相比於去年，今年的四川能投發展(01713)離港交所的敲鐘現場更近了。
12月10日，四川能投發展已通過港交所主板上市聆訊，獨家保薦人為交銀國際。據智通財經APP瞭解，四川能投發展第一次向港交所提交上市申請還是在2017年10月3日，距今已一年有餘。期間，四川能投發展的上市申請也經歷了兩次失效，是為數不多的申請超過一年才通過聆訊的企業。
據智通財經APP瞭解，上市申請表失效的直接原因是財務數據過期導致申請表失效，而更深層次的原因可能是審核期過長，或者公司本身在審核過程中“慫了”，導致上市申請“胎死腹中”。
簡單來看，過去三年中，公司的營收和淨利潤增長穩定。但細究之下，公司在電力業務中，外購電佔較大，達86%。而外購電的成本是自購電的2.3倍，拖累了整體業務的毛利率。相比之下，公司電力工程建設服務及相關業務的收入則增長相對較快，年複合增長率達34%。但該業務2018年上半年的增速僅15%，而且截至最後可執行日期，於年底可確認的收入僅4220萬元，全年的收入增速能否保持，則有待觀察。
外購電成本高自產電2.3倍
四川能投發展成立於2011年，隸屬於四川國資委，是四川省宜賓市一家垂直綜合電力供應商及服務供應商，具備覆蓋發電以及電力分配及銷售的全面供電價值鏈，目前業務包括電力業務、電力工程建設服務及相關業務。
具體來看，四川能投發展的電力業務是通過8家子公司(即宜賓電力、興文電力、屏山電力、珙縣電力、高縣電力、月江發電、楊柳灘發電及筠連電力)運營的，是其覆蓋的7個縣區及若干周邊地區的唯一授權電力供應商。
據智通財經APP瞭解，四川能投發展的供電來源主要是來自擁有或運營的水電站生產，和從第三方供應商採購。
在自產電方面，截至2018年6月30日，四川能投發展擁有及運營35座水電站，裝備有77臺發電機組，總裝機量為13.87萬千瓦。配電方面，截至2018年6月30日，四川能投發展擁有一座220千伏變電站、19座110千伏變電站及59座35千伏變電站。
不過，四川能投發展的自產電力的發電量(這主要取決於通過我們水電廠的水流，而水流因水文狀況的季節性波動而有所變化)目前只能滿足公司供電服務區內的部分供電需求。為了滿足用電需求，四川能投發展就向國家電網公司、南方電網公司、其他與我們電網連接的第三方水電廠購買的電力。
截至2018年6月30日，四川能投發展已建立11條併網傳輸渠道(包括8條110千伏電力線路及3條35千伏電力線路)，其中6條110千伏電力線路及3條35千伏電力線路接入國家電網公司，其餘兩條110千伏電力線路接入南方電網公司。
據四川能投發展的招股書顯示，2015-2017年以及2018年上半年，公司總電力供應量分別達275.4萬兆瓦時、275.8萬兆瓦時、298.4萬兆瓦時、160.7萬兆瓦時。其中，公司自行生產的總供電量分別約為62.4萬兆瓦時、65.2萬兆瓦時、59.8萬兆瓦時、21.8萬兆瓦時，分別佔公司總供電量的22.7%、23.6%、20%、13.6%。這意味著，公司從第三方供應商採購的電力的比重越來越高，已經從77.3%上升到86.4%。
最後，四川能投發展通過公司的電網分配至工業、商業、家庭及其他用戶。
據智通財經APP瞭解，2015年-2017年和2018年上半年，公司的電力業務收入分別為14.4億元、14.6億元、15.4億元、8.5億元，年複合增長率3.5%，增速緩慢。其中，外購電收入佔比接近80%，而毛利率不到自購電的三分之一。
分析認為，根據公司以往記錄，四川能投發展自產電的平均成本約為每千瓦時0.1391元，而外購電的平均價格(扣除增值稅)約為每千瓦時0.3223元，兩者相差2.3倍。公司電力業務的毛利率基本維持在19%左右，就是受到毛利率較低的外購電拖累。若自產電的收入比重提高，則公司電力業務整體的毛利率有望提高。
事實上，四川能投發展也有意需求收購，擴大自發電業務比重。而且截至6月30日，公司資產負債率為42.4%，與行業70%的資產負債率相比，屬於較低水平，仍有很多運作空間。
電力工程建設服務及相關業務增速或下滑
至於四川能投發展的另一個業務——電力工程建設服務及相關業務的收入則增長相對較快，由2015年的1.74億元升至2017年的3.11億元，年複合增長率33.69%。
不過，該業務在今年能否繼續保持這麼高的增長，則仍有待觀察。截至2018年上半年，該業務實現收入的1.24億元，增速僅為15%。而且截至2018年6月30日，四川能投發展新籤電力工程建設項目共415個，380個已完工，46個正在進行中，待建項目剩餘合同金額為1.13億元。截至12月3日，公司的待建項目剩餘合同金額為6080萬元，這意味著下半年已經有5200萬元入賬。同時，待建項目剩餘合同還有4220萬元將於年底入賬。合計約2.07億元。
有分析表示，四川能投發展的事電力工程建設服務及相關業務，主要包括承攬電力工程建設項目並銷售電力設備和材料。電力工程建設項目主要是通過投標程序獲得，而四川能投發展的其中一名控股股東能源投資集團是由四川省政府全資控股的投資公司，是四川省推進能源基礎設施建設、加快重大能源項目建設的重要主體。能源投資集團與四川省人民政府的關係密切，四川能投發展享有政府政策支持和豐富資源，可以為新項目的開發及審批提供有利的條件。這塊業務預計在未來仍有可能保持較快的增長。
整體而言，四川能投發展業績穩定。2015年-2017年，公司實現收入分別為16.15億元、16.92億元及18.53億元，呈逐年上升態勢，年複合增長率為5%。淨利潤分別為1.04億元、1.17億元、1.24億元，也是逐年走高，年複合增長率為6%;調整純利分別為1.04億元、1.21億元、1.33億元，年年上漲，年複合增長率為9%。
有分析表示，四川能投發展的發行價在1.76港元至2.34港元之間，若以2017年經調整純利約1.33億元人民幣計算，市盈率約16.4倍。參考同業龍頭華潤電力(00836)的靜態市盈率15倍，若四川能投發展以上限定價，則估值有點過高。若下限1.76港元定價，靜態市盈率約12倍，則相對合理，但是股價上升的空間有限。不過，2017年提交上市申請是，四川能投發展指出公司過去三個財年派息率分別為57%、73%和71%，而公司預計未來每年派息率不少於50%，對投資者來說卻有不小的吸引力。
閱讀更多 港股挖掘機 的文章
