差异化定位深耕胶东，区域优势明显；凭借供应链及物流优势，稳步推进门店扩张升级及渠道下沉，并力推西部拓展，省内扩张、提效潜力较大，当前拟开启跨省拓展新篇章。预计2018-2019年EPS为0.85、0.97元/股，由于省内扩张、提效潜力较大，且业绩处于上升期，给予1倍PS估值，维持“买入-A”评级，对应2018E124.2亿元营收(不考虑青岛维客贡献)，6个月目标价27元。
风险提示：区域竞争加剧；门店拓展不及预期；供应链建设不及预期；合伙人制度推进不及预期；CPI下行风险。
潮宏基(002345)2018年三季报点评：业绩符合预期，收入增速有所改善
2018年11月26日 光大证券 唐佳睿,孙路,邬亮
1-3Q2018 营业收入同比增长 5.58%，归母净利润同比减少 1.71%
10月 29日晚，公司公布 2018年三季报：1-3Q2018实现营业收入 24.18亿元，同比增长 5.58%；实现归母净利润 2.28 亿元，同比减少 1.71%， 折合全面摊薄 EPS 0.25 元；实现扣非归母净利润 2.09 亿元，同比减少 0.20%，业绩符合预期。单季度拆分来看，公司 3Q2018 实现营业收入 7.91 亿元，同比增长 9.66%；实现归母净利润 6062 万元，同比减少 12.21%。
公司预计 2018 全年实现归母净利润 2.56 亿元至 3.41 亿元，对应同比变化-10%至 20%。公司称在国内市场及消费环境变化较大的情况下，力争取得主业业绩增长，但不排除因不利因素带来的负面影响。
综合毛利率上升 0.15 个百分点，期间费用率上升 1.26 个百分点
1-3Q2018 公司综合毛利率为 38.94%，同比上升 0.15 个百分点。
1-3Q2018 公司期间费用率为 28.19%，同比上升 1.26 个百分点，其中，销售/ 管理(含研发) / 财务费用率分别为 22.79%/ 3.59%/ 1.82%，同比分别变化 1.01/ 0.46/ -0.21 个百分点。
收入增速有所改善，静待业务多元化落地
报告期内公司亮点在于单季营收增速持续增长，这与今年以来黄金珠宝行业整体较为亮眼的收入增长保持一致，但公司主打的 K 金饰品在黄金珠宝整体市场中略显小众，其增长相对素金饰品而言不确定性略强。公司调整前期增发方案，由全额增发转为以增发加现金方式收购思妍丽股权，我们认为此次调整有助于增发以更快速度落地，完善公司“她经济” 时尚产业布局，为公司带来新的业绩增长点。
下调盈利预测，维持“买入”评级
公司主业经营稳健，时尚产业布局有望增强各主业间协同效应，但费用率上升较多，我们下调对公司 2018-2020 年全面摊薄 EPS 的预测分别至0.31/ 0.34/ 0.39 元(之前为 0.32/ 0.35/ 0.39 元)，维持“买入”评级。
风险提示：
时尚产业布局不达预期，商誉减值风险。
南方航空公告点评:运力增速有所提升,国内线需求增长良好
类别：公司研究机构：浙商证券股份有限公司研究员：姜楠日期：2018-11-26
运力投入增速比9月有所提升。
18年10月,公司运力投入增速比9月有所提升,国内线运力增速高于国际线;10月单月,整体、国内、国际ASK同比增速分别为12.40%、12.94%、11.29%;1-10月累计,整体、国内、国际ASK同比增速分别为12.15%、11.36%、13.90%;18年10月,集团引进飞机7架,退租1架,截至10月底,集团机队规模达817架,18年底机队规模预测数为840架。
国内线需求良好,客座率同比提升1.13个百分点。
18年10月,国内线和国际线需求增长良好,国内线由于需求旺盛带来当月客座率同比提升1.13个百分点;10月单月,整体、国内、国际RPK同比增速分别为13.22%、14.48%、10.70%;1-10月累计,整体、国内、国际RPK同比增速分别为12.87%、12.31%、14.21%;10月单月,整体、国内、国际客座率分别为82.60%、83.81%、80.27%,同比变化分别为0.60、1.13、-0.43个百分点。
南航退盟天合,将探索建立新型合作伙伴关系。
公司发布公告,自19年1月1日起不再续签天合联盟成员协议,并在19年内完成各项过渡工作,公司将与全球各地先进航空公司探索建立新型合作伙伴关系,推进双边、多边合作;公司此前与美国航空建立了跨联盟的股权合作关系,我们预计,此次退盟将有助于公司不受联盟框架限制,进一步推进与伙伴之间的合作。
期待油价和汇率边际改善,维持“买入”评级。
预计18-20年,公司归母净利润分别为40.71亿元,78.36亿元和103.25亿元,同比增速分别为-31.16%,92.47%和31.76%;油价上涨和人民币对美元贬值导致18Q3业绩同比下滑,期待油价和汇率的边际改善,以及客座率和票价提升带来的主业利润增长,维持“买入”评级。
风险提示。
航空安全风险;经济周期风险;油价波动风险;汇率波动风险;政策变化风险。
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