微信公眾號：梧桐樹下V（wutongshuxiabwt）
5月9日，本公眾號推送文章《去年新上市105家，50家淨利下降，14家降逾30%》，南京聚隆科技股份有限公司（300644）2018年度扣非歸母淨利潤同比下降86.35%，名列淨利潤降幅亞軍。2017年淨利潤5020萬元，2018年上市當年，下降到只有685萬元。上市當年業績就變臉，難免會讓人懷疑財務造假的可能性。
一、上市當年，財務指標大幅下滑
南京聚隆最早成立於1999年。公司主營改性塑料產品及塑木型材的研發、生產和銷售。2018年2月6日，公司登陸深交所創業板，募資淨額2.526億餘元。
2019年4月26日，南京聚隆發佈其上市以來首份年報。2018年，南京聚隆實現營業收入10.18億元，同比下降0.54%；實現扣非歸母淨利潤685.13萬元，同比下降86.35%；實現經營活動淨現金流-2509.96萬元，同比下降761.68%。
上市當年，主要財務指標紛紛嚴重下滑，十分異常。
再對比其上市前後業績。
單位：人民幣億元
南京聚隆上市的2018年，營業收入與前期基本保持穩定，但扣非歸母淨利潤大幅下滑，經營活動淨現金流甚至為負，與上市前招股說明書所涵蓋期間的業績大相徑庭。
細看2018年每一個季度，前三季度的營業收入都是同比增長，到了第四季度，營業收入同比大跌20.93%。而且扣非歸母淨利潤，則是每一個季度都是同比下降，而且是加速下降的態勢，到了第三季度、第四季度就虧損了。一季度同比下降14.63%、二季度同比下降77.07%、三季度同比下降87.21%，四季度同比下降達到108.67%。經營活動產生的淨現金流，一、二、三季度同比下降，在第四季度才實現同比增長。
單位：人民幣萬元
上市首年的南京聚隆，業績實在有點令人“慘不忍睹”。
二、多重因素導致業績嚴重下降
（一）、原材料上漲，毛利率降幅大
導致南京聚隆業績大幅下滑的首要原因，是毛利率的下降。
2018年，南京聚隆綜合毛利率13.04%，相比2017年的16.55%，下降了3.51個百分點。同時，伴隨著公司的收入略有下降，南京聚隆的毛利額從2017年的1.8億，減至2018年的1.33億，減少了0.47億，減幅達26.07%。
對於毛利率的下降，公司解釋道，系2018年原材料成本大幅提升所致。
筆者整理了南京聚隆主要產品的單噸材料費。
單位：元/噸
由上表可見，南京聚隆主要4款產品所承擔的單噸材料費在2018年同比均上漲。
（二）、營業收入下降，銷售、管理費用卻上漲
產品盈利能力被擠壓的同時，南京聚隆的費用卻在增加，成為了業績下滑的又一因素。
2018年，除財務費用有所下降，銷售、管理、研發費用均同比增加。
有意思的是銷售費用。通常情況，銷售費用與收入的變動趨勢一致。然而，南京聚隆2018年收入下降，銷售費用還在增加。銷售費用佔收入比也從2017年的3.71%增加到2018年的3.83%。
特別是，其中的運雜費、職工薪酬兩項，作為銷售費用的核心明細，該兩項費用應該說與營業收入密切掛鉤，卻在收入下降的同時保持了增長。
單位：人民幣萬元
實在讓人有些想不明白。
（三）、資產減值損失的大幅增加，也是業績下滑的原因之一
包括壞賬損失、存貨跌價損失均有所增長，進一步削弱了南京聚隆的盈利能力。
事實上，南京聚隆2018年的盈利來之不易。
報表顯示，2018年南京聚隆淨利潤2245.68萬元。包括了政府補助、投資收益、長期資產處置的貢獻。
以上非經常性、非經營性的業務為2018年的南京聚隆創造了1847.54萬的利潤。若是剔除此，南京聚隆自身的經營利潤實在是少得可憐。
三、重點財務指標異於同行
如下圖所示，南京聚隆的毛利率在上市前的2014-2016年，均高於了同行的平均值，而2017-2018年卻低於同行，且差距逐步拉大。
2015年，南京聚隆毛利率達到了26.16%，超過了可比上市公司的最高值，此後走上了下坡路，2016年下降到24.75%、2017年下降到16.55%，到了2018年，毛利率降至13.04%，幾乎成為了可比上市公司的最底線。前後4年時間，毛利率下降超過50%，遠超過了行業毛利率的波動。
除開產品結構差異、原材料價格波動、市場影響等因素，南京聚隆的產品盈利能力實在波動太大，難以讓人信服。
而同時，南京聚隆卻有著持續、大幅高於行業的營銷支出。
近五年來，南京聚隆的銷售費用佔收入比持續高於同行可比上市公司，其中2015-2017年，南京聚隆的營銷投入佔比甚至超過了同行的最高值。可見南京聚隆在營銷上的投入高於了同行公司。
異於同行的表現——毛利率波動忽高忽低，營銷投入高過同行，南京聚隆的業績與同行相比——十分不一樣！
對核心財務指標異於同行的情形，發審委員也關注到了。2017年12月6日的發審會議上，對南京聚隆詢問了5個問題，其中第5個問題就是財務指標的異常。
4、2017年1至9月，發行人扣非後歸屬於母公司的淨利潤、經營活動現金流量、應收賬款週轉率、存貨週轉率等主要財務數據與2016年同期相比均大幅下降。2017年盈利預測扣非後淨利潤較2016年下降29.18%。請發行人代表分析業績下降的原因，說明對持續盈利能力的影響，將採取何種措施抑制業績的進一步下滑。請保薦代表人說明核查過程和依據，並發表明確核查意見。
5、發行人2014年至2016年主營業務毛利率高於可比公司平均毛利率，但2017年1-9月毛利率低於可比公司平均毛利率。發行人2014-2016年期間毛利率先升後降的趨勢與可比公司行業平均毛利率持續上升趨勢不一致。請發行人代表說明上述情況的具體原因以及採取的應對措施。請保薦代表人說明核查過程和依據，並發表明確核查意見。
四、存貨跌價比例提高，庫存賣不掉？
從2016年開始，南京聚隆對存貨計提跌價準備。近三年，存貨跌價準備計提情況如下：
2018年，南京聚隆計提存貨跌價準備明顯增加，從計提比例到計提金額均較上年大幅增長。而這也是南京聚隆2018年業績下滑的原因之一。
對於庫存商品，期初已計提53.08萬的跌價準備，在2018年再度計提117.64萬，而當期僅轉銷了9.9萬。這意味著，在2018年，那些計提了跌價準備的庫存商品極少對外出售，更多的已存在減值跡象的庫存商品被積壓下來了。
南京聚隆的庫存商品質量要打一個折扣，後續的業績更要打一個問號！
此外，在存貨跌價準備披露中，週轉材料和發出商品在本期發生數和期末數上有差異，想必是出現了筆誤。
五、現金流驟降，議價能力突然減弱？
2018年，南京聚隆的利潤大幅下滑，經營活動淨現金流也是由正轉為負。
經營活動淨現金流持續下降，上市當年由正轉負。最直接的原因便是採購支出增加。
在銷售規模基本一致、銷售收現能力無明顯改善的基礎上，購買商品、接受勞務支付的現金大幅增加，成為了經營活動淨現金流出的重要原因。
而應付賬款的變化正是印證了此問題。
2018年末，公司應付貨款7895.70萬元，僅為2017年末的一半。應付賬款的大幅度下降，表明了公司在採購環節議價能力的下降。
而這種突然出現在上市當年的採購溢價能力下降，很容易讓人聯想——是否存在上市前的操縱？
六、創始人去世，公司核心競爭力消失？
提起南京聚隆，業內人士總會聯想到這公司的創始人、有點傳奇色彩的吳汾女士。
1999年，吳汾女士與12個同行一起湊了118萬元，在南京市江北開發區創立了南京聚隆化學實業有限責任公司，自己任董事長兼總經理，開始了南京聚隆的“奇蹟之旅”。 到2016年，南京聚隆在吳汾女士的帶領下，公司年營業收入達到9.03億元，淨利潤7722.92萬元。公司創始人吳汾女士也因此獲得江蘇省第十一次黨代會代表、全國“三八”紅旗手、江蘇省優秀民營企業家、江蘇青年科技創業十大明星等榮譽稱號。更為值得稱道的是其個人也歷練成為工程塑料行業的專家，享受國務院特殊津貼。
然而，天有不測風雲，就在南京聚隆緊鑼密鼓向資本市場衝刺的檔口，公司創始人、第一大股東吳汾女士不幸於2016年4月29日在南京因病去世，終年52歲。中國合成樹脂協會稱吳汾女士的逝世是“行業的損失”。可見得，吳汾女士在南京聚隆的成長和發展中的重要性。
招股書強調：2016 年4 月吳汾病逝前，公司的控股股東和實際控制人為吳汾、劉曙陽、吳勁松和嚴渝蔭，四人直接或間接控制公司股權比例合計46.46%；吳汾病逝後，吳汾持有的公司股份由劉曙陽、劉越繼承，公司的控股股東和實際控制人為劉曙陽、劉越、吳勁松和嚴渝蔭，直接或間接控制公司股權比例仍為46.46%。所以並不違背中國證監會《第1號——實際控制人沒有發生變更的理解和適用》，公司符合關於主張多人共同擁有公司控制權的認定條件。
根據招股書披露，嚴渝蔭與吳勁松系母子關係，嚴渝蔭與劉越系外祖孫關係。也就是說，嚴渝蔭是吳汾的母親、是劉曙陽的岳母。
有研究中國民營企業的專家認為，中國企業對企業家的依賴，比西方企業更勝，原因有幾個。首先，中國企業家、尤其是民營企業家的能力很強，從創業開始，一直帶領著企業從小到大、由弱而強。企業家始終作為企業的核心存在。有一句老話叫“大樹底下難長草”，它形象地刻畫了中國民營企業現狀。企業家能力太強了，手下的人失去了做事的機會和信心，也喪失了成長的機會。
從吳汾女士去世後的公司業績來看，無疑給這個專家的觀點提供了一個佐證。
吳汾女士去世後，雖然女兒劉越成了第一大股東，但因劉越1991年出生，成大股東時才25歲，劉越的父親、吳汾的配偶劉曙陽走上了公司的前臺，擔任了南京聚隆的董事長、總裁。
反正，不管是行業形勢巧合，還是因為繼任者綜合素質的欠缺，南京聚隆的業績就開始走下坡路了。
2017年營業收入比2016年略有增長，但扣非歸母淨利潤從2016年的7000萬元下降到2017年的5000萬元。經營活動產生的現金流量淨額從2017年的4000萬元下降到2017年的400萬元。2018年的業績變臉只是南京聚隆下坡路的延續。
發審委在審核中也發現了公司業績滑坡的問題。發審會議詢問的第4個問題就是關於利潤下降的。
4、2017年1至9月，發行人扣非後歸屬於母公司的淨利潤、經營活動現金流量、應收賬款週轉率、存貨週轉率等主要財務數據與2016年同期相比均大幅下降。2017年盈利預測扣非後淨利潤較2016年下降29.18%。請發行人代表分析業績下降的原因，說明對持續盈利能力的影響，將採取何種措施抑制業績的進一步下滑。請保薦代表人說明核查過程和依據，並發表明確核查意見。
第一大股東、創始人、技術負責人的變故是否導致公司競爭力、持續盈利能力喪失成了重點關注問題。發審會議上的5個問題中的前3個都和這個事項相關。
1、報告期內發行人第一大股東發生變更。2016年4月劉越及劉曙陽繼承前第一大股東全部股份，劉越成為公司第一大股東；2016年9月，劉曙陽、劉越、吳勁松、嚴渝蔭簽訂一致行動協議。請發行人代表：（1）結合發行人前第一大股東吳汾管理公司事務、對發行人的影響力及發行人2016年的股權變動情況，說明發行人是否符合最近兩年內實際控制人沒有發生變更的發行條件；（2）說明劉曙陽從2009年入職發行人後，一直到2016年才通過繼承和入股南京聚賽特投資管理中心(有限合夥)間接持有發行人股份的原因及其合理性。請保薦代表人說明核查過程和依據，並發表明確核查意見。
2、2016年8月，發行人董事會7名成員中有4名發生變動，劉曙陽、吳勁松2016年才被聘任為發行人董事，其中劉曙陽新任董事長，兩位獨立董事也先後離職。請發行人代表說明兩名前獨立董事辭職的具體原因，並結合2016年以來發行人董事及高管變化情況，說明發行人是否符合最近兩年內董事、高管均沒有發生重大變化的發行條件。請保薦代表人說明核查過程和依據，並發表明確核查意見。
3、發行人原第一大股東吳汾主要分管技術研發、外部溝通及客戶關係維護。請發行人代表：（1）說明在吳汾女士因病去世後，發行人研發工作受到的影響及採取的應對措施；（2）比較國內外競爭對手，說明發行人在“高性能尼龍材料”核心技術能力方面已經達到的水平；說明發行人在“高性能尼龍材料”已取得的專利是否形成了有效的技術壁壘；招股書披露公司核心發明專利“高速鐵路用尼龍工程塑料及製造方法”獲得第十五屆中國優秀專利獎，說明該專利的商業價值；（3）結合發行人報告期內技術研發、客戶及產品變化情況、經營業績變化情況，說明第一大股東變化是否會對發行人的持續發展和持續盈利能力帶來重大不確定性。請保薦代表人說明核查過程和依據，並發表明確核查意見。
七、最後的話
2019年一季報顯示，南京聚隆2019年一季度實現營業收入2.46億，同比下降4.57%；實現歸母扣非淨利潤420.53萬，同比下降12.23%——業績下滑還在繼續。
也許有各種原因，但上市後業績變臉，投資者肯定會懷疑是否存在業績造假。針對南京聚隆2018年營收略微下降、但淨利潤大幅下降的情況，別人就會懷疑，公司是不是在2017年及以前年度少計了成本、費用，而在2018年一次性體現了?
閱讀更多 梧桐樹下V 的文章
