机构：广发证券股份有限公司 研究员：安鹏,沈涛
18年营收保持平稳,泰国沉船事件、商誉减值影响净利润大幅下滑
公司发布2018年年报和19年一季报,18年公司实现营业收入121.7亿元,同比增长1.2%,实现归母净利润2357万元,同比下降89.9%。其中竹园国旅18年营收和净利润分别为48.9亿元和9682万元,同比分别下降1.4%和下降22.3%。毛利率方面,18年公司毛利率9.4%,同比下降0.5个百分点,其中Q4毛利率下降3.9个百分点。费用方面,18年销售费用同比增长20.6%,管理费用基本持平,财务费用5338万元,较17年321万元大幅增加,主要由于增加可转债利息费用和汇兑收益下降。18年公司净利润下滑主要受7月以来泰国普吉岛沉船、印尼巴厘岛火山爆发等事件对东南亚目的地影响、批发收入出现下降,18年Q3归母净利润7054万元,同比下降18.3%;Q4毛利同比降幅较大,导致18年净利润下降约1亿元,此外,18年公司计提以商誉为主的资产减值损失1.1亿元。2019年Q1公司营收和归母净利润分别为24.4亿元和6487万元,同比分别下降0.8%和下降1.4%。Q1毛利率13.3%,同比提升1.5个百分点。
18年批发营收和毛利率均有下降,零售营收稳健增长,门店加盟扩张
分业务来看,1)批发业务:2018年公司批发业务实现营收86.9亿元,同比下降2.5%,批发业务毛利率7.1%,同比下降0.8个百分点。2)零售业务:18年公司零售业务实现营业收入23.0亿元,同比增长12.4%,占总营收比例18.9%,同比提升1.9个百分点。零售业务毛利率15.3%,同比下降1.1个百分点。门店数量:截止18年底公司拥有零售门店435家,增加了300余家,拓展至江西、内蒙古、河北等省份。3)整合营销业务:18年营收9.6亿元,同比增长9.5%,毛利率8.2%,同比下降2.4个百分点。
19年Q1经营平稳、公司长期受益出境游行业发展,给予“增持”评级
18年公司净利润大幅下滑主要受泰国沉船等事件影响东南亚市场,以及公司计提商誉减值,公司营收端保持平稳增长,19年Q1营收和净利润同比保持平稳,环比有所改善,19年有望实现业绩修复。公司借助资本优势不断延伸产业链上下游,零售端加盟模式快速扩张、资源端海外布局持续深入,或长期受益出境游行业发展。假设公司19-21年收入增速分别为8%/10%/10%,毛利率恢复至16和17年平均值10%,预计19-21年EPS为0.30/0.35/0.42元/股,参考可比公司平均P/E(TTM)估值34倍,考虑18年下半年以来出境游行业受事件性影响阶段性增速放缓,给予公司2019年25倍P/E合理估值,对应合理价值为7.5元/股,下调评级至“增持”。
风险提示:突发事件、宏观经济环境、汇率波动等因素影响出境游行业整体需求;公司渠道和资源端拓展和盈利不及预期;费用控制成效低于预期;商誉减值风险。
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