华泰证券发布投资研究报告，评级: 买入。
冀东水泥(000401)
需求扰动叠加计提减值， Q3 归母净利同比增长 10%
公司前三季度累计实现营业收入 262.5 亿元， YoY+16%；累计归母净利润24.7 亿元， YoY+36%，符合公司预增区间（34%-37%）但略低于我们预期，系 9 月水泥熟料销量受需求扰动，且计提资产减值准备减少归母净利1.5 亿元。考虑该项新增减值，我们小幅下调公司 19-21 年 EPS 至2.18/2.47/2.81 元（调整前 2.29/2.57/2.91 元），维持“买入”评级。
9 月需求扰动影响销量， Q3 盈利总体提升
公司 Q3 实现营收 102 亿元， YoY+4%；实现归母净利 10 亿元， YoY+10%。我们测算公司 Q3 销售水泥熟料 2886 万吨，YoY-6.2%，环比 Q2下降 7.3%，预计主要是 9 月受“2+26”城市秋冬季大气污染治理及国庆节前施工受约束有关。我们测算公司 Q3 水泥熟料吨均价约 323 元，较 19H1 的 317 元提升 6 元；吨毛利约 129 元，较 19H1 提升约 10 元，显示公司成本控制效果较好，重组效应持续体现。
重组效应持续显现，管理财务费用率下降明显
受益水泥熟料吨价格与吨毛利的提升，公司前三季度毛利率继续提升至38%，较 19H1 高 0.3pct；净利率 16%，较 19H1 提升 0.7pct。公司与金隅集团重大资产重组顺利完成后，区域竞争格局优化，管理效能得到显著提升。按同比口径测算，公司前三季度期间费用率 18%，同比降低 3pct，其中管理费用率（含研发）和财务费用率分别下降 2pct、 1pct。测算前三季度公司水泥熟料吨费用约 57 元，较 19H1 的 62 元继续减少 5 元。
区域整合优化竞争格局， 持续推进集团内资产质量提升
9 月 27 日，中国建材公告，全资子公司中联水泥与河南投资集团成立合资公司，预计重组同力水泥将进一步优化河南竞争格局。受东北超载事故影响，预计京津冀临省水泥熟料输入也有望缓解， 大兴机场投入运营后有望带动周边配套基建施工加速， 公司主要销售区域价格有望维持缓升。继今年 6 月公司向金隅集团转让其持有的混凝土环保科技集团 19%股权后，公司 10 月公告拟收购金隅集团持有的红树林环保 49%股权，持续推进集团内资产整合，推动公司转型升级。
区域销量价格弹性大，维持“买入”评级
公司作为京津冀区域的水泥龙头之一，我们看好公司重组后对于区域竞争格局的优化以及管理效能的提升。公司前三季度计提坏账及各类长期资产减值准备 1.6 亿元，影响归母净利润 1.5 亿元，但公司持续推进集团内资产优化整合，有利于增强长期发展潜力， 预计公司 19-21 年归母净利润29/33/38亿元（调整前 31/35/39亿元）。当前可比公司对应 19年平均 7xPE，考虑到公司作为华北区域龙头具备较高业绩弹性，维持认可给予公司 19年 8-9xPE，对应目标价 17.44-19.62 元，维持“买入”评级。
风险提示： 宏观经济下滑超预期， 水泥价格大幅度回落等
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