6月12日，证监会公布《证券公司融资融券业务管理办法(征求意见稿)》(以下称《修订稿》)，并提供修订说明。
《修订稿》保持原有框架不变，对部分条款进行修改完善。从加强客户适当性管理、强化风险揭示、保障客户自主选择权、提高客户收益等方面，进一步强化投资者权益保护措施。
《修订稿》在对《证券公司融资融券业务管理办法》(以下称《管理办法》)进一步修改完善的基础上，提升其效力，由证监会公告上升至部门规章。同时，增加了证监会对“融资融券业务的逆周期调节机制”。
建立健全融资融券业务的逆周期调节、监测监控、风险防范等监管机制，明确监管底线要求。证监会将根据市场情况的变化来调节融资融券业务，而且调节的方法将比原来的“窗口指导”更直接有效。
我们对于针对修订稿的要点解读如下：
一、调控类
1、合理确定融资融券业务规模，证券公司融资融券的金额不得超过其净资本的4倍。不符合上述规定的证券公司，可维持现有业务规模，但不得再新增融资融券合约。
分析：按照2014年末行业净资本6791.60亿元测算，结合近期上市券商增发、配股及H股发行规模(含未完成)2639.43亿元，3年及以上期限次级债2931亿元，计算得2015年行业净资本可能达到的水平为12362.03亿元。
按照4倍净资本计算，对应两融余额的上限约为49448.12亿元，目前两融余额为22151.71亿元，还有123.22%的上升空间。《修订稿》的4倍净资本限制在未来较长时间内对两融规模扩张不构成实质性约束。
从上市券商情况来看，我们按照2014年末净资本水平，以及今年计划定增、配股、H股发行和3年期以上次级债计算，当前两融余额没有超过4倍净资本上限。各上市券商近期积极再融资，资本金补充的效果明显。其中，国信、华泰、招商、广发都已经实施或计划实施较大规模的再融资方案，因此它们的两融业务空间也相对较大。西部证券和西南证券的融资融券规模空间易受净资本要求限制，再融资需求强烈。
证券代码证券简称2014年末净资本定增或配股次级债(3年)调整后净资本融资融券余额(至15年5月)空间002673.SZ西部证券425092116252600369.SH西南证券132132195334600109.SH国金证券8045125148353000166.SZ申万宏源2121803921212357002500.SZ山西证券414050131137385600958.SH东方证券11760177284425000750.SZ国海证券485060158164466601901.SH方正证券131128259455583000686.SZ东北证券685080198192599601099.SH太平洋证券551201819366705000728.SZ国元证券9312135249228767601198.SH东兴证券6115050261265781601555.SH东吴证券8775100262176873601788.SH光大证券16980150399720876600030.SH中信证券4439253510961046000783.SZ长江证券961201503663871078600837.SH海通证券37133070112721533601377.SH兴业证券1361502004863061637000776.SZ广发证券32722340095014892312600999.SH招商证券25431135091511672495601688.SH华泰证券19727250096910562820002736.SZ国信证券224180600100411142900
2、《修订稿》进一步明确参与融资融券业务客户的最低证券资产要求，在原第十一条中增加规定，证券公司不得向最近20个交易日日均证券类资产低于50万元的客户融资融券。对已低于50万元的客户，原有合约可不作改变。
此前，尽管证监会对于券商融资融券业务现场检查时提出“50万元”门槛，但没有明文规定。此次《修订稿》不仅将个人投资者的门槛限制明确下来，在资产规模评定方面采用“最近20个交易日日均”的算法而非开户时点的数据，也一定程度上提高了个人投资者参与融资融券的门槛。
二、放宽类
1、取消“在本公司及与本公司具有控制关系的其他证券公司连续交易”的规定。
2、明确专业机构投资者参与融资融券业务不受“从事证券交易时间满半年”和“最近20个交易日的日均证券类资产低于50万元”约束。
今年4月，中国证券投资基金业协会、中国证券业协会联合发布实施《基金参与融资融券及转融通证券出借业务指引》(下称《指引》)，对基金公司参与融资融券、转融通证券出借等业务的具体细则提出规范性要求。彼时起，两融的交易主体扩大到公募基金和资产管理计划。
此次《修订稿》进一步指出，专业投资者不受“从事证券交易时间满半年”和“最近20个交易日的日均证券类资产低于50万元”约束。
3、取消公募基金、证券公司资产管理计划等专业机构投资者关于“交易结算资金未纳入第三方存管”的要求。
这是基于两融交易主体拓宽至公募、资管等专业投资机构的配套制度。
4、《修订稿》关于展期，将《管理办法》的“不得展期”修改为“合约到期前，证券公司可以根据客户的申请为其办理展期，每次展期期限不得超过证券交易所规定的期限”，允许证券公司对融资融券合约进行展期，且展期次数由证券公司根据市场情况、担保物情况以及客户信用状况，自主确定。
《管理办法》要求融资融券合约最长期限6个月，且不得展期。此前，市场对于融资融券展期相关规定的修改预期是，可以进行1-2次展期。而根据《修改稿》，融资融券合约理论上可以无限次展期。
5、《修改稿》对于担保物，“证券公司应当在符合证券交易所规定的前提下，根据客户信用状况、担保物质量等情况，与客户约定最低维持担保比例、补足担保物期限以及违约处置方式等。证券公司应当逐日计算客户交存的担保物价值与其所欠债务的比例。当该比例低于约定的维持担保比例时，应当通知客户在约定的期限内补交担保物。客户未能按期交足担保物或者到期未偿还债务的，证券公司可以按照约定处分其担保物”。
《管理办法》中对客户违约条件规定较严，证券公司对担保物的处置方式仅有强制平仓一种方式。根据《修订稿》，证券公司对于担保物处置方式的自主权更大、更灵活。
三、我们的观点
1、 较上次传闻的不同，没有出台“将担保股票折算率计算与市场指数、市盈率挂钩”
2、 净资本4倍限制，两融规模上限约5万亿，未来券商随着业务开展将不断有再融资需求。
3、 严格监控，严格进入门槛符合今年以来的一贯态度。
4、 取消专业机构投资者的户龄、资金量限制将有力鼓励专业投资者参与两融交易。
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