A股一大批公司在業績預警中大筆商譽減記導致“業績變臉”。
目前，A股商譽1.4萬億元，佔淨資產4.2%，佔淨利潤51%（佔非金融淨利潤94%）。如果10年攤銷至零，將對上市公司中長期淨利潤有負面影響，板塊上餐飲旅遊、信息服務、傳媒互聯網是商譽集中的領域。
高商譽對於公司都是不利的嗎？如何區別對公司經營有利的經濟商譽和降低公司資產質量的會計商譽？
“股神”巴菲特也擁有幾家具有龐大經濟商譽的企業，在1983年的股東信中，他專門在附錄詳細解釋了經濟商譽和會計商譽的不同之處。
我們來看看這封1983年巴菲特致股東信中的附錄吧。
下面的討論僅涉及經濟商譽和會計商譽——而不是我們平時所說的友好(注:商譽(goodwill)英語中的另一個意思是友好)。
例如，一家企業可能深受其客戶的喜愛，甚至是鍾情，但卻毫無經濟上的“商譽”(AT&T在解體前被人們看好，但沒有一丁點兒經濟商譽)。
遺憾的是，一家企業可能令其客戶厭惡，但卻擁有鉅額的而且不斷增加的經濟商譽。因此，暫且忘卻情感，只專注於經濟學和會計學。
如果一家企業被收購了，會計原則就會要求收購價先轉入收購到的可確認為個別資產的公允價值(Fair Value)中，這些資產(在扣除了負債之後)的公允價值之和通常小於企業的收購總價。
在這種情況下，差額就會轉入一項名為“收購成本超出所得資產淨值的部分”的資產中，為了避免重複這種冗長的描述，我們將用“商譽”來代替。
在1970年11月以前收購企業產生的會計商譽有一種特殊的續存期，除了極少數情況之外，只要被收購的企業尚存，它就可以作為一項資產留在資產負債表上。這意味著不需要產生會降低收益的逐漸消滅那項資產的攤銷費用。
但是，從1970年11月起進行的收購就有了變化，如果這些收購產生了商譽，商譽必須在40年內通過收益賬戶的借項攤銷——每年的攤銷費用相等。
既然40年是所允許的最長攤銷時間，因此管理人員(包括我們)通常選擇40年。這種收益賬戶的借項不允許作為一種應稅收益額減免，因此，它對稅後收益的影響大致相當於其他費用的兩倍。
會計商譽就是這樣起作用的，要想看看它與經濟現實有何差別，讓我們來看一個就在手邊的例子。我們將四捨五入一些數字，並大大簡化，以使例子更容易理解。我們還牽涉到了投資者和經理。
1972年年初，藍籌食品代用券公司(Blue Chip Stamps)用2,500萬美元買下喜詩糖果(See’s Candies)，當時喜詩大約有800萬美元的有形資產淨值(在這次討論中，應收賬款將歸入有形資產，這個決定對企業分析來說非常合適)。
這個水平的有形資產足以在不舉債的情況下(除了短期季節性借貸)管理企業。喜詩當時的稅後利潤大約是200萬美元，以1972年的定值美元計算，這種盈利看起來保守地體現出公司未來的盈利能力。
我們的第一堂課是：
如果我們能夠希望公司在有形資產淨值基礎上以大大超過市場的回報率產生利潤，在邏輯上，這些公司比其有形資產淨值值錢得多。這種超額回報的資本化價值就是經濟商譽。在1972年(也包括現在)，相對來說只有幾家企業可以指望持續產生喜詩那樣獲得25%的有形資產淨值稅後收益率——而且是在保守的會計和沒有財務槓桿的情況下做到這一點。
並不是存貨、應收賬款或固定資產的公允市場價值產生了超額回報率，相反，是無形資產的結合產生了這種超額回報率，尤其是消費者在與產品和僱員的無數次愉快經歷的基礎上普遍認同的良好聲譽。
這種聲譽創造了一種消費者特許權，對購買者來說，它使產品的價值而不是產品的生產成本成為售價的重要決定因素。
消費者特許權是經濟商譽的一個主要來源，其他來源包括不受利潤管制影響的政府特許權，例如，電視臺以及在一個行業中作為低成本生產者的持久地位。
讓我們回到喜詩例子中的會計核算。藍籌公司以超出有形資產淨值1,700萬美元的價格收購喜詩，這就要求建立一個同等金額的商譽賬戶，作為藍籌公司賬簿中的一項資產，隨後一連40年中每年都要在收益中扣除425,000美元，以攤銷該項資產。
到了1983年，也就是經過11年的攤銷之後，1,700萬美元已經減至大約1,250萬美元。
由於伯克希爾持有藍籌公司60%的股份，因此也持有喜詩60%的股份，這個所有權意味著，伯克希爾的資產負債表反映了喜詩商譽的60%，或者大約750萬美元。
1983年，伯克希爾在一次兼併中獲得了藍籌公司剩餘的股份，這次兼併要求使用在某些兼併中允許使用的“股權聯營法”相對照的盤購法。
在盤購法下，我們給予(或“支付給”)藍籌公司股東的股票“公允價值”必須超過從藍籌公司得到的資產淨值，這個“公允價值”要用放棄的股票的市場價值來衡量，公眾持股公司在用它們的股票進行收購時幾乎總是採用這種方法。
“收購到的”資產是藍籌公司全部擁有的40%(正如你們注意到的那樣，伯克希爾已經擁有另外的60%)。
伯克希爾“支付”的是超出我們收到的可確認資產淨值的5,170萬美元，而這個金額被轉入兩個商譽——2,840萬美元轉入喜詩的商譽，2,330萬美元轉入《水牛城新聞》的商譽。
因此，兼併留給了伯克希爾一項有兩個組成部分的喜詩商譽資產——1971年收購時剩餘的750萬美元，以及1983年“收購到的”40%股份新創造出的2,840萬美元。
眼下，我們在下一個28年中每年的攤銷費用大約是100萬美元，在2002年至2013年的12年中是70萬美元。
換言之，不同的收購日期和收購價格已經使我們對相同資產的兩個部分有大相徑庭的資產價值和攤銷費用(我們再次重複我們常發表的聲明：我們根本提不出什麼更好的會計制度，要解決的問題是心智的衰退以及隨心所欲)。
但什麼是經濟現實?一種現實是每年在利潤表中已經作為成本扣除的攤銷費用，因為對喜詩的收購併不是真正的經濟成本。
我們知道那是因為喜詩去年憑大約2,000萬美元的有形資產淨值賺取了1,300萬美元的稅後利潤——這種業績表明，現存的經濟商譽遠大於我們會計商譽的原始總成本。
換言之，在會計商譽從收購之時起就規則地減少的同時，經濟商譽則以不規則但卻非常穩健的方式增加。
另一個現實是，未來每年的攤銷費用與經濟成本不符。當然，喜詩的經濟商譽有可能消失殆盡，但它不會在平穩的消耗或與這些消耗不太相似的活動中縮水。
最可能出現的是，由於通貨膨脹的緣故，這種商譽在不斷增加——即使不按定值美元而按現時美元來衡量。
這種可能性的確存在，因為真正經濟商譽的名義價值會與通貨膨脹同步增長。
為了解釋這種現象的機理，讓我們以一家喜詩式的企業與一家更平凡的企業相對照。
記憶中，當我們在1972年收購喜詩時，它用800萬美元的有形資產淨值賺取了大約200萬美元。
讓我們假設，假定的平凡企業當時也有200萬美元的收益，但為了正常運轉它，需要1,800萬美元的有形資產淨值，收益僅為設定的有形資產淨值的11%，這家平凡企業擁有的經濟商譽極小，甚至沒有。
因此，這樣一家企業很可能按其有形資產淨值，也就是1,800萬美元出售。相比之下，我們為喜詩支付了2,500萬美元，儘管它的收益相同，而且這種“真正的”資產還不到它的一半。
像我們的收購價格表明的那樣，有形資產淨值較少的企業真的更值錢嗎?
回答是“是的”——即便指望兩家公司有相同的單位產量——只要你像我們在1972年時那樣身處一個通脹不斷的世界中。要弄明白原因，可以想象一下物價水平上漲一倍對兩家公司產生的影響。
兩家公司都需要將它們的名義收益上升至400萬美元，以使它們與通貨膨脹扯平。這看上去只是小事一樁——僅需按以前價格的兩倍出售相同單位數量的產品，假定利潤率維持不變，利潤就必定翻番。
但極其困難的是，要想實現這個目標，兩家公司很可能不得不使它們在有形資產淨值中的名義投資翻番，因為這是通脹通常強加於企業無論好壞的一種經濟要求。
銷售額翻番意味著應收賬款和存貨也會增加，用於固定資產的投資對通脹的反應較慢，很可能與通脹相同，所有這些因通脹產生的投資不會提高回報率，這種投資的目的是為了公司的生存，而非所有者的發達。
但是要記住，喜詩的有形資產淨值僅為800萬美元，因此只要另外投入800萬美元滿足因通脹造成的資金需求。與此同時，那家平凡企業有超過它兩倍以上的負擔——需要1,800萬美元的額外資金。
塵埃落定之後，現在年收益達400萬美元的平凡企業可能仍值其有形資產的價值，或3,600萬美元。這意味著，它的所有者僅從新投入的1美元中獲得了1美元的名義價值(如果他們把錢存到一個儲蓄賬戶中，也能得到相同的1美元換1美元的結果)。
但是，收益也是400萬美元的喜詩，如果按我們收購時的基礎估價(邏輯上會採用的方法)，可能值5,000萬美元。這樣，它就增加了2,500萬美元的名義價值，而所有者僅投入了800萬美元的額外資金——從投入的每1美元上獲得了超過3美元的名義價值。
即使如此也要記住，喜詩式公司的所有者因通脹被迫預付的800萬美元額外資金，僅僅是為了保住真實的收益不變。任何需要有一些有形資產淨值運作的(幾乎所有的企業都是如此)無財務槓桿的企業都會受到通脹的傷害，只不過對有形資產需求不大的公司受到的傷害最小。
當然，對許多人來說，這種事實很難把握。多年來，傳統看法認為——該看法雖符合傳統，但短於智慧——對通脹的最好保護是購買那些持有自然資源，廠房設備或其他有形資產的企業“我們只相信有形之物”。
通常，資產龐大的企業回報率低——這種回報率常常僅能提供資金滿足現有企業的通脹需求，剩不下了什麼用於實際增長，或用來給所有者派發股利，或用來收購新的公司。
相比之下，建立在通脹歲月的異常多的巨大企業財富，來自於把價值持久的無形資產與對有形資產相對較少的需求相結合的公司的所有權。
在這種情況下，收益按名義美元計算向上跳躍，而且這些美元基本上能用來收購其他企業。這種現象在通信企業中尤為明顯，這些公司對有形資產的投資很少——但它的特許權仍能持續。在通脹時期，商譽是不斷給予的禮物。
但是，這種說法只適合於真正的經濟商譽，假會計商譽——周圍到處都是——是另一回事。
如果樂觀過頭的管理人員以荒謬的價格收購了一家企業，我們就能注意到前面描繪的相同的會計細節。因為這種荒謬的價格去不了別處，最終只能反映在商譽會計科目中。
考慮到創造這個會計科目賬戶的管理紀律之匱乏，因此在這種條件下，這個會計科目最好標成“無信譽(No-Will)”。
無論用什麼名詞，40年的歷史有目共睹，而且被大大資本化的“腎上腺素(形容管理人員的興奮度)”仍然作為一項“資產”留在賬簿中，就好像收購很明智一樣。
如果你們堅持認為對商譽的會計處理是對經濟現實的最好衡量，我建議你們深思下面的最後一個問題。
假定一家公司每股20美元的淨值全都是有形資產，再假定這家公司已經在國內建立起了某種巨大的消費者特許權，或者它很幸運，經FCC(Federal Communications Commission，美國聯邦通信委員會)的許可收購了一些重要的電視臺，因此，它用有形資產賺了一大筆，比方說每股5美元，或有形資產淨值的25%。
基於這種經濟狀況，它也許可以賣每股100美元甚至更高，而且很有可能在一次企業的整體協議出售中達到這種價格。
假定一位投資者以每股100美元買進該股票，為商譽支付了每股80美元(就像一個公司買家購買整個公司所做的那樣)。
這位投資者可用每年2美元(80美元除以40年)的攤銷費用以計算每股的“真正”收益嗎?如果可以，每股3美元的“真正”新收益可使他重新考慮他的收購價嗎?
我們相信經理們和投資者同樣應當從兩個方面看待無形資產:在分析營運成果時(即在評估一家企業的基本經濟狀況時)，攤銷費用應當忽略不計。
能期望一家公司在沒有財務槓桿的有形資產淨值上賺多少(不包括任何減少收益的商譽攤銷費用)是這家公司經濟吸引力的最佳指南，也是這家公司經濟商譽當前價值的最佳指南。
在評價收購行動是否明智時，攤銷費用也應當忽略不計，它們不僅不當從收益中扣除，而且也不應當從企業成本中扣除。 這意味著，在任何攤銷前，永遠應以全部成本看待收購到的商譽。
而且，在所有給定的因素中，成本應當定義為包括全部企業內在價值(並非僅僅是記錄下來的會計價值)，而與相關證券在兼併時的市場價格無關，而且也與是否允許使用聯營處理法無關。
例如，在兼併藍籌公司時，我們對喜詩和《水牛城新聞》商譽的40%所支付的價錢超過計入我們賬簿的5,170萬美元。
這種不平衡的存在，是因為在兼併中放棄的伯克希爾股票的市場價值小於它們的企業內在價值，對我們來說，後者是決定真正成本的價值。
從1看顯然是贏家的公司，從2看卻可能蒼白無力。一家好的企業並非總是好的收購對象，儘管它是尋找收購對象的好地方。
1983年年底，我們會計報表上顯示的淨商譽總額是6,200萬美元，你可以從我們資產負債表的資產方中看到，這由7,900萬美元的商譽和1,700萬美元的負商譽構成，後者是對我們持有的互助儲蓄和貸款公司權益的留存價值的衝減。我們認為，淨經濟商譽遠高於6,200萬美元的賬面數值。
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